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一、理論的形成與發展
金融發展理論是由麥金農和肖兩人各自在1973年創立的，麥金農和肖深受自由主義思想的影響，在各自著作中都提出發展中國家走金融自由化道路的激進主張。英國哲學家約翰?洛克(John Locke)、亞當?(AdamSmith)等人的自由思想是麥金農和肖理論的淵源。
金融發展理論的另一淵源是有關金融對經濟發展重要性的思想和觀點。這種思想至少可以追溯到美籍奧地利經濟學家約瑟夫?熊彼特(JosephSchumpeter)。熊彼特在其成名作《經濟發展理論》(1912年出版)一書中，強調了金融發展在經濟發展中的重要性。他指出，為了試用新技術以求發展，純粹企業家需要信貸，“他只有先成為債務人，才能成為企業家”。
格利（john Gurley）和肖(Edward Shaw) 1960 認為在金融與實體經濟關系方面，金融的作用在于把儲蓄者的儲蓄轉化為投資者的投資，從而提高社會的生產性投資水平。Hugh Patrick（1966）指出，在金融發展和經濟增長關系上，可以有兩種研究方法：一種是“需求追隨”即隨著經濟的增長，經濟主體會產生對金融服務的需求，促使金融機構和相關金融服務的產生。另一種是“供給領先”，強調金融服務的供給方，金融機構和相關金融服務的供給先于需求。
雷蒙德?戈德史密斯(R. W. Goldsmith) 于1969年出版了《金融結構與金融發展》一書，奠定了金融發展理論的基礎，從而成為金融發展理論鼻祖。他的理論主要包括：其一，首先提出并系統分析了金融結構概念，分析并提出金融結構衡量指標及金融結構類型。其二，研究并揭示金融深化的內在路徑和規律。這些規律對當前發展中國家的金融發展仍然具有重要的借鑒價值。其三，提出金融發展與經濟增長關系問題的重要性和研究方向。戈德史密斯認為金融發展與經濟增長有著密切的聯系，并特別強調發達國家與欠發達國家在金融發展中的明顯區別。
麥金農（Mckinnon）1973和肖（Shaw）1973建立了一個分析金融深化和經濟增長關系的框架重點考察了發展中國家特有的“金融抑制”現象。麥金農和肖放棄了以發達國家金融體系為研究對象,轉而研究發展中國家的金融問題。他們認為在發展中國家存在著嚴重的金融約束和金融壓抑現象。這既削弱了金融體系聚集金融資源的能力,又使金融體系發展陷于停滯甚至倒退的局面。兩人的不同之處在于:麥金農(1973)放棄了傳統金融理論中貨幣與資本相互替代的假設,認為發展中國家落后的金融制度使投資不是依賴于外部融資,而是依靠內部融資；并且提出了衡量金融發展的一個比較著名的指標―M2/GDP(金融深化指標)。雖然這兩人的研究對象是發展中國家的金融問題,沒有從更一般意義上來討論金融發展與經濟增長之間的關系。但是由于他們認識到金融發展與經濟增長之間的確存在著某種必然聯系,因此人們依然把金融抑制和金融深化理論的提出看作是金融發展理論形成的標志。
其后Kapur（1976）和Galbis（1977）等仍以勞動力過剩的發展中國家經濟為研究對象通過更加嚴格的數學模型推導和論證補充建立了開放條件下的模型旨在證明和修補Mckinno n和Shaw的金融深化理論。
二、最新的理論進展
1.金融發展對經濟增長的作用
第一，金融發展促進經濟增長。有關金融發展作用于經濟增長的機制的相關文獻很多,在這里不一一羅列,我們借用Pagano 1993的簡易框架,通過一個模型來概括地介紹90年代金融發展理論家在金融中介體和金融市場的作用機制上的觀點。正如Pagano 的模型所揭示的一樣穩定狀態下的經濟增長率可以寫作：
式中g為穩定的經濟增長率，為儲蓄轉化為投資的比率，A 為資本的邊際社會生產率，s 為私人儲蓄率。金融中介體和金融市場的發展能夠通過促進儲蓄以更高的比例轉化為投資，通過提高資本配置效率(A），通過動員更多的儲蓄(S)來促進經濟增長。
第二，金融發展降低經濟波動性。Denizer、Iyigun和Owen的實證分析，主要采納了King and Levine（1993）提出的四項金融中介體發展指標，即LLY、BANK 、PRIVATE 、PRIVY。基于這些指標和所創建的模型，結合70多個國家的1956年～1998年的年度有關數據，得出如下結論：所有金融發展指標波動與宏觀經濟波動呈負相關關系，且金融越發達的國家經濟波動越小，說明金融發展降低經濟波動。
第三，銀行股票、市場發展與長期經濟增長有很強的正相關關系。
2.經濟增長促進金融發展
Greenwood and Jovanovic（1990）、Levine(1993)和Greenwood and Smith（1997）在各自的模型中通過引入固定交易費用和固定交易成本，說明金融中介體和金融市場的形成與發展，只有在人均收入達到一定階段后才能出現，即經濟發展到一定水平才會實現。說明了金融發展離不開經濟的增長。此外Santomero 和Seater還從經濟規模與資本市場規模資、本市場流動性的角度，探討了經濟增長對金融發展的作用和影響，得出結論：全社會總資本的增加同樣使資本市場的規模擴大。經濟增長對資本市場流動性的影響促進了資本市場更好發揮其優化資源配置的功能。
內容摘要：20世紀80年代以后，公司金融理論的發展就陷入了困境，傳統金融理論不能解釋金融市場頻頻發生的“異象”。在對理性經濟人假說和有效市場假說修正的基礎上，行為金融理論悄然興起。它以心理學對人們決策行為的研究成果為基礎，在解釋金融市場的實際運行機制方面取得了極大的進展，從而使金融理論的研究進入了新的領域。
關鍵詞：行為金融學 理性經濟人 有效市場前景理論
研究背景
現代經濟學以其嚴密的邏輯和數學推理建立起龐大的理論大廈而被稱為社會科學的“皇冠”。隨著全球經濟金融化的進展，金融理論在現代經濟理論中的地位也發生了變化。在短短五十年內，公司金融理論充分吸收和借鑒現代經濟學發展，產生了諸多研究成果。在經濟學這頂皇冠外，金融學已放射出耀眼的光芒，薩繆爾森甚至將金融學喻為 “社會科學的珠冠”。 Zvi Bodie和Robert C.Merton將金融學定義為“研究如何在不確定的條件下對稀缺資源進行跨時的分配。”現代金融學產生于上世紀50年代初，在Von Neumann和Morgenstern提出預期效用函數理論之后，Arrow和Debreu將其吸收進瓦爾拉斯均衡的框架中，成為處理不確定性決策問題的分析范式，這些經濟學理論都對現代金融學的發展做出基礎性重要貢獻。
沿著經濟學提供的理論基石，公司金融學研究碩果累累，Markowitz的投資組合理論，Modigliani-Miller的MM理論，Sharpe等人的資本資產定價理論（CAPM），Fama的有效市場理論，Black-Scholes-Merton的期權定價理論（OPT）和Ross的套利定價理論（APT）等。這些理論都承襲了經濟學的理性經濟人假設，所用的分析框架為一般均衡理論或無套利定價理論。這些理論較好地解釋了金融市場的運行機理和金融資產的定價機制，成為現代金融學的理論基礎。20世紀80年代中期以后，金融市場上日歷效應、IPO溢價、封閉式基金之迷等異象不斷出現，傳統金融理論對此已經無法解釋。也正是這些未解之謎推動了金融學的發展。越來越多的學者開始修正傳統理論的假設，行為金融理論悄然興起，它以心理學的研究成果為依據，從投資者的實際決策心理出發，重新審視主宰金融市場的人的因素對市場的影響，揭示了投資者心理因素在決策行為以及市場定價中的作用和地位，從而使得金融學研究更接近實際。
傳統金融理論的困境
在傳統金融理論的發展過程中，理性經濟人假說和有效市場假說（EfficientMarketHypothesis，EMH）始終是這一理論體系的根基。金融理論研究的是不確定條件下的決策，主流方法是理性經濟人根據自己掌握的信息zi為不確定的狀態ω賦予一個概率分布，并追求期望效用最大化。理性經濟人以期望效用最大化確定自己的證券組合。各類證券供求相等所決定的價格就是證券的市場均衡價格。由于交易者作決策時利用了所掌握的信息，證券的均衡價格就會反映交易者持有的信息。那么，反過來說，交易者在什么情景下能正確地從價格中推測出“足夠”的信息以利于自己的決策呢？這就引出了理性預期均衡。交易者攜帶不同的信念和信息進入市場，達到理性預期均衡時，他們利用均衡價格反映的信息追求期望效用最大化得到的決策就視同他們擁有全部私人信息時一樣；如果沒有新的信息進入，交易者就沒有重新交易的意愿，均衡處于穩定狀態且可以達到資產的帕累托最優配置。
現代金融學關注的是金融資產的定價和配置問題，而金融資產配置的信息有效性，是其中的核心問題之一。有效市場假說被認為是傳統主流金融理論的核心之一，它充分的反映了傳統金融的研究脈絡。Eugene Fama（1970）對有效市場的經典定義是：有效市場是指證券價格總是可以充分體現可獲信息變化所帶來影響的市場。具體來說，EMH包含以下三層基本含義：投資者是理性的，他們能合理評價證券價值，此時市場是有效的；假如某些投資者并非理性，但他們的非理是隨機的，從而彼此的行為相互抵消，此時市場依然有效；假如非理性投資者的非理并非隨機，但由于市場中理性套利者的存在，會消除市場的異常波動，此時市場依然有效。
有效市場理論誕生后，曾在較長時間內經受住了理論和市場的考驗。然而隨著金融市場各種異象頻繁出現，對有效市場的各種質疑不斷涌來。20世紀90年代以后，行為金融學通過實驗手段，從人類決策行為的非理性角度出發，對市場有效性假說提出了質疑。
（一）有限理性個體
根據EMH的觀點，人是完全理性的，投資者是風險厭惡的，他們總會根據期望效用最大化和貝葉斯法則進行決策。然而事實并非如此，Kahneman和Tversky（1973）的研究指出，投資者在決策時，并不遵循期望效用最大化原則，他們并不看重決策最終獲得財富的絕對水平，而更加在意以某參照點為標準的相對財富的變化狀況；Kahneman和Tversky（1979）進一步研究表明，投資者并不是風險厭惡者，而是損失厭惡者。Van Raaij（1981）提出的“經濟心理學”更表明，首先，經濟環境反應出一般經濟狀況的改變，但由于個人因素的差異，不同的人對經濟情況會有不同的認知與感受，加上個人主觀的價值判斷，進而通過行為表現而與經濟環境產生復雜的互動關系。換言之，不同的個體對市場或經濟狀況會有相同或不同的“認知”（Perception），進而轉化為行為和彼此間的相互作用，最后再反饋到市場和經濟中。傳統金融理論將人視之為理性，認為價格變動的原因主要來自于基本面的變化（盈利水平、宏觀經濟環境等等），而忽視了個人和群體決策的作用。行為金融學則大大提升了“人”的地位，修正了傳統金融理論理性人假設的基礎。
（二）非理性投資者的行為并非隨機交易而是群體行為
EMH在理性人假設之后，進一步放松假設：即使存在非理性投資者，但他們之間的交易是隨機進行的，所以彼此的非理會相互抵消掉。但在社會心理學表面，在一個群體中，人們容易受到群體情感的感染，傾向于放棄自己的偏好與習慣，忽略自身可獲得的信息而采取與群體行為相近的行為。認知的系統偏差會導致人們的認知受到整個系統因素的影響，也受到自身所在群體的因素的影響。信息串流使人們在決策時都會參考其他人的選擇，當該選擇是傳統的、流行的或權威的時候，人們更容易忽略自己已有的或可獲得的信息而遵循該選擇。試驗證實人們在相互交流時，交流最多的是共同知識，私有信息得不到交換。Shiller（1999）指出由于人們注意力的限制，只能關注那些熱點信息，并形成相似的信念，而人們的交流以及媒體的宣傳使得這些信念得到進一步加強。羊群效應，即從眾行為，也是人類社會中的一個非常普遍的現象。處于群體中的人們彼此模仿，相互傳染，通過相互間的循環反應和刺激，情緒逐漸高漲人們逐漸失去理性。在金融市場中，通常會導致熱點的頻繁出現，嚴重的時候將出現市場泡沫和金融危機。這些研究可有力地證明了非理性投資者的行為并非是隨機交易而是一種群體行為。
（三）套利者不能保證市場有效
EMH最后一道防線認為即使投資者的行為并非隨機，但由于市場上套利者的存在，也會將市場拉回到有效的基本面上，非理性投資者最終會因為財產消失殆盡而自動離開市場。市場依然將是有效的。現實中的套利不僅充滿風險，而且作用有限。首先，套利的核心是無風險，套利能否發揮其功效，關鍵看能否找到合適的替代品。為了回避風險，套利者在賣出或賣空價格高估證券的同時，必須能買到同質或近似的并且價格未被高估的替代證券。但大多數情況下，證券并沒有明顯合適的替代品。其次，即使能找到合適的替代品，但由于證券的未來價格具有不可預知性，再加上市場上噪音交易者的存在，套利者依然面臨著重大風險。因此，套利者的存在并不能保證市場的有效。
至此，傳統金融理論的理論基礎被擊穿，以心理學研究成果為基礎的“行為金融學”逐漸成為金融學研究中的一個重要領域。
行為金融理論的興起及研究體系
（一）行為金融學的產生和發展
1979年，Kahneman和Tversky里程碑式的文章《前景理論：風險狀態下的決策分析》發表，在更加現實的假設基礎之上，正式提出了經典的前景理論（Prospect Theory）。前景理論對投資者的決策框架進行了修正，提出在不確定條件下投資者的決策動機會受到自身和外界各種變量的影響，在決策的編輯階段往往會依據個人決策偏好而對各種備擇方案進行編碼，在決策評價階段，相對于參考點，投資者對收益和風險的預期決定了最終決策方案的制定。Kahneman和Tversky在建立了不確定條件下的投資者決策框架之后，提出一個理論模型來詮釋投資者的決策行為。此模型分別用兩個函數來描述投資者的決策：一是價值函數（value function）v（x）；二是決策權重函數（decision weighting function）π（p）。其中，價值函數取代了預期效用理論中的效用函數，決策權重函數則將預期效用理論中的概率轉換成決策權重，則投資者的決策方案（假定期望值為psi的方案被選擇）的選擇模型為：
，其中（j=1，2，…，m ；j∈J）（1）
ps0= Maxpi s其中（i=1，2，…，n；i∈I） （2）
pij>0且，pij為備擇方案，i為可能發生的各種概率，j為某個概率的編號。在各種備擇方案中，具有最大期望值ps0的決策方案將被投資者所選擇。
前景理論通過一個完全按照心理試驗結果構造出來的函數來刻畫偏好，創造性地建立了一種非期望效用的決策目標。該理論對傳統的風險決策理論進行了修正，指出在不確定條件下，許多判斷和決策都會系統性地偏離傳統金融理論的最優決策過程，從而嚴重沖擊和動搖了傳統財務理論所信奉的期望效用理論。1982年，Kahneman和Tversky與Slovic合作發表了《不確定下的判斷：啟發式與偏差》一文，研究了人類行為與投資決策經典經濟模型的基本假設相沖突的三個方面，即風險態度、心理賬戶和過度自信，并將觀察到的現象稱之為“認知偏差”。這兩篇文章的發表標志著行為金融理論的正式創立，為行為金融理論的興起和成長奠定了堅實的理論基礎。
20世紀80年代中期開始，行為金融理論有了更進一步的發展。實踐中金融市場異象頻發，理論上前景理論得到進一步完善，實驗心理學完成了影響巨大的認知革命，這些都促進了行為金融學的深化發展。Debondt和Thaler（1985） 發表了《股票市場過度反應了嗎?》一文，著力對“過度反應”進行深入的研究，系統地提出了“過度反應”假說，并利用50多年的市場數據對此假設進行實證檢驗。文章認為所謂的“過度反應”是和貝葉斯規則中的“恰當反應”相對而言的。在貝葉斯規則中，投資者是完全理性的，因此他們對信息的理解是一致的、無偏的，對信息會產生適當的修正。“過度反應”無疑打破了這一觀點，投資者實際的投資行為存在著非理性的一面，對信息反應情緒化，會產生反應過度，造成估價過低或過高，并得出了美國股市存在反應過度的實證結論。基于“過度反應”假設，Debondt和Thaler（1987）對“價格長期反轉現象”進行了解釋：投資者在前期的交易中反應過度，導致價格偏離太遠，后期進行自我糾正，因而出現了前期“虧損”組合在后期有更好的收益率表現的現象。Shefrin和Statman（1985）發表《過早出售贏利股而過久持有損失股的處置效應：理論和證據》一文，解釋了投資者對贏利股票過早拋出、對損失股票繼續持有的異常現象――處置效應，并驗證了美國股市的投資者存在處置效應。這兩篇論文表明行為金融理論已經開始解釋金融市場異象，進入理論指導實踐的階段。這使人們進一步認識到行為金融理論的魅力所在，從而吸引了一大批優秀學者的介入研究，掀開了行為金融理論研究的熱潮。
20世紀90年代以后，行為金融理論迎來了它的繁榮階段。Shiller（1981，1990）主要研究了股票價格的異常波動、股票市場中的羊群行為、投資價格與流行心態的關系等；thaler（1987，1999）主要研究了股票回報率的時間序列以及投資者的心理賬戶問題；Debondt （1993）發現個體投資者的情緒與股市總體表現呈顯著的相關關系；Shefrin和Statman（1994）提出了BAPM模型；Barberis，Shleifer和Vishny（1998）提出了BSV模型；Shefrin和Statman（2000）提出了BPT模型；Jegadeesh和Titman（2001）發現美國股票市場存在顯著的中期動量效應。特別是Shleifer教授2000年出版了《并非有效的市場：行為金融學導論》一書，書中用了一章的篇幅探討了行為金融領域有待繼續探討的問題，并就四個方面提出了20個值得深入研究的課題，為行為金融理論的繼續深入研究指明了方向。
（二）行為金融學的研究體系
到目前為止，行為金融學的研究體系仍有爭論。但有一點非常明確的是，學者們對行為金融學應該由“基于個人認知和決策相關的心理學研究的投資者心態與行為分析”和“有限套利及市場非有效性”這兩個理論基礎構成已經基本達成共識。其中“有限套利和市場非有效性”主要探討現實證券市場中套利行為的作用不可能充分實現，它解釋了為什么價格對信息會存在著不適當的反應；而“投資者心態和行為分析”則要研究現實世界中投資者在買賣證券時是如何形成投資理念和對證券進行判斷的。Shleifer（2003）認為，“這兩者缺一不可，如果套利是充分的，那么套利者可以及時調整無信息變化下的需求變動，而且價格也會及時做出準確的反應。這樣的話，即使許多投資者是非理性的，市場仍然有效。另一方面，如果投資者都完全理性，就沒有力量來擾亂最初的有效市場，價格也就不會偏離有效價值水平。”有鑒于此，李心丹（2005）認為，與傳統金融學相對應，行為金融學研究主題包括三個層次：投資者的個體行為；投資者的群體行為；有限套利和非有效市場 ，其中前兩個層次歸納起來就是“投資者心理和行為分析”。第一個層次就是投資者個體行為，它側重于分析投資者個體行為，以及這種普遍性的個體行為偏差對市場可能產生的中長期影響；另一個層次就是投資者群體行為，它主要是指因投資者之間行為的相互影響而導致的市場整體表現出的行為方式偏差。第三層次研究主要集中于對市場異象的挖掘和其深層次原因的分析。一系列理論文章表明在理易者和非理易者相互影響的經濟體中，非理性對價格的影響是實質性的和長期的。現實中存在著許多原因導致傳統金融理論中有效市場賴以生存的“套利”難以發揮作用，從而導致股市對信息的反應存在著系統性的偏離。
關于行為金融理論發展的幾點思考
行為金融學的發展還不成熟。行為金融理論對傳統財務理論進行了深刻的反思，從人的角度來解釋市場行為和現象，充分考慮了市場參與者的心理因素和情緒在決策中的作用，打破了“理性人的神話”，為人們理解資本市場提供了一個全新的、人性化的視角。同時較為系統地對EMH和傳統財務理論提出挑戰并能夠有效的解釋了市場異象。但不可否認的是，行為金融學距離一個成熟的學派尚有相當的距離。迄今為止還沒能整合成一個系統的理論，較為分散。在運用心理學、社會學等其他學科的方法與結合傳統金融方法的道路上，也還沒有太多的標志性的案例。其提出的理論框架也需要得到進一步的實證數據的支持。由于該理論所引用的主要是實驗心理學的若干理論，而實驗室與現實生活有較大差別這也是該理論的一個弱點。
行為金融理論并非是傳統金融理論的取而代之。行為金融學并不試圖完全以往的理論，它只是在開拓金融學的研究思路和方法，是對傳統金融理論的進一步延伸與拓展，是對傳統金融理論的有益補充，以求完善和修正金融理論，使其更加可信、有效。行為金融學把“人”重新放入研究的視野，把實驗的方法帶入了金融學，并且對整個經濟學的最基本假設進行了一種革命式的檢討和前提性的反思，使人們的眼界豁然開朗。行為金融學并非是對傳統金融學的取而代之，金融理論接下來要研究的問題是如何將傳統金融理論與行為理論更好的融合，最終構建起完整有效的現代金融理論框架。
從傳統金融理論到行為金融理論，是從研究金融市場“應該”怎樣運行到研究金融市場“實際”是怎樣運行的發展。傳統金融理論從理性經濟人假設出發，在解釋金融市場“應該”怎樣運行的“規范研究”方面，取得了相當輝煌的成就。但是，現實中人們的實際決策行為與假設中的“理性經濟人”又有著較大的差異。因此，傳統金融理論在解釋金融市場的“實際”運行方面遇到了很大的困難。行為金融學以心理學對人們決策行為的研究成果為基礎，在解釋金融市場的實際運行機制方面取得了較大的進展。可以說，行為金融學的發展是解釋金融市場實際運行機制的一個必然結果。
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5.李心丹，王冀寧，傅浩.中國個體證券投資者交易行為的實證研究.經濟研究，2002(11)
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12.安德瑞•史萊佛著，趙英軍譯.并非有效的市場：行為金融學導論.中國人民大學出版杜，2003
13.李心丹.行為金融學.上海三聯書店，2004
作者簡介：
關鍵詞：金融抑制；金融深化；金融約束；金融體系
FINANCEEVOLUTIONTHEORETICSANDOURFINANCIALSYSTEM''''SREFORMATION
CHENLiu_qin
(TianjinEconomic&DevelopmentResearchInstitute,Tianjin300202,China)
Abstract:Thispaperanalyzesfinancecontrolanditslocalization,financedeepenanditsdisfigurementinherently,financerestrainanditstropismonthepolicy,putforwardthatourfinancialsystem''''sreformationshouldconfirmthefinancedeepenasanultimategoalofthereformation,takethefinancerestrainasanessentialmeasure,andharmonizetheconnectionbetweencurrencyfinanceandeconomicdevelopment.
Keywords:Financecontrol;Financedeepen;Financerestrain;Financialsystem;
一、金融抑制及其局限性
金融抑制，是指中央銀行或貨幣管理當局對各種金融機構的市場準入、市場經營流程和市場退出按照法律和貨幣政策實施嚴格管理，通過行政手段嚴格控制各金融機構設置和其資金運營的方式、方向、結構及空間布局。金融抑制可以促使銀行等金融企業謹慎運作，控制經營風險，確保銀行的安全性、流動性和清償力，能促進銀行體系的穩健發展和市場競爭機制良好運作，在銀行業的穩定和效率之間尋求最佳平衡點；當出現金融風波，甚至金融危機時，可盡可能以最小的代價保持銀行業等金融企業的穩定。
但隨著金融國際化，自由化和國際金融電子化技術迅速發展和金融創新，金融抑制難度不斷增大，抑制成本激增，在金融領域造成“非市場性風險”，其具體表現為：1、扭曲了金融資源的價格，造成虛假供求關系。金融抑制的最主要特征就是實際利率（存、貸款利率）被壓得過低，不能真實反映資金的稀缺程度和供求狀況。其表現為政府對公營部門強制性低息信貸以及外匯市場的外匯管制等。對銀行體系規定過高的準備金率和流動性比率也是價格扭曲的一種形式2、導致金融市場發育不健全，損傷市場對金融資源的配置效率。金融抑制是以人為的力量替代市場力量，其直接成本是各項管理費用，間接成本是阻斷市場力量的資源配置作用而產生的對銀行等金融企業效率的破壞，同時，金融業務易被少數國有金融機構所壟斷，缺乏競爭，金融效率低下。3、導致市場分割。市場分割首先表現為金融抑制經濟中金融體系的“二元”狀態：一方是遍布全國的國有銀行和擁有現代化管理與技術的外國銀行的分支網絡，組成了一個有限的，但卻是有組織的金融市場；另一方則是傳統的、落后的、小規模的非正式金融組織，如錢莊、地下金融市場等。其次表現為與“二元”體系相關或不相關的資金流向的“二元”狀態：有組織的金融機構遵循政府制定的低貸利率，將資金貸給公營部門及少數大企業，而大量小企業及住戶則被排斥在有組織的金融市場之外，只能以較高的利率從非正式金融機構獲得所需的貸款。另外，金融抑制還導致政府不適當的資金投向干預而累積大量的金融風險。
可見，金融抑制是“通過扭曲包括利率和匯率在內的金融資產的價格，再加上其他手段，這種戰略會縮小或壓低相對于非金融部門的金融體系的實際規模或實際增長率。”金融抑制政策主張以金融管制代替金融市場機制，其結果自然難免導致金融體系整體功能的滯后甚至喪失。
二、金融深化及其內在缺陷性
1973年美國斯坦福大學經濟學教授羅納德·麥金農出版了《經濟發展中的貿易與資本》一書，其同事愛德華·肖也于同年出版了《經濟發展中的金融深化》一書。兩人都以發展中國家的貨幣金融問題作為研究對象，從一個全新的角度對金融與經濟進行了開創性研究，提出了金融深化理論。他們首次指出發展中國家經濟落后的癥結在于金融抑制，深刻地分析了如何在發展中國家建立一個以金融促進經濟發展的金融體制，即實現金融深化，開創了金融深化理論的先河。金融深化理論主要針對當時發展中國家實行的金融抑制政策，如對利率和信貸實行管制等提出批評，力主推行金融深化戰略，以金融自由化為目標放松或解除不必要的管制，開放金融市場，實現金融市場經營主體多元化以及貨幣價格(利率)市場化，使利率真實反映市場上資金的供求變化，由市場機制決定生產資金的供求變化和流向，刺激社會儲蓄總供給水平的提高，從而便利資本的籌集和流動，有效地解決資本的合理配置問題，提高投資效益，促進經濟發展。由此可見，金融深化理論為發展中國家促進資本形成，帶動經濟發展提供了一個全新的視角和思路。它既彌補一般貨幣理論忽略發展中國家貨幣特征的缺陷，又克服了傳統發展理論忽略貨幣金融因素的不足，突出強調了金融體制和金融政策在經濟發展中的核心地位，進而為發展中國家制定貨幣金融政策，推行貨幣金融改革提供了理論依據。這一理論及政策建議得到世界銀行與國際貨幣基金組織的積極支持和推廣，同時也得到了許多發展中國家的贊賞，對20世紀70年代以來廣大發展中國家的金融體制改革產生了深遠的影響。
透過傳統的金融深化理論，我們可以發現金融深化暗含這樣一個假設：金融市場是完全競爭的，市場中的信息是完善和公開的，并存在一個競爭完全不受任何阻礙和干擾的市場結構，且市場中的主體是理性的。但現實經濟使得金融深化理論假設存在著缺陷，主要表現為：1、現實的金融市場存在不完全性和昂貴的信息搜尋成本。特別是發展中國家普遍存在信息不完全問題，發展中國家的金融市場面臨兩大約束，一是利率限制導致的利率約束，一是信息不完全導致的信息約束。金融深化理論只重視前者，而忽視后者。由于信息約束，放任金融市場自由化會造成多方面的市場失靈，導致金融體系動蕩。2、金融市場發展滯后對金融自由化存在制約。金融市場的落后是政府過度管制的原因，而過度管制又導致金融市場的更加落后。忽視市場落后，取消政府管制，就會帶來市場混亂。金融深化理論主要研究和強調的是后者，忽視前者對放松政府管制，即金融深化過程的制約。超越或滯后金融市場發展的金融自由化都會給金融市場帶來混亂和不穩定。3、金融深化使得國際流動資本對開放資本項目國家貨幣的投機更加容易，使小國經濟或落后經濟容易出現經常性的波動，它不僅沒有起到穩定器的作用，相反任何促使經濟增長的努力都被非正常的波動所侵蝕，這些國家為了經濟的穩定，不得不采取適當的官職措施或非完全的金融深化措施。4、金融深化理論對于發展中國家很不適應。金融深化理論表面上研究的是發展中國家的金融問題，提出的政策主張應該適用于發展中國家的金融改革，但他們的研究對象是以私有制基礎的完善的市場經濟，實際上適用于發達資本主義國家。金融深化理論的政策主張和目標對于小國或經濟落后國家而言并非是美好的。東南亞金融危機的爆發就是明證。
三、金融約束及其政策取向
進入90年代，信息經濟學的成就被廣泛應用到各個領域，尤其是應用到政府行為的分析中。但很多經濟學家分析了在信息不完全的前提下金融領域的“道德風險”、“逆向選擇”等問題，托馬斯·赫爾曼、凱文·穆爾多克、約瑟夫·斯蒂格利茨等人于1996年在麥金農和肖的金融深化理論基礎上，提出了金融約束論，認為政府對金融部門選擇性地干預有助于而不是阻礙了金融深化，提出經濟落后、金融程度較低的發展中國家應實行金融約束政策，在一定的前提下（宏觀經濟穩定，通貨膨脹率低并且可以預測的，正的實際利率），通過對存貸款利率加以控制、對市場準入及競爭加以限制以及對資產替代加以限制等措施，來為金融部門和生產部門創造租金，并提高金融體系運行的效率。本人認為它對我國制定金融政策同樣具有參考價值。
金融約束是一種選擇性政策干預政策，政府金融政策制定的目的是在金融部門和生產部門創造租金機會，刺激金融部門和生產部門的發展，并促進金融深化。金融約束是與金融抑制截然不同的政策。金融約束的前提條件是穩定的宏觀環境、較低的通貨膨脹率、正的實際利率。最關鍵的是金融抑制是政府從金融部門攫取租金，而“金融約束的本質是政府通過一系列的金融政策在民間部門創造租金機會，而不是直接向民間部門提供補貼。”
租金創造并不一定要靠利率限制來達到，政府也可以采用金融準入政策、定向信貸和政府直接干預等創造租金，只要政府使銀行和企業獲得了超過競爭性市場所能得到的收益而政府并不瓜分利益，這就可以說政府為它們創造了租金。通過創造經濟租金，使銀行和企業股本增加，從而產生激勵作用，增加社會利益。
金融約束的政策取向主要體現在以下幾方面：
1、政府應控制存貸款利率。即將存款利率控制在一個較低的水平上（但要保證實際存款利率為正值），減低銀行成本，創造增加其“特許權價值”的租金機會，減少銀行的道德風險，激勵其長期經營。只要存款利率控制適度，則金融約束是有好處的；如果控制力度過大，資源配置將受到扭曲，金融約束將會蛻變為金融抑制。只要干預程度較輕，金融約束就會與經濟增長正相關。
2、嚴格的市場準入限制政策。嚴格的市場準入政策并不等于禁止一切的進入，而是指新的進入者不能侵占市場先入者的租金機會，如果沒有市場準入的限制政策，銀行數目的增加將使資金市場競爭加劇，租金下降，激烈的無序金融競爭會造成社會資源浪費，甚至還可以導致銀行倒閉，危及金融體系的穩定。為保護這種租金不至于消散，一個重要的保護手段就是限制進入者的進入，以維持一個暫時的壟斷性存款市場，對現有存款市場的少數進入者進行專屬保護。嚴格的市場準入政策可提高金融體系的安全性，對整個社會經濟具有重要的外部效應。
3、限制資產替代性政策。即限制居民將正式金融部門中的存款化為其他資產，如證券、國外資產、非銀行部門存款和實物資產等。金融約束論認為發展中國家證券市場尚不規范，非正式銀行部門的制度結構薄弱，存款若從正式銀行競爭流向非正式銀行部門會減低資金使用效率，也不利于正式銀行部門的發展。而資金若由居民部門移向國外，則會減少國內資金的供應，擴大國內資金的缺口，對國內經濟尤為不利。
金融約束是發展中國家從金融壓抑狀態走向金融自由化過程中的一個過渡性政策，它針對發展中國家在經濟轉軌過程中存在的信息不暢、金融監管不力的狀態，發揮政府在市場“失靈”下的作用，因此并不是與金融深化完全對立的政策，相反是金融深化理論的豐富與發展。
四、我國金融體系改革的思考
目前，金融體系的最具有代表性的特征是金融體系的混合性，即政府限制行為與市場行為并存，管制價格與市場價格并存。隨著中國經濟市場化改革的進程，政府管制逐漸放松，相對獨立的貨幣金融在國民經濟中的地位和作用日益顯著，成為影響中國經濟運行的重要因素之一。因此，從上面對有關金融理論的初步分析，我們至少可以考慮：
1、確定金融深化是我國金融體系改革的終極目標。
前面分析到，金融深化理論與實際金融有著明顯的差異，傳統的金融深化理論亦存在其內在缺陷性，但這并不構成金融深化的客觀需要，盡管自亞洲金融危機后，亞洲各國及歐美的一部分學者對金融深化產生了懷疑，認為全球金融體系的不完善和各國金融發展的明顯差異使得金融深化在實施過程中必然會帶來全球性的金融混亂和不和諧。但我們應該認識到：（1）從自由化的進程來看，在政府對貿易和金融的管制放松后，世界經濟和各國的經濟都發生了巨大的變化，總體上保持了經濟的增長，金融對經濟增長的貢獻加大，表明自由化的收益是大于其所付出的代價。（2）東南亞金融危機重要原因是危機各國不可持續的宏觀經濟政策和不適當的金融深化措施導致的。實施金融深化的國家常常把放松金融管制等同于放松金融監管或放開不管，過分地追求金融深化是對經濟增長的促進作用，而忽視了經濟可持續增長所必須的協調的金融因素，忽視完全金融深化所必須具備的內在制度剛性要求。比如，要進行利率市場化改革就必須先有或者同步進行金融體系市場化或完善化，這是金融深化論一個很重要的前提。
因而，我們應客觀的對待金融深化理論與實踐，絕不能因一些發展中國家在推行金融深化進程中發生了金融危機，就認為金融深化與金融危機二者之間有某種必然的因果關系。實踐證明，有效、合理的金融深化實踐會提高經濟發展的績效，還可以提高一個國家抵御金融風險的能力。一些發展中國家之所以在金融深化的進程中發生了金融危機，其根本原因在于選擇了過于激進、超前的金融深化戰略。我國在實施金融體制改革時，不能把麥金農和肖的“金融深化”理論，簡單的理解為完全取消政府干預的金融自由化，應在放松管制的同時關注市場的落后對放松管制的制約作用，注重金融深化的漸進性、層次性和持續性，“金融深化是伴隨著整體經濟改革發展的一個漸進過程，金融深化的政策措施應根據經濟發展的成熟程度和經濟運行的內在邏輯做出合理的時序選擇和安排，分階段和有計劃地進行。”在推進金融深化的過程中，要結合本國金融改革的現實條件和制度風險，加強對金融市場和金融機構的監管，逐步建立與經濟可持續發展相協調的金融體系。
2、金融約束成為我國金融體系改革的必要手段。
考慮到我國目前金融體系中累積了大量的金融風險，因此在改革進程中，我們應客觀的評價和估計金融深化和金融抑制所可能帶來的長期性風險，本著市場配置資源的原則，結合我國金融體系的實際情況，在經濟轉軌時期采取必要的金融管制與金融深化相結合的改革方略是顯示可行的。
除了解決政府需不需干預經濟和金融活動的問題，我國還需要解決如何把握干預力度，避免信息不對稱的道德風險和逆向選擇的問題。美國經濟學家克魯格曼1997年就曾指出，政府的不當干預才是造成東南亞金融危機的本質原因：在危機中資產價值的猛跌使很多金融中介機構破產，從而暴露出金融機構在金融活動中的破壞作用；而金融中介機構的借貸活動與資產價值之間存在著一種政治經濟動力關系，政府對金融中介機構或明或暗提供的債務擔保，是造成金融中介機構進行道德風險和逆向選擇的根本原因。金融約束論從信息和激勵的角度，抓住了解決經濟金融問題的兩個基本點，一方面政府應創造條件使決策者掌握信息，或讓有信息能力的行為人成為決策者；另一方面政府可利用自身掌握和擁有的信息能力，為金融中介機構創造持久有效經營的激勵機制。當然政府的職責不是直接提供擔保和保護，而是促進金融體系市場約束機制發揮作用，積極促進信息的傳播，增加市場上可供信息的公開化，并充分發揮掌握內部信息的金融機構和民間組織的優勢，而非越俎代庖，過多干預，避免金融約束政策蛻變為純粹的金融干預政策，嚴格的金融約束政策與金融抑制可能只相差須臾。“金融約束應該是一種動態的政策制度，應隨著經濟的發展和向更具競爭性的金融市場這一大方向的邁進而進行調整。它不是自由放任和政府干預之間靜態的政策權衡，與此相關的問題是金融市場發展的合理順序。”
在金融約束政策框架下，政府的作用既不是“親善市場論”強調的政府只能促進市場建設，不應干預金融經濟；也不是“國家推動發展論”所要求的政府為了彌補市場失靈，必須始終強力干預金融經濟；而應是“市場增進論”的觀點，即政府的職能是促進民間部門的協調功能，發揮政府進行選擇性控制的補充，避免產生不利于社會大眾的道德危害，使我國在向市場經濟轉軌過程中穩步實現真正的金融深化。
另外，我國進行金融體系改革的過程中，也必須要協調貨幣金融與經濟發展之間的關系。目前，我國“經濟貨幣化”趨勢有所增強，貨幣金融對經濟的支持強度與日增強，廣義貨幣（M2）占國內生產總值（GDP）的比重上升到130%左右，都充分說明貨幣金融在經濟中的廣度和深度都有質的變化。貨幣金融在經濟中的地位和影響逐步加大。隨著我國開放程度的深化，外部的沖擊已經開始影響本國貨幣金融政策的有效性，影響本國經濟的內部均衡和外部均衡，這說明開放經濟中，貨幣金融政策一經濟發展有相當強的關聯。因此，在充分考慮世界經濟發展的趨勢的基礎上，制定與我國經濟發展目標相協調的貨幣金融政策，避免金融業脫離經濟發展的需要而獨自繁衍。
參考文獻：
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長期以來，金融理論的核心陣地一直被新古典學派所占據，金融分析的制度范式被排斥在主流金融學的框架之外。這種情形在2005年為之改變，就在這一年，美國經濟學家默頓和博迪（Merton & Bodie）在西方理論史上首次明確提出并定義了“（新）制度金融學”。從此，制度金融學開始在經濟學的理論圣殿上正式“登堂入室”，獲得與新古典金融學“平起平坐”的學術身份。
在新古典金融學的視野中，由于忽略交易成本，因此金融交易由誰（銀行體系或者金融市場）來完成并不重要。基于科斯定理，若不存在交易成本，則不同金融制度和組織結構會得到相同的最優金融資源配置結果。制度金融學可以幫助我們甄別不同金融制度環境的特征，并確定在某些特定的經濟金融發展背景下，什么樣的金融制度結構是最具優勢的。
基于這種新的理論視角，在新古典金融學那里被“外生”處理的金融體系內部的特殊制度結構和組織形式已然轉變成為“內生”的結果。重要的是，金融技術進步可以有效增進這些特定金融制度結構的效率，從而把金融交易成本以及相應的金融行為扭曲的成本最小化。因此，默頓和博迪新命題的核心思想是，在一個得到良好發展的金融體系中，基于金融制度結構的一系列內生變化，新古典金融學關于資產價格和資源配置的結論是大體正確的。
默頓和博迪試圖通過彌合兩種金融學的裂痕完成金融學發展進程中的一次“新古典綜合”。與經濟學曾經的“新古典綜合”相類似，他們傾向于將制度金融學視為新古典金融學在考慮交易成本情形下的一種特例。不管金融交易過程在制度金融學那里的表現多么變化多端，最終都要歸結到新古典金融學的均衡解中來。
“斯蒂格利茨和格林沃爾德”新范式
默頓和博迪對于制度金融理論發展的建樹與其所擁有的“冠名權”并不相稱。相比之下，重建金融分析制度范式更為實質性的努力早在20世紀初期已在貨幣理論層面展開。傳統的貨幣理論一貫忽視信息成本、風險以及激勵等制度因素，這種忽視使得貨幣經濟學的宏觀框架長期缺乏微觀經濟基礎。2002年，斯蒂格利茨和格林沃爾德（Stiglitz & Greenwald）提出貨幣經濟學的“新范式”，通過把一些關鍵性的制度因素“內生化”于既有的分析框架，嘗試性地將傳統的貨幣理論建立在銀行行為理論的基礎之上，從而在理論上扭轉了微觀信貸市場和宏觀貨幣運行長期相互隔離的局面。
“新范式”的構建也是從挑戰所謂“古典二分法”的基本理念入手的。由于將一些被長期擱置的因素引入貨幣經濟學的框架，因此信貸和銀行因素從一開始就占據了該理論框架的核心位置。在“新范式”中，銀行因素是如此重要，它不僅為經濟社會提供和記錄信用依據、判斷當事人的還款承諾以及確保所貸資金的合理使用，而且還是一國貨幣政策制定和操作的基本環節。更為重要的是，這種“新范式”還進一步注意到了銀行制度結構的變遷及其影響，這就意味著該理論已經觸碰到了制度金融學的要害部位。
如果考慮到金融制度結構的國別差異以及其他制度性因素，“金融競爭可以單調增進金融資源配置效率”這一新古典金融學核心命題的普適性就會面臨前所未有的挑戰。這是貨幣經濟學“新范式”的一個重要理論發現。長期以來，金融體系的市場化和自由化曾經成為席卷全球的潮流，成熟市場經濟國家借此極力“推銷”和“輸出”所謂的市場化金融體系，其核心理念就是“競爭越充分則經濟效率越高”。基于這一理念，一些國家的金融體系之所以低效率，就是因為在那里普遍存在著與新古典要求相左的各種各樣的特殊制度因素，由此形成的制度障礙影響了金融競爭的充分性。因此，合乎邏輯的政策選擇就是盡快拆除這些制度障礙，重新打造競爭性的金融體系。由于這些國家隨后被認為是原本就缺乏競爭性金融體系的基本要素，因此，從成熟市場經濟國家整體“引進”或者“移植”這種金融體系就成為雖然迫不得已但總歸是正確的政策選擇。
以默頓為代表的金融學的“新古典綜合”和以斯蒂格利茨為代表的貨幣經濟學“新范式”都試圖通過強調“制度”因素來修補和拓展新古典金融學或者傳統貨幣經濟學的既有框架，這種努力有意無意間為制度金融學的肇建開辟了新的道路。相比之下，斯蒂格利茨等的努力重新開啟了觀察貨幣金融運行的微觀視角，而從某種意義上講，制度金融學就是包含“微觀金融基礎”的貨幣經濟學或者新古典金融學。
“分工均衡”貨幣分析框架
及其制度涵義
20世紀90年代以來，在一些經濟學家的不懈努力之下，借助制度經濟學特別是交易費用經濟學迅速發展的勢頭，分工問題開始重返經濟學以及金融學的核心位置。人們對分工演進與貨幣金融關系問題的重新關注和討論實際上預示著，現有主流經濟學框架將面臨一次前所未有的重大轉型。總體看來，此次轉型將使經濟學的基本分析視角回歸古典經濟學的基礎命題，而制度金融學將無疑成為此次經濟學轉型的一個重要結晶。
在理論史上，經濟學家對貨幣與分工的關系早已有所察覺。直到20世紀80年代末期，經濟學家對分工與貨幣金融制度關系的討論長期停留于簡單描述的層面，相比之下，有關分工與貨幣信貸制度更為系統深入的研究是由楊小凱（Borland & Yang）做出的。由于此研究是楊小凱重建經濟學“古典傳統”長期努力的有機組成部分，而這種努力的核心之一就是為現有的經濟學框架找回制度、經濟組織等關鍵要素并形成一個全新的體系，從而重塑經濟學質樸務實的氣質。因此，楊小凱有關討論對于構建制度金融學的基礎框架具有不可替代的作用。
楊小凱的真正理論貢獻是將分工、貨幣與信貸以及法律、政府等多種因素引入一個嚴密的一般均衡模型之中，并在它們之間建立了可信的邏輯聯系，據此揭示了貨幣的性質以及貨幣制度演進的深層涵義。商品貨幣是一種過渡性貨幣安排，它的基本特征是“信用含量”較低。或者說，由于它自身具有價值且“眼見為實”，經濟交易雙方對持有這種貨幣具有較低的信用需求。特別是，隨著分工水平的增進和經濟交易頻率的提高，人們覺得，繼續使用這種貨幣的交易成本會越來越高。就這樣，商品貨幣觸碰到自身無法跨越的交易效率邊界，貨幣制度也走到了一個新的起點之上。在此刻，信貸體系的重要性開始浮現，高信用含量的貨幣注定成為分工經濟的“新寵”。
不過，要用“信用因素”替換既有貨幣的“自身價值”，除了基于長期的經濟交易過程所逐步內生并積累起來的相互信任之外，還需要一些關鍵的外部條件，其中以法律和政府制度最為重要。對于貨幣制度而言，政府制度具有顯著的“雙刃劍”效應，這在理論上并非新鮮事。政府制度是一個多功能交織的復雜體系，在其效用函數中，難免存在效用目標之間的沖突。就拿維持貨幣體系的合理“信用含量”而言，它本身就時常包含著成本與收益的尖銳較量。如果政府制度出現“功能失衡”，一般是公共財政功能“擠出”了信用提供功能，則政府便可通過增發信用貨幣來向其持有者間接征稅或者搶劫公民財產。由于信用貨幣的“信用含量”與其發行量成反比，而且信用含量過低會使信用貨幣變成比商品貨幣交易效率低得多的交易媒介，從而阻礙分工經濟發展，因此一個受到約束的政府總能將信用貨幣規模控制在能夠體現“均衡信用含量”的適當水平。
金融可持續發展理論認為，該理論的提出并不是金融發展和（經濟）可持續發展問題的簡單拼湊，而是觀察和思考金融發展與經濟可持續發展之間客觀存在的關系的結果。盡管對于金融發展與經濟發展究竟存在何種關系（即何為因、何為果），但是經濟發展的歷史明確地表明，一方面，每一次經濟發展的都伴隨著金融制度、金融過程以及金融功能向高級化和復雜化演變，而每一次金融整體水平的提升，都使經濟運行的某些環節更為平滑；另一方面，更為明顯的是，每一次經濟發展的停滯，都造成金融運行和金融秩序的混亂，而每一次金融危機的爆發，都或多或少地導致經濟發展的暫時中斷。正是二者之間的這種經驗關聯，促使金融可持續發展理論的倡導者們有目的、有意識地去考察和摸索二者之間相互影響的本質規律，將其確定為其理論的基本問題。
2 金融發展理論的政策含義
（一）金融結構高度復雜化
對金融結構可以從不同的角度進行考察，它既可以是戈德史密斯所指“金融工具與金融機構的相對規模”，也可以特指短期金融、間接金融與長期金融、直接金融比例的不平行發展與不均衡發展，以及后者對前者的逆轉，即“金融傾斜及其逆轉”。還可以是包括全球不同類型國家或一國不同時期金融機構、金融工具、金融資產、金融市場、金融商品、金融衍生商品、實質經濟與虛擬經濟（金融）的數量變化（比例）與質量高低，以及上述因素不同時間、不同空間與不同要素的變化與比例等。但是，在復雜的金融結構變遷中，最為重大而深刻的金融結構變遷還是“金融傾斜及其逆轉”。它大體上反映了由傳統金融向現代金融，由以銀行機構為主體的金融到以非銀行金融機構為主體的金融，由以銀行為主導主體的簡單金融到以金融市場為主導主體的復雜金融，由以國別經濟體為單元的相對封閉的國別金融到高度開放的高度流動性的真正全球性的全球金融的結構變遷。
（二）金融功能的實質性擴展與提升
在傳統上，在以銀行為金融主導主體的條件下，金融的功能被簡單地限定在單純的中介功能，而在以金融市場為金融主導主體的條件下，在金融經濟中，金融的功能得到不斷豐富、擴展與提升。根據默頓（1999）的歸納，現代金融系統的主要核心功能是清算和支付結算的功能、聚集和分配資源的功能、在不同時間和空間之間轉移資源的功能、管理風險的功能、提供信息的功能和解決激勵問題的功能。萊文（1997）的研究則表明，金融功能主要有動員儲蓄、配置資源、實施企業監控、便利商品勞務、促進風險管理和合約的交換。總之，不管對金融功能如何進行概括，但金融功能已經取得了實質性的擴展與提升卻是無庸置疑的。
3 金融功能、金融結構與金融效率
發展金融學是研究金融是什么以及金融與經濟關系的科學，即不僅研究金融本質的演進及發展，而且研究經濟發展的科學，但它不是孤立地、一般地研究金融的發展和經濟發展，而是研究金融與經濟相互依賴、相互制約與影響，即二者彼此互動的意義上來研究金融的發展與經濟的發展，而金融功能就是聯結金融與經濟關系的關節點或橋梁。換言之，發展金融學既從金融與經濟互動關系的角度研究發展金融學的發展，又從金融的本質演進與金融經濟互動關系二者緊密聯系的角度來研究發展金融學的發展；既研究金融與經濟的正效應、正功能，又研究二者關系的負效應、負功能。
（一）金融功能是發展金融學研究的核心
金融功能作為聯結金融與經濟關系的關節點，因此，它當之無愧成為發展金融學研究的核心。貨幣作為金融產生的標志，它所承載的價值運動就構成了金融的范疇，因此，貨幣對于金融功能有著基礎性的意義，貨幣的產生是金融功能演進的起點。金融功能的承載體是金融體系中的子系統（如包括金融中介體和金融市場等在內的金融結構），沒有這一載體金融功能將無所依附，更無從談及功能的發揮，當然，金融功能的載體也處于發展之中，它隨著經濟的發展而不斷演進。金融功能產生的動力來自于經濟系統對它的需求，因此，金融功能內生于經濟系統之中。不過，金融功能也不是單向決定的，而是相關的系統之間相互作用的結果，是金融與經濟作用與反作用的結果。此外，金融功能是有目的和指向性的，即它是為了經濟發展而存在，更具體的就是媒介價值運動，因為貨幣是交易過程中形成的價值的一般等價物，具有天然的效率優勢，通過以貨幣為基礎的價值流通來媒介其他商品載體的價值運動更有效率。
（二）金融結構是發展金融學研究的主體
金融體系是金融活動過程的總體概括和規定，是金融過程的上層建筑，而金融結構是金融體系各個組成部分之間的排列、搭配、比例等關系，是金融體系的具體體現。金融對經濟的作用主要是通過金融體系的功能來予以表現的，而金融結構是金融體系功能的主要體現，金融體系是金融結構作用的表現形式。因此，一國金融體系與其他國家金融體系的主要區別表現在二者金融結構之間的差異上，有什么樣的金融結構，相應地就有什么樣的金融體系。因此，金融結構作為衡量各國或地區金融發展最直觀的外在表現形式，對其的比較分析自然也就成了發展金融學研究的主體。
（三）金融效率是發展金融學研究的歸宿
金融效率作為各金融結構主體在經濟發展過程中的績效，反映的是金融與經濟的正效應與正功能，與之相反，金融危機（預期風險的實現）反映的則是金融與經濟的負效應與負功能，金融效率與金融危機都產生于金融與經濟相互作用的過程中，二者好比一對孿生姐妹，不可能只要其一而不要其二。事實上，本文雖然沒有直接將金融風險（financial risk）單獨列出來，與金融結構、金融功能與金融效率放在平行、并列的地位而納入發展金融學研究框架，但這并不表明發展金融學作為一門全新的學科不關注金融風險，相反，本文將金融效率定義為發展金融學的研究框架就是在金融風險的基礎之上提出來的。總之，在發展金融學研究框架中，金融結構通過金融功能的紐帶與金融效率發生作用，金融結構是金融功能的表現形式。
4 結語
目前，全世界的金融理論都是在在宏觀金融學領域和微觀金融學領域中發展，主要分析與論證了金融的發展、金融市場的效率等，這對于未來金融市場的穩定發展具有一定的指導意義。對于在金融市場中很多模糊和不確定的認識在金融理論體系中都能得到很好的解釋，可以說當下的金融的新理論都是結合金融市場的現狀發展起來的，就目前的情況來看，其發展還只是處于初級階段，但是，還需根據金融危機時代進行執行，這不僅能有效解決金融市場中的實際問題，對未來金融市場的實踐與發展具有無法忽略的指導意義。
參考文獻
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關鍵詞：金融抑制；金融深化；金融約束；金融體系
FINANCE EVOLUTION THEORETICS AND OUR FINANCIAL SYSTEM'S REFORMATION
CHEN Liu_qin
(Tianjin Economic & Development Research Institute ， Tianjin 300202，China)
Abstract: This paper analyzes finance control and its localization， finance deepen and its disfigurement inherently， finance restrain and its tropism on the policy， put forward that our financial system 's reformation should confirm the finance deepen as an ultimate goal of the reformation， take the finance restrain as an essential measure， and harmonize the connection between currency finance and economic development.
Key words: Finance control; Finance deepen; Finance restrain; Financial system;
一、 金融抑制及其局限性
金融抑制，是指中央銀行或貨幣管理當局對各種金融機構的市場準入、市場經營流程和市場退出按照和貨幣政策實施嚴格管理，通過行政手段嚴格控制各金融機構設置和其資金運營的方式、方向、結構及空間布局。金融抑制可以促使銀行等金融謹慎運作，控制經營風險，確保銀行的安全性、流動性和清償力，能促進銀行體系的穩健發展和市場競爭機制良好運作，在銀行業的穩定和效率之間尋求最佳平衡點；當出現金融風波，甚至金融危機時，可盡可能以最小的代價保持銀行業等金融企業的穩定。
但隨著金融國際化，自由化和國際金融化技術迅速發展和金融創新，金融抑制難度不斷增大，抑制成本激增，在金融領域造成 “非市場性風險”，其具體表現為：1、扭曲了金融資源的價格，造成虛假供求關系。金融抑制的最主要特征就是實際利率（存、貸款利率）被壓得過低，不能真實反映資金的稀缺程度和供求狀況。其表現為政府對公營部門強制性低息信貸以及外匯市場的外匯管制等。對銀行體系規定過高的準備金率和流動性比率也是價格扭曲的一種形式2、導致金融市場發育不健全，損傷市場對金融資源的配置效率。金融抑制是以人為的力量替代市場力量，其直接成本是各項管理費用，間接成本是阻斷市場力量的資源配置作用而產生的對銀行等金融企業效率的破壞，同時，金融業務易被少數國有金融機構所壟斷，缺乏競爭，金融效率低下。3、導致市場分割。市場分割首先表現為金融抑制經濟中金融體系的“二元”狀態：一方是遍布全國的國有銀行和擁有化管理與技術的外國銀行的分支，組成了一個有限的，但卻是有組織的金融市場；另一方則是傳統的、落后的、小規模的非正式金融組織，如錢莊、地下金融市場等。其次表現為與“二元”體系相關或不相關的資金流向的“二元”狀態：有組織的金融機構遵循政府制定的低貸利率，將資金貸給公營部門及少數大企業，而大量小企業及住戶則被排斥在有組織的金融市場之外，只能以較高的利率從非正式金融機構獲得所需的貸款。另外，金融抑制還導致政府不適當的資金投向干預而累積大量的金融風險。
可見，金融抑制是“通過扭曲包括利率和匯率在內的金融資產的價格，再加上其他手段，這種戰略會縮小或壓低相對于非金融部門的金融體系的實際規模或實際增長率。”金融抑制政策主張以金融管制代替金融市場機制，其結果難免導致金融體系整體功能的滯后甚至喪失。
二、金融深化及其內在缺陷性
1973年美國斯坦福大學經濟學教授羅納德·麥金農出版了《經濟發展中的貿易與資本》一書，其同事愛德華·肖也于同年出版了《經濟發展中的金融深化》一書。兩人都以發展家的貨幣金融作為對象，從一個全新的角度對金融與經濟進行了開創性研究，提出了金融深化。他們首次指出發展中國家經濟落后的癥結在于金融抑制，深刻地分析了如何在發展中國家建立一個以金融促進經濟發展的金融體制，即實現金融深化，開創了金融深化理論的先河。金融深化理論主要針對當時發展中國家實行的金融抑制政策，如對利率和信貸實行管制等提出批評，力主推行金融深化戰略，以金融自由化為目標放松或解除不必要的管制，開放金融市場，實現金融市場經營主體多元化以及貨幣價格(利率)市場化，使利率真實反映市場上資金的供求變化，由市場機制決定生產資金的供求變化和流向，刺激儲蓄總供給水平的提高，從而便利資本的籌集和流動，有效地解決資本的合理配置問題，提高投資效益，促進經濟發展。由此可見，金融深化理論為發展中國家促進資本形成，帶動經濟發展提供了一個全新的視角和思路。它既彌補一般貨幣理論忽略發展中國家貨幣特征的缺陷，又克服了傳統發展理論忽略貨幣金融因素的不足，突出強調了金融體制和金融政策在經濟發展中的核心地位，進而為發展中國家制定貨幣金融政策，推行貨幣金融改革提供了理論依據。這一理論及政策建議得到世界銀行與國際貨幣基金組織的積極支持和推廣，同時也得到了許多發展中國家的贊賞，對20世紀70年代以來廣大發展中國家的金融體制改革產生了深遠的。
透過傳統的深化，我們可以發現金融深化暗含這樣一個假設：金融市場是完全競爭的，市場中的信息是完善和公開的，并存在一個競爭完全不受任何阻礙和干擾的市場結構，且市場中的主體是理性的。但現實使得金融深化理論假設存在著缺陷，主要表現為：1、現實的金融市場存在不完全性和昂貴的信息搜尋成本。特別是家普遍存在信息不完全，發展中國家的金融市場面臨兩大約束，一是利率限制導致的利率約束，一是信息不完全導致的信息約束。金融深化理論只重視前者，而忽視后者。由于信息約束，放任金融市場自由化會造成多方面的市場失靈，導致金融體系動蕩。2、金融市場發展滯后對金融自由化存在制約。金融市場的落后是政府過度管制的原因，而過度管制又導致金融市場的更加落后。忽視市場落后，取消政府管制，就會帶來市場混亂。金融深化理論主要和強調的是后者，忽視前者對放松政府管制，即金融深化過程的制約。超越或滯后金融市場發展的金融自由化都會給金融市場帶來混亂和不穩定。3、金融深化使得國際流動資本對開放資本項目國家貨幣的投機更加容易，使小國經濟或落后經濟容易出現經常性的波動，它不僅沒有起到穩定器的作用，相反任何促使經濟增長的努力都被非正常的波動所侵蝕，這些國家為了經濟的穩定，不得不采取適當的官職措施或非完全的金融深化措施。4、金融深化理論對于發展中國家很不適應。金融深化理論表面上研究的是發展中國家的金融問題，提出的政策主張應該適用于發展中國家的金融改革，但他們的研究對象是以私有制基礎的完善的市場經濟，實際上適用于發達資本主義國家。金融深化理論的政策主張和目標對于小國或經濟落后國家而言并非是美好的。東南亞金融危機的爆發就是明證。
三、 金融約束及其政策取向
進入90年代，信息經濟學的成就被廣泛到各個領域，尤其是應用到政府行為的中。但很多經濟學家分析了在信息不完全的前提下金融領域的“道德風險”、“逆向選擇”等問題，托馬斯·赫爾曼、凱文·穆爾多克、約瑟夫·斯蒂格利茨等人于1996年在麥金農和肖的金融深化理論基礎上，提出了金融約束論，認為政府對金融部門選擇性地干預有助于而不是阻礙了金融深化，提出經濟落后、金融程度較低的發展中國家應實行金融約束政策，在一定的前提下（宏觀經濟穩定，通貨膨脹率低并且可以預測的，正的實際利率），通過對存貸款利率加以控制、對市場準入及競爭加以限制以及對資產替代加以限制等措施，來為金融部門和生產部門創造租金，并提高金融體系運行的效率。本人認為它對我國制定金融政策同樣具有價值。
金融約束是一種選擇性政策干預政策，政府金融政策制定的目的是在金融部門和生產部門創造租金機會，刺激金融部門和生產部門的發展，并促進金融深化。金融約束是與金融抑制截然不同的政策。金融約束的前提條件是穩定的宏觀環境、較低的通貨膨脹率、正的實際利率。最關鍵的是金融抑制是政府從金融部門攫取租金，而“金融約束的本質是政府通過一系列的金融政策在民間部門創造租金機會，而不是直接向民間部門提供補貼。”
租金創造并不一定要靠利率限制來達到，政府也可以采用金融準入政策、定向信貸和政府直接干預等創造租金，只要政府使銀行和獲得了超過競爭性市場所能得到的收益而政府并不瓜分利益，這就可以說政府為它們創造了租金。通過創造經濟租金，使銀行和企業股本增加，從而產生激勵作用，增加利益。
金融約束的政策取向主要體現在以下幾方面：
1、 政府應控制存貸款利率。即將存款利率控制在一個較低的水平上（但要保證實際存款利率為正值），減低銀行成本，創造增加其“特許權價值”的租金機會，減少銀行的道德風險，激勵其長期經營。只要存款利率控制適度，則金融約束是有好處的；如果控制力度過大，資源配置將受到扭曲，金融約束將會蛻變為金融抑制。只要干預程度較輕，金融約束就會與經濟增長正相關。
2、嚴格的市場準入限制政策。嚴格的市場準入政策并不等于禁止一切的進入，而是指新的進入者不能侵占市場先入者的租金機會，如果沒有市場準入的限制政策，銀行數目的增加將使資金市場競爭加劇，租金下降，激烈的無序競爭會造成資源浪費，甚至還可以導致銀行倒閉，危及金融體系的穩定。為保護這種租金不至于消散，一個重要的保護手段就是限制進入者的進入，以維持一個暫時的壟斷性存款市場，對現有存款市場的少數進入者進行專屬保護。嚴格的市場準入政策可提高金融體系的安全性，對整個社會具有重要的外部效應。
3、 限制資產替代性政策。即限制居民將正式金融部門中的存款化為其他資產，如證券、國外資產、非銀行部門存款和實物資產等。金融約束論認為家證券市場尚不規范，非正式銀行部門的制度結構薄弱，存款若從正式銀行競爭流向非正式銀行部門會減低資金使用效率，也不利于正式銀行部門的發展。而資金若由居民部門移向國外，則會減少國內資金的供應，擴大國內資金的缺口，對國內經濟尤為不利。
金融約束是發展中國家從金融壓抑狀態走向金融自由化過程中的一個過渡性政策，它針對發展中國家在經濟轉軌過程中存在的信息不暢、金融監管不力的狀態，發揮政府在市場“失靈”下的作用，因此并不是與金融深化完全對立的政策，相反是金融深化的豐富與發展。
四、 我國金融體系改革的思考
，金融體系的最具有代表性的特征是金融體系的混合性，即政府限制行為與市場行為并存，管制價格與市場價格并存。隨著中國經濟市場化改革的進程，政府管制逐漸放松，相對獨立的貨幣金融在國民經濟中的地位和作用日益顯著，成為中國經濟運行的重要因素之一。因此，從上面對有關金融理論的初步，我們至少可以考慮：
1、確定金融深化是我國金融體系改革的終極目標。
前面分析到，金融深化理論與實際金融有著明顯的差異，傳統的金融深化理論亦存在其內在缺陷性，但這并不構成金融深化的客觀需要，盡管自亞洲金融危機后，亞洲各國及歐美的一部分學者對金融深化產生了懷疑，認為全球金融體系的不完善和各國金融發展的明顯差異使得金融深化在實施過程中必然會帶來全球性的金融混亂和不和諧。但我們應該認識到：（1）從自由化的進程來看，在政府對貿易和金融的管制放松后，世界經濟和各國的經濟都發生了巨大的變化，總體上保持了經濟的增長，金融對經濟增長的貢獻加大，表明自由化的收益是大于其所付出的代價。（2）東南亞金融危機重要原因是危機各國不可持續的宏觀經濟政策和不適當的金融深化措施導致的。實施金融深化的國家常常把放松金融管制等同于放松金融監管或放開不管，過分地追求金融深化是對經濟增長的促進作用，而忽視了經濟可持續增長所必須的協調的金融因素，忽視完全金融深化所必須具備的內在制度剛性要求。比如，要進行利率市場化改革就必須先有或者同步進行金融體系市場化或完善化，這是金融深化論一個很重要的前提。
因而，我們應客觀的對待金融深化理論與實踐，絕不能因一些發展中國家在推行金融深化進程中發生了金融危機，就認為金融深化與金融危機二者之間有某種必然的因果關系。實踐證明，有效、合理的金融深化實踐會提高經濟發展的績效，還可以提高一個國家抵御金融風險的能力。一些發展中國家之所以在金融深化的進程中發生了金融危機，其根本原因在于選擇了過于激進、超前的金融深化戰略。我國在實施金融體制改革時，不能把麥金農和肖的“金融深化”理論，簡單的理解為完全取消政府干預的金融自由化，應在放松管制的同時關注市場的落后對放松管制的制約作用，注重金融深化的漸進性、層次性和持續性，“金融深化是伴隨著整體經濟改革發展的一個漸進過程，金融深化的政策措施應根據經濟發展的成熟程度和經濟運行的內在邏輯做出合理的時序選擇和安排，分階段和有計劃地進行。”在推進金融深化的過程中，要結合本國金融改革的現實條件和制度風險，加強對金融市場和金融機構的監管，逐步建立與經濟可持續發展相協調的金融體系。
2、約束成為我國金融體系改革的必要手段。
考慮到我國金融體系中累積了大量的金融風險，因此在改革進程中，我們應客觀的評價和估計金融深化和金融抑制所可能帶來的長期性風險，本著市場配置資源的原則，結合我國金融體系的實際情況，在轉軌時期采取必要的金融管制與金融深化相結合的改革方略是顯示可行的。
除了解決政府需不需干預經濟和金融活動的，我國還需要解決如何把握干預力度，避免信息不對稱的道德風險和逆向選擇的問題。美國經濟學家克魯格曼1997年就曾指出，政府的不當干預才是造成東南亞金融危機的本質原因：在危機中資產價值的猛跌使很多金融中介機構破產，從而暴露出金融機構在金融活動中的破壞作用；而金融中介機構的借貸活動與資產價值之間存在著一種經濟動力關系，政府對金融中介機構或明或暗提供的債務擔保，是造成金融中介機構進行道德風險和逆向選擇的根本原因。金融約束論從信息和激勵的角度，抓住了解決經濟金融問題的兩個基本點，一方面政府應創造條件使決策者掌握信息，或讓有信息能力的行為人成為決策者；另一方面政府可利用自身掌握和擁有的信息能力，為金融中介機構創造持久有效經營的激勵機制。當然政府的職責不是直接提供擔保和保護，而是促進金融體系市場約束機制發揮作用，積極促進信息的傳播，增加市場上可供信息的公開化，并充分發揮掌握內部信息的金融機構和民間組織的優勢，而非越俎代庖，過多干預，避免金融約束政策蛻變為純粹的金融干預政策，嚴格的金融約束政策與金融抑制可能只相差須臾。“金融約束應該是一種動態的政策制度，應隨著經濟的和向更具競爭性的金融市場這一大方向的邁進而進行調整。它不是自由放任和政府干預之間靜態的政策權衡，與此相關的問題是金融市場發展的合理順序。”
在金融約束政策框架下，政府的作用既不是“親善市場論”強調的政府只能促進市場建設，不應干預金融經濟；也不是“國家推動發展論”所要求的政府為了彌補市場失靈，必須始終強力干預金融經濟；而應是“市場增進論”的觀點，即政府的職能是促進民間部門的協調功能，發揮政府進行選擇性控制的補充性功能，避免產生不利于大眾的道德危害，使我國在向市場經濟轉軌過程中穩步實現真正的金融深化。
另外，我國進行金融體系改革的過程中，也必須要協調貨幣金融與經濟發展之間的關系。目前，我國“經濟貨幣化”趨勢有所增強，貨幣金融對經濟的支持強度與日增強，廣義貨幣（M2）占國內生產總值（GDP）的比重上升到130%左右，都充分說明貨幣金融在經濟中的廣度和深度都有質的變化。貨幣金融在經濟中的地位和逐步加大。隨著我國開放程度的深化，外部的沖擊已經開始影響本國貨幣金融政策的有效性，影響本國經濟的內部均衡和外部均衡，這說明開放經濟中，貨幣金融政策一經濟發展有相當強的關聯。因此，在充分考慮世界經濟發展的趨勢的基礎上，制定與我國經濟發展目標相協調的貨幣金融政策，避免金融業脫離經濟發展的需要而獨自繁衍。
：
[1] 愛德華·肖：《經濟發展中的金融深化》[M]，社會出版社，1989年版。
[2] 雷蒙德·W·戈德史密斯：《金融結構與金融發展》[M]，上海三聯書店、上海人民出版社，1995年版，
[3] 談儒勇：《金融發展與中國金融發展》[M]，中國經濟出版社，2000年版；
[4] 鄭澤華等：《金融抑制、金融自由化與中國的金融改革》[J]，《西南金融》，2000年第4期。
[5] 王松奇： 《金融學》[M]，中國金融出版社，2000年版。
關鍵詞：金融中介 金融業 銀行
中圖分類號：F830文獻標識碼：A 文章編號：1006-1770(2007)08-16-04
引言
經濟學對金融中介的真正關注始于20世紀的金融發展理論。Gurley和Shaw(1955,1956)認為金融中介在促進儲蓄向投資轉化上起著重要的作用。傳統的金融中介理論基于不完美市場理論，從交易成本和信息不對稱的角度證明了金融中介機構存在的必要性。隨著博弈論、信息經濟學和交易成本經濟學等經濟理論的發展，金融學家陸續提出了風險管理和參與成本說、價值增加說等金融中介理論。從西方金融中介理論的產生、發展中，我們從中可以找到以資借鑒的東西，來指導中國金融業的改革，實行綜合經營，取得改革實效。
一、西方金融中介理論研究簡述
（一）傳統金融中介理論
1．交易成本說
Benston和Smith(1976)認為在沒有任何交易成本、信息成本和不可分割性等摩擦的市場上，也就不會有金融中介存在。在完善的市場上，資金供求雙方能夠得到多種選擇和最優美的風險配置。但是現實中，市場交易過程中的摩擦不可避免。如果沒有金融中介的存在，金融交易可能會因為交易成本太高而無法完成。銀行等金融中介可以將眾多存款人的資金集中起來發放貸款，通過規模經濟降低交易成本，通過分散投資降低投資風險。Benston和Smith第一次運用交易成本理論通過模型證明金融中介存在的必要性。此外，他們還證明金融中介可以通過期間內(intra-temporal)的消費轉換和跨時期(inter-temporal)的消費轉換來降低金融產品的交易費用。
2．信息不對稱說
Akerlof(1970)的二手車市場模型證明，逆向選擇的存在會影響金融市場的有效運作，導致擁有投資機會的企業無法得到外部投資者的融資。Leland和Pyle(1977)從分析借款人如何使信貸市場相信其項目的真實價值入手，強調了內部投資的信號作用。他們提出，金融中介可通過投資于他們擁有專門知識的領域以顯示其在信息方面的優勢地位。Diamond(1984)研究的是事后的信息不對稱問題，認為投資者可以委托金融中介作為監督者來克服企業的道德風險，因為金融中介可以通過規模經濟降低投資者的監督成本。
3．傳統金融中介理論評析
交易成本說認為金融中介可以通過規模經濟減少投資者的交易成本，這也是金融中介相對市場存在的意義；信息不對稱說則認為金融中介具有信息處理和監督管理的比較優勢，能夠有效地減少資金供求雙方由于信息不對稱所導致的逆向選擇和道德風險。上述兩個學說共同論證了金融中介存在的必要性。但是隨著市場的日趨完善，交易成本和信息不對稱大大地減少，金融中介機構的作用并未曾降低，像養老基金、共同基金等非存款類金融中介機構卻明顯增加。顯然傳統的金融中介理論并不能很好地解釋這個現象。
（二）現代金融中介理論
1．風險管理說
Allen和Santomero(1998)認為傳統的金融中介理論過分強調中介在減少交易成本和信息不對稱方面的作用。而這些作用隨著金融創新的發展和金融市場的完善正日益變得無關緊要。他們認為，在過去的幾十年里，金融中介的最大變化是，風險管理業務的重要性日益增加，并成為許多金融中介的核心業務。傳統金融中介理論無法對此給出合理的解釋。Allen和Santomero認為管理者的自我利益，稅收的非線性，財務困境成本和資本市場的非完美性等四個原因的存在使企業(包括金融企業和非金融企業)有風險管理的需求，它們需要金融中介為他們規避風險提供相應的避險產品和增值工具。這也是當今金融中介廣泛開展風險管理的原因所在。
2．參與成本說
Allen和Santomero(1998)認為傳統的金融中介理論假定所有的投資者都無成本地參與市場交易，但大量事實表明市場只是一個有限參與市場，Allen和Santomero認為對有限參與市場的合理解釋是，投資者要有效地參與市場，就要花時間和精力學習市場的運作規律、資本收益的分布情況以及如何監控金融工具的跨時期變化，這就是投資者參與市場的固定成本。此外，投資者還要支付平時監控和跟隨市場的邊際成本。但是，隨著人們收入和生活水平的提高，投資者的時間價值也相應上升，這也就意味著投資者參與市場的機會成本迅速提高。在這種情況下，一個有效的辦法是讓金融中介代替投資者參與市場和進行投資，這樣可以降低投資者的參與成本。
3．價值增加說
Scholtens和Wensveen(2000)認為參與成本說不能很好解釋金融業近年來發生的一些巨大變化，諸如共同基金的發展和金融衍生工具的使用。在他們看來，這些金融產品迅速發展的關鍵仍然是風險而不是參與成本。他們認為，金融中介積極地進行金融產品創新，參與金融轉換，通過轉換金融風險、期限、規模、地點和流動性為客戶創造價值。金融中介所扮演的并不是傳統意義上介于儲蓄者和投資者之間人的角色，而是一個獨立的市場主體，是價值的創造者通過金融產品的創新為客戶提供價值增加。
4．現代金融中介理論評析
與傳統金融中介理論不同，現代金融中介理論不再局限于分析金融中介對于彌補市場缺陷的意義，而更多的是從金融中介提供風險管理服務和降低參與成本等具體功能進行分析。如果說傳統的金融中介理論是從市場缺陷出發，關注的是“金融中介為什么相對于金融市場而存在”的話，那么現代金融中介理論則是從投資者需要借助金融中介以更有效地參與金融活動的角度來分析金融中介存在的意義，它側重于探討“金融中介為什么會相對于投資者而存在”。
二、金融中介理論對我國金融業發展的啟示
（一）金融功能比金融機構更穩定
從現代金融中介理論的新發展可以看出，不論是風險管理論還是價值增加論，它們都是建立在功能觀的分析方法之上。金融中介功能觀的核心內容可以表述為：金融功能比金融機構更穩定，亦即在地域和時間跨度上變化更小，而且功能觀首先要搞清金融體系需要行使哪些經濟功能然后去尋求一種最好的組織機構，而一種組織機構是否最好則又進一步取決于時機和現有的技術。因此可以判斷，金融中介機構今后的發展也必定是功能導向型的。
（二）金融中介與金融市場之間具有各自不同的比較優勢
金融市場和金融中介在提供金融產品上具有各自不同的比較優勢。金融市場傾向于交易具有標準化條款，能夠服務于大量客戶并且在定價上能夠被交易所充分理解的金融產品；而金融中介更適合提供那些為具有獨特金融需要的少量客戶特別定制的金融產品。由金融中介提供的金融產品一旦適應了市場，或者說信息不對稱問題得到較好解決后，就會從金融中介轉向金融市場。因此就單一產品的時間路徑可以推斷：標準化金融工具的交易市場會最終取代金融中介。但對于金融中介整體而言，這一觀點并不成立。因為，金融中介除了“提供定制的產品和服務外，還具有重要的創新和檢驗新產品的功能，是整個創新過程中不可或缺的環節”。
（三）金融中介與金融市場的競爭表現為一種金融創新螺旋式的互動發展
當由金融中介特別定制的金融產品標準化、適合大量交易后，就會從金融中介轉向金融市場。金融中介通過創造構成新市場基礎的產品和加大市場上已有產品的交易量來幫助市場成長，而市場則通過降低生產這些產品的成本幫助中介創造出更具特色的新金融產品。市場交易的活躍和產品創新的成功會激勵金融中介更積極地進行金融產品的創新，依此循環，螺旋前進。
三、中國現代金融中介體系的構建
（一）以功能導向規劃中國金融中介機構的格局
1．由分業經營逐步走向綜合經營
從理論上來說，金融中介今后的發展方向必定是功能導向型的。銀行的發展歷史表明它是一個非常靈活的機體，因為它同時可以承載一些其它金融中介的功能，因此總能夠在不斷變革的金融系統中擁有一席之地。目前我國雖處于分業經常模式之下，但商業銀行同證券及保險公司已經開展了豐富的合作業務，這些業務被定位于商業銀行的中間業務。一方面它們為商業銀行創造了新的利潤增長點；另一方面良好的市場效果也促使商業銀行同證券及保險公司尋求更加深入的合作。眼下綜合經營已成為世界性的潮流，它也將是中國金融業發展的必然選擇。
2．由分業監管逐步走向功能監管
功能監管按照金融機構業務的風險性質開展，而不論這些業務是由單一金融機構開展還是分散在不同的機構。實踐證明，功能監管有利于業務的專項監管，有利于信息的集中、溝通和披露，有利于監管責任的明確。在功能監管理念的指導下，市場經濟國家對商業銀行綜合經營活動形成了比較成熟的監管體制。目前，中國的金融監管體制仍然是分業監管的格局。但是，中信集團、中國光大集團公司、平安集團公司等機構已經以金融控股公司的模式開始了綜合經營，隨著金融業綜合經營的逐步推進，必然會對金融監管提出更高要求。對中國而言，目前在金融業綜合經營方面的一個關鍵問題是金融監管部門之間的協調與合作。目前比較好的建議是在保留功能性監管的同時，實行傘型監管或牽頭監管。傘型監管和牽頭監管要求設立一個領頭監管者來負責對整個全能銀行或金融集團的監管以便在危機出現的時候能夠及時介入。領頭監管人必須有直接處理金融問題的權威，包括有效協調各個功能監管者行為的權力。
（二）完善金融市場和金融中介的發展
1．融資結構的優化
從目前中國的貸款融資與證券融資情況來看，中介貸款融資所占比重基本上保持在80%左右。顯然，中國一直保持著以中介貸款融資為主、市場證券融資為輔的格局。而中國證券融資中股票融資所占的比重基本保持在30%左右，由此可以看出中國的股票市場融資能力有限，尚處于發育階段，發展也不是很穩定。經濟要高速發展，一定需要非常強大的資金來支撐，因此一個極發達的金融系統是必須的。中國目前的融資結構是金融中介主導型的，相對于股票市場而言，銀行體系發揮著更重要的作用。然而另一方面，資本市場的弱小與銀行過多的融資負擔又使得金融體系整體發展水平落后，效率低下。所以，加快中國融資結構的優化，突破融資障礙，充分發揮經濟增長的潛力是刻不容緩的。
2．金融結構的改善
金融中介理論的發展啟示我們金融中介與金融市場之間存在螺旋式的互動發展的關系，因此只有當它們共同發展才能使金融系統充分發揮資源配置的能力。因此，應同時改善中國的中介融資結構和市場融資結構。金融結構的改善，一方面要確保銀行等金融中介的順利改革，另一方面要堅持發展資本市場。銀行的改革關鍵是完善現代公司治理結構，而資本市場的發展關鍵在于建立完整的規范制度。同時，從發達國家資本市場的發展歷程我們可以看到，迅速發展的金融中介機構對資本市場的發展起了巨大的催化作用，而資本市場的激勵作用又促進了金融中介機構的日益完善。因此，加快基金、保險、信托等機構投資者的發展也是十分必要的。
四、中國國有商業銀行改革的路徑選擇
（一）加快銀行全能化，為客戶提供優質的金融服務
客戶的金融意識不斷提高，金融需求日益復雜多樣，即使對于銀行的需求也已不同于傳統的銀行服務，而是希望銀行也能提供綜合、高端的金融服務，包括資本市場產品或是便利他們進入資本市場的服務，以更豐富的產品和更高質量的服務爭奪優質客戶越來越成為銀行業競爭的主題。在證券化浪潮下，銀行為了自身的生存和發展開始從事證券業務：本身發行、持有的證券，通過擔保、咨詢服務等形式為企業發行證券提供服務以賺取手續費等。銀行與證券、保險的業務結合與金融業的發展變遷使各業務界限越來越模糊，順應了全球金融混業的趨勢。這也可以從金融中介“功能觀”中得到一點啟示。金融中介的功能不論是過去還是現在，都是為了在一個不確定的環境下幫助在不同地區或國家之間，在不同時期配置和使用經濟資源。但無論業務如何結合，最終目的都是為客戶提供優質的金融服務，只是在目前的經濟環境下，全能性銀行可能是提供服務最有效率的組織形式。
（二）加大金融創新，提高商業銀行的市場競爭力
根據Scholtens和Wensveen(2000)的價值增加學說，現代金融中介機構是一個獨立的市場主體，它創造金融產品，并通過轉換財務風險、期限規模、地點和流動性為客戶提供增加值。商業銀行的本質也是企業，企業的生存之道是增加產品收入，降低生產成本。對于商業銀行來說增加產品收入就是要不斷創造出新的金融產品。因此，商業銀行應以市場需求為導向，注重產品創新，努力創造出具有更高價值增值能力的金融產品來吸引顧客，擴大收入來源，提高盈利能力。綜合看來，商業銀行更應該重視發展“理財師、顧問”的角色，因為它不僅有著低風險高收益的優勢，還能更好地滿足顧客的需要，因為這些產品能夠帶來更豐富的價值增加。同時商業銀行也要不斷樹立自己的品牌，從現實來看品牌作為吸引和維持客戶忠誠度工具的重要性正日益增加，品牌屬于企業的無形資產，在其產品銷售中也能帶來更豐厚的利潤，即可以理解為商業銀行為自己提供了價值增加。
（三）調整銀行資產結構，積極開拓為金融市場融資活動的服務
隨著信息技術的發展和信息成本的下降，開始出現融資非中介化，這對我國銀行業的發展既是機遇也是挑戰，我國銀行在盡力與大客戶保持持久聯系的基礎上還必須擺脫業務過分依賴大企業貸款這種單一的資產結構，積極開拓為金融市場融資活動的服務，加大對信用較好的中小企業的信貸支持。同時，由于我國仍然存在著商業信用不完全、商業票據和票據市場不完全(只有銀行承兌匯票，沒有開放商業本票，實際是由銀行信用承擔了本應由企業本票承擔的信用風險)，消費信用沒有推行的狀況，我們還可以大力發展消費信貸、消費金融，填補信用方面的這塊空白，以應對國外銀行的競爭。
（四）完善公司治理結構，提高商業銀行的風險管理能力
正如Scholtens和Wensveen(2000)所說，自從金融中介機構誕生以來風險管理就是它所面臨的問題之一。因此，建立一整套風險管理機制是國有商業銀行成功完成市場化改革的有效保障。
1．構建完整獨立的風險管理體系
首先，要培育先進的全員風險管理文化。我國商業銀行需要采取多種方法加強風險管理知識教育，樹立“全面風險管理、全員風險管理”的風險管理理念，讓員工充分認識商業銀行能夠通過主動的風險管理來實現風險和收益的平衡。同時全面培育健康的風險管理文化，實現商業銀行風險管理的目標由“管住風險”向“為股東創造價值”過渡，將風險管理貫穿到所有員工和所有業務中去，建立良好的風險控制文化。其次，建立獨立而權威的風險管理部門，負責組織和實施銀行的風險管理工作，負責全行風險管理政策、制度和標準的執行、監督，實現對銀行風險的統一管理。最后，通過科學的風險管理模式，對各類風險實現全面管理。隨著金融衍生產品的發展和金融工具的創新，商業銀行所面臨的金融風險越來越大，風險種類越來越多，表現形式也越來越隱蔽。因此，商業銀行應建立健全全方位的風險管理體系，既在加強對信貸風險管理的同時也應將市場風險、國家風險、地區風險、利率風險、匯率風險、投資風險、結算風險、財產風險、財務風險、操作風險等方面的風險納入風險管理范疇，并建立與之相適應的風險管理組織體系。
2．完善商業銀行內部控制機制
內部控制是風險管理框架的要素之一，是防范金融風險最主要、最基本的防線，也是銀行風險控制的一項專門技術。可以說，健全的風險控制，特別是操作風險控制有賴于有效的內部控制。內部控制的關鍵是要求銀行的業務操作和各項活動遵循既定的風險控制原則和授權限制，風險控制的任務和目標則是在風險識別、風險定價的基礎上，在銀行的不同業務領域分配資本，權衡風險和回報，追求風險和資本的最佳配比，或者利潤的最大化。目前應加強內部控制組織建設、加強內控管理文化建設、理順業務內部控制程序，完善崗位授權機制，加強對內部控制的監督和評價。
參考文獻：
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關鍵詞：金融資源 金融結構 金融功能 金融效率
F830A
佟碩（1982-），男，遼寧沈陽人，博士研究生，研究方向：政策性金融、金融發展理論；張磊（1981-），男，遼寧沈陽人，博士研究生，研究方向：金融發展理論；呂正日（1992-），男，本科生，研究方向：金融發展理論。
現有的金融發展理論對金融發展與經濟增長的關系問題進行了比較系統的研究，通過理論探討和實證檢驗，在宏觀制度層面和微觀金融機構（金融市場）層面都進行了較為深入的分析，構建了完整的金融發展理論框架，證明了金融發展與經濟增長之間存在互動關系。但是已有的研究更多地集中于金融發展問題本身，沒有對金融的本質屬性問題、金融結構與金融功能的關系問題、金融效率以及金融體系生態環境進行深入分析，也沒有構建系統的社會科學分析體系，總體的研究狀態還停留在量性金融的階段。以白欽先教授為代表的學者們，以金融資源學說為基礎，以可持續發展問題為切入點，經過范式轉換、理論創新和方法變革，建立了金融可持續發展理論，以哲學視角和人文關懷對以上問題進行了深入探討，對金融發展理論做出了創新性的完善和拓展。
一、對金融資源屬性的研究
金融資源學說是金融可持續發展理論的基礎，而對金融資源屬性的揭示又是金融資源學說的邏輯起點。白欽先（1998）在亞洲金融危機背景下，經過對百年金融發展史的反思和對已有金融發展理論的再認識，對傳統資源觀進行了拓展，確認了非自然資源在經濟發展中的重要作用，特別賦予金融以資源屬性的定位，提出了金融是一種資源的觀點，并明確指出金融資源是最基本的稀缺性戰略資源和社會資源，建立了全新的金融觀。為了清晰地界定金融資源屬性，白欽先（1998）將金融資源屬性概括和抽象為三個層次，即基礎性核心金融資源（廣義的貨幣資本或資金）、實體性中間金融資源（金融組織和金融工具）和整體功能性高層金融資源（各種金融因素構成的體制機制及相互影響產生的關系），三個層次彼此獨立又相互依存。同時，白欽先對金融資源的特征展開了研究，啟發性地揭示了金融資源的二重性特征，即金融資源是資源配置的機制，也是資源配置的對象。金融資源在受到配置的同時，也通過自身的傳導機制對經濟發展產生正向或負向的影響，二重性之間是統一的。金融資源是一個國家或地區，乃至全球經濟發展水平的重要樞紐和關鍵因素。白欽先對金融資源屬性的認識，是一種對金融問題研究的全新視角，從本質上提升了金融發展理論的研究層次，為研究金融發展問題建立了更加堅實的微觀基礎，“將金融從單獨的符號、服務、中介、工具、杠桿一類提升到人類社會一切資財之源的高度，提升到成為人類核心性資源，戰略性資源的層面”。
白欽先建立的金融資源學說，通過對金融資源屬性的揭示，將狹義的金融觀提升為廣義的金融觀，將對貨幣非中性的認識上升為對金融非中性的認識，從而使稀缺條件下的資源配置與人類欲望無限需求的關系成為金融發展與經濟研究之間重要的契合點，促使金融分析與經濟分析有機結合。
二、對金融結構與金融功能的研究
從西方金融發展理論演進的過程看，金融結構與金融功能是理論研究的重點，由金融結構觀向金融功能觀的轉變，是深刻理解和把握金融發展問題的關鍵。白欽先從間接金融與直接金融融資方式結構的演進和金融總體效應（功能）入手，在金融可持續發展理論的框架內，對金融結構、金融功能與金融發展的關系問題進行了系統研究。在《比較銀行學》中，白欽先首次提出了金融體制是由九大要素構成的有機整體的理論觀點和研究框架，開始了有關金融結構和金融功能問題的研究。在金融結構研究方面，白欽先（1999）通過對世界一些主要國家金融業及其業務歷史發展過程的研究，觀察到內生性自然演進過程的存在，即間接金融與直接金融間呈現出不平行發展和不平衡發展的狀態，其將這種狀態高度概括為“金融傾斜”。在此基礎上，白欽先（2003）通過對傳統金融（直接融資）與新金融（間接融資）的發展速度和在經濟運行中的作用問題進行了研究，發現直接金融在絕對量和市場占有率方面逐漸接近甚至超過了間接金融，并將這種現象定義為“金融傾斜逆轉”，認為這種逆轉是重大而深刻的金融結構變遷。通過對金融結構的重新認識，白欽先指出戈德史密斯提出的“金融結構（特指金融機構和金融工具）變遷即金融發展”的觀點是一種量性金融發展觀，是一種忽視了金融發展內在實質性內容的片面金融發展觀。通過對這種觀點進行修正補充，白欽先（1998—2004）闡述了“金融相關要素的組成、相互關系及其量的比例”的一般金融結構觀，提出金融結構變遷并不必然就是金融發展，金融發展應該是質性發展與量性發展相統一的一種狀態。
在金融功能研究方面。白欽先（1998）明確指出金融研究的重點應該由金融結構觀向金融功能觀轉變。他認為金融功能也是一種金融資源，屬于功能性高層金融資源。與金融結構相比，金融功能具有客觀性、穩定性、稀缺性和層次性的特征，其更易于整體觀察與把握，更少受人為干預，所以更難能，更難成，更難得，也就更稀缺（2006）。白欽先在關注金融功能問題的過程中，還深刻地揭示了金融正功能與負功能的辯證存在問題。其認為，現有的研究對金融正功能的關注和研究較多，采用的研究方法和得出的結論受到比較廣泛認同。但是，在關于金融負功能的研究方面，理論的深度還很欠缺。所以，結果是金融資源的過度開發和利用，金融功能偏離正常運行狀態，最終導致金融危機。白欽先、譚慶華（2006）系統地研究了金融功能演進與金融發展問題。他們對金融功能重新界定，提出了由基礎功能（服務功能、中介功能）、核心功能（資源配置）、擴展功能（經濟調節、風險規避）和衍生功能（風險交易、信息傳遞、公司治理、引導消費、區域協調、財富再分配等）構成的金融功能體系。在此基礎上，他們從歷史的角度，考察了金融功能的演進軌跡。他們認為金融功能的演進并不是完全的替代關系，而是在不同發展階段，會發生共存狀態下交替重疊。得出的結論是金融功能演進即是金融功能的擴張與提升，金融功能的擴張與提升即是金融發展。金融發展的功能觀點實現了金融量性發展觀與質性發展觀的有機結合。
白欽先對金融結構和金融功能問題的系統闡述和深刻揭示，由表及里、由淺入深地觸及到了金融及金融發展的本質性核心，對金融發展的實質內涵進行了深刻的揭示，提出了評估金融發展的客觀標準，使金融發展問題研究的對象更加明確，層次更加清晰，理論基礎更加堅實。
三、對金融效率的研究
隨著白欽先對金融的資源屬性的揭示和對金融功能觀的闡述，金融效率的重要性逐漸顯現，并成為其理論體系中的重要組成部分。白欽先（2001）對金融效率定義是金融資源在經濟系統與金融系統以及金融系統內部子系統之間配置的協調度。金融發展對社會經濟發展的適應程度應該通過金融資源配置效率進行衡量，而這種效率應該實現量性發展與質性發展的統一。從靜態來說，金融資源配置效率既要實現金融各子系統的協調，也要達到金融與經濟兩個復雜系統的協調。從動態來說，金融配置效率既要實現時點上的金融與經濟的協調，也要考慮發展過程中金融與經濟的互動影響關系。因此，白欽先，丁志杰（1998）提出金融可持續發展應該是金融整體效率與微觀效率并重的發展。白欽先，沈軍（2006）基于系統科學的視角，將金融結構、金融功能與金融效率整合在金融系統內進行研究，提出了SFE框架。他們認為正確認識金融與經濟的關系，以及正確處理金融問題的關鍵是以金融效率為切入點。金融結構、金融功能和金融效率三者間存在著密切的關系，具體來說金融結構通過金融功能這一紐帶與金融效率發生作用，金融與經濟之間的聯系環節是金融效率。在他們看來，已有的關于金融效率的研究主要集中在微觀金融個體或是諸如保險、銀行、證券等局部的金融市場運行效率方面，缺乏對不同金融市場互動影響、金融系統與經濟系統、金融結構內部構成、要素配置機制及其效率問題進行系統的研究。因此，他們引入了系統科學的研究方法，重點通過復雜適應系統理論（簡稱CAS理論），按照“適應性造就復雜性”的思想，將金融系統看作是一個復雜系統進行研究。
通過在理論體系中引入金融效率因素，白欽先為金融發展問題建立現實的基礎。將金融資源、金融功能與金融結構等問題與進行效率相關聯，一方面為理論分析提供了現實的落腳點，另一方面也為評價和評估金融發展提供工具和方法，同時，為研究金融可持續發展問題建立了基準。
四、對金融可持續發展問題的研究
金融可持續發展理論是關于金融發展與經濟發展問題的高度概括和總結。白欽先（1998）提出了建立金融可持續發展觀的問題。其對金融可持續發展的定義是，在遵循金融自身發展的內在客觀規律和兼顧長遠發展的前提下，建立與健全金融體制，發展與完善金融機制，提高和改善金融效率，合理有效地配置金融資源，從而達到質性金融與量性金融的良性協調發展，達到經濟與金融在長期內的有效運行和穩定持續健康發展。白欽先認為，金融可持續發展與經濟可持續發展一脈相承，這是中國的問題，更是世界上所有國家共同面臨的問題，是一個影響世界各國社會與經濟發展以及國家安全與的戰略問題。白欽先的金融可持續發展理論研究涉及經濟資源觀、金融資源論與可持續發展三大領域。他利用金融可持續發展理論對1998年發生的亞洲金融危機進行了有力的解釋。指出由金融危機衍生出的金融理論的危機問題，解釋了亞洲一些國家在金融發展過程中，沒有按照自身所擁有的金融資源屬性，不合理配置，導致了金融的負功能超過了正功能，導致了泡沫的積累和金融系統的超負荷運轉，最終危機爆發。從長遠的發展角度來說，這種不可持續的金融發展戰略必須得到摒棄。在金融可持續發展理論的基礎上，白欽先提出了金融可持續發展戰略問題，其基本原則包括三個方面，一是金融可持續發展是量和質統一的發展；二是金融可持續發展是相對穩定發展與跳躍性發展并存的發展；三是金融可持續發展是金融整體效率與微觀效率并重的發展。白欽先（2003）將這一戰略是應對知識經濟、經濟全球化、經濟金融化、金融全球化日益深化的挑戰，保持國別和全球經濟與社會發展穩定長治久安的根本性戰略對策。
白欽先教授建立的以金融資源理論為核心的金融可持續發展理論具有重要的理論價值和現實意義。在理論方面，金融可持續發展理論是對金融發展理論的重大突破，通過全新的視角審視金融發展問題，為金融發展奠定了哲學基礎。使得關于金融發展問題的研究，不再只局限于金融發展與經濟增長之間的互動關系方面，在金融發展的估計與測度時，更應該從是否實現人本關懷、人文精神、人性啟發的角度，對金融發展進行評價。在現實方面，一個國家在構建金融體系，發揮金融功能，通過金融創造價值的過程中，必須要理解本國金融資源的分配狀況，針對這種客觀存在，合理配置金融資源，既要避免開發不足造成的浪費，更要避免過度開發導致的掠奪性使用。因此，在金融資源利用上，也要關注金融生態環境的維護和保持，實現建設友好型金融生態環境的目標。
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