時間：2023-09-10 15:10:52
緒論：在尋找寫作靈感嗎？愛發(fā)表網為您精選了8篇股權投資項目的投后管理，愿這些內容能夠啟迪您的思維，激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，歡迎您的閱讀與分享！
文/《中國證券期貨》記者韓熔桓
“領投+跟投”模式在眾多中國股權眾籌平臺的探索和經營中，出現(xiàn)了一些新的趨勢和特征。
2015上半年股權眾籌行業(yè)報告顯示，眾籌融資額前20的平臺中，有17家采用了“領投+跟投”模式。
除少數(shù)垂直領域的眾籌平臺外，“領投+跟投”已經成為股權眾籌平臺運作項目的標配模式。
所謂“領投+跟投”，是指眾籌項目在籌資時的投資方由領投人和跟投人組成，在眾籌過程中由一位經驗豐富的專業(yè)投資人作為“領投人”，眾多跟投人選擇跟投。領投人一般由一名專業(yè)投資人或者一家專業(yè)投資機構擔任，在項目中要做專業(yè)盡調、估值判斷、投資協(xié)議草擬等工作，并且投資后一般由領投人擔任普通合伙人（為投資項目設立的有限合伙企業(yè)），作為股東代表進入項目方董事會，成為眾籌輪所有股東的“發(fā)聲者”；跟投人則指眾多的出資者，擔任投資有限合伙企業(yè)的有限合伙人，主要履行出資的義務和享受分紅的權利。
“領投+跟投”模式的優(yōu)勢
對于跟投人來說，股權眾籌采取“領投+跟投”模式，可以讓跟投人參與領投人組織的聯(lián)合投資體。
跟投人在每個投資項目中只需要投資一小筆資金，就可以借助聯(lián)合投資體，充分利用領投人在挑選投資項目和投資后管理上的豐富經驗。
對于領投人來說，則可以通過這種方式撬動眾多跟投人的資金，還能額外獲得投資收益的分成。通常情況下，領投人通過聯(lián)合投資模式可以撬動的資金，是他自己投入資金的5到10倍。這使領投人得以參與投資和領投更多的項目，包括參與那些投資金額門檻較高的項目。此外，領投人匯集更多的資金去投資，也有利于領投人代表所有投資人在投資項目中爭取更多的權利。除了投資中的好處，通過聯(lián)合投資，領投人還可以借機融入跟投人的社會關系，這些社會關系將為領投人及其投資項目帶來更多的附加價值。
“領投+跟投”模式對創(chuàng)業(yè)企業(yè)也有好處。創(chuàng)業(yè)企業(yè)不需要一一面對每個跟投人，不會陷入投資人眾多的糾纏和麻煩中去。它只需要應對一個領投的投資人，就可以獲得超出領投人投資金額五到十倍的投資額，還能獲得跟投人在社會關系上對企業(yè)的幫助。
股權眾籌“領投+跟投”的聯(lián)合投資模式，不會取代風險投資基金，只是VC的一種補充。二者的區(qū)別體現(xiàn)在：一是股權眾籌單個投資人的資金量不大，只能投一個個具體項目，不能像VC那樣投資大量的項目、通過投資組合獲得收益。
二是VC在募集資金時，對LP投資人的最低投資金額要求通常比較高。投資人如果參與股權眾籌的跟投，單個項目的最低投資金額就要低得多，投資人參與創(chuàng)業(yè)投資的門檻相應降低了。三是在股權眾籌中投資人可以隨時決定不跟投，但是VC的投資人一旦把錢投入到VC里，很難提前撤出來。
“領投+跟投”
成為中國股權眾籌標配模式
在股權眾籌源起的英國和美國，采用“領投+跟投”模式的代表企業(yè)是Angellist。但并不是每個股權眾籌平臺都采用這種模式，全球股權眾籌最早的平臺發(fā)源于2009年創(chuàng)辦于英國的Crowdcube。
美國的知名股權眾籌平臺Wefunder、Fundersclub都不是“領投＋跟投”模式，他們有的采取投資基金式投資，有的是專業(yè)投資人合投模式，有的純粹是小散們的組合模式?！邦I投＋跟投”在中國大行其道主要有以下兩方面原因：
一是中國股權投資的環(huán)境特點決定的。我們股權投資市場形成的時間短，各方參與者的投資意識、投資經驗、投資知識都比較欠缺，投資過程中所需要的一些協(xié)議、常識都需要專業(yè)投資人或機構的引領和支持。如果全部想通過眾籌的過程，把每一個參與人都教育到對股權投資、企業(yè)治理、法律規(guī)則、財務報表充分理解，是不太現(xiàn)實的。在國外，相對來說社會民眾股權投資意識強，都知道創(chuàng)業(yè)項目的風險高，契約精神強，法律條文明確，每一個參與人都有能力“自我判斷、自行決策、自擔風險”，模式上就有了多樣性。
二是“領投＋跟投”的機制滿足了各方的權益訴求。對于專業(yè)投資人或者機構而言，擔當眾籌項目的領投人，能夠發(fā)揮杠桿效應，放大自身的資金管理規(guī)模，同樣的資金領投比自身單獨去投資可以投資更多的項目。對于項目方而言，在“領投+跟投”模式下，既獲得了眾多投資人的參與、支持，獲得了資金、資源，又不用因為和眾多投資人直接打交道，而帶來管理上的困擾和成本增加。
在構建過程中主要遵循以下原則:一要有法律嚴謹性。國家對國有企業(yè)股權投資控制相對較嚴格,股權投資要嚴格履行企業(yè)內部決策,還要受到國有資產監(jiān)督管理部門的監(jiān)管,如國有資產產權備案等,因此流程的構建要符合國家和企業(yè)關于股權投資相關法律、法規(guī)、制度的規(guī)定要求,使流程具有法律嚴謹性;二要具備科學性。股權投資的系統(tǒng)性、復雜性決定了在流程構建過程中要全方位考慮各方面因素,按照股權投資操作過程科學地設計各部門和相關人員的職責,高效融合各方資源,以提高股權投資操作效率。三要實用性。流程要符合國有企業(yè)自身實際情況,使股權投資參與人員及部門能夠清晰、明確自身在投資實施過程中的職責和責任,保證操作過程合理、流暢,使流程對長期股權投資實際操作具有切實可行的指引作用。
二、某國有企業(yè)股權投資全過程操作流程的構建
某國有企業(yè)將股權投資項目全過程操作流程劃分為項目立項、論證決策、實施、日常運營、后評價、清退六個階段,各階段都要設計嚴格、合理的操作流程,股權投資全過程操作流程簡圖見圖1,各階段具體流程內容淺析如下。
(一)股權投資項目的立項
企業(yè)選擇的股權投資項目必須從企業(yè)長遠發(fā)展戰(zhàn)略出發(fā),選擇有前瞻性、超前性,能夠掌握產業(yè)發(fā)展方向的項目進行投資,從源頭確保股權投資項目高質量。因此股權項目提出要從建立全方位信息收集渠道開始,設計嚴格的項目甄別管控程序,對于有意向的投資項目,進行初步調研論證,編制項目建議書。初步調研有助于企業(yè)決策機構對項目作出初步決策,可以減少項目選擇的盲目性,為下一步可行性研究打下基礎。
(二)對投資項目進行論證、決策
項目的各項技術經濟的論證、決策,對股權投資以及項目建成投產后的經濟效益,有著決定性的影響,是股權投資控制的重要階段。一個股權投資若出現(xiàn)前期論證決策失誤,則不管后期建設實施階段運營管理如何努力,也無法彌補其損失。因此,項目通過立項審批后,就應該組建項目工作組,項目工作組應包括投資管理部門、財務部門、法律部門、技術部門等,重大投資項目還需聘請外部專家、權威中介機構參與。項目的投資論證由項目工作組組織完成。論證工作主要對投資項目進行可行性研究,組織專家論證,編寫可行性研究報告?？尚行詧蟾婢幹仆瓿珊蠼挥蓻Q策機構進行審批,只有審批后的投資項目才可予以實施。
(三)投資項目的實施階段
對于審批通過的投資項目,投資工作組應著手草擬投資合同(協(xié)議)和章程,其中境外并購、投資項目的合同還需聘請權威律師、注冊會計師、注冊評估師等專業(yè)人員進行審核。一般在投資合同或協(xié)議中要載明,只有取得企業(yè)決策機構對股權投資項目批準,及按規(guī)定取得相關政府部門審核、備案后,合同或協(xié)議方可生效。如果是合資合作項目,根據(jù)草擬的投資合同(協(xié)議)和章程,與合作方進行商定,雙方達成一致后,投資合同(協(xié)議)應由法定代表人或授權人員簽署。合同生效后,進行資本金投入,貨幣資本投入要做好財務審批流程,非貨幣資本投入首先要進行審計、資產評估后,資產管理部門做好資產移交、過戶手續(xù)。項目實施過程中,投資工作組應安排專人掌握資金使用情況、工程進度和存在的問題。
(四)股權投資日常運營管理
企業(yè)股權投資形成的子企業(yè)、參股企業(yè)如何管控,是實現(xiàn)預期投資目標的關鍵。在股權投資完成后移交日常管理過程中,一定要銜接好,企業(yè)管理部門要在投資過程中參與進來,對子企業(yè)的管理架構預先設定好,在后期移交后,能夠順利將投資目的貫徹到日常運營管控中。在日常運營過程中,某國有企業(yè)根據(jù)被投資企業(yè)特性不同,分別構建了不同日常運營管控模式,企業(yè)股權投資完成后,根據(jù)被投資企業(yè)特性,直接劃入與之相適應的日常管控模式,其中主要的管控模式有:境內全資、控股子企業(yè)管控體系,境內參股企業(yè)管控體系,境外全資、控股企業(yè)管控體系,境外參股企業(yè)管控體系。
(五)股權投資項目后評價
股權投資項目后評價承擔了重要的項目總結及評價工作。股權投資項目后評價工作主要是對項目的決策是否正確、執(zhí)行效果如何、效果是否達到預期要求所進行的總結和評價,并通過信息反饋,指導股權投資主體的投資活動,達到提高股權投資效益、規(guī)避投資風險的目的。股權投項目后評價一般進行一整個會計年度后進行,其內容主要包括四方面,一是對項目實施過程的評價,二是對股權投資項目投資效果后評價,三是對股權投資項目的影響評價,四是對股權投資項目的綜合后評價。
(六)長期股權投資的終止、清算和處置
關鍵詞：股權投資基金；投資性主體；后續(xù)計量
一、股權投資基金業(yè)務特點和企業(yè)會計準則要求
(一)股權投資基金業(yè)務特點
我國股權投資基金，是指主要投資于“私人股權”，即企業(yè)非公開發(fā)行和交易股權的投資基金。私人股權包括未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股、依法可轉換為普通股的優(yōu)先股和可轉換債券。本文研究對象為股權投資基金投資的“未上市企業(yè)和上市企業(yè)非公開發(fā)行和交易的普通股”。本文中的股權投資基金泛指所有主營業(yè)務為股權和準股權投資業(yè)務的基金，包括在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會備案登記的基金、按照私募投資基金法律法規(guī)設立的其他基金和按照國家戰(zhàn)略需要設立的各類基金等。股權投資基金運作一般包括募資、投資、管理和退出四個階段，單個投資項目運作期限通常需要3年以上。
(二)企業(yè)會計準則要求
1.CAS2關于非投資性主體權益性投資的核算要求
企業(yè)會計準則“第2號—長期股權投資”(以下簡稱CAS2)對投資業(yè)務的后續(xù)計量按照控制、共同控制、重大影響等進行劃分，“第22號—金融工具確認和計量”(以下簡稱CAS22)也做了相關要求。
2.CAS33關于投資性主體權益性投資的核算要求
企業(yè)會計準則“第33號—合并財務報表”(以下簡稱CAS33)對投資性主體的投資業(yè)務后續(xù)計量做了專門要求。投資性主體是指同時滿足下列條件的公司：“該公司是以向投資者提供投資管理服務為目的，從一個或多個投資者處獲取資金；該公司的唯一經營目的，是通過資本增值、投資收益或兩者兼有而讓投資者獲得回報；該公司按照公允價值對幾乎所有投資的業(yè)績進行考量和評價”。
準則對于投資性主體權益性投資后續(xù)計量和披露約定為“如果母公司是投資性主體，則母公司應當僅將為其投資活動提供相關服務的子公司(如有)納入合并范圍并編制合并財務報表；其他子公司不應當予以合并，母公司對其他子公司的投資應當按照公允價值計量且其變動計入當期損益”(不予合并的子公司以下簡稱“項目投資”)。不合并的規(guī)定豁免了投資性主體對項目投資編制合并報表，CAS2也豁免了投資性主體的聯(lián)營合營類投資的權益法核算，而且豁免后所披露信息對于投資者來說相關性更強。投資性主體在權益性投資后續(xù)計量中，依照企業(yè)會計準則“第39號-公允價值計量”(以下簡稱CAS39)中對估值技術的要求于各會計期末對項目投資進行估值。
二、股權投資基金長期股權投資核算方法可能選擇
股權投資基金按是否是投資性主體，分別適用不同的會計準則，會計核算方法和披露要求也顯著不同。股權投資基金按運作和考核的市場化程度從高往低分可分為市場化基金、市場和政策性混合基金、政策性基金等。CAS33對投資性主體有“按照公允價值對幾乎所有投資的業(yè)績進行考量和評價”的要求，股權投資基金按照上述分類，在該要求的符合度方面隨市場化程度的降低而下降。相應地，各投資基金對投資性主體定義的符合度也由強到弱，其投資業(yè)務的后續(xù)計量方法也相應有所變化。
(一)市場化股權投資基金
市場化基金由于投資者對投資回報和投資期限一般有較為明確要求，基本都是符合投資性主體要求的股權投資基金。為了體現(xiàn)投資業(yè)績便利于考核，也為了加強投資項目價值實現(xiàn)的過程管理，一般都依據(jù)投資性主體和金融工具相關準則，通過公允價值計量方式對所有股權投資業(yè)務進行后續(xù)計量。
(二)市場化和政策性混合基金
部分股權投資基金的投資業(yè)務即包括市場化運作項目也包括政策性項目。這類基金依據(jù)實際情況，可能符合非投資性主體，也可能符合投資性主體定義。對于具備“成立時間不長、投資業(yè)務數(shù)量不大、投資項目公允價值與投資成本差異不大、尚未有進入退出期的項目、尚未按照公允價值對項目投資業(yè)績進行考核和評價、政策性項目占絕大部分”等一個或多個特征的基金，更加符合非投資性主體的定義，可依據(jù)非投資性主體對投資業(yè)務進行后續(xù)計量；對于具備市場化投資機制(含項目估值體系)完善、存量投資項目中政策性項目占總的投資金額比例較小、具備按照公允價值對項目投資業(yè)績進行考核和評價”等特征的基金，比較符合投資性主體定義，按照投資性主體對投資業(yè)務進行后續(xù)計量。
(三)政策性股權投資基金有的基金
設立和運作特征具備明顯的政策性，如：無市場化業(yè)績考核要求、基金的募資成本低或沒有成本、投資機制直接受政策引導、沒有市場化的退出通道、所投資項目公允價值難以取得等，不符合投資性主體定義，一般按非投資性主體對投資業(yè)務進行后續(xù)計量。
(四)非投資性主體和投資性主體后續(xù)計量比較分析對于股權投資基金的投資業(yè)務后續(xù)計量按照投資性主體和非投資性主體劃分，在財務信息披露、管理機制等方面存在差異。具體而言，對于三無類投資差異不大，聯(lián)營合營類投資、具有控制權的投資差異較大。
三、股權投資基金投業(yè)務后續(xù)計量方法建議
股權投資基金行業(yè)有力地促進了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和經濟結構轉型升級④，對于經濟健康可持續(xù)發(fā)展發(fā)揮較大作用，股權投資基金投資業(yè)務的價值實現(xiàn)是其自身可持續(xù)發(fā)展的重要前提。對于被投資項目而言，股權投資相比較債權類資金具有共擔風險、利益共享的優(yōu)勢，能有效解決項目快速發(fā)展面臨的資本金短缺問題；對于股權投資基金本身而言，由于所投項目預期經濟效益實現(xiàn)、設計的退出方案能否落實存在較大不確定性而面臨較大風險，但所投項目一旦成功實現(xiàn)超額收益或在資本市場成功退出，也能為投資者獲得巨額回報。投資基金在發(fā)現(xiàn)項目價值并實現(xiàn)出資后，及時、有效的價值管理對于最終的價值實現(xiàn)尤為重要。對于市場化基金和更符合投資性主體定義的市場和政策性混合基金而言，應按照投資性主體后續(xù)計量要求，對所投資項目進行定期估值，并采取公允價值進行后續(xù)計量能及時反映投資項目的投資績效，通過對影響價值變動的重要因素進行專項管理努力提升項目價值。
激勵機制。管理公司按照項目投資提取1%－2％的管理費用?；鹜顿Y收益分配：基金投資收益在滿足省聯(lián)發(fā)投和國開金融基本收益（8％－10％）基礎上，普通合伙人（管理公司）與有限合伙人（省聯(lián)發(fā)投和國開金融）按照2∶8的比例進行分配。
對農發(fā)行投資業(yè)務經營平臺的初步構想
（一）經營平臺的構建與市場定位———政策引導，市場運作農發(fā)行作為農業(yè)政策性金融機構，基金業(yè)務必須充分體現(xiàn)農發(fā)行服務支農的政策導向。農發(fā)行參與出資設立的中國農業(yè)產業(yè)發(fā)展基金，以及正在籌建的糧食安全基金、水利建設基金、新農村建設基金，正是履行政策性支農職責的創(chuàng)新舉措。目前，農發(fā)行基金設立和募集已經取得階段性進展，當務之急是要建立有效的運作模式和經營平臺，通過市場化運作提升投資效率，放大資金的杠桿撬動作用和引導作用，確保實現(xiàn)基金投資目標。
1.在重點區(qū)域和領域成立子基金。根據(jù)農發(fā)行政策職責，總行聯(lián)合相關部門和其他投資人建立政策性產業(yè)引導基金，并作為母基金（FOF）出資，在重點區(qū)域和支持的重點領域以私募方式向相關投資人募集資金建立子基金。以母基金出資設立子基金，引導更多的資本參與，不僅能夠充分發(fā)揮母基金的杠桿作用，放大基金投資業(yè)務的支持效率。同時母基金通過與各地資本的結合，充分發(fā)揮當?shù)匦泻屠嫦嚓P方參與基金投資業(yè)務的積極性和主動性，為基金提供優(yōu)質豐富的項目資源。基金設立要充分體現(xiàn)政策性引導基金的特征，基金募集對象要符合基金性質和投向，以保證基金投資人之間在經營決策時能夠形成共識?；谀壳啊叭r”產業(yè)現(xiàn)狀，國內產業(yè)投資基金的設立模式是由政府、銀行與其他機構聯(lián)合創(chuàng)立產業(yè)投資基金的方式。北京、河南成立的農業(yè)開發(fā)產業(yè)投資基金就采取這一模式。目前農發(fā)行基金募集的對象可考慮：地方政府農業(yè)綜合開發(fā)部門、政府各類融資平臺；大型擔保公司；農產品交易市場和期貨經紀公司；農業(yè)產業(yè)化龍頭企業(yè)集團。此外，還可以參與國開金融和地方政府設立的相關投資基金。
2.構建基金投資經營平臺。目前私募股權投資基金的組織形式主要有三種類型：公司型、有限合伙型和契約型基金。參照國開行和其他產業(yè)投資基金成功運作模式，農發(fā)行可按照“有限合伙制+公司制”的模式建立基金經營平臺。在條件成熟的地區(qū)，由有關分行主導，按照有限合伙制設立私募股權投資基金。資金來源除母基金部分出資外，其他可根據(jù)基金性質向地方政府投融資平臺和相關產業(yè)的市場主體募集。同時由主要基金投資人和專業(yè)機構共同出資，按照公司制成立基金管理公司?；鸸芾砉咀鳛槠胀ê匣锶耍℅P）參與基金投資，其他投資人作為有限合伙人（LP）出資。當?shù)剞r發(fā)行可派人出任基金管理公司管理人員，基金管理公司作為基金經營平臺承擔基金經營管理職責?；饘嵭杏邢藓匣镏瓶梢栽谟行Ц綦x母基金投資風險的同時，更好地發(fā)揮基金經營平臺的經營積極性。農發(fā)行參與基金管理管理公司的投資和經營，有利于實現(xiàn)農發(fā)行投資意圖，提高當?shù)匦械慕洜I積極性。同時又能夠以出資為限將投資風險控制在有限范圍內。
3.建立有效的基金經營管理體系。一是農發(fā)行內部管理。目前農發(fā)行現(xiàn)有部門設置和管理體系，無法適應基金的經營管理。建議按照事業(yè)部制建立相對獨立的投資業(yè)務經營管理體系。要按基金設立經營機構，實行相對獨立核算考核。二是農發(fā)行與私募股權投資‘PE’。從國開武漢城市圈建設發(fā)展基金來看，國開金融既是有限合伙人（LP），又參與出資設立基金管理公司，基金管理公司又作為普通合伙人（GP）投資基金。農發(fā)行要充分尊重基金及基金管理公司的市場主體定位，總行可委托當?shù)匦邪凑諈f(xié)議派出出資人代表和管理團隊參與基金公司經營管理。按照市場規(guī)則行使出資人的權利，不能實行簡單的行政管理。三是通過建立科學合理的治理結構，保證投資基金的有效運行。要適當引進專業(yè)投資機構參與基金管理，設立主要投資人參與的投資決策機構，建立有效的基金投資決策機制和有限合伙人（LP）之間協(xié)調機制，提高投資項目的成功率和決策效率。合理確定基金管理公司管理費用水平和投資項目基本收益目標，基金管理公司在保證有限合伙人（LP）基本的投資收益的基礎上，方可按照比例取得投資收益。
（二）經營平臺的經營模式與經營策略———綜合服務，協(xié)同經營
農村金融市場多元化的金融產品需求，客觀上需要具有綜合金融服務功能的服務商。農發(fā)行應定位為中國“三農”金融服務一攬子解決方案的提供商，實現(xiàn)服務的綜合化，經營的協(xié)同化。
1.搭建綜合金融服務平臺。一方面，以基金經營平臺為基礎平臺，承接和參與多只基金經營管理，做大做實經營平臺。同時整合現(xiàn)有財務顧問等中間業(yè)務，引進專業(yè)機構和專業(yè)人才，不斷創(chuàng)新服務產品，逐步開展投、債、租、期、險等多樣化的金融服務。逐步打造成具有投資銀行職能的專業(yè)經營平臺。另一方面，以傳統(tǒng)信貸業(yè)務為基礎，依托農發(fā)行在農村基礎實施和農業(yè)產業(yè)化龍頭企業(yè)領域的優(yōu)勢地位，擴大各類金融服務產品在農村領域市場份額，逐步形成融資融物、股權投資、咨詢顧問、中介服務等多樣化的綜合金融服務平臺。
2.投資與信貸業(yè)務協(xié)同化經營。一是投資業(yè)務之間協(xié)同化經營。在政策許可范圍內，在不斷豐富投資業(yè)務產品的同時，針對各地的區(qū)域特點和優(yōu)勢，制定農發(fā)行投資業(yè)務的發(fā)展戰(zhàn)略，明確投資業(yè)務發(fā)展的重點和序列。在優(yōu)勢領域，對于投資條件成熟的客戶，優(yōu)先開展私募股權投資基金業(yè)務和金融租賃業(yè)務；對于不良貸款處置、貸款客戶之間的并購等，嘗試開展資產證券化，杠桿收購、債轉股等方面的投資業(yè)務；在農發(fā)行現(xiàn)有網點無法覆蓋區(qū)域，投資建立村鎮(zhèn)銀行；參與地方政府和融資平臺的債券發(fā)行等。此外，在農發(fā)行與中介機構合作基礎上，創(chuàng)新合作模式，與投資業(yè)務配套開展咨詢顧問業(yè)務。二是投資業(yè)務與信貸業(yè)務的協(xié)同化經營。要按照客戶和項目資源共享、服務功能互補、投貸結合的原則實現(xiàn)投資業(yè)務應與信貸業(yè)務的協(xié)同化經營。如通過信貸手段支持優(yōu)勢龍頭發(fā)展，具備上市潛質后投入Pre-IPO基金，通過投貸結合支持企業(yè)的IPO。企業(yè)上市后經營規(guī)模的擴大，又拉動對農發(fā)行的信貸需求。以PE方式介入平臺公司，既可以滿足銀監(jiān)會“做實平臺公司”的要求，充實項目公司資本金，同時又為農發(fā)行提供優(yōu)質的項目資源。將農發(fā)行重組貸款與PE方式結合，還能夠促進產業(yè)升級和農發(fā)行信貸結構的優(yōu)化。三是內部資源的協(xié)同化經營。農發(fā)行可利用多年來積累的項目評審技術和管理經驗，為投資業(yè)務提供技術支持。農發(fā)行完善的組織體系以及與地方政府、客戶建立的良好合作關系，為投資業(yè)務的項目營銷、項目管理等方面創(chuàng)造了良好的經營條件。投資業(yè)務在依托農發(fā)行管理資源的同時，也會更好地促進農發(fā)行自身業(yè)務的發(fā)展。
（三）投資與退出策略———優(yōu)勢互補，發(fā)展共贏
私募股權投資基金投資目的是通過投資對象企業(yè)價值的提高，在順利退出的基礎上獲得超額投資收益。因此，在確定股權投資策略的同時就必須充分考慮投資退出路徑。通過投貸結合支持優(yōu)勢產業(yè)化龍頭企業(yè)公開上市，是投資基金退出的理想方式。但對于農發(fā)行來說，實行IPO退出方式的投資對象有限。結合農發(fā)行服務領域特點，投資基金退出應重點考慮以下路徑：
一是產權交易市場回收。湖北省是國內產權交易市場的發(fā)祥地。省內各市現(xiàn)有10多家各種類型的產權交易機構。目前，湖北省擬以湖北省產權交易中心和武漢產權交易市場為基礎，組建華中聯(lián)合產權交易所，建立區(qū)域性產權產易市場?；鹜顿Y應積極支持產業(yè)結構調整升級和客戶經營結構調整相關項目，依托產權交易市場實行基金的順利退出。
二是投資項目回收。政府融資平臺的產權實際為地方政府，其項目決策、收益分配和資本運營受地方政府主導。對其股權投資后的效益無法直觀體現(xiàn)，從而給投資基金回收帶來不確定性。將基金作為項目資本金直接投入新設法人項目，只要項目成功，即可通過項目效益保證基金投資的順利退出。因此，基金投資項目應更多地參與新設項目法人的股權投資，減少對股權結構復雜的既有法人的股權投資。
三是項目回購。利用BT模式，對于水利等大型農業(yè)基礎設施項目和公益性項目投資。投資基金可與有實力的工程施工企業(yè)共同投入項目資本金，設立新設項目法人。通過項目融資取得農發(fā)行貸款，項目建成后，政府以財政資金和專項建設等資金回購項目。通過政府回購項目實現(xiàn)投資基金退出。如尋求與葛洲壩、清江、漢江等建設工程公司等大型水利施工企業(yè)合作，通過股權合作承接各類流域治理工程項目和大型水利工程整治項目建設，政府以水利建設專項資金回購工程，從而實行基金退出。農發(fā)行以項目融資的形式提供信貸支持，投資業(yè)務和融資相結合的方式，還可為農發(fā)行支持農村水利建設尋求新的路徑。
投資部務虛會匯報材料
今年，投資部在公司領導的關心指導下，根據(jù)年初下達的投資管理目標任務，在相關職能部門的配合幫助下，我部始終圍繞“一個中心、兩條主線”順利開展投資管理各項工作，基本完成了公司交辦的各項任務。首先，就部門本年度重點工作完成情況作簡要匯報；然后，重點闡述如何著眼當下，通過“四種結合”，加強現(xiàn)有項目跟蹤管理和過程評價；最后，就如何謀劃未來，通過“四個堅持”，對公司未來投資發(fā)展方向進行展望。
一、部門重點工作完成情況
根據(jù)交通集團投資戰(zhàn)略指導方向，結合公司自身投資可持續(xù)發(fā)展需求，我部始終堅持以“投資收益”為工作中心，同時緊抓并落實“確立投資項目管理考核制度和建立投資項目儲備機制”兩條工作主線。
1、堅持收益為本，努力提高對外投資收益實效
作為投資經營型企業(yè)和交通集團資金缺口的有益補充，公司目前已投資的12個項目預計年底收益超過4000萬元，投資收益90%以上集中在房地產經營利潤，其他來自于金融投資分紅、石油貿易收益以及時代傳媒現(xiàn)金分紅等（見附表）。
2、堅持制度為先，確立項目投資管理考核制度
根據(jù)國資委和交通集團項目投資管理的具體要求，結合 公司對外投資項目具體特點，在對外借鑒投資管理考核成熟經驗和對內征集各部門意見后，投資部牽頭草擬了《南京交通 公司投資選擇及考核評價體系（征求意見稿）》（簡稱“投資考核體系”），基本搭建了公司對外投資的組織機構、審批程序、監(jiān)督管理、后評價、投資處理以及對外投資考核體系基本框架，對外投資管理考核實施細則有待進一步完善。實踐中，我部也在不斷探索投資項目跟蹤管理的具體措施，一方面，每月定期采集投資項目公司的經營管理情況；另一方面，以季度投資例會的形式（先后在金基通產和石油公司成功召開了兩次季度投資工作例會）建立健全了對外投資項目的常態(tài)聯(lián)系機制，保證了投資項目公司和 公司聯(lián)絡渠道的暢通，以供公司領導和集團相關部門及時掌握項目投資進展情況。
3、堅持項目為源，建立投資項目儲備機制
立足現(xiàn)有成熟投資項目，適當擴大成熟 投資規(guī)模，基本做到了每季度至少儲備一個投資項目并在公司內部通過初步審核。首先，立足當前投資 ，適當增加投資收益穩(wěn)定且高收益房地產項目，完成了小粉橋、楊莊保障房以及代建拆遷項目的投資可研，并參與了項目公司組建工作；其次，持續(xù)關注金融 ，對紫金信托、小額貸款、源昌擔保公司和中金 整合基金等金融類股權投資項目進行了項目調研和可研分析，目前，正在進行擔保公司的盡職調查；再次，會同集團相關部門和相關機構，對北斗導航衛(wèi)星項目、出租車營運項目、中國彩棉集團、奇瑞汽車股份公司等進行了前期調研工作，其中，由市經信委牽頭的北斗導航衛(wèi)星項目已經完成實地調研，項目可研論證有待進一步加強，該項目江蘇平臺公司的組建方案正在積極籌備，同時出租車項目也在積極努力爭取。
此外，我部還加強了與金融機構的聯(lián)系和交流。一方面，與南京銀行、南京證券、紫金信托、國海證券、中金公司等多家金融機構建立了動態(tài)聯(lián)系機制，并定期開展交流，積極探索合作機制；另一方面，積極主導了公司投資業(yè)務的培訓工作，邀請了德邦證券、國海證券等券商保薦代表來公司開展企業(yè)上市、廣告資產運營等知識講座，一定程度上提高了對上市融資等投資業(yè)務的認知度。
當然，我們的工作尚存在諸多問題和不足，主要體現(xiàn)在工作主動性有待提高，自主投資項目有待挖掘，項目可研論證水平有待提高，投資管理考核體系的指標細化和實際操作性有待進一步加強等。
二、著眼當下，做好“四種結合”，切實加強項目跟蹤管理和過程評價
項目跟蹤管理是對投資項目組織實施事前、事中和事后各個管理階段的重要環(huán)節(jié)和控制要點進行動態(tài)管理與監(jiān)督，過程評價是指整個項目周期對項目每一環(huán)節(jié)（一般包括項目立項、可研、貸前咨詢與評估、跟蹤監(jiān)督與事中評估以及后評估這五個前后銜接階段）進行評價。項目跟蹤管理和過程評價是全過程、動態(tài)化的管理，兩者是相輔相成的，目的是一致的，即主動管理、加強引導、增進溝通，避免違法行為產生，是不斷完善管理手段、提高投資收益的重要保證。
自公司確立“投資收益型”戰(zhàn)略定位以來，在國資委和交通集團投資管理戰(zhàn)略指導下，結合公司項目管理實際操作經驗，構建了項目外派人員聯(lián)系機制和投資工作例會機制，打下了扎實的項目立項和可研工作基礎，但隨著投資項目不斷增多， 類別不斷延伸，投資規(guī)模不斷增加，投資管理模式從“合投”逐步向“單投”、“牽投”逐步轉變，項目跟蹤管理和過程評價管理的制度性、動態(tài)性、全面性、及時性、準確性有待進一步加強，以下就制度確立、組織構建、手段完善等方面的思路做簡要闡述：
1、現(xiàn)實和前瞻相結合，建立健全投資管理框架制度
立足現(xiàn)有項目管理實際，留足未來 投資發(fā)展空間，在公司《投資考核體系》整體框架下，單列并明確跟蹤管理和過程評價兩個制度，深化三個“確定”：一是管理（評價）階段確定，包括項目可行性研究完成并組織實施，直至投資收益期結束后的各個環(huán)節(jié)；二是原則確定，做到“四要”：要以投資管理為主線，體現(xiàn)股東地位；要以投資程序為依據(jù)，體現(xiàn)宏觀管理；要以 特點為差別，體現(xiàn)機制靈活；要以掌握情況為宗旨，體現(xiàn)過程控制。三是任務確定，做到“三性”，即抓重點環(huán)節(jié)和管全方位的全面性，掌握情況、發(fā)現(xiàn)問題、解決問題的及時性以及確保情況掌握的準確性。
2、主導和借力相結合，提高投資管理專業(yè)水平
一是自身主導和借助外力的結合，提高投資管理專業(yè)水平。不僅是項目前期的盡職調查，在項目組織實施事中、事后的跟蹤管理，包括中期評價和后評價過程中，都要充分借助第三方力量，一方面是長期合作的專業(yè)咨詢機構，另一方面是集團正在搭建的專家?guī)炱脚_，增強項目管理專業(yè)性，提高自身運作管理水平，全過程為項目管理保駕護航，減少項目風險。二是建議對應“投資決策委員會”，嘗試搭建“項目跟蹤管理小組”或“全過程評價小組”，明確職責，構建專家級組織保障機制，確保管理評價具體落實到位。
3、內管和外評相結合，加強項目管理全面性
一是多層面渠道溝通，加強項目管理信息反饋及時性和信息收集準確性。一方面，主動加強與集團相關部門的聯(lián)系，及時掌握集團投資戰(zhàn)略發(fā)展動態(tài)；另一方面，與項目公司形成良好信息反饋機制，第一手了解項目進展情況。
二是加強外派人員和投資項目的雙重管理。外派管理人員即是項目投資代表，也是項目實際聯(lián)系人，對外派管理人員的管理要做好“內部考核和外部評價”兩結合：一方面完善項目外派人員管理條列，加強公司自身對外派管理人員的內部考核；另一方面，建議設計《外派管理人員評價表》，定期發(fā)給項目公司獲取對外派管理人員反饋意見，作為考核重要依據(jù)。對項目的跟蹤管理，建議可通過設計《項目跟蹤管理卡》和《項目跟蹤管理情況公示表》，定期收集項目進展情況，作為項目過程評價的依據(jù)。
4、差異和流程相結合，逐步完善投資管理手段
一是要根據(jù)不同管理模式進行差異化管理。公司 投資跨度大，管理模式多樣，有直接參與管理（如房地產），也有不參與管理，只負責投資和固定回報收益（如金融類）項目，跟蹤管理方面，具體主要體現(xiàn)在設計不同的管理階段、關鍵環(huán)節(jié)、控制要點和管理流程；全過程評價方面，主要體現(xiàn)在項目周期五個階段設計不同的過程評價指標體系。
二是建議借鑒較為成熟的 投資基金投資管理流程，加強項目流程化管理，規(guī)范投資管理行為，提高投資管理效率。例如，投資管理操作流程設計具體包括投資決策權限、投資決策操作流程、投資后管理和風險管理。首先，投資決策操作流程可設計為：項目收集－項目初步篩選（直接篩選）－項目調查（盡職調查）－項目再篩選（一般篩選）－項目評估－辦公會審議－談判（投資設計）－辦公會再審議－對擬投資項目審議（投資決策委員會審議）－投資決策審批－簽約－合同執(zhí)行；其次，投資后管理流程包含投資后管理分工和投資后管理負責人。投資后管理包括監(jiān)督管理、管理咨詢、投資退出設計與實施（IPO、企業(yè)回購、收購或合并收購、破產清算）、分階段投資項目或企業(yè)的投資后管理、追加投資管理。然后，風險控制可以包括：建立合理的風險控制體系、建立健全風險評估指標體系（技術風險、企業(yè)家風險、企業(yè)風險、金融風險、環(huán)境風險），實施嚴格的投資前和投資后的風險評估機制。
三、謀劃未來，立足“四個堅持”，合理規(guī)劃投資發(fā)展方向
目前，從外環(huán)境來看，世界政治經濟增長前景依然黯淡，國內宏觀調控政策依然趨緊，地方投融資平臺資金壓力依然嚴峻，對外自主投資監(jiān)管依然從嚴，集團對外投資無論是戰(zhàn)略上，還是戰(zhàn)術上，都提出了迫切的需求和更高的要求。
作為二級投融資平臺的 自身而言， 自有存量資產規(guī)模一般、自有投資體量較?。昃顿Y不超過1億元），投資收益規(guī)模難以大幅增長，主業(yè)反哺貢獻極為微弱。如何既要“穩(wěn)步發(fā)展”，又要“輔業(yè)優(yōu)質”，則要以集團對外投資戰(zhàn)略為指導，具體要做到“四個堅持”，通過“投多、投對、投狠”，最終達到“優(yōu)質”目標。
1、戰(zhàn)略上，堅持“投資收益”為中心
根據(jù)“主業(yè)突出、輔業(yè)優(yōu)質”的 發(fā)展要求，堅持“投資收益”一個中心，收益是“輔業(yè)優(yōu)質”關鍵衡量標準。根據(jù)國資委最新調整的集團主業(yè)范圍，集團主業(yè)包括鐵路及綜合樞紐、高速公路、過江橋隧、商貿物流、土地收儲與房地產五塊，因此，“輔業(yè)優(yōu)質”則是要做到交通相關 和收益型股權投資的優(yōu)質，也就是要努力提高輔業(yè)的投資收益。
2、戰(zhàn)術上，做到“投多、投對、投狠”
一是堅持投資和經營兩個抓手，做到“投多”
根據(jù)集團“投融資和資產經營管理并重”的投資管理要求, 加之集團自身資本金嚴重緊缺， 投資的資金來源主要體現(xiàn)在如何增加 資產規(guī)模，形成資金資產化－資產資本化－資本證券化的投融資循環(huán)機制，逐步依靠自身融資實力，擴大投資規(guī)模，提高投資收益，即“多多益善”。具體策略有：首先，積極爭取集團部分可經營性資產托管，增加 資產規(guī)模；其次，將上繳集團后剩余的資產經營收益連同資產本身一起打包，通過資產證券化進行融資；再次，將資金投向收益較高的 ，形成穩(wěn)固現(xiàn)金流，作為資本利息重要支撐。
二是堅持投資收益結構優(yōu)化組合，做到“投對”
通過高收益、一般收益和潛在收益項目的股權投資比例調控，堅持高收益和固定回報結合、長投和短投結合、“合投”與“單獨投”結合的最佳投資組合，努力實現(xiàn)效益最大化，做到項目不僅“投對”，更要“投好”，具體實施步驟有：
首先，對高收益（房地產）項目，未來2-3年仍繼續(xù)加大投資規(guī)模，大幅提高收益規(guī)模。
其次，對一般性收益（加油站、廣告等傳統(tǒng)交通 ）項目，加大資源重新整合，在未來1-2年探尋 投資基金資源整合的聯(lián)合，拓寬經營收益路徑，爭取第三年實現(xiàn)成本遞減、收益遞增的收益規(guī)模高點發(fā)展態(tài)勢。
再次，對潛在收益（金融、能源、傳媒等股權投資）項目，未來1-2年逐步增加項目儲備（每季度保證一個項目儲備）；未來2-3年，適當延伸 類別，逐步增加金融和傳媒 的股權投資比例，并儲備新興能源等國家重點扶持 ；力爭第三年實現(xiàn)資本市場上市突破。
最后，對收益低下項目，在未來2-3年，根據(jù)協(xié)議退出機制，逐步清理并退出股權。
三是堅持資本效益最大化，做到“投狠”
在現(xiàn)有 投資規(guī)模增大、 投資跨度增加、投資收益穩(wěn)步增加的情況下，逐步過度到資本市場，鑒于目前國有投資程序重于效益的客觀環(huán)境，建議操作如下：
首先，從單純資本股權投資角度，嘗試直接投資信譽高、專業(yè)強的 基金，謀求資金潛在放大效益，如 整合基金的pre-IPO投資模式。
其次，從資源整合聯(lián)合上市的角度，未來2-3年，嘗試與成熟的創(chuàng)業(yè)（ ）投資基金聯(lián)合，將 自有資源和基金擬上市資源進行有效整合，通過IPO股權退出、股權收購或合并收購等多種退出機制，取得資源性整合上市收益。
現(xiàn)代意義的PE投資在中國不足10年歷史,我們在疑問:國內PE投資規(guī)模究竟如何,較之國外還有多大差距;而創(chuàng)業(yè)板的推出,引發(fā)了“PE投資熱潮”,我們在思考:除了高收益,創(chuàng)業(yè)板對PE產業(yè)發(fā)展有何促進作用;券商作為新型主體參與直投業(yè)務,我們在猜測:“保薦+直投”的業(yè)務模式,是否能在國內激烈的PE產業(yè)競爭中占據(jù)一席之地。
中國特色“PE產業(yè)模式”開始起航
全球PE產業(yè)在進入21世紀經過短暫的蕭條后穩(wěn)步發(fā)展,融資額及投資金額從2004年開始大幅度提高,2006年基金募集增長率全年上漲49.68%,分別達到區(qū)間內最高值。自2006年開始,投資額及資金募資額增速放緩,但總規(guī)模維持進一步擴大趨勢。
國內PE從2005年開始,受益于股權分置改革、A股IPO的重新啟動,國內PE投資驟然間獲得迸發(fā)式的發(fā)展,到2007年投資數(shù)量及投資金額都創(chuàng)下歷史新高,2008金融危機導致PE市場形勢直下,無論是募資、投資還是退出都嚴重受阻,PE產業(yè)在艱難中尋求成熟的發(fā)展模式。隨著2009年IPO的重新啟動、創(chuàng)業(yè)板的開啟,國內PE產業(yè)進入爆發(fā)式增長階段。
PE產業(yè)鏈的類型選擇與國際機構存在明顯差異
PE投資包含各個階段:種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴展期、成熟期、Pre-IPO以及PIPE。
階段選擇上,國內私募股權機構側重于投資處于擴張期、獲利期的企業(yè),投資家數(shù)及投資金額都占有絕對多數(shù)比例,這與國際慣例接近,重點關注已經具備一定規(guī)模的成長性企業(yè)。
資本類型上,并購基金是國外成熟的股權投資公司主要的資本類型,2007年并購基金份額占71%,而成長性投資僅占17%;而國內機構以成長投資資本(Growthcapital)為主,自2008年開始平均每季度投資份額占74.51%,PIPE占19.78%,而并購形式僅占5.71%,這主要是受制于自身企業(yè)管理及資產組合能力的不足。
中國特色的PE期待跌宕起伏后的明朗
1992年,IDG技術創(chuàng)業(yè)投資公司,這是第一家進入中國市場的美國風險投資公司。2009年以來,創(chuàng)業(yè)板的開啟,為中國私募股權投資提供了良好的退出渠道,使PE產業(yè)迅速發(fā)展。到2010年上半年結束,內外資投資規(guī)模實現(xiàn)了短期平衡,未來國內PE發(fā)展在即。
行業(yè)投資:PE機構傾向于對傳統(tǒng)行業(yè)投資,制造業(yè)、能源、食品飲料等屬于重點投資范圍,農林牧漁近年成為新的投資熱點;服務業(yè)投資熱度不減,受益于金融、醫(yī)療健康、物流等行業(yè)的投資份額貢獻,使服務業(yè)的投資金額明顯超出其他兩大類;IT行業(yè)作為高收益、高風險的代表,是典型的風險投資對象,但PE投資涉獵相對較少,不過今年上半年顯示其投資比例同比增加30%。
地區(qū)投資:根據(jù)統(tǒng)計資料顯示,PE投資也顯示出一定的地域偏好,經濟發(fā)達地區(qū)明顯占據(jù)更大的投資份額,主要包括北京、上海、江蘇、廣東(包括深圳)等省市。
中外投資份額:2008年以來,外資PE機構在我國依然顯示出絕對的成熟性,投資案例數(shù)量多于中資機構,投資金額則更加遙遙領先,即使在2009年投資案例數(shù)量中資機構超過外資的情況下,總投資金額也僅僅為12%,而外資占到87%;今年上半年的數(shù)據(jù)顯示,中資機構已經全面趕上,在國內PE投資領域基本達到了與外資分庭抗禮的程度,這也充分說明了近年來我國PE投資的快速發(fā)展情況。
退出:私募股權投資退出方式主要包括IPO上市、股權轉讓和清算等三種,IPO因為其收益率最高一直以來都是退出方式的首選。2008年PE投資在退出方式上75%以上選擇了上市,而2009年也達到了51%;限于IPO條件較難滿足,以股權轉讓方式退出也占據(jù)很大比例。
IPO退出市場:2010年上半年,國內共有212家企業(yè)完成IPO,其中80家具有VC/PE背景。其中境內上市企業(yè)為172家,境外上市40家,分別占比81.1%、18.9%;境內外融資規(guī)模分別為2119.74億元、288.77億元,占比88%、12%。這一數(shù)據(jù)一方面說明了國內目前上市渠道的暢通,建立了包括主板、創(chuàng)業(yè)板、中小板、代辦股份轉讓系統(tǒng)、中關村科技園區(qū)非上市股份報價轉讓的多層次的資本市場體系;另一方面也凸顯了目前國內IPO高市盈現(xiàn)狀,不過是否存在泡沫還有待進一步研究證實。
未來發(fā)展:產業(yè)投資基金將在未來很長時間繼續(xù)發(fā)揮主導作用,圍繞產業(yè)基金的改革將循序漸進的開展。
存在問題:產業(yè)基金系各級政府作為牽頭人引資并占大部分股權,身負過重的行政色彩,帶來了諸如高層行政任命違背“專家理財”、尋租行為、“地方保護”、對于法律法規(guī)的制定難以做到公正等問題。
改革之路:一方面產業(yè)基金要繼續(xù)發(fā)揮對于產業(yè)扶持的作用;另一方面產業(yè)投資基金勢必要經歷一場“國退民進”的革命,建立市場化的民營私募股權基金,使民營資本、外資得以充分發(fā)揮在公司治理、投資效率方面的優(yōu)勢,這對于產業(yè)轉型和區(qū)域經濟的發(fā)展有至關重要的意義。
以外資私募為示范,建立市場化的民營私募股權基金,形成品牌化。私募股權基金之所以在美國取得長足發(fā)展,重要原因是建立了自身的品牌和信譽,如黑石、高盛等。
策略:以成熟的機構為示范,結合自身優(yōu)勢,明確市場定位,專注于自身有優(yōu)勢的領域進行投資;設立長期發(fā)展戰(zhàn)略,擴大投資領域廣度,形成包含各種專項投資基金的私募集團,保證單一領域的投資深度,注重每一個項目的質量,建立良好市場形象;完善服務,利用自身經驗和廣泛的人脈為企業(yè)經營和公司治理提供策略性建議和附加服務。加強同業(yè)間聯(lián)系合作與兼并。借助創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會平臺,廣泛開展業(yè)內合作,合作中積累更多的投資經驗,更重要的是實現(xiàn)行業(yè)內的合并,不僅可以提高小型私募的業(yè)務能力、擴大資產規(guī)模,還可以進一步使大型私募基金開展兼并從而提高競爭能力。
券商直投作為“最陽光的私募”將會異軍突起,在中國的PE投資市場占據(jù)重要地位。自2007年9月證監(jiān)會啟動證券公司直接股權投資業(yè)務試點以來,有29家券商取得直投業(yè)務資格,其中19家已經成立全資直投子公司。截止目前,券商背景的股權投資資金近300億進入市場,雄厚的資金實力、暢通的融資渠道、廣泛的項目來源、“保薦+直投”的優(yōu)越性等都決定了券商直投將可能引領市場。
國內私募彰顯自身特點
國內私募股權投資公司形式較為復雜,按照資金來源不同,包括國有資金主導的基金、地方及民間創(chuàng)投型基金、券商背景型公司等;各個類型又因為中外資金比例不同分為其他形式。(見表1)
中科招商
―行政與市場的結合典范
目前,我們認為中科招商是行政資本與民間資本結合的典范,即保證了投資路線的正確性,又充分利用了市場化的投資策略,形成了較為明顯的風格。
出資方面:管理團隊控股管理公司,并與基金股東互相持有股份。
激勵約束方面:2%管理費+25%增值提成,虧損彌補+淘汰機制。
投資權限方面:管理公司董事會與投資基金董事會雙重決策機制。
根據(jù)測算,自2003年以來,總投資金額105000萬元,已實現(xiàn)收益157500萬元,平均資產收益為150%,年均收益為21.43%。
已上市項目:賽為智能、中青寶、彩虹精化、數(shù)碼視訊和鋼研高納。
聯(lián)想投資―民間資本的招牌
自身特色:以聯(lián)想控股為依托,提供增值服務、利用項目源。注重成長期投資,由“VC“到“VC+GC” (即成長資本)。
專注中國項目,少量涉獵海外的中國項目,單個項目累計投資額不超過1500萬美元。不絕對控股,持股比例額一般為10%―30%。
已上市項目:包括卓越(亞馬遜收購)、展訊通信、陽光紙業(yè)、文思信息、宇陽科技、中訊、林洋新能源和科大飛訊。
弘毅投資
―從民資到外資的蛻變
弘毅投資成立于2003年,是聯(lián)想控股旗下另一個從事股權投資及管理業(yè)務的公司,目前管理著一只人民幣基金和四支美元基金,總規(guī)模超過200億元人民幣。弘毅人民幣基金由聯(lián)想控股作為發(fā)起人,全國社?；鹱鳛橹饕顿Y人;弘毅美元基金主要投資人來自北美、歐洲、亞洲等著名投資機構。弘毅投資通過組建投資業(yè)務團體和咨詢業(yè)務團體,運用北京和香港兩個運作平臺,致力于與被投企業(yè)團體共同創(chuàng)造價值,幫助企業(yè)實現(xiàn)行業(yè)領先地位。
弘毅特色:“增值服務,價值創(chuàng)造”,重投后管理。主戰(zhàn)國企,重成熟企業(yè)?；鸱绞侥假Y,從民資到外資蛻變。
已上市項目:中聯(lián)重工、物美商業(yè)、林洋新能源、先聲藥業(yè)和中國玻璃。(見圖)
國際私募成熟度高
國外私募股權投資基金的類型主要包括獨立型基金、附屬基金及半附屬基金三種。
獨立型基金:從各種不同渠道籌集資本,由富有經驗的基金管理人代表投資者進行利益管理,并取得每年固定的管理費和超過約定資本收益以上一定份額的報酬。
附屬基金:是一些有實力的獨立型基金的大型投資機構為了獲取更高收益,不投資到獨立型基金,而是自己成立獨立的機構來進行投資,一般不需要對外募集資金,多數(shù)作為大型機構的分支機構,只管理母機構的資金。
半附屬基金:前兩種基金的組合,一些大型投資銀行及咨詢公司旗下的直接投資部門可以歸為此列,不僅管理母公司的資金,而且將基金管理作為母公司的一項業(yè)務和重要收入來源,通過對外募集來成立更大規(guī)模的基金。(見表2)
高盛
―私募股權投資的產品超市
131年歷史的高盛集團其私募股權投資發(fā)展有20余年,期間共組織投資基金35只(不包括作為有限合伙人或普通合伙人而參與其他的基金),管理資金規(guī)模達到1114.77億美元以上。
高盛私募股權投資形式完備,在多個領域提供私募股權投資產品,真正稱得上“產品超市”。借助其投行水平,高盛從2001年開始已在我國開展直投業(yè)務,所投資企業(yè)大部分實現(xiàn)了海外上市,是最早在中國開展“直投+保薦”模式的國際投行,其發(fā)展路徑也成為了國內券商效仿的典范。
黑石―收購之王和賺錢機器
從40萬美元開始,截止2007年5月21日上市前,黑石集團管理的資產規(guī)模已經達到884億美元,其發(fā)展速度之快顯而易見。
黑石采用合伙人制度,其中私募股權有限合伙人94%是機構投資者,這樣就保持了基金的穩(wěn)定性,從而保證其長期投資的理念。同高盛一樣,管理的基金形式完備,不同的是,黑石傾向于大規(guī)模的進行收購重組,形成具備世界競爭力的企業(yè)集團,投資規(guī)模巨大,如收購EOP、希爾頓酒店、杜莎集團等,投資金額之大嘆為觀止。
2007年5月20日,中投以30億美元投資黑石。自1987年至2010年3月21日,旗下基金在各行業(yè)共投資了141個獨立的項目,總交易金額達到2890億美元,并建立了獨立的資源池。截止目前在中國投資項目較少,但高達30億美元的人民幣基金未來將主戰(zhàn)國內市場,隨著政策的進一步開放,屆時會不會在中國出現(xiàn)如收購EOP這樣的大手筆將可想而知。
創(chuàng)業(yè)板開辟國內PE投資市場新空間
2006-2008年全球PE投資中美國和中國各自平均所占比例為:62%、2.61%,這一數(shù)據(jù)反映了國內PE投資市場與國際成熟市場存在的明顯差距。主要原因包括兩個方面:“進”―投資主體缺乏,未能通過基金形式有效的實現(xiàn)社會閑散資金集中形成規(guī)模,供求的信息不對稱;“退”―主板IPO渠道關閉且上市條件高、缺少中小企業(yè)上市平臺,單一的股權轉讓形式退出收益率低;因此,私募股權投資退出機制是一個項目實現(xiàn)收益的最后步驟,也是整個產業(yè)鏈最關鍵的地方。一般的退出方式包括股權轉讓、IPO和破產清算。在2009年的PE投資項目中,有50.38%的項目選擇了通過IPO上市來完成退出,對于高收益的追逐使IPO成為了PE項目退出的首選。
而創(chuàng)業(yè)板的推出,對于私募股權投資來說無疑是巨大的利好,PE投資項目傾向于具有高成長性的高科技產業(yè),如軟件與服務、醫(yī)療保健等,創(chuàng)業(yè)板的推出為這些中小企業(yè)提供了上市平臺,從而為PE投資主體提供了退出的機會。2009年投資機構成功退出的企業(yè)有66家,通過創(chuàng)業(yè)板上市29家、中小板上市18家、境外上市19家,創(chuàng)業(yè)板上市占到了44%,充分顯示了創(chuàng)業(yè)板開辟對于我國PE投資產業(yè)的促進作用。
之所以創(chuàng)業(yè)板的推出帶給了PE市場巨大的發(fā)展空間,主要是由于其存在的比較優(yōu)勢決定的。
相對于主板市場而言,上市條件更為寬松;PE投資對象主要是具有成長性的高科技產業(yè),軟件與服務、醫(yī)療保健等企業(yè)類型屬于重點投資項目,這些企業(yè)共同特點就是高成長性、小規(guī)模,因此要達到主板上市條件是很困難的,因此創(chuàng)業(yè)板的推出對于提供退出渠道、發(fā)展PE產業(yè)具有重要意義。
相對于海外上市而言,除了存在上市條件外的優(yōu)勢,更重要的是沒有監(jiān)管限制;海外上市―即“紅籌模式”在監(jiān)管層面經歷了曲折的發(fā)展過程,從自由―管制―禁止―重回管制,使國內外私募股權投資機構在我國的投資對象海外上市之路逐漸被商務部嚴格監(jiān)管,這一退出渠道很難在繼續(xù)維系。而創(chuàng)業(yè)板完全沒有這些嚴格的監(jiān)管要求,且因為市場的狂熱導致收益空前倍增,平均市盈甚至超過百倍,選擇創(chuàng)業(yè)板已經成為首要選擇。
目前,許多國際大型私募機構都組建了人民幣投資基金,很大程度上因為創(chuàng)業(yè)板退出方式的優(yōu)越性。
根據(jù)部分已公布投資金額、持有股數(shù)的項目,綜合考慮股價、股利分配政策等因素,除去一個最高收益(中青寶),45家機構所投資的項目隱含收益率平均值為1079.22%;根據(jù)深交所關于創(chuàng)業(yè)板首發(fā)原股東限售流通的規(guī)定,并綜合考慮投資期限,初步計算出平均年化收益率為323.25%,收益率之高顯而易見。
從創(chuàng)業(yè)板PE“投資―收益”來看,除了少數(shù)項目帶來幾十倍,甚至上百倍的收益,多數(shù)項目收益率為5-10倍之間。因此,我們認為無論從短期還是中長期來看,創(chuàng)業(yè)板的推出不僅給私募股權投資機構帶來了豐厚的收益,更重要的是提供了退出渠道,其深遠意義溢于言表。當然,目前的PE熱潮的確引發(fā)了創(chuàng)業(yè)板估值泡沫,還有待于理性的價值回歸。
券商直投路在何方
了解了國內外各種類型的私募股權投資機構,而對于國內券商這一新型投資主體則是我們需要重點研究的對象,因為其規(guī)范性、獨立性、透明性等特點,一致被業(yè)界評為“最陽光的私募投資主體”,那么券商開展直投業(yè)務是否有其優(yōu)越性?是否能形成市場競爭力?
自2007年9月證監(jiān)會啟動證券公司直接股權投資業(yè)務試點以來,有20家券商取得直投業(yè)務資格。其中19家已經成立全資直投子公司。
除了成立全資子公司,券商還通過合資成立基金管理公司、募集產業(yè)投資基金的形式參與私募股權投資,目前已有7家基金管理開始投資或在建,其中3家為券商參股,4家為券商直司參股基金。
同時,直投政策環(huán)境逐漸開放,法律依據(jù)“從無到有”,券商設立直司條件明朗化,直投子公司經營范圍初定。
開展直投業(yè)務的優(yōu)勢和劣勢
資產規(guī)模上,短期劣勢,長期來看優(yōu)勢明顯。根據(jù)15%限制率測算上市券商最高直投金額,目前已設立直司的10家上市券商的最高投資限額為246.1億元,平均單家公司的投資額為24.61億元;而我們發(fā)現(xiàn)國內外代表性的投資機構管理資產規(guī)模普遍超過了這一水平,一般達到100億元以上,國外如黑石等甚至達到了近千億美元;充分說明了在規(guī)模上券商開展直投業(yè)務與專業(yè)投資基金相比存在明顯差距。
但同時,直司以券商為背景,可以充分利用其服務對象和廣闊的融資渠道,一旦政策法令松動,允許對外募集資金擴大資產規(guī)模,必然能迅速壯大,所以從長遠來看券商開展直投業(yè)務在資產規(guī)模上存在優(yōu)勢。
其他方面,喜憂參半,目前可最大化利用自身優(yōu)勢。專業(yè)優(yōu)勢,借助內部研究及投資銀行團體專業(yè)意見;退出優(yōu)勢,“保薦+直投”模式,借助券商承銷保薦的資格,利用IPO和兼并收購等方面的經驗,更易獲得被司認可;本土化優(yōu)勢,更貼近國內資本市場,對國內市場的運作細則、法律規(guī)范更理解深入;規(guī)范性、獨立性,堅持獨立子公司的運作模式,一舉一動處于公開監(jiān)管之下,更易得到被投資企業(yè)信任;客戶多、服務全,依托證券業(yè)務平臺,能在全國范圍內共享客戶資源,而且還能提供企業(yè)治理以外的其他如投資顧問咨詢等增值服務。
但同時,證券公司在股權投資領域與專業(yè)的股權投資基金相比略遜一籌,作為新的業(yè)務,所面對的投資流程不同、關注的決策指標不同、面臨的風險不同;另外,券商直司以金融服務為背景,在企業(yè)管理方面缺乏專業(yè)人才及實際經驗,若被投企業(yè)希望獲得更多投資以外的價值創(chuàng)造,則明顯存在比較劣勢;對于國內好的企業(yè)謀求海外上市,本土證券公司與具有海外背景的創(chuàng)業(yè)投資基金相比存在劣勢。
總體來看,券商開展直投業(yè)務還是具有自身特點。擁有專業(yè)性、規(guī)范性、投行業(yè)務背景、資源廣泛、融資暢通等優(yōu)勢,在未來如果政策松動,得以擴大資產規(guī)模,并引進專業(yè)的企業(yè)管理人才以提供增值服務,我們認為在直接投資領域券商具備很強的競爭能力。
各路券商爭相出動,路在前方
（試行）
第一章 總則
第一條 為了進一步規(guī)范杭州某某投資管理有限公司（以下簡稱“公司”）作為私募基金管理人的投資行為，保障投資資金的安全，實現(xiàn)各基金合伙人的最大化利益，根據(jù)相關法律法規(guī)及資管集團相關制度，結合公司實際情況，特制訂本辦法。
第二條 本辦法所指投資，是指私募基金管理人通過運用非公開方式所募集的資金，進行股權投資，謀求股權增值后轉讓獲利的經營行為。
投資方式包括但不限于：
（一）增資入股；
（二）股權受讓；
投資內容及方向包括但不限于：
通過從事對以國內長三角、珠三角為重點區(qū)域的具有良好發(fā)展前景和退出渠道的現(xiàn)代服務、生物醫(yī)藥、新能源、新材料、環(huán)保節(jié)能、先進制造業(yè)等領域的企業(yè)進行股權投資。
第三條 本辦法適用于本公司。
第四條 投資應以市場為導向，以效益為中心，以集約化經營為手段，須堅持以下三大原則：
（一）合法性原則：確保擬投資項目以及投資方式符合中華人民共和國法律法規(guī)規(guī)定；
（二）謹慎性原則：提高風險防范意識，單個項目的投資規(guī)模應當與各管理的基金的資產總額相適應，原則上不超過資產總額的20%；
（三）效益性原則：促進資產有序運作和資源有效配置，提升資產質量，提高投資收益，確保投資效益最大化。
第五條 公司投資理念：主動投資收益良好、現(xiàn)金流穩(wěn)定、具有較大發(fā)展空間的節(jié)能、環(huán)保、健康、先進制造業(yè)等戰(zhàn)略性新興產業(yè)，適當參與團隊優(yōu)秀、技術領先的高科技、高成長初創(chuàng)企業(yè)，最終構建一個主業(yè)突出、布局合理、回報良好、周期平衡的可持續(xù)發(fā)展的投資業(yè)務體系。
第二章 組織機構
第六條 投資決策委員會（以下簡稱投決會）是公司的投資決策機構。依據(jù)《公司章程》，負責對公司基金投資、項目投資及退出等相關事項進行決策，給出決策意見。
第七條 投資管理部是公司投資管理的職能部門，其主要職責是：負責公司未來發(fā)展和投資戰(zhàn)略研究；負責公司投資項目的市場開拓、策劃、論證、實施、項目退出；負責投資信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)、信息錄入、管理工作等。
第八條 風險控制部是公司風險管理的職能部門，其主要職責是：對公司投資項目調查結果進行風險控制；共同參與盡職調查工作；負責投資項目的投后管理；分類處理投資項目的風險預警信息等。
第三章 投資流程
第九條 項目篩選
投資管理部負責項目市場開拓、項目信息收集；投資經理對有意向的項目進行初步調查，做出初步篩選。
第十條 項目立項
投資經理認為有必要對項目進一步調查的，由經辦投資經理編制《項目立項審批表》（附件一），報部門經理審批后上報總經理，同意后完成立項。
第十一條 項目調查
經批準立項的項目，由投資經理提出方案并報投資管理部經理批準后成立項目小組。項目小組至少由一名項目負責人、一名調查輔助人組成，根據(jù)項目實際情況，選擇配備法務和財務專業(yè)人員。
項目負責人應由具有專業(yè)勝任能力的人員擔當。項目小組應在項目立項后15日內完成項目盡職調查工作。
項目負責人根據(jù)擬投資項目材料和盡職調查結果，撰寫《項目投資建議書》（附件二）。
風險控制部根據(jù)投資管理部提交的《項目投資建議書》對擬投資的項目進行全面的風險調查與評估，根據(jù)實際需要參與重大項目的實地盡職調查工作及投資方案設計、談判工作，撰寫風險評估報告，給出風險評價意見。
第十二條 投決會決策
投資項目完成項目盡職調查后，由投資管理部將《項目投資建議書》等材料提前2個工作日提交投決會各成員，召集投決會，根據(jù)投決會議事規(guī)則進行審議表決，并出具《投決會評審意見表》（附件三）。
第十三條 項目投資
經批準的擬投資項目，由投資管理部負責辦理投資事宜，項目小組及其他部門進行協(xié)助。
第十四條 擬投資項目因故未能正常投資的，公司應將該情況及時通報投決會，并出具《項目撤銷表》（附件四）以備查閱。
第十五條 項目投資完成后，項目小組將該項目全流程相關文件及重要資料建檔成冊，移交綜合管理部統(tǒng)一保管。
第四章 投后管理
第十六條 項目完成投資后，由投資項目負責人和風險管理人員共同組成投后管理小組，專人對接投后管理工作，定期整理、匯總、形成投后管理報告等材料提交本級審計風控部。
第五章 投資退出
第十七條 項目主體應根據(jù)被投資公司發(fā)展狀況，制定相應的退出方案并出具《投資項目退出意見表》（附件五）。
第十八條 經投決會通過的投資退出方案，由投決會授權投資管理部具體實施。
第十九條 投資項目成功退出后，投資管理部向公司總經理提交項目總結報告，經總經理核查后通報董事會，同時備案留查。
第六章 附則
第二十條 本辦法由投資管理部負責解釋。
第二十一條 本辦法如有與相關法律、法規(guī)和集團有關規(guī)定相抵觸的，以相關法律、法規(guī)和集團有關規(guī)定為準。
第二十二條 本辦法所規(guī)定之投資全過程與投資管理信息系統(tǒng)結合使用，如與信息系統(tǒng)之要求不符，以本辦法為準。
第二十三條 本辦法自公司董事會審議通過后實施。
附件（可根據(jù)具體業(yè)務指引或規(guī)范做調整）：
1.項目立項審批表
2.項目投資建議書
3.投決會表決意見表
關鍵詞：
創(chuàng)投；股權投資；財務管控
中圖分類號：
F23
文獻標識碼：A
文章編號：16723198（2013）21013001
1創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)集團管控相關概念
1.1創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)
創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)是指我國境內注冊的，以投資創(chuàng)業(yè)初期的高科技企業(yè)股權為主要業(yè)務的投資類企業(yè)。該類企業(yè)的最終目的是通過股權轉讓實現(xiàn)資本增值。
1.2集團財務管控
集團財務管控就是母企業(yè)通過一系列的財務制度安排和設計，用財務或非財務方式來對子企業(yè)進行控制，以保障自身權益的一種管理方式。
2創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的市場現(xiàn)狀分析
（1）行業(yè)整體競爭加劇。2011-2012年國內創(chuàng)投市場連續(xù)下降，進入2013年8月，創(chuàng)投機投資額、退出額開始逐步回升。
（2）投資呈現(xiàn)向前端延伸態(tài)勢。近年來，隨著越來越多資金進入創(chuàng)投領域，項目競爭日趨激烈，尤其是在成熟項目和Pre-IPO項目領域，迫使不少創(chuàng)業(yè)投資機構開始進行新的戰(zhàn)略布局，將投資產業(yè)鏈逐步向早期階段延伸，以獲取更好的項目和更優(yōu)惠的投資價格。
（3）加強財務管控的必要性。
在創(chuàng)投行業(yè)整體不景氣，競爭日趨激烈的情況下，加強對創(chuàng)投企業(yè)已投項目的管理尤為重要。在IPO退出渠道收窄，探索多渠道的退出機制是實現(xiàn)創(chuàng)投行業(yè)資本增值的主要課題。而做好財務管控是這個課題的關鍵一環(huán)。
3創(chuàng)投企業(yè)集團財務管控方式
3.1對控股單位的管理
（1）向被投企業(yè)派出財務人員。
根據(jù)出資比例或相關投資協(xié)議，向被投企業(yè)派出財務部門負責人或財務總監(jiān)，代表投資單位管理、監(jiān)督被投企業(yè)財務和會計工作。財務部門負責人或財務總監(jiān)的考核權由投資單位負責。派出財務人員應就被投單位的重大財務事項及時向派出單位匯報，對損害投資人利益的行為應予制止，制止無效的應及時匯報。
（2）實行資金集中管理，加強資金管控。
資金集中管理可以提高企業(yè)整體的資金風險防范能力；發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，提高整體資信能力；盤活沉淀資金，提高資金使用效率、降低資金使用成本；提高企業(yè)的核心競爭力，實現(xiàn)企業(yè)整體利益的最大化。最重要的是能夠強化母子企業(yè)管控體系及資金監(jiān)管，提高信息反饋及時性。
（3）以會計集中核算為依托，加強會計控制。
將控股單位的會計核算納入到集團統(tǒng)一的會計核算系統(tǒng)平臺，及時了解和掌握控股單位的財務信息。
（4）以預算控制為抓手，加強事前、事中的控制。
預算反映了企業(yè)特定期間內的資源配置狀況和經營活動的詳細安排。通過預算管理，不僅能夠起到規(guī)劃作用還能夠起到監(jiān)控作用。通過預算分析，可以新的增長機會或明確經營中的問題和風險，從而相應調整經營戰(zhàn)略或修正預算，更好地促進企業(yè)價值增長。
3.2對參股企業(yè)的管理
對于參股權的財務管控，主要是投資項目的投后管理。投后管理是指完成實質性投資起到該項投資退出之日止的投資業(yè)務管理過程。
3.2.1根據(jù)在被投企業(yè)中的股權比例及投資協(xié)議，采取不同的投后管理方式
（1）達到派出董事、監(jiān)事及產權代表條件的，派出相應人員參與被投企業(yè)重大事項的管理。
（2）達不到派出人員參與管理的項目，采取定期和不定期的走訪被投企業(yè)，了解企業(yè)的經營和財務情況的方式
3.2.2建立多部門聯(lián)動的投后管理體系
（1）項目投資完成后，投資業(yè)務部門需對投資項目進行經常性的分析檢查，了解、掌握其運營情況。
每季度向企業(yè)提交投資項目季度管理報告；每年針對投資項目的具體情況提出有針對性的書面管理建議，作為對投資項目提供增值服務的重要內容。
投資業(yè)務部門應對投資項目實施動態(tài)監(jiān)控，在發(fā)生影響企業(yè)投資安全的情形時，應及時向企業(yè)匯報，由企業(yè)研究采取相關措施。
（2）企業(yè)派出人員參與被投企業(yè)經營管理的，派出人員應按季度提交被投企業(yè)經營情況報告。當出現(xiàn)影響企業(yè)投資安全的重大事項時，應及時匯報。
（3）未派出人員參與管理的，由項目團隊定期、不定期現(xiàn)場走訪被投企業(yè)，了解經營情況和財務情況。并按月索要被投企業(yè)財務報表、財務分析，提供投后管理報告
（4）財務部門負責對數(shù)據(jù)的匯總，分析，并及時提供決策有用的信息。
4實施全面風險管理，保障財務安全
以企業(yè)風險控制總監(jiān)為中心開展全面風險管理工作，逐步建立健全風險管理體系，最大限度地規(guī)避、減少風險事件造成的損失，確保企業(yè)安全、健康地發(fā)展。
（1）加強風險防控體系建設。建立起全面風險管理體系，運用風險管理手段對風險控制指標實施動態(tài)監(jiān)控，做到對市場風險、流動性風險等重大風險的識別、評估和應對。
（2）加強投資過程風險控制。健全投資管理制度，明確和規(guī)范投資決策程序、投資風險管控重點以及各部門、各決策機構在風險控制過程中的職責。
（3）加強合規(guī)、法律事務管理。加強企業(yè)規(guī)章制度建設，確保各項規(guī)章制度和措施落到實處，確保經營活動合規(guī)合法。