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關(guān)鍵詞：自由現(xiàn)金流量 企業(yè)價值評估 折現(xiàn)法
當(dāng)前，人們的投資理念不斷增強，企業(yè)股權(quán)交易活動也越來越頻繁，企業(yè)的價值評估已然成為經(jīng)濟活動中一項重要的任務(wù)。企業(yè)價值評估的方法選擇直接關(guān)系到評估結(jié)果的準(zhǔn)確性和可靠性，必須謹(jǐn)慎地進行分析和選擇。本文結(jié)合企業(yè)價值評估的發(fā)展概況，對自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的應(yīng)用進行了深入的分析，以期進一步提高企業(yè)價值評估水平的提高。
一、企業(yè)價值評估的概況
（一）企業(yè)價值評估的現(xiàn)狀
在產(chǎn)權(quán)交易市場如此發(fā)達的今天，企業(yè)價值評估是市場經(jīng)濟的基本活動之一。所謂企業(yè)價值評估，就是指注冊資產(chǎn)評估師對企業(yè)整體價值以及相應(yīng)的具體價值進行分析，得出結(jié)論，以報告書的形式呈現(xiàn)給用戶。這一評估過程涉及到企業(yè)價值的內(nèi)涵，也涉及到企業(yè)價值的具體體現(xiàn)。評估師往往需要在特定目的的指引下，按照一定的評估準(zhǔn)則進行操作。而評估的結(jié)果是建立在企業(yè)的資產(chǎn)狀況和獲利能力分析基礎(chǔ)之上的，是一個綜合性的考量結(jié)果，具有全面性、公平性的特點。
就企業(yè)的價值內(nèi)涵來說，既與企業(yè)自身的管理能力和內(nèi)部運營系統(tǒng)有密切的關(guān)系，同時也與不同利益者之間的協(xié)調(diào)關(guān)系有關(guān)。企業(yè)整體的價值就是對資源的優(yōu)化配置，這也是企業(yè)價值評估的基礎(chǔ)。當(dāng)然，企業(yè)的部分價值、資產(chǎn)價值等也是評估的重要內(nèi)容。就企業(yè)價值的具體體現(xiàn)來說，最突出的形式就是企業(yè)實際的盈利能力。在對企業(yè)價值進行評估時，企業(yè)獲利能力的大小往往就是價值最直觀的體現(xiàn)。具體來說企業(yè)在商品交易中與其他商品相似，其價值都是以貨幣的表現(xiàn)形式存在的。當(dāng)然，企業(yè)的盈利能力不僅包括當(dāng)前全部資產(chǎn)的賬面凈值，一些類型的企業(yè)還蘊藏著巨大的發(fā)展?jié)摿Γ@也是需要納入考慮的重要因素。
對企業(yè)的價值進行評估有切實的必要性。一方面是因為很多企業(yè)的會計管理存在很多失真的問題，導(dǎo)致表現(xiàn)出來的財務(wù)狀況往往不能真實的反映企業(yè)的實際價值，無法為企業(yè)作為商品交易提供住準(zhǔn)確的參考。一些企業(yè)采用老舊的財務(wù)管理模式，不能適應(yīng)企業(yè)自身多元化資本構(gòu)成的現(xiàn)狀。企業(yè)資本的無形化和智能化也給資產(chǎn)管理造成了更大的困難。另一方面，隨著我國經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)型，企業(yè)中出現(xiàn)了很多重置、并購的現(xiàn)象，必須要對企業(yè)價值進行客觀的評估，才能促進產(chǎn)權(quán)交易市場的健康發(fā)展。如果只是以片面的財務(wù)報表來衡量企業(yè)的價值，就無法真正得知企業(yè)創(chuàng)造價值的實際能力。這樣一來，投資者也就無法做出正確的投融資決策，投融資活動的風(fēng)險也會大大增加，不利于投資利益的最大化。因此，有必要采用先進而科學(xué)的評估方法對企業(yè)價值進行有效的測量。
（二）企業(yè)價值評估的方法
結(jié)合現(xiàn)代企業(yè)的價值評估實踐經(jīng)驗，可以采用不同的方法進行評估。不同的方法各有利弊，但都在企業(yè)價值評估中得到了一定的應(yīng)用。一般來說，常見的評估方法有如下幾種：
1、成本重置法
這一評估方法從重置資產(chǎn)的現(xiàn)時成本中減去應(yīng)計的損耗，從而得到一個數(shù)值，而這一數(shù)值就是價值指標(biāo)。通過重置評估對象構(gòu)建新的秩序，能夠有效減少評估工作中面對的繁瑣問題，簡化評估的過程，提高評估的效率。重構(gòu)秩序的方法是根據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，對其賬面價值進行調(diào)整，得出一個新的價值。其采用的基本計算方法是：重置成本―實體性貶值―功能性貶值―經(jīng)濟性貶值，計算出來的結(jié)果就是企業(yè)的價值。
2、市場比較法
根據(jù)替代原則的理論，通過對比能夠得出企業(yè)價值的參照值。具體做法是在市場上找到相近的企業(yè)為比較的對象，分析目標(biāo)企業(yè)與參照企業(yè)之間的相似性和差異性，然后根據(jù)對相關(guān)數(shù)據(jù)和指標(biāo)的評比與分析，來調(diào)整目標(biāo)企業(yè)作為商品的交易價值。
3、收益現(xiàn)值法
這一方法包含了對企業(yè)未來預(yù)期收益的計算，這樣就能得到一個全新的重估價值，更加符合資產(chǎn)購買者的實際需要。在該方法的理論背景下，企業(yè)的價值就等于資產(chǎn)預(yù)期各年收益折算成現(xiàn)值的和。這種方法有利于投資者進行風(fēng)險管理，具有長遠的發(fā)展觀。
總的來說，以上三種方法在企業(yè)價值評估中均有使用，但是與自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相比，還是存在很多不足。因此，本文將重點介紹自由現(xiàn)金流量法在企業(yè)價值評估中的實際應(yīng)用。
二、自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用
（一）自由現(xiàn)金流量法
自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在產(chǎn)權(quán)市場的交易中已經(jīng)得到了廣泛的運用。其原理是根據(jù)企業(yè)的現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)，將企業(yè)在未來一定時間內(nèi)的現(xiàn)金流量按照恰當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率折現(xiàn)，然后加總計算。這樣的計算方法不僅有當(dāng)前的全部資產(chǎn)作為計算的基礎(chǔ)，更有對企業(yè)未來運轉(zhuǎn)情況的綜合考慮，因此得出的評估結(jié)果更加具有真實性，也更全面，能夠為投融資活動提供科學(xué)的參考。隨著該方法的不斷發(fā)展，已經(jīng)初步在企業(yè)價值評估實踐中實現(xiàn)了計量方法的模型化。模型化采取具體的指標(biāo)，在評估活動中有不同形式的應(yīng)用，比如股權(quán)自由現(xiàn)金流模型、企業(yè)自由現(xiàn)金流模型和股利貼現(xiàn)模型等等。這些模型可以根據(jù)企業(yè)實際需要的不同進行靈活的選擇，能夠?qū)ζ髽I(yè)的現(xiàn)金流入和流出狀況有比較清楚的了解，從而得到準(zhǔn)確的結(jié)果。
之所以選擇自由現(xiàn)金流作為企業(yè)價值評估的財務(wù)指標(biāo)，主要是因為自由現(xiàn)金流對企業(yè)的經(jīng)營狀況有較好的體現(xiàn)。首先，自由現(xiàn)金流彰顯企業(yè)的實力。實力強大的企業(yè)，往往能夠自行調(diào)整內(nèi)部的利益分配關(guān)系，通過現(xiàn)金流量降低負(fù)債率，從而維持企業(yè)的穩(wěn)定運營。其次，自由現(xiàn)金流對企業(yè)當(dāng)前的業(yè)績有較好的體現(xiàn)。與經(jīng)營現(xiàn)金流相比，自由現(xiàn)金流具有實時性，是一個動態(tài)的數(shù)據(jù)。其中還貼合實際地扣除了必要的現(xiàn)金支出，也就是說自由現(xiàn)金流巧妙的包含了對企業(yè)未來財務(wù)的計算，而不僅僅是當(dāng)前和過去。然后，基于自由現(xiàn)金流建立的企業(yè)價值評估模型考慮到了未來現(xiàn)金流量的復(fù)雜性。隨著科技和管理的進步，很多企業(yè)都不是以未來的股利作為未來現(xiàn)金流量的代表。將未來自由現(xiàn)金流量通過折現(xiàn)的方式進行計算，就能有效地避免這一無效設(shè)想。
（二）自由現(xiàn)金流量模型的使用
目前不同學(xué)者對于自由現(xiàn)金流量的定義各有不同。一般來說，自由現(xiàn)金力量可以理解為企業(yè)在經(jīng)營活動中產(chǎn)生的所有現(xiàn)金流入，除去滿足生產(chǎn)活動必要的支出之外，剩下能夠提供給所有投資人自由支配的現(xiàn)金。其中，企業(yè)的生產(chǎn)活動包括基本的日常生產(chǎn)，也包括經(jīng)營管理活動的開銷和后期的增值活動所需的資金。而投資人又包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人。盡管是自由資金，但是必須基于客觀實際的需要，受到企業(yè)經(jīng)營活動的限制。
當(dāng)然，對企業(yè)價值進行評估就必須對企業(yè)當(dāng)前和未來的自由現(xiàn)金流量進行測算。按照自由現(xiàn)金流量的模型和原理，用企業(yè)經(jīng)營生產(chǎn)得到的現(xiàn)金流入減去必要支出就是自由支配資金的數(shù)額。現(xiàn)金流入的計算一般會參考企業(yè)的利潤表。在自由現(xiàn)金流量的模型下，股東和債權(quán)人其實都是企業(yè)內(nèi)部的整體，支付利息并不算作是資金流出。而交納稅收則是必要的外部支出，因此稅后利潤才是計算現(xiàn)金流入的基礎(chǔ)。現(xiàn)金流入可以根據(jù)財務(wù)報表等記錄的信息算出，而必要的支出就相對比較復(fù)雜。企業(yè)的必要支出包括長期投資和短期投資，既有營運的成本，也有資本支出。因此，必須同時將這兩方面考慮到必要支出的計算中，才能得到可靠的計算結(jié)果。營運資本就是指流動資產(chǎn)所占用的那部分資本，在實際情況中可能會有所增加。而對增加的界定也會影響到最終的計算結(jié)果，一般認(rèn)為增加指在一年的會計期間內(nèi)，企業(yè)期末營運資本在期初基礎(chǔ)上的增加數(shù)量。而資本支出是指企業(yè)用于長期投資的那部分資本。企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表是計算資本支出不可忽視的重要數(shù)據(jù)。由于是長期投資，所以不能按照賬面價值進行直接的計算，而要根據(jù)資產(chǎn)的原有價值計算。因此，一些攤銷后價值數(shù)據(jù)必須進行數(shù)額還原計算。
綜上所述，可以得出自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的價值評估是：當(dāng)前現(xiàn)金流量現(xiàn)值+未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值。在實踐中應(yīng)用該模型主要需采取如下做法：首先分析企業(yè)的歷史業(yè)績，包括企業(yè)以前的會計報表、稅后凈營業(yè)利潤等等數(shù)據(jù)。通過合理的分析，不僅可以掌握企業(yè)過去的經(jīng)營情況和獲利能力，還能立足于過去和當(dāng)下，對企業(yè)未來的發(fā)展績效進行預(yù)估，從而將未來的自由現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)計算。在預(yù)測未來績效的時候，應(yīng)該全面考慮到企業(yè)所涉行業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀和發(fā)展前景，將預(yù)測的財務(wù)情況具體化到每一項相關(guān)指標(biāo)上，便于計算。然后要對資金成本進行估算。為了保證計算的準(zhǔn)確性，應(yīng)該保持資本成本組成部分與計算折現(xiàn)時的組成部分一致，以免產(chǎn)生誤差。根據(jù)公式還能對企業(yè)在一定時間內(nèi)的連續(xù)價值進行估算。最后，企業(yè)的整體價值評估應(yīng)該綜合以上幾項預(yù)測數(shù)據(jù)，還要扣除企業(yè)的債務(wù)、股東利益、混合證券等債權(quán)。
參考文獻：
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[2]云丹丹.自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用研究[D].河北大學(xué)，2014
高級會計師、注冊會計師、注冊資產(chǎn)評估師、土地估價師，房地產(chǎn)估價師，主要從事國有企業(yè)改制涉及相關(guān)問題研究。現(xiàn)任海南華盈投資控股有限公司副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)，曾任海南會計師事務(wù)所部門經(jīng)理，海南中洲會計師事務(wù)所有限公司所長助理、三亞港務(wù)局總會計師，海南產(chǎn)權(quán)交易所財務(wù)總監(jiān)。社會兼職：中國會計學(xué)會會員、中國總會計師協(xié)會會員、海南省會計準(zhǔn)則咨詢專家、海南省總會計師協(xié)會常務(wù)理事。
從2004年“郎顧之爭國資流失”到科龍案顧雛軍被抓，到最近安徽古井集團高管窩案，這些案件均為利用改制之便大量侵吞國有資產(chǎn)的大案要案，大部分是由于改制評估不規(guī)范引起的。針對這些問題，筆者根據(jù)在評估機構(gòu)和現(xiàn)在單位的工作經(jīng)驗與教訓(xùn)，從評估項目核準(zhǔn)的角度分析了國有企業(yè)改制評估過程中存在的問題，并提出解決問題的對策。
國企改制評估過程中存在的問題
評估是指委托評估機構(gòu)按照法定標(biāo)準(zhǔn)和程序，運用科學(xué)的方法，對被評估資產(chǎn)的現(xiàn)有價值進行評定和估算。企業(yè)改制應(yīng)當(dāng)對企業(yè)的流動資產(chǎn)、長期投資、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和負(fù)債等進行評估，以評估確認(rèn)價格作為確定整體產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓或國有資本出資額基準(zhǔn)價格的依據(jù)。所以說，評估是國企改制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，是一項不可忽視的核心工作。
在涉及國家出資企業(yè)的資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、交易等過程中，合理評估相關(guān)資產(chǎn)的價值，是國有資產(chǎn)管理的一項重要基礎(chǔ)性工作，是促進公平交易、防止國有資產(chǎn)損失的重要手段。然而，當(dāng)前國企改制評估過程中存在著一些不可忽視的問題。
(一)不根據(jù)資產(chǎn)類別，只籠統(tǒng)委托一家具有資產(chǎn)評估資質(zhì)的評估機構(gòu)進行所有資產(chǎn)的評估工作
我國評估機構(gòu)分為資產(chǎn)評估機構(gòu)、土地估價機構(gòu)、礦業(yè)權(quán)評估機構(gòu)和房地產(chǎn)估價機構(gòu)等四類。
土地使用權(quán)必須經(jīng)具備土地估價資格的評估機構(gòu)進行評估，并按國家有關(guān)規(guī)定備案。
探礦權(quán)、采礦權(quán)必須經(jīng)具有礦業(yè)權(quán)評估資格的評估機構(gòu)進行評估作價，采礦權(quán)評估結(jié)果報國土資源主管部門確認(rèn)。
按相關(guān)部門規(guī)定，需過戶的房地產(chǎn)評估仍需要具有房地產(chǎn)估價資質(zhì)的評估機構(gòu)評估。
因此，應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)的不同類別分別委托不同的評估機構(gòu)進行評估，并將不同資產(chǎn)的評估結(jié)果納入改制企業(yè)整體資產(chǎn)評估報告中。
(二)忽視了評估基準(zhǔn)日的選擇
上級公司或國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(以下簡稱國資委)往往只重視對評估程序的審查，忽視了評估基準(zhǔn)日的選擇，由改制企業(yè)自行決定評估基準(zhǔn)日，容易出現(xiàn)改制企業(yè)惡意選擇評估基準(zhǔn)日，操縱評估結(jié)果的現(xiàn)象。
例1：A國企改制立項后，企業(yè)負(fù)責(zé)人擅自將某商業(yè)網(wǎng)點低價對外租賃并制造房產(chǎn)陳舊的假象，故意將評估基準(zhǔn)日推后，要求評估機構(gòu)參照該租賃價格進行評估，評估機構(gòu)進行估算時參照了該租賃價格，評估價格只是市場價格的50％。如果從評估報告來看，上述評估是符合有關(guān)程序的，但確實造成國有資產(chǎn)流失。幸虧發(fā)現(xiàn)該問題并予以糾正，避免了國有資產(chǎn)流失。
(三)資產(chǎn)評估范圍不完整
資產(chǎn)評估的范圍包括改制企業(yè)的流動資產(chǎn)、長期投資、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)等。但是在評估過程往往存在如下幾種情況：
1 對關(guān)閉、停業(yè)等難以持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)沒有進行資產(chǎn)評估。根據(jù)規(guī)定，原則上也應(yīng)將關(guān)閉、停業(yè)企業(yè)納入資產(chǎn)評估范圍。
例2：B國企在資產(chǎn)評估過程中，沒有對其已停業(yè)多年的子公司C企業(yè)進行資產(chǎn)評估。國資委聘淆專家評審B國企的評估項目時發(fā)現(xiàn)此問題，要求該企業(yè)補充進行了C企業(yè)的資產(chǎn)評估，B國企評估項目才順利通過了專家評審，國資委對該公司的評估項目進行了備案。
2 對未入賬的劃撥土地使用權(quán)未納入資產(chǎn)評估的范圍。
例3：D國企在資產(chǎn)評估過程中，沒有對應(yīng)入賬的劃撥土地使用權(quán)進行評估。幸虧上級公司審核資產(chǎn)評估報告時發(fā)現(xiàn)此問題并予以及時糾正，避免了國有資產(chǎn)流失。
3 對專利權(quán)、非專用技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)和商譽等極具價值和增值潛力的無形資產(chǎn)按極低的價格評估或不評估也不說明理由。按規(guī)定涉及企業(yè)的專利權(quán)、非專用技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)和商譽等無形資產(chǎn)也必須納入評估范圍，但評估機構(gòu)卻沒有進行評估，也不說明不評估理由。
(四)評估方法的運用欠妥當(dāng)
1 企業(yè)價值評估方法單一
部分評估機構(gòu)僅運用重置成本法對企業(yè)價值進行評估，往往只評估資產(chǎn)負(fù)債表上現(xiàn)有的資產(chǎn)，不評估資產(chǎn)負(fù)債表上沒有的資產(chǎn)，漏評商譽等無形資產(chǎn)，導(dǎo)致評估價值往往低于企業(yè)的實際價值。
收益現(xiàn)值法是企業(yè)價值評估中最科學(xué)的且在國外普遍運用的評估方法。收益現(xiàn)值法在合理預(yù)計資產(chǎn)能夠創(chuàng)造的未來收益的過程中，已將上述無形資產(chǎn)考慮在內(nèi)，真正體現(xiàn)了企業(yè)的整體價值。按規(guī)定涉及企業(yè)價值的資產(chǎn)評估項目，以持續(xù)經(jīng)營為前提進行評估時，原則上要求運用兩種以上方法進行評估，并在評估報告中列示，依據(jù)實際狀況充分、全面分析后，確定其中一個評估結(jié)果作為評估報告使用結(jié)果。
2 單項資產(chǎn)和負(fù)債評估方法不恰當(dāng)
一些評估師在對某些資產(chǎn)進行評估時方法選擇不恰當(dāng)，引用的評估假設(shè)不妥，扭曲了資產(chǎn)價值。(1)不適當(dāng)?shù)貙鶛?quán)作了巨額的評估減值，甚至擅自對債權(quán)評估為零。(2)對于長期股權(quán)投資的評估，部分評估機構(gòu)按照母子公司合并會計報表進行評估，不符合《資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)》第四十九條和第五十條規(guī)定，應(yīng)以子公司單獨進行評估后的凈資產(chǎn)計到母公司長期股權(quán)投資項目下反映。(3)房屋、機器設(shè)備等固定資產(chǎn)僅運用重置成本法進行評估，只考慮了重置成本和成新率，而忽視了固定資產(chǎn)的性、地域、市場狀況、使用效益等，很難真實地反映評估對象的公允價值，條件允許時應(yīng)運用現(xiàn)行市價法或收益現(xiàn)值法對固定資產(chǎn)進行評估。
錯誤地高估了負(fù)債。對債務(wù)作了大幅度的清查增值，但沒有對無法支付的債務(wù)進行處理，按清查后賬面值確認(rèn)債務(wù)的評估值，從而高估了債務(wù)。
上述評估方法導(dǎo)致嚴(yán)重低估了改制企業(yè)的凈資產(chǎn)，容易造成國有資產(chǎn)流失。
(五)改制企業(yè)提供資料不齊備
改制企業(yè)提供評估資料時，存在資料不完備、不齊全，資料前后矛盾的現(xiàn)象，甚至故意提供了虛假情況和資料，難以真實地反映改制企業(yè)的全貌，容易漏評資產(chǎn)或虛增負(fù)債，造成國有資產(chǎn)流失。
例4：E企業(yè)在接到國資委清產(chǎn)核資資金核實批復(fù)文件后，沒有依據(jù)批復(fù)文件的要求，按照國家現(xiàn)行的財務(wù)、會計制度的規(guī)定，對公司本部及子企業(yè)進行賬務(wù)處理。評估機構(gòu)從而無法利用清產(chǎn)核資和審計的結(jié)果進行評估，影響了報告的準(zhǔn)確性。
例5：據(jù)報道，中國輕騎集團有限公司原董事長張家?guī)X也是下屬企業(yè)輕騎置業(yè)有限公司的原董事長，在輕騎置業(yè)公
司改制評估時，與輕騎置業(yè)公司總經(jīng)理、副總經(jīng)理等共謀，向評估機構(gòu)提供虛假資料，隱瞞公司土地收益3520萬余元，并將該收益私分給張家?guī)X等人作為購買輕騎置業(yè)公司的自然人股東資金。張家?guī)X認(rèn)購100股，占公司股份的10％。最終，張家?guī)X因多項罪名于2009年2月11日被濟南中級人民法院判處無期徒刑。
針對國企改制評估
存在問題應(yīng)采取的對策
針對國企改制評估過程中存在的問題，依據(jù)《國有資產(chǎn)評估管理辦法》(國務(wù)院令第91號)和《企業(yè)國有資產(chǎn)評估管理暫行辦法》(國務(wù)院國資委令第12號)的規(guī)定，筆者認(rèn)為應(yīng)重點做好以下工作：
(一)做好評估項目委托工作
為減少評估機構(gòu)與改制企業(yè)在評估服務(wù)中存在的利益沖突，不能由改制企業(yè)自行委托評估機構(gòu)，而應(yīng)當(dāng)由國資委委托評估機構(gòu)，對改制企業(yè)進行評估。委托評估機構(gòu)時應(yīng)做好：
1 應(yīng)按照公開、公平、公正、透明和擇優(yōu)的原則，嚴(yán)格選聘有資質(zhì)、有信譽、有業(yè)務(wù)勝任能力的評估機構(gòu)開展改制評估工作。不得聘請近3年內(nèi)有違法、違規(guī)記錄的評估機構(gòu)和評估師，不得聘請同一中介機構(gòu)開展清產(chǎn)核資專項審計與評估工作。
2 應(yīng)按資產(chǎn)類別分別委托有資質(zhì)的評估機構(gòu)進行相應(yīng)評估，由資產(chǎn)評估機構(gòu)將不同資產(chǎn)的評估結(jié)果納入改制企業(yè)整體資產(chǎn)評估報告中。
3 委托單位應(yīng)與評估機構(gòu)簽訂《評估委托書》，并由委托單位支付評估費用，減少評估機構(gòu)與改制企業(yè)在評估服務(wù)中存在的利益沖突。
(二)認(rèn)真選擇評估基準(zhǔn)日
國資委應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估目的和改制企業(yè)的實際情況，合理選擇評估基準(zhǔn)日。評估基準(zhǔn)日與改制行為決策日相距太遠，或期間資產(chǎn)、負(fù)債、市場狀況發(fā)生變化，國資委應(yīng)當(dāng)要求評估機構(gòu)調(diào)整評估基準(zhǔn)日。
(三)慎重審核評估范圍
改制企業(yè)應(yīng)對所有資產(chǎn)都要全面、徹底地進行清查，做到不重不漏，做到賬物清楚，不留死角，特別是對關(guān)閉停業(yè)等難以持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)、未入賬的劃撥土地使用權(quán)和專利權(quán)、非專用技術(shù)、商標(biāo)權(quán)，特許經(jīng)營權(quán)和商譽等無形資產(chǎn)均應(yīng)納入清查范圍。評估機構(gòu)應(yīng)當(dāng)對改制企業(yè)清查的資產(chǎn)進行審核后評估，特別是劃撥土地使用權(quán)和專利權(quán)、非專用技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、特許經(jīng)營權(quán)和商譽等無形資產(chǎn)必須納入評估范圍。如果評估機構(gòu)認(rèn)為沒有無形資產(chǎn)或沒有價值的也應(yīng)補充說明。
要審核評估范圍與經(jīng)濟行為批準(zhǔn)文件確定的資產(chǎn)范圍是否一致。
(四)重視評估方法的合理性審核工作
評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、評估目的、所選擇的價值類型和資料收集情況等因素，在與國資委和改制企業(yè)協(xié)商并獲得有關(guān)信息的基礎(chǔ)上，運用適當(dāng)?shù)脑u估方法。
1 正確運用收益現(xiàn)值法對企業(yè)價值進行評估。收益現(xiàn)值法是指通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估對象價值的評估方法，它的評估思想最能反映企業(yè)價值評估的原理。因此，應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見》的要求，正確運用收益現(xiàn)值法對企業(yè)價值進行評估。
2 對涉及企業(yè)價值評估的項目原則上要求運用兩種以上的評估方法進行驗證，使國有企業(yè)多年形成的特許經(jīng)營權(quán)、商譽等無形資產(chǎn)得到充分體現(xiàn)，有效提升評估報告的質(zhì)量。
3 慎重審核單項資產(chǎn)的評估方法和評估假設(shè)。注意審核債權(quán)巨額的評估減值或評估為零是否符合規(guī)定；審核長期股權(quán)投資的評估方法是否符合規(guī)定；審核能否運用現(xiàn)行市價法及收益現(xiàn)值法評估固定資產(chǎn)；審核評估時是否已將無法支付的債務(wù)按規(guī)定處理；關(guān)注那些清查后大幅度增值的債務(wù)的評估。
(五)督促改制企業(yè)提供評估資料
委托方應(yīng)督促改制企業(yè)向評估機構(gòu)提供真實、完整的資料；加強對企業(yè)負(fù)責(zé)人、相關(guān)工作人員的思想教育，要求其明辨是非，以正確的方法、飽滿的熱情配合評估機構(gòu)開展評估工作；加強與評估機構(gòu)、改制企業(yè)的溝通協(xié)調(diào)，及時發(fā)現(xiàn)和解決評估中存在的問題。
(六)建立專家評審制度
對重大項目的評估實行專家評審，邀請相關(guān)行業(yè)的專家對重大項目的評估方法、評估范圍及評估程序進行綜合評審，專家發(fā)現(xiàn)評估報告中存在的問題，應(yīng)要求評估機構(gòu)修改或說明原因后重新提交專家評審，專家認(rèn)可后要對評估項目的質(zhì)量做出評價。國資委根據(jù)專家評審結(jié)果對評估項目核準(zhǔn)。
(七)引入公眾監(jiān)督機制，建立評估公示制度
為了防止漏評重評，維護國有資產(chǎn)權(quán)益，保護職工和債權(quán)人的合法權(quán)益，提高評估結(jié)果的透明度和公信力，評估機構(gòu)在出具正式評估報告前，其草案必須在企業(yè)辦公場所和職工宿舍區(qū)公示一周，自覺接受有關(guān)各方的監(jiān)督。評估機構(gòu)對公示中提出的意見要調(diào)查核實，及時對評估報告作適當(dāng)?shù)男拚笾匦鹿疽恢埽瑹o異議后才能出具正式報告。
(八)把好評估項目的核準(zhǔn)關(guān)
國資委對項目進行核準(zhǔn)時除關(guān)注上述七項對策外，還應(yīng)審查如下實體要件：
1 評估項目所涉及的經(jīng)濟行為是否獲得批準(zhǔn)；
2 評估結(jié)果的使用有效期是否明示；
3 評估依據(jù)是否適當(dāng)；
4 改制企業(yè)的法定代表人和財務(wù)負(fù)責(zé)人是否就所提供的資產(chǎn)權(quán)屬證明文件、財務(wù)會計資料及生產(chǎn)經(jīng)營管理資料的真實性、合法性和完整性做出承諾；
一、以減值測試為目的的評估特點
以減值測試為目的的評估是指評估人員基于企業(yè)會計準(zhǔn)則及企業(yè)會計核算和會計披露的相關(guān)要求，運用評估技術(shù)，對財務(wù)報告中存在減值跡象的資產(chǎn)的公允價值或特定價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。作為特殊目的下的評估，它對傳統(tǒng)的評估業(yè)務(wù)既有繼承，又有創(chuàng)新，具有自己的一些特點。
(一)評估對象的復(fù)雜化 以減值測試為目的的評估涉及到固定資產(chǎn)、長期股權(quán)投資、投資性房地產(chǎn)、生物資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、商譽、存貨等10項相關(guān)資產(chǎn)，《企業(yè)會計準(zhǔn)則第8號一資產(chǎn)減值》(以下簡稱《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則)規(guī)定，企業(yè)在資產(chǎn)負(fù)債表日應(yīng)當(dāng)判斷資產(chǎn)是否存在減值的跡象，如有確鑿的證據(jù)表明資產(chǎn)存在減值跡象的，應(yīng)當(dāng)進行減值測試，估計資產(chǎn)的可回收金額。因此，以減值測試為目的的評估其評估對象應(yīng)界定為資產(chǎn)負(fù)債表日有減值跡象的所有資產(chǎn)。
施超在《2007年A股上市公司公允價值計量實施情況分析》中對1328家上市公司計提減值準(zhǔn)備的資產(chǎn)科目和公司數(shù)量進行了統(tǒng)計，其統(tǒng)計結(jié)果如下：
根據(jù)上述統(tǒng)計結(jié)果可以看出，以減值為目的的評估涉及的評估對象包括了存貨、金融資產(chǎn)、長期投資、投資性房地產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等11項，需要注意的是，評估對象可以是各類單項資產(chǎn)，也可以是資產(chǎn)組或資產(chǎn)組組合。不同的資產(chǎn)其面臨的市場情況、取得收益的現(xiàn)金流的形式都具有各自的特點，因此在評估過程中，評估人員須根據(jù)每項資產(chǎn)的具體條件，選擇恰當(dāng)?shù)脑u估方法，利用合理的評估參數(shù)進行評估。
(二)以資產(chǎn)持續(xù)經(jīng)營為評估前提 傳統(tǒng)的評估中的資產(chǎn)，多數(shù)伴隨企業(yè)改制、企業(yè)合并、抵押、質(zhì)押、出資、轉(zhuǎn)讓、訴訟等經(jīng)濟業(yè)務(wù)的發(fā)生而進行的評估，以上評估主要以產(chǎn)權(quán)變動為前提，也即資產(chǎn)評估中的交易假設(shè)。而以財務(wù)報告為目的的評估，是基于提高會計信息的質(zhì)量以及會計信息的決策有用性這一目的，根據(jù)企業(yè)會計準(zhǔn)則或相關(guān)會計核算、披露的要求，對財務(wù)報告中的相關(guān)資產(chǎn)的公允價值或特定價值進行的評定估算，財務(wù)報告編制依據(jù)的假設(shè)之一便是持續(xù)經(jīng)營，那么財務(wù)報告為目的下的評估也應(yīng)該建立在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下，而不是交易假設(shè)之下。由于評估過程中價值類型的選擇、參數(shù)的選取甚至評估方法的選擇都會受到評估假設(shè)的影響，所以評估師在進行以減值測試為目的的評估時，應(yīng)在這一目的所包含的假設(shè)條件下采用科學(xué)的評估方法和評估程序進行估價。
(三)以會計準(zhǔn)則及相關(guān)會計規(guī)范為評估依據(jù) 《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則中規(guī)定了資產(chǎn)進行減值測試的前提以及減值金額的確定方法，以減值測試為目的的評估需要遵循會計準(zhǔn)則和相關(guān)會計規(guī)范的要求，并在資產(chǎn)評估相關(guān)法律法規(guī)的約束之下，運用資產(chǎn)評估的技術(shù)對需進行減值測試的相關(guān)資產(chǎn)進行公允價值的測算或者未來現(xiàn)金流量的預(yù)計。需要注意的是，此處的公允價值是會計準(zhǔn)則中規(guī)定的公允價值，并不完全等同于資產(chǎn)評估中的公允價值；對未來現(xiàn)金流量的預(yù)計也要按照會計制度的規(guī)定，需要以經(jīng)企業(yè)管理層批準(zhǔn)的財務(wù)預(yù)算或預(yù)測數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，但需要對數(shù)據(jù)的可靠性進行檢驗。傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估只需要遵循資產(chǎn)評估的相關(guān)法律法規(guī)，根據(jù)評估目的選擇恰當(dāng)?shù)脑u估方法、價值類型，利用合理的評估程序進行公允價值的評估。因此，與傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估相比，以減值測試為目的的評估除了需要遵循資產(chǎn)評估的法律法規(guī)之外，還需要遵循企業(yè)會計準(zhǔn)則等相關(guān)制度。
(四)評估方法選擇的特殊要求 中國資產(chǎn)評估協(xié)會在《評估指南》中提出了公允價值的層級，美國會計準(zhǔn)則157號構(gòu)建了三個層次的“公允價值層級”，指南中規(guī)定公允價值的層級受評估方法的選擇以及評估數(shù)據(jù)來源的影響。根據(jù)評估數(shù)據(jù)的來源層級選擇相應(yīng)的評估方法，在以減值測試為目的的評估中首選市場法，在市場法無法適用時，可選擇估計技術(shù)。指南中同時規(guī)定“會計準(zhǔn)則規(guī)定的減值測試不適用成本法”。而傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估，可根據(jù)評估目的、評估對象、評估條件以及可收集的評估資料選擇恰當(dāng)?shù)脑u估方法，一般需同時采用幾種方法對評估結(jié)果進行驗證。
二、以減值測試為目的的評估價值類型選擇
評估師根據(jù)評估目的確定合理的評估價值類型。資產(chǎn)評估相關(guān)準(zhǔn)則把評估的價值類型分為市場價值和非市場價值，價值類型的合理定義和科學(xué)確定制約著資產(chǎn)評估目的的實現(xiàn)。以減值測試為目的的評估中可回收金額的確定過程中涉及到公允價值的確定，減值測試中公允價值的確定同時受《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則規(guī)定的約束，《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則對公允價值的規(guī)定也直接影響減值測試下評估中的價值類型選擇。
(一)《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則對公允價值的規(guī)定 《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則中規(guī)定資產(chǎn)可回收金額根據(jù)公允價值減去處置費用后的凈額與資產(chǎn)預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值兩者之間較高者確定，公允價值的合理確定是資產(chǎn)減值測試的關(guān)鍵因素。
對于可回收金額中涉及的公允價值問題，準(zhǔn)則規(guī)定了企業(yè)在估計資產(chǎn)的公允價值減去處置費用的凈額時，應(yīng)當(dāng)按照下列順序進行：(1)公平交易中資產(chǎn)的銷售協(xié)議價格；(2)資產(chǎn)不存在銷售協(xié)議但存在活躍市場的情況下，應(yīng)當(dāng)根據(jù)該資產(chǎn)的市場價格確定公允價值；(3)在既不存在資產(chǎn)銷售協(xié)議價格，又不存在資產(chǎn)活躍市場的情況下，可參照同行業(yè)類似資產(chǎn)的最近交易價格或者結(jié)果進行估計；(4)如果按照上述要求仍無法可靠估計資產(chǎn)的公允價值，應(yīng)該用預(yù)計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值作為其可回收金額。由此可知，準(zhǔn)則中對公允價值的規(guī)定建立在定價信息的市場可取得性，在對資產(chǎn)的公允價值進行評估時，公平市場中的交易價格信息是評估人員的首選。
(二)以減值測試為目的的評估價值類型的選擇問題 根據(jù)上述《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則中公允價值的規(guī)定可知，會計中的公允價值類似于資產(chǎn)評估中的市場價值類型，即自愿買方與自愿賣方在評估基準(zhǔn)日進行正常市場營銷之后所達成的公平交易中某項資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)進行交易的價值估計數(shù)額，當(dāng)事人雙方各自理性、謹(jǐn)慎行事，不受任何強迫壓制，這一條件下得到的評估價值是市場價值。從施超對1328家上市公司計提減值準(zhǔn)備的分析中可以看出，以減值測試為目的的評估對象集中在企業(yè)在用并將持續(xù)使用的機器設(shè)備、無形資產(chǎn)、長期股權(quán)投資、房屋建筑物等資產(chǎn)，這些資產(chǎn)大多為在用資產(chǎn)。如果按照
準(zhǔn)則的規(guī)定從市場中尋找這部分資產(chǎn)的交易價格，很顯然存在一些困難。就目前來看，我國的二手交易市場除商業(yè)用與居住用房地產(chǎn)具有相對較發(fā)達的二手市場外，其他的舊設(shè)備、無形資產(chǎn)尚沒有利用市場法取得其公平市場交易價格信息的客觀條件。
當(dāng)無法從市場中直接尋找公平的市場交易價格信息時，準(zhǔn)則規(guī)定可以利用預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值對需要減值測試資產(chǎn)的公允價值進行評估，如果利用預(yù)計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值的方法評估資產(chǎn)的市場價值，那么未來現(xiàn)金流量是被評估資產(chǎn)的客觀的收益，即資產(chǎn)在平均的使用條件下未來能夠給企業(yè)帶來的現(xiàn)金流量，這種現(xiàn)金流量不等同于企業(yè)自身現(xiàn)實條件下的未來現(xiàn)金流量。而《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則中規(guī)定，利用未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值來估計資產(chǎn)的價值時，這部分未來現(xiàn)金流量建立在經(jīng)企業(yè)管理層批準(zhǔn)的最近財務(wù)預(yù)算或者預(yù)測數(shù)據(jù)之上，顯然，用這一現(xiàn)金流量評估出的資產(chǎn)價值不是市場價值，而是該資產(chǎn)在企業(yè)現(xiàn)有條件下的在用價值。
按照傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估相關(guān)理論，評估目的決定價值類型，通常來看，每一種評估目的對應(yīng)一種價值類型，但從上面的分析可以看到，按照會計準(zhǔn)則的規(guī)定對具有減值跡象的資產(chǎn)價值進行評估會涉及到兩種價值類型。首先，如果按照活躍市場中公平交易的價格信息進行估值，則采用的是市場價值類型，如果按照《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則的規(guī)定利用預(yù)計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值進行估值，那么采用的價值類型是在用價值；也即同一目的下的評估可能采用兩種價值類型。以減值測試為目的的評估建立在持續(xù)使用的假設(shè)之下，并且被評估資產(chǎn)作為在用資產(chǎn)呈現(xiàn)在會計報表中，按照資產(chǎn)評估的相關(guān)理論，該目的下的評估應(yīng)該采用在用價值類型。值得注意的是，按照會計準(zhǔn)則的規(guī)定進行以減值測試為目的的評估在價值類型選擇問題中遇到了與傳統(tǒng)資產(chǎn)評估理論相矛盾的地方。
按照會計信息的質(zhì)量要求，會計報告提供的信息首先滿足可靠性的要求，當(dāng)活躍市場中的交易信息與預(yù)計未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值相比更具可靠性時，以財務(wù)報告為目的的評估首選市場價值類型。但當(dāng)會計準(zhǔn)則規(guī)定與資產(chǎn)評估傳統(tǒng)理論相悖時，應(yīng)該如何解決，則是一個尚待解決的問題。
三、評估方法適用性問題分析
《評估指南》指出，在進行以財務(wù)報告為目的的評估中，應(yīng)該首先考慮市場法，在市場法無法進行評估時，可選擇收益法進行價值估計，并且規(guī)定以減值測試為目的的評估不適用成本法。筆者認(rèn)為，指南對評估方法的選擇與會計準(zhǔn)則中對公允價值的規(guī)定具有一定關(guān)系。
(一)市場法的適用性分析 資產(chǎn)評估的市場法是利用市場上相同或者類似的資產(chǎn)的近期交易價格，經(jīng)過直接比較或類比分析來估測資產(chǎn)價值的評估方法。市場法運用的基本前提是：有一個活躍的公開市場；公開市場上要有足夠多的可比資產(chǎn)及其交易活動。考慮到以減值測試為目的的評估中資產(chǎn)大多為在用的機器設(shè)備、不動產(chǎn)、無形資產(chǎn)、長期投資等沒有活躍市場的資產(chǎn)，因此利用市場法進行評估受到很大的限制。另外，即使存在活躍市場的房地產(chǎn)等，由于評估目的非產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓目的，而是持續(xù)使用條件下的評估，所以從市場上得到的數(shù)據(jù)并不一定能夠反應(yīng)以減值測試為目的的評估價值；因此，筆者認(rèn)為市場法的應(yīng)用在一定程度上受到了限制。
(二)收益法的應(yīng)用分析 收益法是通過估測被評估資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來判斷資產(chǎn)價值的評估方法，是將利求本的一種評估方法，從理論上講，收益法是最為科學(xué)的。對收益法評估結(jié)論的科學(xué)與否，必須把握三個關(guān)鍵要素，即未來現(xiàn)金流的預(yù)測、折現(xiàn)率的確定以及未來收益的持續(xù)時間確定。在以減值測試為目的的評估中，機器設(shè)備、廠房土地、專利技術(shù)等資產(chǎn)并不能獨立產(chǎn)生現(xiàn)金流，《資產(chǎn)減值》準(zhǔn)則中提出了通過資產(chǎn)組的形式進行未來現(xiàn)金流量的預(yù)測，用收益法對資產(chǎn)組價值進行評估，這一方法解決了某些不能獨立產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)不能用收益法進行價值評估的弊端，因此，利用收益法進行減值測試為目的的評估具有很好的適用性。
(三)成本法的應(yīng)用分析 成本法是從資產(chǎn)重置角度評估資產(chǎn)的，其基本思路是先測算被評估資產(chǎn)的重置成本，然后扣減實體性貶值、功能性貶值(可能是功能性溢價)和技術(shù)性貶值。《評估指南》指出，以減值測試為目的的評估不能使用成本法，在傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估中，如果評估程序科學(xué)、評估參數(shù)合理并且評估假設(shè)一致的情況下，對同一資產(chǎn)采用三種方法進行評估，其評估結(jié)果應(yīng)該趨同，在以成本法為目的的評估中，如果資產(chǎn)在未來的使用中產(chǎn)生的未來利益流入不能達到設(shè)計標(biāo)準(zhǔn)或預(yù)計要求，可以究其原因來計提功能性貶值或經(jīng)濟性貶值，從而得到一個合理的評估結(jié)果。筆者認(rèn)為，成本法不應(yīng)被排除在以減值測試為目的的評估方法之外，就像美國會計準(zhǔn)則157號“公允價值計量”中闡述的，公允價值的層級應(yīng)優(yōu)先選擇估值數(shù)據(jù)而不是估值技術(shù)。
參考文獻：
[1]施超：《2007年A股上市公司公允價值計量實施情況分析》，《中國資產(chǎn)評估》2009年第3期。
內(nèi)容摘要:投資組合績效評估方法發(fā)展過程中一直存有比較突出的疑問,就是在金融市場中基金的主動投資是否真正創(chuàng)造了價值。目前的投資績效評估方法中忽視了一些問題,本文據(jù)此提出在吸取傳統(tǒng)方法經(jīng)驗的基礎(chǔ)上,引入個性化策略投資基準(zhǔn)來彌補傳統(tǒng)投資績效評估方法的不足。將基金的主動投資組合分為主動策略投資和主動積極投資。運用這一新的模型,可以分別評價投資管理人的主動策略投資和主動積極投資績效。
關(guān)鍵詞:投資績效評價 主動投資 個性化策略
投資組合績效評估方法(PPE)和評價實踐經(jīng)過幾十年的發(fā)展,已經(jīng)獲得了許多的研究成果,同時也存在很多疑問。其中比較突出的問題就是在目前的金融市場中基金的主動投資是否真正創(chuàng)造了價值。一直以來,相當(dāng)多的研究結(jié)果表明扣除管理費用后證券投資基金總體上并不能戰(zhàn)勝市場,這似乎證明了市場是有效的,投資者相對有效的投資策略應(yīng)該是被動投資,主動投資似乎并沒有什么實際意義。
但是,無論在美國、歐洲等成熟的資本市場還是在包括中國在內(nèi)的新興資本市場,主動投資的證券投資基金都是主流的基金產(chǎn)品,有著最為廣泛的市場基礎(chǔ)。常規(guī)的解釋是主動型基金有更高的管理費率,因此基金管理人更樂于推廣,而眾多的投資人也樂于參與到挑選更理想的管理人的投機活動。但這兩方面的解釋無疑是不充分的。一方面,資產(chǎn)管理市場已經(jīng)相當(dāng)開放,個別基金管理公司的選擇并不能對整體產(chǎn)生如此大的影響,尤其是在成熟的歐美市場;另一方面,經(jīng)過多年的學(xué)術(shù)研究、投資者教育和媒體宣傳,投資者的專業(yè)水平已經(jīng)有了大幅提高,群體性的投機行為是不大可能在如此長的時間、這樣廣的范圍內(nèi)存在的。
更有可能的情況是目前的投資組合績效評估方法中忽視了一些問題,不能夠真正評價金融市場中基金的主動投資是否有效,也沒能充分認(rèn)識主動投資的真正意義體現(xiàn)在哪些方面。本文擬在吸取傳統(tǒng)的投資績效評估方法經(jīng)驗的基礎(chǔ)之上引入個性化策略投資基準(zhǔn)的評價方法。
傳統(tǒng)的基金投資績效評價方法
基金績效評估方法始于上世紀(jì)60年代,Treynor、Sharpe、Jensen開創(chuàng)了最初的績效評估方法,其中Jensen的α模型應(yīng)用最為廣泛。該方法基于資本資產(chǎn)定價模型(CAPM),用市場基準(zhǔn)收益超過無風(fēng)險收益的部分來回歸解釋去除無風(fēng)險收益后的基金投資組合收益,并將回歸方程的截距(α)作為該基金投資組合的績效,α為正意味著投資組合具有優(yōu)于市場的選股能力。這一方法的問題是當(dāng)基金經(jīng)理成功把握市場時機時,Jensen的α模型在統(tǒng)計上可能存在誤差。此時,運用Jensen的α模型可以得到負(fù)的選股能力α。為此,Treynor和Mazuy 的TM模型在Jensen的α模型中加入一個二次項來評估基金經(jīng)理的選股和擇時能力。TM模型認(rèn)為具備擇時能力的基金經(jīng)理在多頭時通過提高投資組合的風(fēng)險水平來獲得較高的收益,在空頭時通過降低投資組合的風(fēng)險水平來避免較大的損失。另外,Henriksson和Merton 的HM模型也是最為常用的描述基金擇時能力的模型,HM模型認(rèn)為具備擇時能力的基金經(jīng)理可以先于市場變化調(diào)整投資組合,以減少市場收益小于無風(fēng)險收益帶來的損失。
TM和HM模型沒有考慮可能隨時間變動的預(yù)期收益和風(fēng)險,二者認(rèn)為基金經(jīng)理面臨的公共信息和私人信息均能給基金帶來超額收益,實際上只有私人信息才能給基金經(jīng)理帶來超額收益。Ferson等通過加入事先確定的公開信息變量將TM和HM模型擴展成為條件模型,修改后的條件模型允許預(yù)期收益和風(fēng)險隨時間發(fā)生變動。他們發(fā)現(xiàn)采用公共信息調(diào)整后的條件模型可以有效減少TM和HM模型的評價誤差。
目前基金組合績效評估方法缺少關(guān)注的問題
通常,基金組合績效評估方法要對比分析目標(biāo)基金投資組合與選定的業(yè)績基準(zhǔn)的風(fēng)險收益情況,以此判斷基金經(jīng)理的選股和擇時能力。其中最常用的方法是選擇一種或幾種市場綜合指數(shù)作為評價基準(zhǔn),再運用著名的Jensen的α模型和Treynor-Mazuy 的TM模型或Henriksson-Merton的HM模型等來評價基金組合的投資績效。
許多研究者采用以上模型對中國證券投資基金的選股和擇時能力進行了評估。這些對于基金選股和選時能力的分析只評估了基金投資組合的總體投資績效,對以下問題沒有給予足夠的關(guān)注。
績效評估沒有充分使用基金投資組合的信息。在每日公開基金凈值以外,開放式基金每季度都會公告投資組合情況,這是投資管理人最直接的操作成果,包含了投資管理行為的重要信息。同時,在基金管理公司內(nèi)部是可以了解每日管理人的投資組合的,組合的構(gòu)成和變化也是最有價值的信息。只針對基金投資組合總體投資績效的傳統(tǒng)PPE方法卻無法使用這些信息。
沒有關(guān)注和直接評價基金經(jīng)理日常管理的主動積極投資績效。主動投資的基金管理人最重要的工作之一就是不斷的優(yōu)化其投資組合,但投資組合的整體績效必然受到初始組合的影響,一個典型的例子是比如一個新更換的基金經(jīng)理人,主要的工作是逐步更新原有的投資組合,在相當(dāng)長的時間和相當(dāng)大的程度上,組合的整體業(yè)績還是由原組合管理人的工作成果決定的,只評價基金投資總體績效不能擺脫原有基金經(jīng)理投資組合對現(xiàn)有組合績效的影響,因此不能公允地評估新基金經(jīng)理人的投資績效。
沒有關(guān)注當(dāng)某類股票(如價值型股票)在某一時期市場表現(xiàn)突出時,傳統(tǒng)方法對不同類型的投資管理人(如價值型和成長型)的評估將是不客觀的。
引入個性化策略投資基準(zhǔn)的組合績效評估方法
針對以上問題,為了進一步分析主動投資的績效,本文采用個性化策略投資比較基準(zhǔn)的組合績效評估方法來彌補傳統(tǒng)投資績效評估方法的不足。具體而言,將基金的主動投資組合分為主動策略投資和主動積極投資。主動策略投資指基金經(jīng)理的長期投資決策,如持續(xù)半年以上的投資。這一組合可以度量其當(dāng)期的收益率,并在假定這一時點的投資組合保持不變,以該主動策略投資組合作為基金日常積極投資的比較基準(zhǔn)。主動積極投資指基金經(jīng)理相較于主動策略投資的短期投資決策,如少于半年的投資組合。其收益率是主動投資收益扣減主動策略投資收益后的余額。
運用新模型,可以分別評價投資管理人的主動策略投資績效和主動積極投資績效。利用每只基金年報(或更細(xì)的季報和年中報)的公開信息,歸納得到該基金每年(季、半年期)初的策略組合信息,并跟蹤該策略組合在后繼的各交易日的凈值收益率。此外,跟蹤該基金每交易日投資組合帶來的凈值變化,得到該基金的主動投資組合,進而評價該基金主動投資、主動策略投資以及主動積極投資的組合投資績效。
筆者曾針對國內(nèi)部分開放式基金利用年報信息進行相應(yīng)的研究,發(fā)現(xiàn)在投資管理中,多數(shù)基金的策略組合及積極組合管理都對提升基金主動投資的績效產(chǎn)生了正面影響。相對而言,多數(shù)組合的策略投資管理要優(yōu)于積極投資管理,也就是說主動投資相較于市場基準(zhǔn)的優(yōu)勢更多體現(xiàn)在策略組合的成功選擇。這很好的解釋了多數(shù)基金管理人的工作還是有價值的,多數(shù)情況下他們還是能運用他們的專業(yè)經(jīng)驗通過優(yōu)化組合來提升投資回報,進一步可以發(fā)現(xiàn)其實投資人選擇主動投資(而不是被動的投資)大多是理性的。而多數(shù)基金的策略組合體現(xiàn)的績效并不好,說明了管理人對證券市場的前瞻性不好,更深層次的原因還需要進一步的研究。
綜上,本文通過將基金主動投資的總體績效進行策略投資績效和積極投資績效的分解,并以個性化的策略投資組合作為基金積極投資的比較基準(zhǔn),這為探索基金公司內(nèi)部評價基金經(jīng)理的投資組合績效提供了一個可操作的新方法,彌補了單純評估基金主動投資總體績效的不足。這種方法可以度量基金管理人的主動策略投資及主動積極投資績效,更好地測量基金管理人的投資能力以及其日常積極投資行為為基金持有人創(chuàng)造了多大的價值。筆者的分析結(jié)論與市場的情況也有相當(dāng)?shù)奈呛?多數(shù)開放式基金的管理人的主動操作還是為持有人創(chuàng)造出了價值。基金的策略組合及積極組合管理都對提升基金主動投資的績效產(chǎn)生了正面影響。相對而言,多數(shù)組合的策略投資管理要優(yōu)于積極投資管理,也就是說主動投資相較于市場基準(zhǔn)的優(yōu)勢更多體現(xiàn)在策略組合的成功選擇。
參考文獻:
1.杜金岷,廖仁英.我國開放式基金業(yè)績評價的實證分析.學(xué)術(shù)研究,2006(6)
關(guān)鍵詞：收益法；成本法；市場法；資產(chǎn)評估
一、前序
收益法也稱為收益還原法，是資產(chǎn)評估中經(jīng)常使用的估價方法之一，那就是根據(jù)揣摩被評估的資產(chǎn)在未來預(yù)期中的收益來判斷其資產(chǎn)的價值，是一種在評估資產(chǎn)中將利追求本的思路。通過利用折現(xiàn)和資本化的方式來判斷被評估資產(chǎn)現(xiàn)有價值的方法。普遍性應(yīng)用于評估具有收益或潛在收益的各種項目，包括商業(yè)用地、寫字樓、酒店、商場等。使用收益法的重點是在于預(yù)期收益和還原率兩項參數(shù)的確定，但在實際情況中預(yù)期收益和風(fēng)險情況不容易準(zhǔn)確估算的，以至于預(yù)期收益和還原率的取值兼有主觀隨意性，估價結(jié)果頗受懷疑。本文會利用實證分析，有重點的對收益法應(yīng)用中暴露出的大多數(shù)問題提出及其相關(guān)的建議。
收益法的應(yīng)用
二、收益法
收益法三個基本要素是：預(yù)期收益能夠準(zhǔn)確和完整測算的被評估資產(chǎn)；被評估的資產(chǎn)要有時間取得預(yù)期收益。在進行評估資產(chǎn)中每一次運用收益法進行評估的時候是在企業(yè)長期投資評估和悟性資產(chǎn)評估以及整體資產(chǎn)評估時是經(jīng)常性需要應(yīng)用收益法的。在實際操作中，對資產(chǎn)收益的分析研究和短期評估目前和企業(yè)產(chǎn)品是否符合國家長期發(fā)展戰(zhàn)略；是否與國家環(huán)保及能源政策要求相符合；市場里面的發(fā)展空間跟占有率變化的方向以及供求變化等情況是評估師需要注重的地方，評估預(yù)測長期收益的發(fā)展趨勢，就好些歸納到某一個特定的事件來處理。現(xiàn)實交易的形成是一投資者購買產(chǎn)生收益的 ，將事實存在的資金轉(zhuǎn)化為以后將來的資金（即轉(zhuǎn)化為未來貨幣收益的權(quán)利）是交易的目的，也就是資本化過程；收益法的幾個重要參數(shù)如下：
（1）資產(chǎn)在特定的一段時間持有其內(nèi)因為所有者權(quán)益為了資產(chǎn)所有人帶來的現(xiàn)金流量，也包括在這短時間內(nèi)所發(fā)生的所有收入跟支付是資產(chǎn)的收益的定義。資產(chǎn)的盈利能力水平跟生產(chǎn)能力決定了期間內(nèi)的收益；而市場環(huán)境變化所產(chǎn)生波動情況決定了期末收益的多少，和期間內(nèi)的實現(xiàn)的收益有直接的關(guān)聯(lián)。
（2）收益期。所謂收益期，無外乎是指資產(chǎn)的收益的主體對資產(chǎn)本身能持有多少時間，才能為以后的資產(chǎn)評估中如何判定資產(chǎn)活力，如何對資產(chǎn)活力進行實際衡量，如何界定剩余年限的計算，而年限可以分成有限和無限兩種。
一些資產(chǎn)的收益期中出現(xiàn)主要以下兩個因素：第一是對等契約形式，往往是具有法律效力，以合同和協(xié)議等形式對資產(chǎn)收益時間進行約定。實際中往往依據(jù)相抵原則，最終確定資產(chǎn)收益時間。第二往往是資產(chǎn)使用的年限，也就是資產(chǎn)的經(jīng)濟方面的壽命，實際是可以通過各種科學(xué)技術(shù)，對資產(chǎn)獲利能力和產(chǎn)品市場壽命的影響程度來評估。
（3）資產(chǎn)折現(xiàn)率。折現(xiàn)率往往依據(jù)當(dāng)時社會、企業(yè)狀況、評估資產(chǎn)實際損益情況由評估師按照定量定性兩個方面來綜合進行分析，其實質(zhì)是未來收益折現(xiàn)為現(xiàn)在收益。
企業(yè)的收益通過是指：收益應(yīng)是全部純收益，是由有經(jīng)營獲利能力，能從事正常生產(chǎn)的各個企業(yè)法人或者經(jīng)濟實體，通過獨立經(jīng)營所得。而在資產(chǎn)的評估中對于收益的界定和兩個方面的主要因素來考慮，這種即是收益的主體與收益的結(jié)構(gòu)。而從然而投資的收益，是歸長期的債權(quán)人和股東所擁有的；業(yè)主的收益這種是稅后的凈收益全部歸資本金的投入者所擁有；收益的主體上來說，各個企業(yè)法人的收益，這些是企業(yè)控制的全部資產(chǎn)而帶來的凈收益，這些都是規(guī)企業(yè)法人所擁有的；余下的收益，是企業(yè)法人的收益減掉所有特定的權(quán)益后所剩余的，最后全部歸普通股的持有者所擁有。
在各種不同的財務(wù)計算過程中都有收益法的運用，收益法在考核各項指標(biāo)參數(shù)時更加的科學(xué)合理。折現(xiàn)率或資本化率、收益額、收益有效期限是收益法的主要的三項指標(biāo)。應(yīng)加強收益法對評估整體資產(chǎn)中的運用，獨立核算經(jīng)濟實體資產(chǎn)、獨立創(chuàng)造利益和無形資產(chǎn)的評估中靈活掌握其運用。
三、企業(yè)資產(chǎn)的評估實例分析
運用收益法估算被評論企業(yè)跟其他經(jīng)濟獨立個體或是無形資產(chǎn)在評估基準(zhǔn)日價值時是可以采用不同種類途徑來實現(xiàn)的，比如說使用年金法，只要能夠達預(yù)期內(nèi)的收益目標(biāo)，就可使用年金法來評估其中包括了永續(xù)年金發(fā)根有效期限年金法。拿將來以后期間的收益獲得的穩(wěn)定增長的以成比例發(fā)展做為一個前提，則可以根據(jù)不同情況使用分段方法進行一個評估。分段方法的數(shù)學(xué)模型如下：
P為收益現(xiàn)值，Ri為第i年收益；r是折現(xiàn)率；N是劃分前期年份數(shù)，一般情況下設(shè)定為5年，因為5年內(nèi)（在近期內(nèi)比較）的數(shù)據(jù)比較準(zhǔn)確、易掌握。
為了理解上述分段法計算公式，可通過以下方法解釋其具體含義：
假設(shè)：年份 1 2 3 4 5 6 7 …… 終止年
收益 R1 R2 R3 R4 R5 R6 R7……
第一階段（逐年預(yù)測收益并折現(xiàn)）前期P1
第二階段（按年金收益資本化法處理）后期P2
則被評估對象的價值為 P=P1+P2
分析收益法與成本法、市場法的主要區(qū)別在于三者之間的含義、依據(jù)及方法的不同之處：其中收益法是資產(chǎn)在運營過程所表現(xiàn)出來的收益能力高低來確定其內(nèi)在的價值；市場法則是市場條件下，根據(jù)資產(chǎn)在評估基準(zhǔn)日出售資產(chǎn)時所實現(xiàn)的資產(chǎn)價格，而作為評估的目標(biāo)價值。成本法則是取得資產(chǎn)所需要付出的重置成本，扣除已磨損價值所剩余內(nèi)在價值反映已使用過的資產(chǎn)在評估基準(zhǔn)日價值；這三種基本方法的理論基礎(chǔ)是經(jīng)濟學(xué)中的不同價值理論，在運用過程中也要結(jié)合不同情況選擇不同方法對資產(chǎn)來進行評估。無論選擇哪一種評估方法和途徑進行評估，都需要保證評估目的、評估假設(shè)與實際情況相符合，這樣才能保證運用不同的評估方法得到的評估結(jié)果具有相互的驗證性。（西南財經(jīng)大學(xué)；四川；成都；611130）
參考文獻
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摘要：資金的一個重要特征就是具有時間價值。貨幣時間價值在企業(yè)資產(chǎn)評估中十分重要，其重要性尤其體現(xiàn)在資產(chǎn)評估方法的選擇上。本文就新會計準(zhǔn)則在評估長期資產(chǎn)價值所體現(xiàn)的貨幣時間價值這一問題展開研究和論述。
關(guān)鍵詞：評估價值；貨幣時間價值；資產(chǎn)評估方法；長期資產(chǎn)價值
一、評估價值與貨幣的時間價值
評估價值是根據(jù)特定目的，按照法定程度，應(yīng)用科學(xué)方法，通過對被評估資產(chǎn)進行全面分析和評定估算，以貨幣為單位而核定的資產(chǎn)現(xiàn)時價格。它與資產(chǎn)的原值、凈值不同，也與資產(chǎn)的市場價格不同，它是評估人員根據(jù)評估的特定目的，運用所掌握的有關(guān)資料，對被評估資產(chǎn)的現(xiàn)時價值所作的一種評定估算。它具有如下幾個特點：1.推理性。如對某一企業(yè)資產(chǎn)進行評估時，需根據(jù)該企業(yè)過去的經(jīng)營業(yè)績、行業(yè)發(fā)展情況及市場環(huán)境，對該企業(yè)的未來收益進行預(yù)測、推算，再依照一定的方法確定被評估企業(yè)價值。又如用市場法評估某一資產(chǎn)時，在市場上尋求具有可比性的參照物，分析、比較兩者的異同，推算這些異同因素對價值的影響，從而確定該資產(chǎn)的評估值。2.變現(xiàn)性。資產(chǎn)都具有變現(xiàn)的能力和特性，但在市場條件下，變現(xiàn)方法不同。其變現(xiàn)價格也不同，相同資產(chǎn)在同一時期、同一地區(qū)，因評估目的不同，其評估價值也不同。3.時空性。所謂時空性是指評估價值受時間、空間因素的影響，這要從資產(chǎn)本身或市場條件受時空因素的影響來考慮。由于時間變遷，所處地區(qū)不同，市場環(huán)境不同，資產(chǎn)在獲利能力、市場價格上也不同，在用市場法進行評估時，時空因素的影響特別明顯，由于這一特性，評估時要確定評估基準(zhǔn)日，評估結(jié)果亦有時效性。
貨幣時間價值是指資金經(jīng)歷一定時間的投資和再投資所增加的價值。時間價值原理正確的揭示了不同時點上資金時間的換算關(guān)系。貨幣時間價值理論是資產(chǎn)評估中計算資產(chǎn)現(xiàn)行市價的重要理論，其基本思想對資產(chǎn)評估結(jié)果有重要影響。貨幣時間價值理論的基本思想在現(xiàn)實生活中，當(dāng)我們把一定數(shù)量的貨幣存放在銀行時，經(jīng)過一段時間。可以取出比原來多出一些的貨幣，這就是貨幣的時間價值，又叫資金的時間價值(TheTimeValueofCapital)。用經(jīng)濟學(xué)的術(shù)語說就是貨幣在銀行的存放可以帶來利息。又如，將資金運用于公司的經(jīng)營活動可以獲得利潤，將資金用于對外投資可以獲得投資收益等等。這種由于資金運用實現(xiàn)的利息、利潤或投資收益就表現(xiàn)為資金的時間價值。資金的運用需要一定的時間，隨著時間的推移，資金不斷周轉(zhuǎn)使用，時間價值不斷增加。由于貨幣會隨著時間的推移不斷增加時間價值，所以同量的貨幣資金在不同的時點上具有不同的價值。今天的100元和一年后的100元是不等值的(前者大于后者)，在進行價值對比時，必須將不同時間的資金折算為同一時間后才能進行大小的比較。貨幣的時間價值一般用現(xiàn)值和終值兩個概念來表示不同時期的價值。現(xiàn)值(Present Value)是指資金現(xiàn)在的價值，又稱本金。終值(FinaI value)是指資金經(jīng)過若干時期后包括本金和時間價值在內(nèi)的未來價值，又稱本利和。進行現(xiàn)值和終值的換算，有單利(Single Rate)和復(fù)利(compound Rate)兩種方法，因此有單利終值與單利現(xiàn)值、復(fù)利終值與復(fù)利現(xiàn)值之稱。復(fù)利就是不僅本金要計算利息，本金所生的利息在下期也要加入本金一起計算利息，即通常所說的“利滾利”。復(fù)利終(FinalValueofCompoundRate)是指一定數(shù)量的本金在一定的利率下按照復(fù)利的方法計算出的若干時期以后的本金與利息之和。
二、貨幣時間價值理論對選擇資產(chǎn)評估方法的啟示
目前國際上采用較多的資產(chǎn)評估方法有市場法、成本法和收益法三種。不同的方法適用于不同的資產(chǎn)評估范疇中。其中收益法最能體現(xiàn)貨幣的時間價值。
眾所周知，一宗資產(chǎn)為其持有人帶來的收益不是一次性的，而是在一定時期內(nèi)連續(xù)不斷地為持有人帶來收益。如企業(yè)的機器設(shè)備、廠房無形資產(chǎn)等每年每月甚至每天都在為企業(yè)帶來收益。資產(chǎn)持有人總是希望自已持有的資產(chǎn)能夠具有較高的收益率、較強的流動性和較高的安全性，從而具有較高的市場價值。收益性一般用資產(chǎn)的平均收益率來衡量，平均收益率越高，資產(chǎn)的收益性越好；流動性通常用資產(chǎn)變現(xiàn)的速度與變現(xiàn)中的損失大小來衡量，變現(xiàn)速度越快且變現(xiàn)中的損失越小，資產(chǎn)的流動性就越強；安全性則用資產(chǎn)遭受損失的可能性來衡量，可能性越小，資產(chǎn)的安全性就越高。當(dāng)流動性和安全性既定時，資產(chǎn)的價值將主要取決于其收益率的高低。按照貨幣時間價值理論，獲得不同時點上的相同數(shù)量的收益，其價值是不同的。這一基本思想告訴我們，如果采用收益現(xiàn)值法評估，就必須首先將不同時點上的一系列收益分別進行折現(xiàn)處理，然后再加總，而不能將資產(chǎn)創(chuàng)造的收益流簡單相加。總之，凡是采用收益現(xiàn)值法對不同資產(chǎn)進行評估，都必然要涉及貨幣收益的時間價值問題，因此都應(yīng)該按照上述折現(xiàn)原理對資產(chǎn)為其持有人帶來的收益流進行折現(xiàn)，折現(xiàn)后的價值就是被評估資產(chǎn)的現(xiàn)行市價。由于長期資產(chǎn)時效性較長，采用收益法對其進行評估最能體現(xiàn)其真實價值。
三、貨幣時間價值在長期資產(chǎn)評估中的應(yīng)用
新會計準(zhǔn)則改革的一個重要方面是在長期資產(chǎn)的評估中體現(xiàn)了貨幣時間價值的概念，使得資產(chǎn)確認(rèn)的可靠程度和相關(guān)性進一步加強，也體現(xiàn)了謹(jǐn)慎性原則。
(一)貨幣時間價值在長期投資評估中的應(yīng)用
新準(zhǔn)則中規(guī)定確定持有到期投資初始成本時，就應(yīng)當(dāng)計算確定其實際利率，并按實際利率進行持有到期投資資產(chǎn)的溢價或折價的攤銷及投資收益的確認(rèn)。這種按實際利率的計算方法確定投資收益，充分體現(xiàn)了貨幣時間價值的概念。因為，企業(yè)持有到期投資(比如購買企業(yè)長期債券)的未來現(xiàn)金流入量是按票面利率計算的每期的利息和到期的本金，按照前述資產(chǎn)價值的確定原則，這些現(xiàn)金流入量的貼現(xiàn)之和應(yīng)該等于企業(yè)投資該項資產(chǎn)的初始成本(按照公允價值計量和相關(guān)費用之和)，這也是企業(yè)利用收益法評估該項資產(chǎn)的評估價值。從財務(wù)的觀點考慮，企業(yè)持有到期投資所獲得的實際收益就是貨幣的時間價值，根據(jù)這一思路計算出來的實際利率，并確定投資的收益體現(xiàn)了貨幣的時間價值。
(二)貨幣時間價值在融資租賃資產(chǎn)價值評估中的應(yīng)用
新會計準(zhǔn)則規(guī)定，承租人確定的融資租人固定資產(chǎn)的入賬價值為租賃開始日租賃資產(chǎn)的公允價值與最低租賃付款額現(xiàn)值兩者中較低者，將最低付款額作為長期應(yīng)付款的入賬價值，其差額作為未確認(rèn)融資費用。如果以最低租賃付款額現(xiàn)值作為租賃資產(chǎn)的入賬價值，就是認(rèn)為現(xiàn)在所取得的融資租人的固定資產(chǎn)價值等于未來現(xiàn)金流出(每期的最低租賃付款額)的現(xiàn)值之和，而不是日后不同時點還本付息金額之和(最低租賃付款額)。這樣處理充分考慮了貨幣時間的價值，如果目前資產(chǎn)的公允價值低于最低付款額的現(xiàn)值，按照謹(jǐn)慎性原則就以公允價值作為固定資產(chǎn)的評估價值并據(jù)以入賬。 (三)貨幣時間價值在評估盤盈和接受捐贈的固定資產(chǎn)價值中的應(yīng)用
接受捐贈方確定的固定資產(chǎn)的入賬價值，如果捐贈方提供了有關(guān)憑證，則按憑證上標(biāo)明的金額加上應(yīng)支付的相關(guān)稅費作為入賬價值，此時不涉及貨幣的時間價值問題；如果捐贈方?jīng)]有提供有關(guān)憑證，可利用市場化按同類或類似固定資產(chǎn)的活躍市場估計價格加上應(yīng)支付的相關(guān)稅費作為入該項資產(chǎn)的評估價值，此時也不涉及貨幣的時間價值；同類或類似固定資產(chǎn)不存在活躍市場的，則應(yīng)采用收益法按接受捐贈固定資產(chǎn)的預(yù)期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值作為評估價值并據(jù)以入賬，此時體現(xiàn)了貨幣時間價值的應(yīng)用。
盤盈固定資產(chǎn)入賬價值的評估確定與此類似，即同類或類似固定資產(chǎn)存在活躍市場的，按同類或類似固定資產(chǎn)的市場價格，減去按該項資產(chǎn)的新舊程度估計的價值損耗后的余額，作為入賬價值；同類或類固定資產(chǎn)不存在活躍市場的，按該項固定資產(chǎn)的預(yù)計未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值作為入賬。
(四)貨幣時間價值在固定資產(chǎn)折舊中的應(yīng)用
固定資產(chǎn)的價值是通過折舊的形式逐期轉(zhuǎn)化為成本或費用的，每期計提的固定資產(chǎn)折舊額取決于固定資產(chǎn)的初始成本、固定資產(chǎn)折舊的方法和固定資產(chǎn)的預(yù)計殘值三個因素。因此對于這三個因素是否考慮貨幣的時間價值，影響了固定資產(chǎn)價值的可靠性。前面討論了在固定資產(chǎn)初始價值中如何考慮貨幣的時間價值。下面我們分別分析如何在固定資產(chǎn)折舊方法和殘值確定中考慮貨幣的時間價值。
1.現(xiàn)行固定資產(chǎn)折舊方法中體現(xiàn)貨幣時間價值。現(xiàn)行的固定資產(chǎn)折舊方法主要有直線折舊法和加速折舊法兩大類，從會計處理方法本身看都沒有考慮貨幣的時間價值，但新準(zhǔn)則在固定資產(chǎn)折舊方法上允許企業(yè)按照實際情況采用不同的折舊方法，這樣使企業(yè)在會計政策的選擇上有了比較大的空間。如果企業(yè)采用加速折舊法，企業(yè)在前期多提折舊額而后期少提折舊額。雖然無論采用何種方法固定資產(chǎn)的折舊額的總和扣除殘值都等于固定的初始成本，但從財務(wù)的角度來講，周定資產(chǎn)每期的折舊額是現(xiàn)金的流入量，企業(yè)如果采用加速折舊法前期流人的現(xiàn)金流量大于同期按直線折舊法確定的折舊額現(xiàn)金流量，那么加速折舊法的折舊額所產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量的總現(xiàn)值大于直線折舊法現(xiàn)金流入量的總現(xiàn)值。所以采用加速折舊法的會計處理從財務(wù)的角度分析由于貨幣的時間價值的作用給企業(yè)帶來更多的現(xiàn)金流量。
2.新的固定資產(chǎn)折舊方法所體現(xiàn)的貨幣時間價值。另外一種將貨幣時間價值直接應(yīng)用到固定資產(chǎn)折舊計提中的方法原理：由于每期計提的固定資產(chǎn)折舊額是企業(yè)的現(xiàn)金流入量，是對固定資產(chǎn)價值的補償。因此固定資產(chǎn)每期計提折舊額的現(xiàn)值之和應(yīng)等于固定資產(chǎn)的初始成本。所以可以將每期計提的固定資產(chǎn)折舊額看作年金，根據(jù)“固定資產(chǎn)的原值－預(yù)計殘值的現(xiàn)值＝各年折舊額現(xiàn)值之和”確定每年計提的折舊額。較加速折舊法，這一方法更能直接體現(xiàn)貨幣時間價值，使得折舊額能真正起到補充固定資產(chǎn)價值的作用。
由此可見，采用不同折舊方法對固定資產(chǎn)進行評估，其評估結(jié)果有一定區(qū)別。
3.預(yù)計凈殘值的確定所體現(xiàn)的貨幣時間價值。固定資產(chǎn)的預(yù)計凈殘值是折舊額的影響因素之一，關(guān)系到每期折舊額。新會計準(zhǔn)則規(guī)定：預(yù)計凈殘值，是指假定固定資產(chǎn)預(yù)計使用壽命已滿并處于使用壽命終了時的預(yù)期狀態(tài)，企業(yè)目前從該項資產(chǎn)處置中獲得的扣除預(yù)計處置費用后的金額。這一定義強調(diào)了貨幣的時間價值，其金額應(yīng)為其折現(xiàn)值。
在長期資產(chǎn)評估中考慮貨幣的時間價值，一方面能使得資產(chǎn)評估價值更能反映它的本質(zhì)特征；另一方面由于考慮貨幣時間價值后進行貼現(xiàn)所計算的資產(chǎn)價值一般低于沒有考慮貨幣時間價值所計算的資產(chǎn)價值。所以也符合謹(jǐn)慎性原則。
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做投資，誰都想買在低點，賣在高點，最好是把曲線拉直了做，這中間多少透著幾分要做個直奔終點的兔子的味道。然而，現(xiàn)實中的事情可要復(fù)雜得多了，兔子可能會變成烏龜，烏龜也隨時可能變成兔子。
拒絕兔子
眾所周知，目前股市正處在一個黃金時期，大牛市行情還在不斷向前推進。從長期看，投資于基金肯定會收益不菲，只是短期內(nèi)，沒有誰能夠清楚地知道基金的收益率曲線會如何波動。或者說，既能算到開始，也能算到結(jié)局，但卻不能算到整個過程。既然如此，是不是做個堅韌不拔的烏龜要比做個自作聰明的兔子好得多呢?
時下，很多朋友反復(fù)在探討同樣的問題：現(xiàn)在的股指位置還能買基金嗎?如果已經(jīng)買了基金，應(yīng)該贖回嗎?其實，基金是一種長期投資工具的道理很多投資者都明白，只是具體到操作，就不由自主采取了股票中的波段做法。如果回頭看看，不難發(fā)現(xiàn)在2.27和4.19暴跌前都將基金贖回的投資者，與沒有贖回基金的投資者相比，在收益率上遠遠落后了。
基金投資的關(guān)鍵是要像龜兔賽跑中的烏龜那樣，只要認(rèn)定了自己的理財目標(biāo)，就要長期執(zhí)著地投入。忍受過一段難熬的寂寞后，或許會突然發(fā)現(xiàn)，很多自作聰明高拋低吸進行波段操作的兔子們都被遠遠拋在了后面。
與無懼為伍
除了執(zhí)著之外，專業(yè)投資者和業(yè)余投資者在其他很多方面都有明顯不同。比如，專業(yè)投資者看待問題更多從理性角度出發(fā)，以價值評估方法來評估投資對象，業(yè)余投資者卻更愿意憑借市場傳聞操作；專業(yè)投資者在進行投資時通常會權(quán)衡市場風(fēng)險，而業(yè)余投資者在市場上漲時僅看到收益，在市場下跌時片面強調(diào)風(fēng)險，很難克服恐懼和貪婪；專業(yè)投資者依靠團隊力量有效控制市場波動帶來的投資情緒，而業(yè)余投資者則放任情緒主導(dǎo)投資行為。
無懼是專業(yè)投資者的好朋友。5月30日，印花稅的調(diào)高成了牛市調(diào)整的導(dǎo)火索，在浩浩蕩蕩接近1000點的調(diào)整過程中，專業(yè)投資者――基金經(jīng)理看到的是買入的機會，全面逢低吸納大盤藍籌股以及具有極高成長性的個股。而業(yè)余投資者在連續(xù)遭遇幾個跌停板時，更多的是因恐懼而拋售，唯恐逃之不及。在經(jīng)歷大跌的一周，基金不乏取得正收益者。
強者恒強
改革開放30多年來，我國經(jīng)濟建設(shè)取得了巨大成就，國民生產(chǎn)總值實現(xiàn)了高速增長，但居民收入特別是企業(yè)退休職工的養(yǎng)老金增長速度并未與之同步。與此同時，我國已經(jīng)加快進入老齡化社會，未來幾十年老年人所占社會總?cè)丝诘谋壤龑⒋蠓仙贻p人贍養(yǎng)老人的負(fù)擔(dān)進一步加重，而生活成本急劇增加的壓力讓很多工薪階層的年輕人自顧不及。另外，現(xiàn)行養(yǎng)老保險制度存在“雙軌制”，企業(yè)職工與公務(wù)員的養(yǎng)老金差距明顯，且有擴大的趨勢，成為影響社會和諧的不穩(wěn)定因素。因此，如何利用合理的社會保障制度解決企業(yè)退休職工養(yǎng)老問題是一個關(guān)系到人民生活幸福和社會穩(wěn)定的重大問題，必須給予足夠的重視。
目前，世界上較普遍的公共養(yǎng)老金制度為多支柱養(yǎng)老社會保障體系，包括國家公共養(yǎng)老金、以企業(yè)年金為主要形式的企業(yè)補充養(yǎng)老金和個人儲蓄性養(yǎng)老金等。我國目前也基本建立起了這種多支柱模式的養(yǎng)老社會保障體系，但企業(yè)年金所覆蓋的范圍還比較小，主要集中在一些大中型國有企業(yè)及外資企業(yè)，基金積累規(guī)模增加較快但總量還較小(見表1)。
近幾年來，物價持續(xù)上升，通貨膨脹預(yù)期增強，企業(yè)年金保值增值壓力較大。因此，如何更好地利用已有的企業(yè)年金來為廣大的企業(yè)退休職工提供更好的晚年生活，如何選擇更加優(yōu)秀的企業(yè)年金投資管理人來管理這筆“養(yǎng)命錢”，成為了一個重要且有現(xiàn)實意義的課題。
二、企業(yè)年金投資管理的發(fā)展現(xiàn)狀
企業(yè)年金基金市場化運作始于2005年，當(dāng)年8月原勞動和社會保障部(現(xiàn)為人力資源和社會保障部)批準(zhǔn)了第一批企業(yè)年金基金管理機構(gòu)，2007年11月，原勞動和社會保障部又批準(zhǔn)了第二批企業(yè)年金基金管理機構(gòu)，包括法人受托人、賬戶管理人、基金托管人和投資管理人，具體情況見表2:
目前，市場上有企業(yè)年金投資管理人資格的一共21家機構(gòu)，包括12家基金管理公司，4家保險資產(chǎn)管理公司，3家養(yǎng)老保險公司，2家證券公司。
依據(jù)《企業(yè)年金基金管理試行辦法》第三十五條的規(guī)定，企業(yè)年金投資管理人的主要職責(zé)包括以下幾個方面:
(1)對企業(yè)年金基金的資產(chǎn)進行投資;
(2)建立企業(yè)年金基金投資管理人風(fēng)險準(zhǔn)備金;
(3)定期向受托人和有關(guān)監(jiān)管部門提交投資運作報告;
(4)國家其他規(guī)定和合同約定的其他職責(zé)。
企業(yè)年金投資績效評估是對企業(yè)年金投資管理人在投資管理各個環(huán)節(jié)進行考察和評比，包括投資管理人的經(jīng)營情況、投資管理人的人員素質(zhì)和服務(wù)產(chǎn)品情況、內(nèi)部風(fēng)險控制、服務(wù)質(zhì)量、市場認(rèn)可程度、投資管理費用等等。企業(yè)年金投資績效評估是保證企業(yè)年金基金資產(chǎn)安全和保值增值的重要環(huán)節(jié)，起作用不僅在于評價以往的投資業(yè)績和效率，而且可以為企業(yè)年金投資管理過程提供改進意見，有助于投資管理人的運作水平的不斷提高。
目前，國內(nèi)投資管理人的選擇工作主要由企業(yè)年金的受托人來完成。企業(yè)年金的受托人有兩種形式:一種為企業(yè)年金理事會形式，另一種為法人受托人形式;兩種形式的受托人在選擇投資管理人時存在一些不同的特點，但是主要的評估體系應(yīng)該基本相同。同一個企業(yè)年金基金的不同投資管理人按照同一個基金投資管理人評估基本體系來進行評價，不同的企業(yè)年金基金的投資管理人評估基本體系可以有不同的側(cè)重點。針對每個評估指標(biāo)，受托人根據(jù)自己的實際情況決定評估系數(shù)，選擇最適合該企業(yè)年金基金特點的投資管理人。
三、優(yōu)化企業(yè)年金投資管理績效的建議
1．認(rèn)識受托人和投資管理人之間的委托關(guān)系及相關(guān)風(fēng)險
企業(yè)年金受托人和投資管理人之間采用的是委托制度，委托制度必然會伴隨委托風(fēng)險，委托風(fēng)險是指由于人的目標(biāo)函數(shù)與委托人的目標(biāo)函數(shù)不一致，加上存在不確定性和信息不對稱，人有可能偏離委托人的目標(biāo)函數(shù)而委托人則難以進行監(jiān)督，從而出現(xiàn)人損害委托人利益的現(xiàn)象。
在企業(yè)年金受托人和投資管理人之間存在的委托關(guān)系，可能會存在以下兩種委托風(fēng)險:逆向選擇和道德風(fēng)險。
(1)企業(yè)年金投資中的逆向選擇。作為人的投資管理人的能力在大多數(shù)情況下是私人信息，企業(yè)年金的受托人很難準(zhǔn)確得知“準(zhǔn)人”的各項條件，更不能準(zhǔn)確評價人的工作努力程度，因此，為了降低自己雇傭“人”的成本，企業(yè)年金受托人會將委托費用降低到估計的市場上投資管理人平均水平上，如此一來，水平更高的投資管理人因為要付出更多的成本將無利可圖而退出競爭，市場上留下的將是相對來說能力較低的投資管理人，這就是企業(yè)年金市場出現(xiàn)的逆向選擇。這種逆向選擇帶來的后果是，市場中的投資管理人的水平越來越差，不能夠保證企業(yè)年金正常的保值增值，還可能出現(xiàn)虧損的情況，與企業(yè)年金的初衷背道而馳，受托人和投資管理人將是兩敗俱傷。目前，企業(yè)年金市場上，確實存在部分受托人要求投資管理人收取極低的基礎(chǔ)管理費用和業(yè)績提成的現(xiàn)象，甚至還出現(xiàn)要求基礎(chǔ)管理費用為零的情況，這絕對不利于這個行業(yè)的健康發(fā)展。
(2)企業(yè)年金投資中的道德風(fēng)險。在企業(yè)年金市場中，投資管理人的行為決定了受托人的利益，而受托人一般不參與企業(yè)年金的投資運作管理決策。因此，投資管理人在實際投資過程中可以有隱瞞部分投資信息和行動的機會。如果出現(xiàn)投資管理人和受托人的目標(biāo)函數(shù)不一致的情況時，投資管理人可以利用這種信息不對稱的情況作出對自己有利而對受托人不利的行為，從而產(chǎn)生道德風(fēng)險。比如，進入合同期階段時，如果是采取末位淘汰制的評估方式，部分排名靠后的投資管理人可能會因為考慮與其“坐以待斃”，不如“放手一搏”，即使對市場判斷各方面準(zhǔn)備不是很充分的情況下，也會增加權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例，以期獲得排名上的突破。
2．規(guī)范企業(yè)年金投資績效評估的程序和方法為了更好地避免企業(yè)年金投資過程中出現(xiàn)的逆向選擇和道德風(fēng)險，我們必須采用合理規(guī)范的企業(yè)金投資績效評估的程序和方法。
(1)企業(yè)年金投資績效評估的程序主要應(yīng)該分為三大部分:設(shè)定基準(zhǔn)、計算業(yè)績、績效評估，具體步驟見表3:
(2)企業(yè)年金投資績效評估的方法是按照企業(yè)年金投資績效評估的程序依次展現(xiàn)的，包括企業(yè)年金基金凈值收益率的計算方法，企業(yè)年金投資收益率的評估方法，企業(yè)年金風(fēng)險調(diào)整績效評估方法，企業(yè)年金投資擇時能力評估，企業(yè)年金績效歸因分析等等，我們只有嚴(yán)格按照企業(yè)年金投資績效評估的科學(xué)方法來開展對各投資管理人投資管理水平的評價工作，才能真正做到言之有據(jù)，行之有效。
3．處理好受托人、投資管理人與市場發(fā)展的關(guān)系
目前，企業(yè)年金市場的狀況是:第一，有效需求不足，企業(yè)年金規(guī)模發(fā)展速度明顯低于市場預(yù)期，國家有關(guān)稅收優(yōu)惠政策扶持力度不夠，年金相關(guān)制度設(shè)計不盡合理，企業(yè)集合計劃尚未成型，單個年金計劃管理成本高，投資的規(guī)模效應(yīng)不能顯現(xiàn)。第二，企業(yè)年金市場參與機構(gòu)眾多，且角色定位不明晰，業(yè)務(wù)規(guī)則及盈利模式仍處于需要完善的狀態(tài)中。企業(yè)年金市場參與機構(gòu)眾多，群雄逐鹿，極易造成低費率的惡性競爭，不利于行業(yè)健康有序的發(fā)展，最終會導(dǎo)致企業(yè)年金管理水平下降、發(fā)展停滯，影響廣大企業(yè)職工的根本利益。第三，年金投資管理人業(yè)務(wù)競爭激烈且競爭手段單一，不盡合理的費率結(jié)構(gòu)和持續(xù)增長的多賬戶的單一企業(yè)年金投資，長遠來看影響市場的發(fā)展。第四，主管部門的有效監(jiān)管和行業(yè)自律有待加強。因此，只有從國家到行業(yè)，克服這些不足，做大企業(yè)年金市場蛋糕，才能在競爭激烈的企業(yè)年金市場中，達到受托人、投資管理人相輔相成，共生共贏的目標(biāo)。具體來說應(yīng)該從以下幾個方面努力:
(1)推動國家層面的制度完善，加大稅收優(yōu)惠政策扶持力度，大力推動年金產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化的進程，拓寬企業(yè)年金集合計劃市場。
(2)規(guī)范市場參與各方的行為，避免惡性價格競爭，以免跌入逆向選擇的風(fēng)險漩渦。
