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【關(guān)鍵詞】 職位資本； 專用性； 經(jīng)濟后果
一、引言
當(dāng)前人力資本進入會計實務(wù)的主要障礙在于其價值量的確定。盡管自1964年以來包括赫曼森、利克特、布諾默特、巴魯克?列夫和阿里?施瓦茨、弗蘭霍爾茨等在內(nèi)的諸多學(xué)者對人力資本價值的確定進行了不同程度地研究，形成了人力資本成本計量模式和價值計量模式。然而，由于人力資本個體流動性差異，導(dǎo)致上述各種計量方法缺乏可操作性。職位資本（耿建新、朱友干，2009）理念的提出可解決此難點。簡言之，所謂職位資本，即以每一職位為單位確定的人力資本組合。該組合可減少職位內(nèi)部人力資本個體協(xié)作過程中的內(nèi)耗與效率損失，從而節(jié)約交易成本。依據(jù)職位的高低及稀缺度的差異，可賦予職位資本不同的權(quán)益屬性（耿建新、朱友干，2010），即低專用性職位資本――債權(quán)性安排；高專用性職位資本――股權(quán)安排；處于中間地帶的職位資本――期股債權(quán)性安排。本文以此為切入點，闡述了高管職位資本價值確定所帶來的經(jīng)濟后果。
二、高管職位資本價值的經(jīng)濟后果
（一）高管職位資本價值
耿建新、朱友干（2009）從收益法角度提出了修訂后的薪酬折現(xiàn)法，即以每一級別職位資本從企業(yè)獲取的收益（即企業(yè)的薪酬等支出）現(xiàn)值作為其價值。對于企業(yè)每一級別職位資本年實際薪酬支出與預(yù)計薪酬支出的差額，依據(jù)資本保全原則，可于實際支出發(fā)生時調(diào)整每一級別職位資產(chǎn)的價值，而不再調(diào)整每一級別職位資本的價值。該方法無須考慮每一職位內(nèi)部雇員離開職位的情況，只要職位存在，就可以衡量企業(yè)對職位的投入。此計量模式使歷史成本與公允價值計量屬性相結(jié)合，以名義貨幣購買力為計量單位，將企業(yè)對職位資本的薪酬支出現(xiàn)值作為其價值，從而更具有可操作性。本文限于篇幅，不展開闡述此方法，有興趣的讀者可參考筆者的相關(guān)文章。
就高管職位資本價值的確定方法而言，依據(jù)上述思路，本文主張將企業(yè)對高管職位的總投入（即職位內(nèi)高管獲取的薪酬收益以及可能的持股收益）折現(xiàn)為高管職位資本價值。這表明高管職位資本價值不僅取決于其獲取的薪酬折現(xiàn)價值，而且取決于其持股折現(xiàn)價值。實務(wù)中，企業(yè)可依據(jù)一定時間窗口內(nèi)該證券的平均市場交易價格來衡量高管職位資本持股折現(xiàn)價值。該計量模式用公式表示為：
Vn表示高管職位資本價值；I表示該企業(yè)預(yù)計每年的薪酬支出；r是適用于該企業(yè)的收益折現(xiàn)率；n表示企業(yè)高管職位資本持股總數(shù)；NCFt表示所持股票每年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入；R是適用于所持股票的收益折現(xiàn)率。
若以P表示股票價值，依據(jù)證券估價理論，證券價值取決于該其未來現(xiàn)金流量，則上述公式變形為：
上述計量模式衍生出一個值得思索的問題：即作為具有股權(quán)資本屬性的高管職位資本，其所獲得的收益――企業(yè)賦予其的各種支出，應(yīng)當(dāng)作為股權(quán)資本從企業(yè)獲取的收益中進行分配，而非成本費用。這將對企業(yè)利益相關(guān)者產(chǎn)生何影響？
（二）從薪酬折現(xiàn)法角度計量高管職位資本價值量的經(jīng)濟后果
1978年斯蒂芬?澤夫在《“經(jīng)濟后果”的產(chǎn)生》一文中指出，經(jīng)濟后果是財務(wù)信息對利益相關(guān)者決策行為的影響。1997年威廉姆?斯科特在《財務(wù)會計理論》一書中指出，經(jīng)濟后果是：不論有效證券市場理論的含義如何，會計政策的選擇必將會影響公司的價值。實證會計學(xué)派的代表人物瓦茲、齊墨爾曼從實證會計的三大假設(shè)――債務(wù)契約、報酬契約（又稱為分紅計劃）以及政治成本角度論述了會計政策的選擇將影響企業(yè)績效，從而影響公司利益相關(guān)者的收益，并最終影響公司價值。經(jīng)濟后果學(xué)說告訴我們，會計政策的選擇必將產(chǎn)生相應(yīng)的經(jīng)濟后果。就本文的研究主題而言，賦予高管職位資本股權(quán)資本屬性，并從薪酬折現(xiàn)角度計量其價值勢必會對企業(yè)內(nèi)、外部利益相關(guān)者產(chǎn)生相應(yīng)的經(jīng)濟后果。
1.對債務(wù)契約的影響
企業(yè)將高管職位資本所獲取的薪酬對價折現(xiàn)為高管職位資本價值，并相應(yīng)地增加企業(yè)職位資產(chǎn)的初始價值。這將會因職位資產(chǎn)的價值和股權(quán)職位資本權(quán)益總額增加而增加企業(yè)的資產(chǎn)總額以及所有者權(quán)益總額。企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)得以優(yōu)化，財務(wù)狀況得以改觀。企業(yè)償債能力以及債務(wù)人權(quán)益保障程度提高，從而有利于企業(yè)履行債務(wù)契約。
2.對報酬契約的影響
企業(yè)將高專用性職位資本所獲取的高薪酬對價視為股權(quán)職位資本參與企業(yè)剩余收益分配的結(jié)果而非費用支出。這將會減少企業(yè)的成本費用，增加企業(yè)的經(jīng)營成果，提高企業(yè)業(yè)績。企業(yè)經(jīng)營成果或業(yè)績的增加必然會有利于報酬契約的履行。此外，將高專用性職位資本納入股權(quán)資本范疇，并給予其相應(yīng)的剩余收益索取權(quán)，這本身就是一種對契約的合理安排，會更加有利于報酬契約的執(zhí)行。
3.對內(nèi)外部利益相關(guān)者的影響
如前所述，將原先部分收益性的薪酬支出資本化或視為股權(quán)職位資本參與企業(yè)剩余收益分配，將會全面優(yōu)化會計信息。對內(nèi)部利益相關(guān)者而言，會計信息的優(yōu)化將會對高管職位資本內(nèi)部人力資本個體產(chǎn)生精神激勵功效。對外部利益相關(guān)者而言，企業(yè)向資本市場傳達的利好信息將降低外部信息使用者對企業(yè)的風(fēng)險預(yù)期，從而吸引更多的外部投資者，并將增強投資者對企業(yè)的信心，減少投資人的用腳投票行為。優(yōu)化的會計信息也將降低政府接管企業(yè)的可能性。
4.舉例分析
例：假設(shè)表1是我國某央企上市公司的部分會計資料。本文擬利用此資料探討薪酬折現(xiàn)法計量高管職位資本價值的經(jīng)濟后果。
從該央企上市公司所公告的財務(wù)報告中我們可以發(fā)現(xiàn)，該公司2010年、2009年全年高管薪酬分別為：520萬元以及500萬元。這些高管薪酬數(shù)據(jù)已經(jīng)披露在財務(wù)報告附注中。
由于傳統(tǒng)會計理論中企業(yè)高管薪酬直接計入期間費用，從而沖減當(dāng)期損益。依本文觀點，將高管薪酬支出全部折現(xiàn)為高管職位資本價值，并相應(yīng)增加企業(yè)職位資產(chǎn)價值。與此同時，每期實際支付的高管薪酬對價視為參與企業(yè)剩余收益分配。
根據(jù)下述基本公式及所衍生的公式，我們可以估算該公司高管職位資本價值。
假設(shè)該央企上市公司決定于2009年起在財務(wù)報告中反映職位資本信息，并預(yù)計各年期望的高管薪酬支出為500萬元。若適用于該企業(yè)的折現(xiàn)率為10%（假設(shè)當(dāng)前資本市場的投資報酬率為10%），在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下，企業(yè)的期望薪酬支出是永續(xù)年金，所以根據(jù)前述計量方法則該公司的高管職位資本價值為：Vn=，所以Vn=500萬元÷10%=5 000萬元。
需要說明以下三點：
第一，本例未采用企業(yè)薪酬固定增長模型計算高管職位資本價值的原因在于：首先，考慮到企業(yè)無法持續(xù)增加高管薪酬支出，因此，在保持企業(yè)價值增長的前提下，企業(yè)高管薪酬支出不可能以固定比例持續(xù)增長。其次，隨著資本有機構(gòu)成的不斷提高，在企業(yè)高管總薪酬支出不變的前提下，企業(yè)對高管職位資本中某些人力資本個體薪酬支出有可能增加，而企業(yè)的高管職位資本規(guī)模也有可能減少。最后，從當(dāng)前時點看，也許之前相對低的薪酬水平和之后相對提高的薪酬水平平均后會達到現(xiàn)在時點的薪酬水平。
第二，從可操作性角度看，該計量模型的可操作性遠高于我國準(zhǔn)則體系中某些規(guī)定，如采用未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值確定資產(chǎn)的可回收凈額等。究其原因在于：盡管該計量模型采用預(yù)計薪酬支出，但很容易取得未來各年的實際薪酬數(shù)據(jù)。因此，對于薪酬的實際支出與預(yù)計支出的差異可于實際支出發(fā)生時調(diào)整高管職位資產(chǎn)的價值以及相關(guān)高管職位資本權(quán)益，而不再調(diào)整高管職位資本的入賬價值。本例中2009年預(yù)計高管薪酬支出為500萬元，而實際支出也是500萬元，所以無須調(diào)整相關(guān)權(quán)益。2010年實際高管薪酬支出520萬元比預(yù)計支出多20萬元，此時可調(diào)增高管職位資產(chǎn)的價值20萬元，同時調(diào)增相關(guān)高管職位資本權(quán)益（如資本公積――高管職位資本權(quán)益等）。相反，若該公司薪酬的實際支出低于預(yù)計水平時，則同時調(diào)減高管職位資產(chǎn)的價值以及相關(guān)高管職位資本權(quán)益。
第三，就上述方法與當(dāng)前準(zhǔn)則的差異而言，本文研究的目的是完善現(xiàn)有的財務(wù)會計體系，因此需要補充相關(guān)會計準(zhǔn)則以求解決這類差異。就上述方法與當(dāng)前稅法的差異而言，依《中華人民共和國企業(yè)所得稅法實施條例》的規(guī)定，企業(yè)的各項資產(chǎn)應(yīng)以歷史成本為計稅基礎(chǔ)。企業(yè)持有各項資產(chǎn)期間資產(chǎn)增值或者減值，除國務(wù)院財政、稅務(wù)主管部門規(guī)定可以確認損益外，不得調(diào)整該資產(chǎn)的計稅基礎(chǔ)。依據(jù)所得稅法相關(guān)規(guī)定，當(dāng)資產(chǎn)的賬面價值小于計稅基礎(chǔ)，或負債的賬面價值大于計稅基礎(chǔ)時就產(chǎn)生了可抵扣暫時性差異，形成遞延所得稅資產(chǎn)。當(dāng)資產(chǎn)的賬面價值大于計稅基礎(chǔ)，或者負債的賬面價值小于計稅基礎(chǔ)時就產(chǎn)生了應(yīng)納稅暫時性差異，形成遞延所得稅負債。因此，上述處理結(jié)果與稅法的差異可沿兩條思路進行：一是將所增加職位資產(chǎn)形成的資產(chǎn)賬面價值大于計稅基礎(chǔ)的差異計入遞延所得稅負債；二是調(diào)整當(dāng)前的稅法的相關(guān)規(guī)定。這種調(diào)整的目的是為了激勵管理者，提高企業(yè)的競爭優(yōu)勢。
以各年期望薪酬支出折現(xiàn)計量職位資本價值后，表1中數(shù)據(jù)的變化如表2。
我們從表2相關(guān)數(shù)據(jù)的變化可以發(fā)現(xiàn)采用薪酬折現(xiàn)計量高管職位資本價值的經(jīng)濟后果。表述如下：
就債務(wù)契約而言，采用上述薪酬折現(xiàn)法計量高管職位資本價值將使該公司2009年12月31日資產(chǎn)負債表中股權(quán)職位資本增加5 000萬元，同時，職位資產(chǎn)初始價值增加5 000萬元。當(dāng)企業(yè)以后各年度實際高管薪酬支出與預(yù)計數(shù)有差異時，這種差異可直接調(diào)整職位資產(chǎn)價值以及相關(guān)高管職位資本權(quán)益，而不調(diào)整高管職位資本的入賬價值。這符合資本保全原則。股權(quán)職位資本、職位資產(chǎn)價值增加后，該公司資產(chǎn)負債比率、權(quán)益乘數(shù)、產(chǎn)權(quán)比率下降，償債能力提高，財務(wù)狀況全面優(yōu)化。這也使長期游離于表外的職位資產(chǎn)、高管職位資本及其權(quán)益在表內(nèi)得以充分反映，有利于債務(wù)契約的履行。
就報酬契約而言，將高管薪酬視為股權(quán)職位資本參與企業(yè)剩余收益分配的結(jié)果，并將薪酬折現(xiàn)為高管職位資本價值將增加公司2009年稅前利潤以及凈利潤。稅前利潤增加數(shù)額取決于原高管薪酬支出總額。若該公司適用的所得稅率為R，發(fā)行在外的普通股股數(shù)為N，則2009年稅前利潤將比傳統(tǒng)會計模式下稅前利潤多500萬元，凈利潤增加500萬元×（1-R）；2010年稅前利潤將比傳統(tǒng)會計模式下稅前利潤多520萬元，凈利潤增加520萬元×（1-R）。這種增加將降低該央企上市公司的財務(wù)風(fēng)險與經(jīng)營風(fēng)險，提高該公司的每股收益、每股凈資產(chǎn)。進一步看，也可提高企業(yè)凈資產(chǎn)收益率、銷售利潤率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)（若能取得實際的薪酬數(shù)據(jù)則可以算出這些指標(biāo)值，本文不一一計算，但這種變化的利好方向是值得肯定的）。全面優(yōu)化的業(yè)績指標(biāo)將會對經(jīng)營者產(chǎn)生更大的激勵效率，并會更加有利于報酬契約的履行。
如前所述，對企業(yè)內(nèi)外部利益相關(guān)者的影響而言，上述全面優(yōu)化的會計信息對內(nèi)部利益相關(guān)者激勵功效是不言而喻的。對外部利益相關(guān)者而言，優(yōu)化的會計信息將向資本市場傳達的利好信息，吸引更多的外部投資者，也將降低政府接管的可能。
最后，需要指出的是：本例由于無法取得該公司不同級別職位資本完整的薪酬資料，從而僅計算了高管職位資本價值。在實務(wù)中可依據(jù)每一家企業(yè)實際的薪酬對價水平和職位資本權(quán)益屬性來計量不同專用性職位資本價值，從而彌補傳統(tǒng)報表只體現(xiàn)財務(wù)資本權(quán)益而無法反映職位資本權(quán)益的遺憾。
三、存在的問題
本文存在的主要問題是無法取得該公司完整的薪酬資料，影響了分析結(jié)果的精確性。但其結(jié)論是值得肯定的，即：將企業(yè)對高管職位的各年薪酬等支出折現(xiàn)為高管職位資本價值，這將會因高管職位資產(chǎn)的價值和權(quán)益總額增加而優(yōu)化企業(yè)財務(wù)狀況；將原先部分收益性的薪酬支出資本化將會增加企業(yè)的經(jīng)營成果。對內(nèi)部利益相關(guān)者而言，會計信息的全面優(yōu)化將會對經(jīng)濟主體及高管職位資本內(nèi)部人力資本產(chǎn)生精神激勵功效。對外部利益相關(guān)者而言，企業(yè)向資本市場傳達的利好信息將降低外部信息使用者對企業(yè)的風(fēng)險預(yù)期，從而吸引更多的外部投資者，并將增強投資者對企業(yè)信心，減少投資人的用腳投票行為；優(yōu)化的會計信息也將減少政府接管企業(yè)的可能性。本文寫作過程中可參閱資料較少，這在一定程度上影響了論文的說服力，期望本文能起拋磚引玉之效。
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企業(yè)折現(xiàn)現(xiàn)金流法是將企業(yè)資產(chǎn)在未來所能產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流根據(jù)合現(xiàn)的折現(xiàn)率予以折現(xiàn),得到企業(yè)的經(jīng)營價值,然后減去所有非權(quán)益資本價值后計算權(quán)益資本價值的方法。其基本模型為:
其中:FCF:經(jīng)營性資產(chǎn)自由現(xiàn)金流;非營業(yè)性資產(chǎn)價值:如現(xiàn)金、流動性強的金融資產(chǎn)、不納入合并報表的子公司等;WACC:加權(quán)平均資本成本;t:估值年限;非權(quán)益資本價值:債務(wù)價值、優(yōu)先股價值等。
二、折現(xiàn)現(xiàn)金流法在權(quán)益資本價值評估應(yīng)用中的問題分析
(一)正確區(qū)分經(jīng)營性資產(chǎn)與非經(jīng)營性資產(chǎn)并采用不同的價值評估方法
在評估時,企業(yè)首先要將經(jīng)營性資產(chǎn)與非經(jīng)營性資產(chǎn)進行恰當(dāng)歸類,即經(jīng)營性資產(chǎn)的自由現(xiàn)金流不應(yīng)包括任何來自非營業(yè)性資產(chǎn)的現(xiàn)金流,非營業(yè)性資產(chǎn)的價值應(yīng)該單獨計算。這主要是因為,對于經(jīng)營性資產(chǎn)而言,其當(dāng)前價值主要依賴于未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流量,而非營業(yè)性資產(chǎn)其當(dāng)前價值的計算采用未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值不合理。一般來講,企業(yè)的非營業(yè)性資產(chǎn)可以分為兩大類:一大類即按照現(xiàn)行企業(yè)會計準(zhǔn)則的規(guī)定采用公允價值計量的流動性較強的金融資產(chǎn)(如交易性金融資產(chǎn)),因為按照企業(yè)會計準(zhǔn)則的規(guī)定,這些資產(chǎn)的計量屬性均采用的是公允價值計量屬性,而不是現(xiàn)值計量屬性,因此在計算其價值的時候,一般應(yīng)采用最新公布的資產(chǎn)負債表的信息,而不采用折現(xiàn)的未來現(xiàn)金流量。至于對不同企業(yè)進行評估時,到底哪些列入經(jīng)營性資產(chǎn)哪些列入非營業(yè)性資產(chǎn),根據(jù)企業(yè)會計準(zhǔn)則的規(guī)定,這有賴于企業(yè)管理當(dāng)局的持有意圖。第二大類即缺乏流動性的投資(如不進入合并報表的子公司),由于對于不進入合并報表的子公司來而言,對于母公司價值評估可利用的信息按照企業(yè)會計準(zhǔn)則長期股權(quán)投資會計處理的規(guī)定,其可利用的報表信息取決于持有股權(quán)比例的大小,但如果對子公司的投資采用折現(xiàn)現(xiàn)金流,其折現(xiàn)率的選擇應(yīng)選擇與投資風(fēng)險相當(dāng)?shù)馁Y本成本,與經(jīng)營性資產(chǎn)折現(xiàn)所選擇的折現(xiàn)率不相一致,因此對這類投資最好也應(yīng)單獨計算其價值,而不應(yīng)將其列入經(jīng)營性資產(chǎn)。
(二)對歷史財務(wù)報表進行分析調(diào)整后預(yù)測經(jīng)營性自由現(xiàn)金流
自由現(xiàn)金流量(FCF)是指企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除資本性支出的差額,即扣除新增投資后公司核心經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流。反映了在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東和債權(quán)人的最大現(xiàn)金額。它是企業(yè)折現(xiàn)現(xiàn)金流量法估值的基礎(chǔ)。由于自由現(xiàn)金流受收入增長和投入資本回報率的約束,因此,在預(yù)測未來自由現(xiàn)金流之前,企業(yè)需要先考查公司的歷史財務(wù)績效,重點關(guān)注對自由現(xiàn)金流產(chǎn)生決定性影響的投資資本回報率與收入增長上。此外,由于投入資本回報率和歷史自由現(xiàn)金流無法直接從公司的財務(wù)報表中計算出來,因此需要首先對歷史財務(wù)報表進行調(diào)整,將其調(diào)整為經(jīng)營項目、非經(jīng)營項目和資本結(jié)構(gòu)區(qū)分開來的新的財務(wù)報表,在此基礎(chǔ)上,利于調(diào)整后的財務(wù)報表來計算歷史自由現(xiàn)金流量以構(gòu)成未來預(yù)測的基礎(chǔ)。在預(yù)測未來自由現(xiàn)金流量時,從價值評估的實踐操作而言,短期來講(一般1―5年),可以從會計報表的所有項目入手,如毛利、銷售費用、應(yīng)收賬款、存貨等。對于中期而言(通常為5―10年),由于具體的分項目預(yù)測涉及到太多的不確定性,而且預(yù)測準(zhǔn)確性難以有效把握,因此可把預(yù)測的重點放在企業(yè)的一些關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)上,如營業(yè)利潤、調(diào)整稅率等指標(biāo)。再對于長期而言(一般10年以上),逐年預(yù)測企業(yè)的一些關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)對于價值評估沒有太大意義,計算長期以后的現(xiàn)金流量就要利用連續(xù)價值的計算方法。
(三)選擇合適的折現(xiàn)率
要計算經(jīng)營性資產(chǎn)的價值,就要對預(yù)測的自由現(xiàn)金流按照時間和風(fēng)險進行折現(xiàn)。由于自由現(xiàn)金流對所有的投資者都是可得的,因此自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)系數(shù)必須代表所有投資者面臨的風(fēng)險。由于加權(quán)資本成本(WACC)綜合了債務(wù)資本和權(quán)益資本要求的基于市場目標(biāo)價值的回報率,因此折現(xiàn)現(xiàn)金流法模型在企業(yè)價值評估時折現(xiàn)率選擇加權(quán)資本成本比較合理。
(四)評估企業(yè)整體價值(即經(jīng)營價值+非營業(yè)資產(chǎn)價值)
在對未來期間的經(jīng)營性自由現(xiàn)金流進行預(yù)測的基礎(chǔ)上,通過選擇合適的折現(xiàn)率(WACC)對未來自由現(xiàn)金流量進行折現(xiàn),即評估得出企業(yè)的經(jīng)營性資產(chǎn)的價值,再通過對現(xiàn)金、流動性較強的金融資產(chǎn)及不納入合并報表的子公司的價值進行單獨估值,就可以評估得出企業(yè)的整體價值。
(五)分項目評估非權(quán)益性資本價值
根據(jù)前面的分析,把企業(yè)的經(jīng)營資產(chǎn)價值和非經(jīng)營資產(chǎn)價值相加就得到企業(yè)整體價值,用企業(yè)整體價值減去所有非權(quán)益性資本價值,就可以評估得出權(quán)益資本的價值。企業(yè)一般常見的非權(quán)益性資本價值主要包括負債、經(jīng)營性租賃、或有負債、少數(shù)股東權(quán)益等。在對這些非權(quán)益性資本價值進行評估時,要結(jié)合不同項目的特點采用相應(yīng)的方法評估其價值,比如對于一般負債而言可以采用市場價值,如果不滿足這樣的條件,就應(yīng)當(dāng)按照預(yù)計未來支付債務(wù)所要償付的本息選擇合適的折現(xiàn)率予以折現(xiàn),當(dāng)然有些情況下,利用賬面價值作為價值評估值也可能是一個合理的估計值。
在分項目評估非權(quán)益性資本價值并將其相加后,將前述已評估出的企業(yè)整體價值減去非權(quán)益性資本價值即可得出權(quán)益資本價值。基于這樣的原理,在評估權(quán)益資本價值的基礎(chǔ)上,價值評估人員還可以將這種方法用于公司股價的評估。
三、折現(xiàn)現(xiàn)金流法的固有缺陷及其他估值方法的選擇
一是作為折現(xiàn)率具有可便于理解性及操作的簡單性,但缺陷也非常突出。如果把資本成本作為一個常數(shù)來對未來所有的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn),實際上相當(dāng)于假定企業(yè)是以固定的負債比率目標(biāo)管理其資本結(jié)構(gòu)的。但實際上這種假定與實際情況存在著很大程度上的背離。
二是折現(xiàn)現(xiàn)金流法還有一個固有的缺陷,在注重公司績效考核的現(xiàn)代企業(yè)管理體系中,單純依賴現(xiàn)金流的信息很難對公司的績效做出準(zhǔn)確判斷。因為自由現(xiàn)金流的減少可能緣于公司的績效不良或公司的新增投資減少。
關(guān)鍵詞：企業(yè)；組織資本；財務(wù)管理；創(chuàng)新
中圖分類號：F275 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）08-0-01
企業(yè)組織資本對財務(wù)管理系統(tǒng)的影響主要表現(xiàn)在兩個方面：一方面，擴展了財務(wù)管理包含內(nèi)容。在企業(yè)組織資本影響下，財務(wù)管理由傳統(tǒng)的管理有形財務(wù)資源向包含無形財務(wù)資源在內(nèi)的方向轉(zhuǎn)變。另一方面，組織資本的形成和增加提升了財務(wù)管理運行平臺，優(yōu)化了財務(wù)管理內(nèi)部結(jié)構(gòu)，促進企業(yè)改進財務(wù)管理方法，提升財務(wù)管理工作效率。從當(dāng)今發(fā)展趨勢來看企業(yè)組織資本的財務(wù)管理創(chuàng)新包含以下幾點內(nèi)容。
一、建立組織資本價值評估系統(tǒng)
價值評估是財務(wù)管理的重要內(nèi)容之一，從企業(yè)運行的實際情況來看，建立科學(xué)、合理的組織資本價值評估系統(tǒng)首先應(yīng)選擇合理的評估方法。現(xiàn)代企業(yè)價值評估方法較多主要包括市場價值法、收益現(xiàn)值法和賬面價值法等，其中前面兩種方法能夠體現(xiàn)組織資本因素，不過不能獨立用于評估組織資本價值，而賬面價值法無法反應(yīng)組織資本價值。組織資本不同于其他資本它是以企業(yè)實體為基礎(chǔ)，而且擁有獨立的價值，一些資不抵債的企業(yè)仍然能夠在市場上出售正是這個原因。
如何較為準(zhǔn)確的評估組織資本是人們一直關(guān)心的問題，尤其在理論界爭論比較激烈。經(jīng)過綜合的研究分析對組織資本進行評價應(yīng)注意以下問題：
（1）應(yīng)同時考慮整合和分拆價值。組織資本的評價應(yīng)該從組織資本各個要素出發(fā)最后進行整合，以此反映其整體價值。不過事實并非如此，市場上有些支離破碎的企業(yè)能夠銷售較好的價錢，出現(xiàn)這種情況的主要原因是該企業(yè)單項組織資本用有可觀的獨立價值。因此，這就要求評估企業(yè)組織資本時除了重視整體價值外，拆分價值不容小視應(yīng)引起足夠的重視。針對這種情況采取的處理方法為：采用合理方法確定企業(yè)組織整體價值，在此基礎(chǔ)上綜合分析各資本組成要素的重要程度并賦予一定的權(quán)重，最后對不同組成部分分配不同的價值。
（2）注重預(yù)期、可持續(xù)和內(nèi)生性。財務(wù)管理基本的時態(tài)特征為“預(yù)期”，因為財務(wù)管理價值主要體現(xiàn)在未來資金流量和收益的預(yù)測上。因此評價企業(yè)組織資本時應(yīng)重視各組成要素的預(yù)期性，并且保證這種預(yù)期效應(yīng)具備可持續(xù)和內(nèi)生性質(zhì)。一個各方面競爭力不強的企業(yè)，可能會憑借政府優(yōu)惠政策獲得較大效益，不過我們應(yīng)該清楚政府的優(yōu)惠政策不是內(nèi)生性的體現(xiàn)，而且這些優(yōu)惠政策具備很大的不確定性，因此根本談不上可持續(xù)，所以對組織資本價值評價應(yīng)將這個因素排除在外。
（3）可操作性。可操作性是評價方法科學(xué)與否的重要標(biāo)志，因此對于組織資本價值的評估更應(yīng)該注重這方面的考慮。經(jīng)過實踐證明采用期權(quán)定價法較為合理，即將公司股權(quán)確定為現(xiàn)行價格，將無違約債務(wù)價值當(dāng)作執(zhí)行價格，并以公司為標(biāo)的物的期權(quán)。接著使用布萊克·舒爾茨模型分別計算期權(quán)處在漲、跌狀態(tài)的價值。將其帶入公司價值計算公式（公司價值=（無違約債務(wù)價值-公司看跌期權(quán)價值）+公司看漲期權(quán)價值）進行計算，然后從得出的結(jié)果中減去人力資本價值和按照傳統(tǒng)方法得出的資產(chǎn)價值，最后將結(jié)果看作是公司組織資本價值。
二、建立包含組織資本預(yù)算管理體系
1.組織資本預(yù)算注意事項
預(yù)算管理是企業(yè)財務(wù)管理重要組成部分，是實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的基本保障，因此為了強化內(nèi)部管理控制，很多企業(yè)對預(yù)算管理非常重視，不過其開展的預(yù)算管理建立在傳統(tǒng)基礎(chǔ)框架上，缺乏對價值驅(qū)動因素的財務(wù)管理資源的全面分析，未將組織資本資源中的各種泛財資源納入其中。
（1）建立組織資本預(yù)算系統(tǒng)。組織資本能夠促進和提升企業(yè)戰(zhàn)略的實施，而財務(wù)指標(biāo)則是企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的具體體現(xiàn)。然而組織資本資源對財務(wù)指標(biāo)的影響比較模糊，所以確定兩者之間的一一對應(yīng)關(guān)系比較困難。因此，可以假設(shè)財務(wù)指標(biāo)和組織資本效率之間存在正相關(guān)關(guān)系，在此基礎(chǔ)上建立組織資本預(yù)算系統(tǒng)，專門負責(zé)管理和控制組織資本各資源要素。
（2）量化和描述組織資本各要素。對組織資本各資源量化是建立組織資本預(yù)算管理子系統(tǒng)的基礎(chǔ)，組織資本資源要素包含很多內(nèi)容主要有組織文化、客戶關(guān)系、組織信息、組織知識以及組織戰(zhàn)略等，其中不同的要素有著自身的特征和內(nèi)容，例如，組織戰(zhàn)略包含戰(zhàn)略措施保證制度、戰(zhàn)略清晰規(guī)劃度和戰(zhàn)略規(guī)劃契合度等。將組織資本納入預(yù)算管理系統(tǒng)不但需要對組織資本各要素進行描述，還應(yīng)進行合理的量化。一般采用赫斯克特和科特提出的利用文化力量指數(shù)代表組織資本品質(zhì)指數(shù)，即將各要素按照由高到低的順序劃分不同等級并賦予不同的指數(shù)，指數(shù)越低，品質(zhì)就越高，當(dāng)指數(shù)值為1時，說明該要素品質(zhì)比較符合企業(yè)戰(zhàn)略要求。
（3）組織資本預(yù)算管理
對組織資本預(yù)算管理應(yīng)根據(jù)企業(yè)實際情況設(shè)立相應(yīng)的管理部門，主要負責(zé)分析各要素具備的品質(zhì)特征、確定組織資本的資源要素、定義和描述不同要素的品質(zhì)指數(shù)等。管理時應(yīng)從全局角度出發(fā)，分清管理工作的主次，注意弱勢要素的對整體的影響。
2.建立組織資本創(chuàng)造價值機制
建立組織資本創(chuàng)造價值機制主要包括組織資本的生成、評估和管理機制三方面內(nèi)容，其中組織資本生成機制包含制度、組織和理念等要素。制度規(guī)定了組織資本在企業(yè)戰(zhàn)略中發(fā)揮的作用和所處的地位，組織將重點放在了團隊的建立上，理念的主要目的是樹立組織資本價值觀。組織資本價值評估包含評估方法和制度、評估主體和目標(biāo)等，其中評估目標(biāo)包含市場交易和內(nèi)部管理兩方面內(nèi)容。管理機制包括編制組織資本預(yù)算、對預(yù)算進行監(jiān)控以及預(yù)算考評等內(nèi)容。
三、總結(jié)
合理配置和運營財務(wù)資源是財務(wù)管理的基本任務(wù)，其最大目標(biāo)是實現(xiàn)企業(yè)效益的最大化。企業(yè)中存在很多能夠為企業(yè)創(chuàng)造價值的財務(wù)資源例如企業(yè)組織資本。面對新的發(fā)展形勢企業(yè)組織資本的財務(wù)管理只有不斷創(chuàng)新，才能為企業(yè)的發(fā)展鋪平道路。
參考文獻：
關(guān)鍵詞：企業(yè)家人力資本 價值確認 計量
企業(yè)家人力資本作為一種擁有巨大價值的人力資本，是企業(yè)價值的關(guān)鍵驅(qū)動因素。企業(yè)的生存和發(fā)展，是企業(yè)家人力資本價值、企業(yè)家掌握的資源秉賦和企業(yè)外部環(huán)境等因素共同作用的結(jié)果。企業(yè)家才能是繼土地、勞動力、資本之后的第四大生產(chǎn)要素，是決定企業(yè)績效的關(guān)鍵要素。企業(yè)家作為企業(yè)價值實現(xiàn)的主要貢獻者，應(yīng)當(dāng)以特殊人力資本參與收益分配。但是現(xiàn)行的會計制度只是承認物力資本權(quán)益，而不認可人力資本權(quán)益，對企業(yè)家的特殊貢獻沒有給予計量，這顯然是不合理的。
一、企業(yè)家人力資源確認為資產(chǎn)
企業(yè)家人力資源可否作為一項資產(chǎn)，這是企業(yè)家價值確認的基礎(chǔ)所在。《企業(yè)財務(wù)會計報告條例》和《企業(yè)會計制度》中資產(chǎn)的定義為：資產(chǎn)是指過去的交易或事項形成的由企業(yè)擁有或者控制的資源，該資源預(yù)期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟效益。即資產(chǎn)應(yīng)具備三個要素：第一，由過去的交易或事項形成的；第二，必須是企業(yè)擁有或控制的；第三，預(yù)期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益。
首先，企業(yè)家人力資源不是會計主體原始自然擁有的，其取得和開發(fā)需要付出一定代價，付出“代價”在先，取得人力資源在后，也就是說，當(dāng)企業(yè)聘用某一企業(yè)家時，企業(yè)就應(yīng)向受聘者支付相關(guān)費用，這就意味著企業(yè)家人力資產(chǎn)已成為企業(yè)的現(xiàn)實資產(chǎn)。這符合資產(chǎn)必須具備的條件之“資產(chǎn)必須是由過去的交易或事項形成的”。
其次，企業(yè)家人力資源的所有權(quán)屬于企業(yè)家個人，但是，當(dāng)企業(yè)家與企業(yè)簽訂勞動合同建立雇傭與被雇傭關(guān)系后，企業(yè)通過支付工資、獎金等報酬形式，實質(zhì)上已取得或控制了企業(yè)家人力資源使用、培訓(xùn)與解雇的權(quán)利，即企業(yè)擁有人力資源的使用權(quán)。企業(yè)家必須在約定的期間內(nèi)，將其擁有的知識、能力和管理經(jīng)驗支付給企業(yè)，并遵守企業(yè)的各種規(guī)章制度，這符合資產(chǎn)必須具備的條件之“資產(chǎn)必須是企業(yè)擁有或控制的”。
最后，凝聚在企業(yè)家身上的知識、能力及表現(xiàn)出來的工作能力是以人為載體，通過生產(chǎn)活動可體現(xiàn)其價值。企業(yè)家人力資源可以為企業(yè)創(chuàng)造經(jīng)濟價值，能夠為企業(yè)創(chuàng)造未來的經(jīng)濟利益流入。這符合資產(chǎn)必須具備的條件之“資產(chǎn)預(yù)期會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益”。
因此，企業(yè)家人力資源已具有構(gòu)成企業(yè)資產(chǎn)必須具備的三個條件，應(yīng)該作為企業(yè)的資產(chǎn)來管理和核算。
二、企業(yè)家人力資本價值確認基本思路
勞動者權(quán)益理論認為：勞動者是人力資源的載體，是勞動力的所有者，勞動力的所有權(quán)決定了勞動者擁有勞動力的使用權(quán)、收益權(quán)和處分權(quán)。勞動者進入企業(yè)，將其所擁有的勞動力投入企業(yè)．這時企業(yè)擁有或控制了勞動力的使用權(quán)，但所有權(quán)仍然歸屬于勞動者自身，并沒有為企業(yè)所擁有。勞動者讓渡給企業(yè)的勞動力的使用權(quán)通過工資報酬的形式得到補償，但勞動者投入企業(yè)的勞動力的所有權(quán)卻沒有得到體現(xiàn)，與物質(zhì)資本的所有者一樣，其所有權(quán)應(yīng)該取得收益的分配。
企業(yè)家也是企業(yè)家勞動力的所有者，不同的是他與一般人力資本創(chuàng)造的價值不同．是不確定市場新生產(chǎn)函數(shù)的構(gòu)建者。因此，本文研究的思路是：基于目前人力資本的價值確認研究的基礎(chǔ)上，將企業(yè)家人力資本的特殊性加以考慮，來確定企業(yè)家人力資本價值的計量。
關(guān)鍵詞：企業(yè)價值；盈利能力；償債能力；營運能力；增長潛力；資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；經(jīng)濟增加值
中圖分類號：F27 文獻標(biāo)識碼：A
收錄日期：2015年10月11日
通過研讀相關(guān)文獻資料，筆者發(fā)現(xiàn)國外企業(yè)價值理論的發(fā)展歷程一般分為兩個階段：企業(yè)價值評估經(jīng)典理論階段和現(xiàn)代企業(yè)價值理論階段。企業(yè)價值評估經(jīng)典理論包括艾爾文?費雪的資本價值理論與莫迪利安尼和米勒的價值評估理論；現(xiàn)代企業(yè)價值理論即企業(yè)價值及其增長理論，主要指核心競爭優(yōu)勢理論、智力資本理論、委托理論以及經(jīng)濟增加值理論。本文對這些理論的核心思想分別加以歸納和評述，采用規(guī)范性分析的方法，闡述可能影響企業(yè)價值的各種因素，以期為筆者和其他學(xué)者的相關(guān)實證研究提供一定的理論基礎(chǔ)。
一、資本價值理論
艾爾文?費雪于1906年出版了專著《資本與收入的性質(zhì)》，第一次完整地論述了收入與資本的關(guān)系以及價值創(chuàng)造的源泉問題。費雪認為，資本能帶來一系列的未來收入，因此資本的價值實質(zhì)上就是未來收入的折現(xiàn)值，即未來收入的資本化。1907年，費雪在其專著《利息率：本質(zhì)，決定及其與經(jīng)濟現(xiàn)象的關(guān)系》中分析了利息率的決定因素，深入研究了資本收入與資本價值的關(guān)系，確立了資本價值的評估框架。之后，費雪于1930年又出版了《利息理論》，指出在確定性情況下，一個投資項目的價值就是未來預(yù)期現(xiàn)金流量按照一定風(fēng)險利率折現(xiàn)后的現(xiàn)值。根據(jù)費雪的資本價值理論，資本價值與未來收入有關(guān)，一個投資項目的價值與未來預(yù)期現(xiàn)金流量有關(guān)；企業(yè)價值是投資者投入到企業(yè)中資本運作所產(chǎn)生的價值，是對企業(yè)整體投資帶來的價值，因此也應(yīng)該受到未來收入和未來預(yù)期現(xiàn)金流量的影響，而企業(yè)未來收入和未來現(xiàn)金流量一定程度上是根據(jù)企業(yè)目前的盈利狀況來預(yù)測的，盈利狀況越好，未來收入和現(xiàn)金流量就會越多，企業(yè)價值越大。所以，筆者認為盈利能力是影響企業(yè)價值的一個因素。
二、價值評估理論
該理論是由莫迪利安尼和米勒提出的，包括無公司稅的MM理論與修正后考慮公司稅的MM理論。前者是學(xué)者于1958年在其《資本成本、公司財務(wù)和投資理論》中提出的，明確了企業(yè)價值的科學(xué)定義，指出企業(yè)價值就是企業(yè)的市場價值，由債務(wù)市場價值和權(quán)益市場價值共同決定。但該理論仍然認為任何企業(yè)的市場價值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，利用財務(wù)杠桿的企業(yè)價值等同于沒有利用財務(wù)杠桿的企業(yè)價值，這點和資本價值理論的內(nèi)容是一致的。后者即修正后的MM理論是兩位學(xué)者于1963年提出來的，將公司所得稅引入原有的分析模型，在《公司收入、所得稅和資本成本：一個更正》一文中分析了企業(yè)負債會因為稅盾效應(yīng)而增加企業(yè)的價值。企業(yè)的債務(wù)利息費用是稅前列支項目，可以減少利潤，從而減少企業(yè)所得稅，即負債可以享受節(jié)稅利益，負債增加了企業(yè)的價值，負債的比率越高越好。但是該理論的假設(shè)前提是所有負債都是無風(fēng)險的，沒有考慮破產(chǎn)成本的存在。公司的負債程度越高，承擔(dān)的利息費用也就越多，公司受盈余波動而發(fā)生財務(wù)危機的幾率就越大，那么公司的股東及債權(quán)人就會因公司風(fēng)險增加而要求更高的報酬作為補償，公司資本成本隨之提高，公司價值就會下降。可見，資本結(jié)構(gòu)對企業(yè)價值的影響方向在理論界尚存爭議。但有一點是毋庸置疑的：資本結(jié)構(gòu)即債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成比例的確影響企業(yè)的價值。筆者有理由認為償債能力是影響企業(yè)價值的一個因素。
三、核心競爭優(yōu)勢理論
企業(yè)核心競爭優(yōu)勢理論是圍繞企業(yè)戰(zhàn)略管理展開的，其中最有代表性的理論是邁克爾?波特的競爭戰(zhàn)略理論、哈默和普拉哈拉德在1990年提出的核心競爭力理論。核心競爭優(yōu)勢理論提出了可持續(xù)競爭優(yōu)勢的概念，即企業(yè)擁有的有形資源自身并不能產(chǎn)生可持續(xù)的競爭優(yōu)勢，企業(yè)還應(yīng)該擁有良好的運作能力，才能將其獨特的資源轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)可持續(xù)獲利。那么如何來評價企業(yè)的可持續(xù)競爭優(yōu)勢呢？企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)反映了其擁有的資源以及分配情況，企業(yè)的資產(chǎn)運營效率反映了其運作能力，而資源以及運作能力的有效結(jié)合則又體現(xiàn)在盈利能力方面，那么企業(yè)的可持續(xù)競爭優(yōu)勢就可以通過企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)運營效率以及盈利能力來評價了。因此，筆者有理由認為資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、營運能力和盈利能力是影響企業(yè)價值的因素。
四、智力資本理論
該理論重點強調(diào)了人力資本對企業(yè)價值的影響。美國的著名學(xué)者帕特里克?沙利文將企業(yè)的智力資本劃分為智力資產(chǎn)和人力資本，認為人力資本是企業(yè)運作能力的載體。筆者認為人力資本對企業(yè)價值的影響主要體現(xiàn)在兩個方面：一是作為企業(yè)運作能力的載體，間接影響企業(yè)資產(chǎn)的營運能力，進而影響企業(yè)的盈利水平；二是人力資本通過企業(yè)員工的素質(zhì)和員工為企業(yè)創(chuàng)造的效益來衡量，而這兩點體現(xiàn)了企業(yè)的增長潛力，人力資本越多，就越能保證企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，實現(xiàn)未來企業(yè)價值的增長。因此，要準(zhǔn)確識別出影響企業(yè)價值的關(guān)鍵因素，對企業(yè)增長潛力的研究也是不可或缺的。帕特里克?沙利文在《價值驅(qū)動的智力資本》一書中總結(jié)了智力資本管理大會的成果。1999年的智力資本管理大會把智力資本定義為“可以轉(zhuǎn)化為利潤的知識”，說明智力資本在提高企業(yè)盈利水平和增加企業(yè)價值方面具有重要的作用。組成智力資本的主要因素是人和外在的既有知識體系，其中外在的既有知識體系即被稱為“智力資產(chǎn)”。智力資本理論認為智力資本正日益成為現(xiàn)代企業(yè)價值的關(guān)鍵驅(qū)動因素，并以多種形式貫穿于企業(yè)價值的創(chuàng)造過程；智力資本作為一種新型的資本形態(tài)，將無形資產(chǎn)和有形資產(chǎn)整合到一起，揭示了企業(yè)真正的價值所在及價值增長的源泉――以員工的能力及知識為基礎(chǔ)的智力資產(chǎn)，從而為促進企業(yè)價值增長指明了正確的方向。筆者從智力資本理論中得到的啟示是：員工的知識、素質(zhì)和能力影響企業(yè)的成長性，進而影響企業(yè)價值的大小，智力資本的構(gòu)成要素智力資產(chǎn)和人力資本都體現(xiàn)了企業(yè)的增長潛力，因此增長潛力是影響企業(yè)價值的因素。
五、委托-理論
該理論的中心內(nèi)容是研究在利益相沖突和信息不對稱的環(huán)境下，委托人如何設(shè)計最優(yōu)契約激勵人。在委托的關(guān)系中，一方面由于委托人與人的效用函數(shù)不一樣，委托人追求的是自己的財富最大化，而人追求自己的工資津貼收入、奢侈消費和閑暇時間最大化，由此必然導(dǎo)致兩者的利益沖突；另一方面委托人和人由于雙方的地位不一樣，會獲取不對稱的信息。在這種情況下，如果沒有有效的制度安排，人的行為很可能損害委托人的利益。為了預(yù)防和懲治人的敗德行為，委托人既要對其人進行激勵，又要對的過程實行監(jiān)督，使得人的行為符合委托人的效用函數(shù)。由阿爾欽和德姆塞茨（1972）、詹森和麥克林（1976）開拓的實證理論或成本理論重點研究表明委托人和人之間關(guān)系的均衡合同的決定因素和面臨的激勵問題，其側(cè)重點在于尋找以最小的成本構(gòu)造可觀測合同的方法。尤其是詹森和麥克林兩位學(xué)者提出了成本的概念，為研究企業(yè)價值影響因素做出了重要貢獻，認為成本是企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)的決定因素，來源于管理人員不是企業(yè)的完全所有者這樣一個事實。在部分所有的情況下：當(dāng)管理者盡力工作時，他可能承擔(dān)全部成本而僅獲取一部分利潤；當(dāng)他消費額外收益時，他得到全部好處但只承擔(dān)一小部分成本。由此其工作積極性不高，熱衷于追求額外消費，因此企業(yè)的價值小于他是完全所有者時的價值，兩者之差被稱為成本。為了降低成本，就必須建立完善的人激勵約束機制。對于企業(yè)來講，股東和經(jīng)理、股東和董事會、董事會和經(jīng)理就是委托關(guān)系。在現(xiàn)代公司的委托關(guān)系下，股東將公司財產(chǎn)委托給董事會管理，董事會將公司財產(chǎn)委托給經(jīng)理層經(jīng)營；董事會代表股東負責(zé)公司的經(jīng)營決策，并對經(jīng)理階層進行控制和監(jiān)督；只要董事的作用得到充分發(fā)揮，經(jīng)理的行為就能得到有效的約束，股東權(quán)益就能得到切實的保障。企業(yè)股權(quán)集中可以避免部分成本和“搭便車”問題，同時也可避免經(jīng)理人員利用自由現(xiàn)金流量過度投資從而浪費公司資源的現(xiàn)象的發(fā)生，因而較集中的股權(quán)有利于對企業(yè)經(jīng)營者進行較好的監(jiān)督，并控制經(jīng)營者的短期行為；但是如果股權(quán)過度集中（如一股獨大），這就會導(dǎo)致股東間約束難以形成，尤其是中小股東對第一大股東難以實行有效的制約，股東也難以形成對管理層的監(jiān)督和制約，從而發(fā)生大股東和經(jīng)營者合謀共同侵害小股東利益的情況，最終使得企業(yè)價值下降。由以上分析可知，為了促使企業(yè)價值增長，實現(xiàn)股東財富最大化，企業(yè)必須建立和完善公司治理方面的各項制度體系，包括高管人員薪酬激勵制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)等。因此，公司治理結(jié)構(gòu)是影響企業(yè)價值的不容忽視的因素。
六、經(jīng)濟增加值理論
經(jīng)濟增加值理論的核心是經(jīng)濟增加值（EVA）指標(biāo)的計算和應(yīng)用意義。其理論淵源可以追溯到Alfred Marshall于1890年提出的剩余收入概念。所謂剩余收入即凈收入減去投入資本的同期利息。完整的EVA概念是由美國學(xué)者Sterm和Sterwart于20世紀(jì)90年代初提出來的，與剩余收入的概念一樣強調(diào)是經(jīng)濟收入和經(jīng)濟成本之間的差額，不同于會計收入和會計成本的概念。EVA的基本理念可以闡述為：一個企業(yè)只有在其資本收益超過為獲取該收益所投入資本的全部成本時才能為企業(yè)的股東帶來價值，考慮資本成本特別是權(quán)益資本的成本是EVA的明顯特征。實現(xiàn)企業(yè)價值最大化或?qū)崿F(xiàn)股東財富最大化是上市公司的基本目標(biāo)，這就要求價值評估的指標(biāo)能準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價值。傳統(tǒng)的會計利潤指標(biāo)如權(quán)益凈利率、資產(chǎn)利潤率、銷售利潤率等涉及到會計利潤的計算，但是都只考慮了債務(wù)資本成本，沒有考慮權(quán)益資本成本，高估了企業(yè)利潤，夸大經(jīng)營者的業(yè)績，因此無法準(zhǔn)確衡量公司為股東創(chuàng)造的價值；傳統(tǒng)會計利潤指標(biāo)的計算以會計報表信息為基礎(chǔ)，根據(jù)現(xiàn)行企業(yè)會計原則編制的報表信息對公司業(yè)績的反映本身就存在部分失真，存在盈余操縱的空間；以會計利潤為經(jīng)營業(yè)績評價指標(biāo)，容易引起經(jīng)理人員追求在任期間“高業(yè)績”而不顧將來發(fā)展的短期行為。EVA是基于經(jīng)濟利潤而非傳統(tǒng)會計利潤的概念，是稅后凈營業(yè)利潤扣除全部資本成本后的凈值。其中的資本成本既包括了債務(wù)資本成本，也包括權(quán)益資本成本，即考慮投入資本的規(guī)模及市場收益率風(fēng)險。EVA為正，表明公司經(jīng)營收入在扣除所有成本費用后仍有剩余，這種剩余收益歸股東所有，也就是說EVA為正數(shù)時公司價值上升，反之則下降。因此，經(jīng)濟利潤指標(biāo)與企業(yè)價值最大化的目標(biāo)一致，較傳統(tǒng)會計利潤指標(biāo)而言能更有效地評價公司價值，更好地解釋公司價值的變動，因而被稱為現(xiàn)代公司管理的一場革命。但是不管是經(jīng)濟利潤指標(biāo)還是傳統(tǒng)會計利潤指標(biāo)都是反映企業(yè)盈利狀況的，可見盈利能力依然是企業(yè)價值的影響因素，只不過不同類型的盈利能力評價指標(biāo)對企業(yè)價值的解釋度是不同的，國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于這方面的研究結(jié)論也尚未達成共識。筆者將在搜集篩選相關(guān)有效數(shù)據(jù)后基于本次規(guī)范性分析做進一步實證研究。
基于上述規(guī)范性分析內(nèi)容，筆者認為可能影響企業(yè)價值的因素有：盈利能力、償債能力、營運能力、增長潛力、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及公司治理結(jié)構(gòu)。那么，這些因素對我國上市公司價值的影響方向和影響程度如何？哪些財務(wù)因素值得公司管理層和投資者重點關(guān)注呢？是不是所有這些因素對我國上市公司價值的影響都是顯著的呢？筆者將在選取有效樣本、搜集篩選好財務(wù)數(shù)據(jù)后，通過對我國上市公司價值的影響因素進行實證研究得出相關(guān)結(jié)論，并借以對我國上市公司價值管理和價值提升提出一些有效方案和措施。
主要參考文獻：
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關(guān)鍵詞：并購估價 人力資本 EVA
我國企業(yè)并購價值估量方法的現(xiàn)狀
作為企業(yè)實現(xiàn)快速成長與資本擴張的重要手段，我國企業(yè)并購活動日趨活躍。但企業(yè)并購存在著大量風(fēng)險，要降低其風(fēng)險，必然需要重視其關(guān)鍵環(huán)節(jié)―并購估值。并購估值不僅有利于選擇目標(biāo)企業(yè)，為并購決策提供依據(jù)，更是并購價格談判的基礎(chǔ)。目前，我國企業(yè)的并購實例中，多是套用西方企業(yè)比較成熟的價值評估理論和技術(shù)，如傳統(tǒng)的衡量公司價值的每股凈資產(chǎn)、以權(quán)益法實體法等為代表的現(xiàn)金流量折現(xiàn)法（DCF），較為新穎而又復(fù)雜的則有經(jīng)濟增加值法（EVA）、基于Black-Scholes的期權(quán)定價模型、結(jié)合CAPM模型的改良DCF法、無形資產(chǎn)評估方法等，這些理論體系日臻成熟，形成了較為完備的公司價值評估理論體系，對目標(biāo)企業(yè)的價值確定具有指導(dǎo)意義。
但是，各種模型都有其適應(yīng)情境和基本使用條件，如資產(chǎn)評估法適用于已經(jīng)停止使用的資產(chǎn)、CAPM模型和期權(quán)定價模型要求市場是有效的、EVA模型更適合業(yè)績評價等。但現(xiàn)實中，我國企業(yè)并購估值忽略了外部環(huán)境，鑒于國外已有使用方法的權(quán)威，更多時候走上了套用的道路，國內(nèi)評價的理論發(fā)展遭遇了瓶頸。目前，我國企業(yè)整體資產(chǎn)評估缺乏一套科學(xué)、可行的評估體系。
人力資本價值的估價必要性
并購活動中，目標(biāo)公司的整體資產(chǎn)評估對象一般包括以下內(nèi)容：一是企業(yè)具有獨立生產(chǎn)能力和獲利能力的工廠或生產(chǎn)車間以及其他資產(chǎn)組合的價值；二是企業(yè)全部無形資產(chǎn)的價值，包括企業(yè)商譽等；三是企業(yè)未來的潛在生產(chǎn)能力。基于整體性的原則，這種資產(chǎn)評估的體系并不全面，因為它忽視了作為企業(yè)發(fā)展核心動力的人力資本。
周其仁（1996）指出，市場里的企業(yè)看成是一個人力資本與非人力資本的特別契約。大企業(yè)的股東擁有對自己財務(wù)資本的完全產(chǎn)權(quán)和控制權(quán)，他們通過股票的買賣行使其產(chǎn)權(quán)；經(jīng)理擁有對自己管理知識的完全產(chǎn)權(quán)和支配權(quán)，他們在高級勞務(wù)市場上買賣自己的知識和能力。股份公司并不是什么“所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離”，而是財務(wù)資本和經(jīng)理知識能力資本這兩種資本及其所有權(quán)之間的復(fù)雜合約（Stigle and Friedman，1983）。這在理論上第一次把人力資本及其產(chǎn)權(quán)引進了現(xiàn)代企業(yè)制度。
現(xiàn)代股份公司的企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)已發(fā)生重大變化，人力資本在現(xiàn)代企業(yè)里的相對地位急劇上升，以及純粹的財務(wù)資本的相對重要性下降。在當(dāng)代企業(yè)中，人力資本的專門化達到前所未有的高度，人力資本的各種發(fā)揮和利用―一般勞務(wù)、專業(yè)技能、管理（計量和監(jiān)督）、各種企業(yè)家才能都變成獨立可交易的要素進入企業(yè)合約。由此而來的，是人力資本與非人力資本之間的企業(yè)契約變得極為精巧和復(fù)雜（周其仁，1996）。
但這一重要性在資產(chǎn)評估中卻鮮有體現(xiàn)，但部分學(xué)者注意到這一問題，陸續(xù)引入了管理層人力資本的價值。但筆者認為，人力成本的價值包涵應(yīng)擴大化，正如財務(wù)等固定資產(chǎn)的多樣性一樣，人力資產(chǎn)也具有多樣性（包括企業(yè)家、工人等），也應(yīng)當(dāng)對各種人力成本進行估值。
估價模型的框架與構(gòu)建
從企業(yè)契約的特殊性出發(fā)，即它不能事前完全規(guī)定各要素及其所有者的權(quán)利和義務(wù)條款，總要有一部分留在契約執(zhí)行中再規(guī)定。而這個特性之所以存在，是因為企業(yè)合約包括了人力資本（工人的、經(jīng)理的和企業(yè)家）的參與。而企業(yè)契約的特殊性一定程度上耦合了收益現(xiàn)值法。其主要思想就是公司的價值在于能夠分享公司未來的收益，所以股東權(quán)益的價值也應(yīng)該是其未來潛在收益的現(xiàn)值。它由于重視企業(yè)現(xiàn)金流而更加真實地反映出企業(yè)的真正價值。另外，它彌補了其他方法的缺陷。目前，經(jīng)濟增加值EVA已經(jīng)成為國內(nèi)外主流估值方法之一。于此，在附加人力資本這一要素時，本文乃是基于EVA模型進行的修正。
（一）目標(biāo)企業(yè)價值估計模型
目標(biāo)公司價值的“三分法”為公司并購中目標(biāo)公司價值的度量提供了一種新的思路。雖然這種區(qū)分方法應(yīng)用于我國公司并購實踐還存有一定難度。但筆者認為，它對指導(dǎo)并購者進行目標(biāo)公司合理定價具有重要的指導(dǎo)意義。
如果用B代表初始投入成本、業(yè)績指標(biāo)EVA來表示未來新創(chuàng)造的財富，（S1-S2）代表人力資本價值的凈貢獻，則企業(yè)的價值V就可以表示為：
企業(yè)價值=初始投入資本+未來EVA的折現(xiàn)值+人力資本價值，即：
V=B++(S1-S2)
鑒于本文價值評估整體性和動態(tài)性原則的核心，以下重點對經(jīng)濟增加值EVA及人力資本價值（S1-S2）兩個子模型進行研究。
（二）EVA子模型的確立
經(jīng)濟增加值EVA是基于對傳統(tǒng)會計信息的估值方法的缺陷，而產(chǎn)生的替代原始會計估值的方法，它準(zhǔn)確地度量了企業(yè)的經(jīng)營效益。EVA由Joe M. Stern等人創(chuàng)立，Stern Stewart公司將EVA注冊為商標(biāo)。《財富》雜志每年刊登Stern Stewart公司計算的全美1000家上市公司EVA，使得EVA的概念深入人心。EVA的計算方法如下：
銷售額-經(jīng)營費用-稅=營業(yè)利潤-財務(wù)費用=EVA
其中，財務(wù)費用=資本×加權(quán)平均資本成本率WACC；加權(quán)平均資本成本率WACC=債務(wù)資本成本率×（債務(wù)資本/總市值）×（1－稅率）＋股本資本成本率×（股本資本/總市值）
股本成本或者說是股票投資預(yù)期報酬，是依據(jù)資本資產(chǎn)定價理論（CAPM）來確定的，在此不做具體論述。
股本的預(yù)期報酬可以根據(jù)：E(R)=Rf+β[E(Rm)-Rf]來表達。
其中，E(R)為股本的預(yù)期報酬，Rf為無風(fēng)險利率，β為資產(chǎn)的貝他系數(shù)，E(Rm)為市場組合收益率。
進一步地，基于企業(yè)的存續(xù)時間不同，學(xué)者們對EVA模型進行了探討，對EVA的不同分布情況得出了不同的形式。如方萍等（2005）提出了三種不同的EVA增長模型：
EVA零增長模型。這是假設(shè)企業(yè)每年保持固定的EVA，即EVA為零增長，當(dāng)n+∞時，
EVA固定增長模型。如果企業(yè)的EVA 按常量g的速度增長，EVAi=(1+g)n-1 EVA1，則企業(yè)未來 EVA的折現(xiàn)值為：
。當(dāng)n+ ∞，，(g
EVA兩階段增長模型。EVA 兩階段增長估價模型將企業(yè)未來EVA的增長分為兩個階段，即持續(xù)m 年的超常增長階段和隨后的永續(xù)穩(wěn)定增長階段。一般來說，這種類型的企業(yè)在增長階段的增長率較高，一般可達30%以上，假定這一階段持續(xù)時間為m年，從第m+1年開始，企業(yè)進入穩(wěn)定增長階段，在穩(wěn)定階段，企業(yè)的EVA 基本上保持恒定。即當(dāng)n+∞時，
可見，在此EVA模型中，考慮到整體性原則及未來不可確定因素，它融入了未來收益的確定及借助于期權(quán)定價計算的價值溢價，這對于企業(yè)價值的評估是較為完善的。
（三）人力資本估價子模型
人力資本價值的引入是必要的，但鑒于其具有難評估性、流動性等特征，此處對其貢獻也較難確立，這也是一直以來評估中將其忽略的原因。但本文認為，盡管評估工作的開展十分困難，但至少這一理念的引入確定了人力資本至高無上的價值。人力資本按照人力資源的等級，可以分為管理層、企業(yè)的直接生產(chǎn)工人、企業(yè)的服務(wù)維護人員等。毫無疑問，在并購情況下，后兩者的流動性更大，可替代程度較高，而高級管理者由于其對本企業(yè)的制控，使其替代成本較高。因此，相對而言，管理層對于企業(yè)的貢獻也更大，限于技術(shù)的可行性和統(tǒng)計的精確性，目前階段只能先以目標(biāo)企業(yè)管理層的凈貢獻（S1-S2）為基礎(chǔ)，替代人力資本價值進行評價。
管理層的凈貢獻是根據(jù)企業(yè)收益與成本的原則，管理層為企業(yè)所帶來的額外收益貢獻（S1）與企業(yè)支付給其的代價（S2）之差。管理層的額外收益貢獻主要表現(xiàn)為在現(xiàn)任管理層赴任以來，企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率超過同行業(yè)水平的程度。若企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率持平或低于同行業(yè)水平，則認為現(xiàn)任管理層對企業(yè)具有零貢獻或負貢獻。S1由在管理層的領(lǐng)導(dǎo)下企業(yè)產(chǎn)生的超額收益來體現(xiàn)，S1可表示如下：
其中，n表示管理層任職年數(shù)；NAi表示第i年企業(yè)的凈資產(chǎn)；ROEi表示第i年企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率；ki表示第i年同行業(yè)凈資產(chǎn)收益率。
從企業(yè)角度出發(fā)，必須扣除所支付給管理層的薪金、所投入的培訓(xùn)成本等，因此，這部分用S2表示，作為企業(yè)的流出。
其中，Wi表示第i年管理層的年薪及獎金；Ci表示第i年企業(yè)對管理層投入的培訓(xùn)成本；ri表示第i年資本市場的無風(fēng)險報酬率。
這樣，管理層對于企業(yè)未來收益的貢獻即可以估算出來，可以看出管理層的人力資本價值也有三種狀態(tài)：一是當(dāng)管理層對企業(yè)有零貢獻時，S1=S2，即企業(yè)所付出的薪金及培訓(xùn)成本己經(jīng)完全補償了管理層對企業(yè)進行的人力資本投資。二是當(dāng)S1＞S2時，即管理層的人力資本價值大于企業(yè)按照資金形態(tài)付出的價值，此時并購意味著管理層能在未來給并購企業(yè)創(chuàng)造大于其成本的效益價值。三是S1＜S2時，這種狀態(tài)管理層工作效率不高，對于企業(yè)來說是負向價值，因此并購這部分人力資本于企業(yè)不利。
資產(chǎn)等財務(wù)形態(tài)并不能代表企業(yè)的真實價值，因此這里附加了更契合企業(yè)潛在價值的人力資本價值，從而可以較為全面地反映企業(yè)的價值，在本文所構(gòu)造的模型中主要對管理層的歷史貢獻做了一個量化的標(biāo)準(zhǔn)。
結(jié)論與模型缺陷
（一）結(jié)論
國外并購活動中目標(biāo)公司的價值評估對我國的影響作用很大，但基于實施情境的不同，我國企業(yè)應(yīng)該在借鑒同時考慮到共性和個性的因素。在實際操作中，從整體性出發(fā)，運用較為成熟的經(jīng)濟增加值EVA模型進行估價。隨著人力資本專用化的提高及人力資本在現(xiàn)代企業(yè)里相對地位的急劇上升，人力資本的估價十分必要。但鑒于人力資本價值的測量仍舊屬于開創(chuàng)初期，其精確界定仍舊困難，并且沒有成熟的、可以借鑒的、完善的體系和模型，因此對這部分價值展開了較為粗略的估計，以可替代程度較低、相對貢獻較高的管理層作為試點。但本文提出，對人力資本的估價是必不可缺的，其勢必會在未來的并購活動中占有一席之地。
（二）模型缺陷
人力資本的引入，在創(chuàng)新的同時卻也面對著命題成立的諸多疑問。首先，鑒于測量工作的可行性，本模型只是將管理層作為人力資本的代表，以一概全，并沒有量化出管理層人力資本投資之外的因素對企業(yè)的貢獻值。因此，這部分的測量還有待延伸。其次，此處的模型對管理層貢獻量化時，是將管理層作為一個不可分割的團隊來進行的，因此它并不能量化出管理層團隊中單個管理者的貢獻。另外，本文在運用模型對目標(biāo)企業(yè)進行定價時，假定模型并沒有考慮談判、競爭等因素的影響。但事實上，在對目標(biāo)企業(yè)定價中，這些因素都起著重要的作用。
參考文獻：
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個人住房貸款、個人汽車消費貸款和個人耐用消費品貸款是個人消費信貸的主要內(nèi)容，而其中份額最大、目前開展得最好的是個人住房貸款業(yè)務(wù)，成為銀行業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)中的熱點。分析和探討個人消費信貸業(yè)務(wù)的風(fēng)險及其防范，主要是圍繞個人住房貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險及其防范來進行的。
一、個人住房貸款業(yè)務(wù)的主要風(fēng)險因素
房地產(chǎn)信貸引起銀行巨額壞帳從而引發(fā)金融動蕩，可謂屢見不鮮。1955～1980年間，日本住宅地地價上漲約40倍，而同一時期各產(chǎn)業(yè)現(xiàn)金工資總額僅增加14倍，進入1980年代以來，日本商業(yè)用地地價高漲，另一方面為抑制急劇的日元升值，采取金融寬松措施，使房地產(chǎn)信貸進一步擴大，并最終成為進入1990年代日本“泡沫經(jīng)濟”破滅的重要原因之一。我國在1992年之后的二、三年間出現(xiàn)了房地產(chǎn)開發(fā)熱，尤其是海南、北海的房地產(chǎn)更是熱得炙手，要不是及時采取一系列的宏觀調(diào)控措施抑制過度的房地產(chǎn)開發(fā)熱，后果不堪設(shè)想。盡管如此，海南和北海的積壓房地產(chǎn)的處理問題，至今仍未徹底解決。前幾年發(fā)生在東南亞的金融危機，過度的房地產(chǎn)信貸也是元兇之一。
房地產(chǎn)業(yè)是我國近十年發(fā)展最快、關(guān)聯(lián)度最大、對GDP增長貢獻最大的行業(yè)，房地產(chǎn)的發(fā)展帶動房地產(chǎn)金融的發(fā)展，個人房地產(chǎn)貸款余額從1997年的190億元上升到2003年末的1.2萬億元，增長63倍。2003年末的壞帳率為1‰～2‰，但個人住房貸款的風(fēng)險往往在3～8年后大量顯現(xiàn)，而2003年末的貸款余額大部分是在2000年之后發(fā)放的。那么，討論和分析個人住房貸款業(yè)務(wù)中的風(fēng)險因素就顯得非常重要了。大體來說，個人住房貸款業(yè)務(wù)中的風(fēng)險因素分為政治風(fēng)險、法律政策風(fēng)險、道德風(fēng)險（或信用風(fēng)險）以及市場風(fēng)險（或商業(yè)風(fēng)險）。所謂政治風(fēng)險，是指貸款住房所在地區(qū)或國家發(fā)生社會動蕩，政權(quán)極不穩(wěn)定，從而引起房地產(chǎn)價格的急劇貶值，導(dǎo)致個人住房貸款難以收回的風(fēng)險。而法律政策風(fēng)險，是指個人住房貸款手續(xù)的完備性、合理性和有效性存在問題以及稅收法律制度、宏觀經(jīng)濟政策在個人住房貸款期內(nèi)發(fā)生大的變化或調(diào)整，從而影響到整個住宅類房地產(chǎn)的市場租金和市場價格，進而對個人住房貸款的安全性帶來影響的風(fēng)險。道德風(fēng)險（或信用風(fēng)險），是就開發(fā)商和購房者而言，如果他們不注重自身信用，故意違約導(dǎo)致個人住房貸款不能如期支付給貸款銀行的風(fēng)險。市場風(fēng)險（或商業(yè)風(fēng)險），則指因市場供求的變化，使貸款住房的市場價格出現(xiàn)較大貶值，或者取得貸款支持的購房者發(fā)生非故意違約不能支付到期貸款，因而不能全部歸還銀行的個人住房貸款。政治風(fēng)險不屬本文討論的范疇，下面僅就與法律政策風(fēng)險、道德風(fēng)險（或信用風(fēng)險）和市場風(fēng)險（或商業(yè)風(fēng)險）相關(guān)的一些具體風(fēng)險因素進行分析。
1.選擇項目風(fēng)險一種情況是個人住房貸款所選擇的房地產(chǎn)開發(fā)項目本身存在嚴(yán)重問題，具體來說又包括如下情況：一是規(guī)劃報建手續(xù)瑕疵，如因土地出讓金未交而未領(lǐng)《國有土地使用證》等，這些房地產(chǎn)項目極容易在購房戶和開發(fā)商之間產(chǎn)生集體糾紛，現(xiàn)實中這種糾紛的往往造成購房戶集體拒付個人住房貸款，對這種項目發(fā)放個人住房貸款將給金融機構(gòu)帶來極大的風(fēng)險。二是該房地產(chǎn)開發(fā)項目事先未作好市場分析，市場定位不明確導(dǎo)致該項目本身根本就沒有市場前途；三是開發(fā)商自有資金不足，或者開發(fā)商缺乏經(jīng)驗，沒有高素質(zhì)的人員組成的管理隊伍等。出現(xiàn)以上兩種情況都有可能造成“爛尾”或不能如期交房，如果銀行不慎選擇了這樣的項目開展個人住房貸款業(yè)務(wù)，則該貸款從開始就面臨成為呆壞帳的可能。
還有一種情況是銀行需了解商品房類型的不同，個人住房貸款的風(fēng)險有較大差別，一般來說以投資為目的的客戶的違約風(fēng)險大于以自省居住為目的的購房戶的風(fēng)險，商業(yè)房大于住宅，而住宅中易于成為投資品種的小戶型和酒店式公寓大于一般住宅。目前成都市市場上小戶型購房戶中投機淘金的購房者占很大比例，在前幾年投資高回報的示范帶動下許多普通市民也加入投資小戶型的行列，推動小戶型的價格快速上漲，一旦租金達不到預(yù)期水平，違約的風(fēng)險將大大增加，從金融部門反饋的信息來看，這類小戶型違約的概率明顯高于一般普通住宅。故銀行對投機性客戶應(yīng)從嚴(yán)審查，對容易成為炒房戶目標(biāo)的項目謹(jǐn)慎介入。
2.銷售價格不實風(fēng)險。開發(fā)商銷售價格嚴(yán)重不實，普遍高于同一供需圈類似住房的市場價格。實際工作中已經(jīng)出現(xiàn)這樣的情況：有的開發(fā)商因種種原因，將銷售價格人為抬高；；或者將銀行提供按揭支持的售房價格抬高，有的銷售價格甚至比同一供需圈的類似住房的公允市場價格高出20%～30%.試想，如果銀行辦理個人住房貸款業(yè)務(wù)之初，貸款金額就高于相應(yīng)的住房的公允市場價格，還奢談什么防范信貸風(fēng)險之類的話題呢？成都市市場上也出現(xiàn)了通過提高單價，同時對購房戶高贈送返現(xiàn)的方式，達到實際降低銀行按揭的首付比例，銷售單價實質(zhì)并未抬高的方式。
3.開發(fā)商惡意套現(xiàn)風(fēng)險。開發(fā)商可能因為工程建設(shè)資金的短缺而惡意套現(xiàn)，一是開發(fā)商組織一批假的購房者到銀行辦理按揭手續(xù)，或者開發(fā)商出具虛假的首付款證明從而放寬實際交付的首付款限額（比如，首付款應(yīng)達房價款的30%，開發(fā)商私下答應(yīng)為購房者在一定期限內(nèi)墊付10%～20%的房價款），從而達到套取銀行現(xiàn)金的目的。而不論是開發(fā)商組織的那些不真實的購房者，還是開發(fā)商擅自降低首付款的真正購房者，歸還個人住房貸款的還款能力都是有極大疑問的。
4、個人信用風(fēng)險。這里談到的個人信用風(fēng)險，僅指購房者故意違約，如本來沒有還款能力而騙取銀行個人住房貸款，或者具有還款能力而惡意拖欠銀行的個人住房貸款。至于借款人經(jīng)濟狀況惡化，以及發(fā)生借款人死亡、失蹤而無人帶其履行合同或繼承人或代管人拒絕履行合同等情況造成的借款人違約，屬于通過健全有關(guān)法規(guī)、完善社會保障制度可以解決的問題，可以不納入個人信用風(fēng)險范圍。6~}1[o? /*s::%&98,3LqE7r&u.tkNHs數(shù)學(xué)論文=\7(*_&Q)+*;??u-h#AHy€
5、資本價值風(fēng)險。房地產(chǎn)的資本價值在很大程度上取決于預(yù)期的收益現(xiàn)金流和可能的未來經(jīng)營費用水平，然而，即使收益和費用都不發(fā)生變化，資本價值也會隨著收益率的變化而變化。這種情況在證券投資市場上反映的較為明顯，房地產(chǎn)投資的收益率也經(jīng)常變化，這種變化也影響著房地產(chǎn)的資本價值。預(yù)期的資本價值與現(xiàn)實的資本價值之間的差異即資本價值的風(fēng)險。個人住房貸款業(yè)務(wù)中按揭住房的資本價值風(fēng)險，是指該住房的預(yù)期市場價格與現(xiàn)實的市場價格之間的差異。影響住房的資本價值的因素主要有：
論文個人消費信貸業(yè)務(wù)的風(fēng)險防范來自免費
（1）未來住宅類房地產(chǎn)市場的走勢關(guān)注房地產(chǎn)發(fā)展的階段，房地產(chǎn)市場是個周期性的市場，房價水平處于波峰時期的貸款風(fēng)險肯定大于其他階段的風(fēng)險，未來的預(yù)期市場價格可能普遍低于目前的市場價格。故金融機構(gòu)要對不同階段在首付比例上區(qū)別對待，從宏觀上控制住該風(fēng)險。
（2）住宅功能陳舊。以后人們對住宅的功能要求（如戶型設(shè)計、外部景觀、室內(nèi)設(shè)施等）總是日新月異、不斷增強的，當(dāng)前的住宅在功能上以后總會逐漸陳舊過時，相應(yīng)地，其資本價值也有貶值的可能。
（3）房地產(chǎn)估價。如果某地區(qū)的房地產(chǎn)估價機構(gòu)均有高估房地產(chǎn)價格的傾向，則房地產(chǎn)的融資能力、獲利能力均被抬高，相應(yīng)地，房地產(chǎn)的資本價值也就容易高估，從而推動經(jīng)濟泡沫的出現(xiàn)。
住宅資本價值風(fēng)險的出現(xiàn)，可能使按揭住房的未來市場價格極大地低于辦理按揭之時的市場價格，導(dǎo)致借款人大面積理性違約，造成嚴(yán)重的金融動蕩和金融危機。
6.個人住房貸款資金的流動性風(fēng)險。由于個人住房貸款的借款期限長達10～20年，甚至可達30年，貸款資金的流動性問題如不能解決，個人住房貸款抵押的一級市場必然出現(xiàn)自身無法解決的難題：資金占用的長期性與資金來源的短期性問題，住房抵押貸款市場的巨大需求與商業(yè)銀行等金融機構(gòu)資金來源有限的矛盾。個人住房貸款資金的流動性風(fēng)險，使銀行的長期資金使用和短期資金來源的不匹配，使商業(yè)銀行自身加大了資金短缺的壓力，從而讓個人住房貸款業(yè)務(wù)難以開展下去。
7.法律風(fēng)險。個人住房貸款的法律風(fēng)險，包括三個層面的內(nèi)容：（1）合規(guī)性問題。個人住房貸款的手續(xù)是否完備、合法和有效，如住房抵押登記和商品房預(yù)售的備案登記應(yīng)辦妥等。（2）按揭住房的權(quán)利瑕疵。辦理個人住房貸款業(yè)務(wù)，要求按揭住房不存在權(quán)利瑕疵，如果按揭住房還存在其他抵押權(quán)人、典權(quán)人或其他買受人，則銀行的貸款缺乏安全、有效、足值的抵押擔(dān)保品，銀行的貸款風(fēng)險自然就很大了。（3）抵押住房的處分問題。借款人不能歸還銀行的貸款本息，盡管抵押住房不存在權(quán)利瑕疵，但如果借款人不能從抵押住房遷出或者借款人遷出后無立足之地，銀行就不能順利地處分抵押物。
8.檔案管理風(fēng)險。個人住房貸款業(yè)務(wù)的檔案保存相當(dāng)重要，因為在如此長的借款期內(nèi)（可長達30年），銀行工作人員必然產(chǎn)生變動，甚至從領(lǐng)導(dǎo)到信貸員要換四、五次班，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了因工作人員變動而造成個人住房貸款業(yè)務(wù)檔案流失的情況，若銀行內(nèi)部有人與外部勾結(jié)，則問題更為嚴(yán)重。若出現(xiàn)個人住房貸款業(yè)務(wù)檔案的失真、失實，則銀行的貸款就面臨極大風(fēng)險。
二、個人住房貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險防范
個人住房貸款業(yè)務(wù)的風(fēng)險因素雖然很多，但其中許多風(fēng)險因素通過加強制度建設(shè)、完善個人住房貸款的信貸管理工作是可以防范的，亦或減小風(fēng)險。具體來說，有如下一些防范風(fēng)險的措施：
1.加強個人住房貸款前期評估工作。通過個人住房貸款的前期評估工作，可以選擇市場前景好的項目給予貸款支持，從而避免項目選擇風(fēng)險、銷售價格不實風(fēng)險，部分避免資本價值風(fēng)險和開發(fā)商惡意套現(xiàn)風(fēng)險。個人住房貸款前期評估工作包括的基本內(nèi)容有：
（1）貸款項目評估。通過對按揭項目的建設(shè)條件評價、市場前景分析、開發(fā)商素質(zhì)和業(yè)績評價、項目的財務(wù)盈虧平衡分析和風(fēng)險分析，可以判斷項目是否具備給予按揭支持的條件，從而擇優(yōu)挑選好項目。
（2）對擬提供貸款支持的按揭住房的期房價格進行市場評估，經(jīng)銀行確認后，確定合理的貸款成數(shù)。
對期房價格的市場評估，避免了開發(fā)商高價銷售策略給銀行帶來的風(fēng)險。有的商業(yè)銀行通過評估機構(gòu)曾發(fā)現(xiàn)，開發(fā)商針對按揭住房的銷售價格高出一次性付款售價的30%左右，在這種情況下，開發(fā)商獲得了暴利，但銀行貸款的風(fēng)險從一開始就額外加大了。通過評估，還可以部分避免開發(fā)商的惡意套現(xiàn)風(fēng)險。因為即使開發(fā)商組織假的購房者辦理了按揭手續(xù)，套取了銀行現(xiàn)金，但個人住房貸款畢竟擁有了合法有效、足值的抵押擔(dān)保品——住房抵押，在開發(fā)商僅能獲抵押住房的公允市場價格的七成貸款的情況下（銀行還可以根據(jù)按揭住房在建項目的形象進度，預(yù)留開發(fā)商對購房者的保證金，以保證在建項目的資金需求。），開發(fā)商終究會想方設(shè)法按月代替虛假的購房者歸還貸款，否則銀行一旦處分抵押住房，加上銀行預(yù)留的保證金，應(yīng)該可以使貸款風(fēng)險降到最低，而開發(fā)商則得不償失。
對期房價格的市場價格評估，還可以避免抵押住房的資本價值風(fēng)險。通過對未來同類住宅類房地產(chǎn)市場走勢的分析，對住房功能陳舊的判斷，以及對城市空心化趨勢的出現(xiàn)等諸多因素的分析、評估，可以評測出較為公允合理的住房理論價格，根據(jù)該理論價格計算的貸款成數(shù)發(fā)放個人住房貸款，無疑可以減小抵押住房未來的資本價值風(fēng)險。當(dāng)然，減小抵押住房的未來資本價值風(fēng)險的前提，還是要有規(guī)范的房地產(chǎn)專業(yè)評估機構(gòu)進行市場價格評估，而且對期房評估得出的理論價格應(yīng)能基本反映類似房地產(chǎn)的未來市場趨勢，做到公允、合理和可信。否則，如房地產(chǎn)市場價格的虛假和不真實，遠遠高于其理論價格（往往由房地產(chǎn)抵押人、貸款銀行和評估機構(gòu)三者共同推波助瀾），就會和證券投資的過度繁榮一道，形成“虛擬經(jīng)濟”的極度興旺，即“泡沫經(jīng)濟”，最后導(dǎo)致經(jīng)濟的全面崩潰。
2.建立個人信用評級制度。不但個人住房貸款業(yè)務(wù)離不開個人信用評級，其實只要是開展個人消費信貸，都離不開個人信用評級。人們常說“市場經(jīng)濟是法制經(jīng)濟”，其實也可以說“市場經(jīng)濟也是信用經(jīng)濟”。個人信用評級制度的建立，目的就是要通過評級掌握借款人的個人真實收入和財產(chǎn)，掌握借款人有沒有個人負債，借款人以往有沒有不良信用記錄，從而據(jù)以判斷借款人的還貸能力和還貸意愿。但是，目前對個人信用評級制度的建立缺乏權(quán)威部門的統(tǒng)籌，往往難以實際推行。比如，建設(shè)銀行在1999年出臺了個人住房貸款資信評定標(biāo)準(zhǔn)，工商銀行也出臺了《個人住房貸款借款人資信評估指導(dǎo)意見》，但都限于住房貸款借款人資信評估和各自銀行系統(tǒng)，資信評級結(jié)論不能在其他商業(yè)銀行通用，也不能用于其他個人消費信貸。并且如果開發(fā)商同意賣房給購房者，購房者又支付了首期購房款，資信評級勢必流于形式；如果先辦個人資信評級，達不到資信標(biāo)準(zhǔn)的個人不擔(dān)不支付評估費，還可以換一家銀行辦理按揭。
因此，為了建立有效的個人信用評級制度，應(yīng)抓好以下基礎(chǔ)工作：
（1）建立獨立、公正、權(quán)威的資信評級中介機構(gòu)。該機構(gòu)應(yīng)由人民銀行進行業(yè)務(wù)指導(dǎo)，能夠調(diào)閱各商業(yè)銀行的電腦網(wǎng)絡(luò)資料，出具的資信評級結(jié)論在各商業(yè)銀行通用，適用于一切個人消費信貸領(lǐng)域，并可進行實時跟蹤，一但發(fā)現(xiàn)不良信用記錄，隨時調(diào)整其個人信用等級，對近三年信用良好的個人，可以按操作規(guī)程調(diào)高其個人資信等級。
（2）盡快建立個人存款實名制和個人財產(chǎn)申報制度。通過這兩項制度的建立，可以掌握個人真實收入和財產(chǎn)，評價個人的還款能力。所幸的是，二年伊始，人民銀行已宣布即將實行個人存款實名制，相信個人財產(chǎn)申報制也將很快出臺。
（3）實行個人信用實碼制和計算機聯(lián)網(wǎng)查詢系統(tǒng)。個人信用實碼制就是將可證明、解釋和查詢的個人信用資料都存儲在該編碼下。當(dāng)個人需要向有關(guān)方面提供自己的信用情況時，個人資信評級機構(gòu)通過個人信用實碼可以查詢所需資料，從而評定信用等級。
（4）建立個人銀行帳戶。將目前個人收支以現(xiàn)金為主，改為以個人銀行帳戶轉(zhuǎn)帳收支為主，個人只有零星的現(xiàn)金收支。這樣，銀行對個人的貨幣化資產(chǎn)、不動產(chǎn)等非貨幣資產(chǎn)（通過轉(zhuǎn)帳和稅收確認），個人收入和到期償付能力就可以全面掌握并進行評估。
3.健全法規(guī)，完善社會保障制度。個人住房貸款業(yè)務(wù)涉及一系列相關(guān)法律、法規(guī)，通過修訂和完善房地產(chǎn)抵押法律制度、房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和預(yù)售法律制度，通過制訂物權(quán)法、個人破產(chǎn)法、社會保障法等法律，可以使個人住房貸款業(yè)務(wù)的手續(xù)在合法有效的基礎(chǔ)上更加完備、簡明，使抵押住房不存在權(quán)利瑕疵，保障抵押權(quán)人擁有能夠順利、合法地處分抵押住房的權(quán)利。
4.強化銀行對個人住房貸款業(yè)務(wù)檔案的管理工作。銀行應(yīng)由專人負責(zé)保管個人住房貸款業(yè)務(wù)檔案，實現(xiàn)電腦和文件資料（原件）的雙重管理，加強內(nèi)部監(jiān)督、內(nèi)部牽制，以保證業(yè)務(wù)檔案不失真、不失實和不流失。通過電腦化管理，對每月拖欠銀行貸款的借款人進行及時催收，并納入“黑名單”，加強貸后管理工作力度。
【關(guān)鍵詞】 股票期權(quán)； 人力資本； 內(nèi)部控制
一、問題的提出
自R.H蒙哥馬利20世紀(jì)初提出“內(nèi)部牽制”理論、美國AICPA協(xié)會首次提出“會計控制”的概念、Crossman和Hart等人開創(chuàng)了控制權(quán)理論研究以來，內(nèi)部控制引起了理論和實務(wù)界的很大關(guān)注。1992年9月，美國反對虛假財務(wù)報告委員會的贊助委員會（COSO）提出內(nèi)部控制整體框架后，內(nèi)部控制理論得到進一步發(fā)展。美國安然事件后，隨著《薩班斯——奧克斯利法案》及404條款的陸續(xù)出臺，會計學(xué)者掀起了內(nèi)部控制的研究熱潮。我國財政部于2001年6月印發(fā)了《內(nèi)部會計控制規(guī)范——基本規(guī)范》；2008年5月28日，我國財政部、審計署、證監(jiān)會、保監(jiān)會、銀監(jiān)會等部委聯(lián)合了《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》,要求自2009年7月1日起在上市公司范圍內(nèi)施行，鼓勵非上市的大中型企業(yè)執(zhí)行。2010年4月26日，財政部、證監(jiān)會等五部委聯(lián)合了《企業(yè)內(nèi)部控制配套指引》，要求自2011年1月1日起分階段、分步驟在上市公司施行。可以預(yù)見，我國上市公司內(nèi)部控制理論與實務(wù)必將得到健全與完善。
盡管我國近年來所實施的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》及其配套指引體現(xiàn)了內(nèi)部控制的各節(jié)點，包括：物流控制、資金流控制、信息流控制、人力資源流控制等。然而，現(xiàn)有內(nèi)部控制規(guī)范并未涉及股票期權(quán)控制這一特殊的衍生金融工具控制，這并不符合時展的潮流。當(dāng)今時代，人力資本已經(jīng)成為企業(yè)最重要的生產(chǎn)要素，對其進行有效的激勵將有利于降低企業(yè)的成本，增加企業(yè)價值，而股票期權(quán)則不失為有效的制度選擇。事實上，萌芽于20世紀(jì)40年代的美國，顯見于70年代并于90年代得到長足發(fā)展的股票期權(quán)，其目的就是為了激勵人力資本的服務(wù)潛能、使企業(yè)價值增值。因此，對該類企業(yè)股票期權(quán)實施有效控制理應(yīng)成為其內(nèi)部控制的關(guān)鍵節(jié)點。本文擬以此為切入點，結(jié)合《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》及其配套指引、《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》、《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》從人力資本角度探討股票期權(quán)的內(nèi)部控制方法。
二、基于人力資本視角的股票期權(quán)內(nèi)部控制
（一）股票期權(quán)內(nèi)部控制的目標(biāo)
我國《內(nèi)部控制基本規(guī)范》指出：內(nèi)部控制的目標(biāo)是合理保證企業(yè)經(jīng)營管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財務(wù)報告及相關(guān)信息真實完整，提高經(jīng)營效率和效果，促進企業(yè)實現(xiàn)發(fā)展戰(zhàn)略。由此可見，內(nèi)部控制目標(biāo)體現(xiàn)了會計控制目標(biāo)與管理控制目標(biāo)的融合。
就股票期權(quán)內(nèi)部控制的目標(biāo)而言，股票期權(quán)內(nèi)部控制能保證公允價值核算模式下，股票期權(quán)會計信息的相關(guān)可靠；能發(fā)揮股票期權(quán)制度對人力資本的激勵效率，降低成本，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。
（二）基于人力資本視角的股票期權(quán)內(nèi)部控制設(shè)計 路徑
盡管2004年COSO委員會在原有的《內(nèi)部控制框架》基礎(chǔ)上，結(jié)合《薩班斯——奧克斯法案》(Sarbanes—Oxley Act)推出了《企業(yè)風(fēng)險管理——總體框架》（即ERM框架），并將風(fēng)險評估要素進一步細分為目標(biāo)設(shè)定、事項識別、風(fēng)險評估和風(fēng)險對策等，但內(nèi)部控制所函括的大部分——會計控制與管理控制依然存在。會計控制將解決企業(yè)信息不對稱矛盾，并能降低信息搜索成本，從而降低交易成本；管理控制將通過各種管理方法提高經(jīng)濟主體的組織效率，最終實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。為了發(fā)揮股票期權(quán)對人力資本的激勵效率，其內(nèi)部控制不妨從股票期權(quán)會計控制與管理控制兩方面展開。本文主張在完善股票期權(quán)會計控制的基礎(chǔ)上，通過創(chuàng)新管理控制來實現(xiàn)控制效率。
（三）基于人力資本視角的股票期權(quán)內(nèi)部控制的完善與創(chuàng)新
企業(yè)實施股票期權(quán)是為了激發(fā)人力資本的效率潛能。從人力資本角度研究股票期權(quán)的內(nèi)部控制，其核心在于反映期權(quán)價值以及賦予對象的價值，并能體現(xiàn)控制效率。這就要求企業(yè)不僅提供股票期權(quán)價值信息，而且也要提供賦予對象的人力資本價值信息以及與企業(yè)業(yè)績的比值信息。因此，我們必須完善現(xiàn)有的會計準(zhǔn)則、從人力資本角度運用會計與管理方法對股票期權(quán)價值流實施有效控制，從而實現(xiàn)控制效率。
1.基于人力資本視角的授予對象的選擇
股票期權(quán)控制是對股票期權(quán)計劃與執(zhí)行的控制，包括對實施股票期權(quán)的授予對象、股份來源、授予股票的數(shù)量、授予時機的選擇及行權(quán)價格、行權(quán)期限、財務(wù)資助等的控制。上市公司在依據(jù)《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》、《上市公司股權(quán)激勵規(guī)范意見》、《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》以及上市公司的《公司章程》等的規(guī)定的基礎(chǔ)上，對股票期權(quán)的授予對象、授予數(shù)量、授予股份的來源、行權(quán)價格的確定、行權(quán)期的選擇等作出明確規(guī)定，確保股票期權(quán)合法、合規(guī)。上述控制的核心之一在于授予對象的選擇。授予對象選擇不當(dāng)，必將引發(fā)期權(quán)計劃無效，可能導(dǎo)致企業(yè)無法發(fā)揮激勵效率。從人力資本角度看，要正確地選擇授予對象，則必須考慮授予對象——人力資本應(yīng)作為企業(yè)的一種資本要素，納入企業(yè)融資計劃以及資本結(jié)構(gòu)中。對企業(yè)而言，則必然涉及兩方面問題。其一，必須對這部分資本進行正確的融資決策；其二，要對這部分人力資本所有者正確地激勵——授予人力資本所有者合理的期權(quán)數(shù)量、行權(quán)價格等。因此，企業(yè)應(yīng)根據(jù)這部分人力資本籌資目標(biāo)和規(guī)劃，結(jié)合企業(yè)的實際承受能力，擬訂這部分人力資本籌資方案，明確其籌資規(guī)模、結(jié)構(gòu)，對這部分人力資本的籌資成本所帶來的收益以及和潛在風(fēng)險之間作出權(quán)衡。
2.現(xiàn)有涉及股票期權(quán)會計核算相關(guān)準(zhǔn)則的不足及完善
就股票期權(quán)的會計核算而言，盡管股票期權(quán)的核算依據(jù)有內(nèi)在價值法、最小價值法以及公允價值法，且股票期權(quán)的會計處理也存在費用化、資產(chǎn)化以及收益分配化之爭（股票期權(quán)費用化，即將股權(quán)激勵支出直接計入費用；若企業(yè)將股票期權(quán)激勵支出計入資產(chǎn)即為資產(chǎn)化觀點；而將股票期權(quán)激勵支出視同企業(yè)對激勵對象的收益分配即為收益分配觀）。但美國SFAS123（以股票為基礎(chǔ)報酬的會計處理）、英國FRS20（以股份為基礎(chǔ)的支付）、國際會計準(zhǔn)則委員會的IFRS2（以股份為基礎(chǔ)的支付)以及我國的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第11號——股份支付》與《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認與計量》等都傾向于在股票期權(quán)采用公允價值核算的前提下，將股權(quán)激勵費用化。
我國現(xiàn)行準(zhǔn)則有關(guān)股票期權(quán)費用化致使上市公司業(yè)績降低，影響了行權(quán)條件，從而挫傷了人力資本所有者的積極性。此結(jié)果也影響了上市公司實施股票期權(quán)計劃的熱情并導(dǎo)致2008年以及2009年部分上市公司宣布放棄股票期權(quán)計劃。這使我們不得不面對這樣一個問題：與股票期權(quán)相關(guān)的準(zhǔn)則在實施過程中出現(xiàn)了“水土不服”現(xiàn)象。為此，我國實施此準(zhǔn)則的上市公司是“原路返回”還是“就地治療”？顯然，“原路返回”不可取，否則會降低準(zhǔn)則的權(quán)威性，并將影響整個準(zhǔn)則體系的實施。因此，“就地治療”就是現(xiàn)實的選擇。“就地治療”不僅需要股票期權(quán)計劃的完善，也需要相關(guān)內(nèi)部會計控制制度的完善。
就股票期權(quán)相關(guān)內(nèi)部會計控制制度的完善而言，為了激發(fā)人力資本效率潛能以及實現(xiàn)人力資本價值，避免挫傷人力資本的積極性，股票期權(quán)內(nèi)部會計控制制度的完善可沿以下兩種路徑進行。
一方面，實施股票期權(quán)的上市公司在按照我國的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第11號——股份支付》、《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22 號——金融工具確認與計量》等的規(guī)定進行股票期權(quán)會計核算的同時，公司在設(shè)置股票期權(quán)業(yè)績考核指標(biāo)時可考慮剔除現(xiàn)行準(zhǔn)則核算方法對上市公司業(yè)績及行權(quán)條件的不利影響。從而真實體現(xiàn)人力資本的服務(wù)效能。為此，公司在財務(wù)報告中可提示投資者關(guān)注因股票期權(quán)費用化對收益的影響，甚至列示股票期權(quán)不同會計處理的比較信息。
另一方面，應(yīng)重點關(guān)注賦予對象的人力資本價值，并對核算依據(jù)進行有效控制，從而體現(xiàn)股票期權(quán)授予對象的價值。至于如何確定賦予對象的人力資本價值，本文將結(jié)合股票期權(quán)公允價值來探討。
3.股票期權(quán)公允價值的控制
《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認與計量》規(guī)定：公允價值，是指公平交易過程中，熟悉情況的交易雙方自愿進行資產(chǎn)交換或者債務(wù)清償?shù)慕痤~。美國的FASB157號（2006）規(guī)定：公允價值是指在計量日，市場參與者在公平交易的基礎(chǔ)上銷售資產(chǎn)所收到的金額或轉(zhuǎn)移負債所支付的金額。由此可見，我國的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認與計量》與FASB157號有關(guān)公允價值概念的界定并無實質(zhì)性區(qū)別。
盡管理論上公允價值的確定方法有成本法、收益法以及市場法。但FASB157號指出：公允價值評估方法的選用應(yīng)有一定的層級順序。即：首先應(yīng)考慮市場法，參考活躍市場中同該資產(chǎn)或類似資產(chǎn)的交易價格；其次應(yīng)考慮收益法，利用資產(chǎn)未來收益的現(xiàn)金流量現(xiàn)值進行估價；最后才會考慮成本法，即該資產(chǎn)的現(xiàn)時重置成本。與此相應(yīng)地，形成了公允價值評估方法的市場法、收益法以及成本法。
就股票期權(quán)的公允價值而言，由于上市公司的股票市價易于從證券交易所、交易網(wǎng)站等處獲得，且代表了在公平交易中實際發(fā)生的市場交易價格，所以，股票期權(quán)的公允價值主要采用市場法，這也與FASB157號的精神相一致。
我國金融工具確認與計量準(zhǔn)則進一步規(guī)定：若股票期權(quán)的公允價值不存在活躍市場時，則應(yīng)采用估值技術(shù)進行計量。采用“估值技術(shù)”進行計量時，對于無風(fēng)險利率、預(yù)期的股票價格波動率等參數(shù)應(yīng)當(dāng)盡可能使用市場參與者在金融工具定價時考慮的所有市場參數(shù)，包括無風(fēng)險利率、信用風(fēng)險、外匯匯率、商品價格、股價或股價指數(shù)、金融工具價格未來波動率、提前償還風(fēng)險、金融資產(chǎn)或金融負債的服務(wù)成本等，盡可能不使用與企業(yè)特定相關(guān)的參數(shù)。
在此，需指出的是，盡管理論上期權(quán)價值“估值技術(shù)”很多，如考克斯和羅斯（1976）二叉樹期權(quán)定價模型以及布萊克—休斯模型等，但被國外理論界與實務(wù)界廣泛運用的主要是布萊克—休斯模型。該模型需要嚴(yán)格的假設(shè)條件，包括：金融市場不存在交易成本和稅負；無風(fēng)險利率是一個常數(shù)；市場是連續(xù)運行；股價是連續(xù)的，不存在股價跳空現(xiàn)象，股價波動率σ為常數(shù)；股票不支付紅利；沒有賣空限制；市場中不存在套利機會。
布萊克—休斯期權(quán)的定價公式是：
期權(quán)的價值（V）＝PN（d1）-EXe-rtN（d2）
N（d）為累計正態(tài)分布的密度函數(shù)；EX為期權(quán)的行權(quán)價格；P為目前的股票價格；σ2為每一時期股票收益率的方差；t為期權(quán)距離到期日時間；r為無風(fēng)險利率。
由上述公式可見，影響期權(quán)價值的因素有：股票的當(dāng)前價格（P），期權(quán)的執(zhí)行價格（EX），股票收益率的方差（σ2），期權(quán)成熟期（t），無風(fēng)險利率（r）。其中：股票價格越高，期權(quán)價值越高；執(zhí)行價格越低，期權(quán)價值越高；股票收益率的方差（即股票價格的波動率）越大，期權(quán)價值越高；期權(quán)距離到期日時間（t）越長意味著期權(quán)價值越高；無風(fēng)險利率（r）越高，期權(quán)價值越高。
盡管我國《企業(yè)會計準(zhǔn)則第11號——股份支付》以及《企業(yè)會計準(zhǔn)則第22號——金融工具確認與計量》并未明確規(guī)定期權(quán)“估值技術(shù)”，但使用布萊克—休斯模型估計期權(quán)價值時，最難確定的影響因素是股票收益率的方差（即股票價格的波動率）。股票收益率的方差往往根據(jù)以往股價的波動來計算，但股價波動期的選擇值得商榷。股價波動時間窗口的不同選擇將帶來不同的股票期權(quán)價值，因而，這也應(yīng)成為股票期權(quán)內(nèi)部控制點之一。
4.股票期權(quán)授予對象價值的控制——人力資本價值
就股票期權(quán)授予對象——人力資本的價值控制而言，在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下，則授予對象的人力資本價值為：
Vn表示企業(yè)賦予對象的人力資本的價值；I表示該企業(yè)每年預(yù)對賦予對象的薪酬支出；r是適用于該企業(yè)的收益折現(xiàn)率；V表示股票期權(quán)價值，可以由上述股票期權(quán)定價模型確定。
在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)下，若企業(yè)股票期權(quán)賦予對象每年薪酬保持同一水平，則上述公式變形為永續(xù)年金求現(xiàn)值加持股價值。即：
式中：Vn表示企業(yè)賦予對象的人力資本的價值；I表示該企業(yè)預(yù)計每年對賦予對象的薪酬支出；r是適用于該企業(yè)的收益折現(xiàn)率。
5.體現(xiàn)股票期權(quán)設(shè)置與控制效率——提供授予對象人力資本價值與企業(yè)業(yè)績的比值信息
企業(yè)可以通過提供授予對象人力資本價值與企業(yè)業(yè)績的比值信息來反映股票期權(quán)設(shè)置與控制的效率。一個合理的股票期權(quán)制度應(yīng)能充分發(fā)揮授予對象人力資本的效率潛能，從而帶來企業(yè)業(yè)績的增長。因此，企業(yè)可以以凈利潤、股東財富的增加等作為衡量業(yè)績的指標(biāo)。在此基礎(chǔ)上，提供兩者的比值信息，體現(xiàn)股票期權(quán)的設(shè)置與控制效率。
三、結(jié)語
總之，當(dāng)前全球金融危機以及中國企業(yè)因個別事件在國際間造成的惡劣影響，從客觀上要求我國上市公司提高管理水平。上市公司股票期權(quán)內(nèi)部控制的完善與優(yōu)化是當(dāng)前我國提升企業(yè)管理水平與核心競爭力，優(yōu)化資本市場效率的制度保證。從人力資本角度完善股票期權(quán)內(nèi)部控制也是我國內(nèi)部控制規(guī)范過程中的現(xiàn)實選擇。
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