時間：2023-07-04 09:27:16
緒論：在尋找寫作靈感嗎？愛發表網為您精選了8篇創業板塊的交易規則，愿這些內容能夠啟迪您的思維，激發您的創作熱情，歡迎您的閱讀與分享！
就在滬市兩市藍籌股頻頻破凈之際，上周四的一則重磅消息再次驚擾A股市場。即上交所謀藍籌股差異化交易機制，這意味著A股交易機制，如藍籌T+0和優先股等的改革有望實現。這就無疑為市場下一步的藍籌行情找到依據，與此同時，創業板指數開始大幅下跌，連續的兩個60多點的大陰線也無疑為創業板以后的行情形成了“斷刀閘”，也就是說創業板行情已經不能夠再看好了，盡管創業板指數在回抽到1300點附近有點反彈，但是，這已經是強弩之末了，即使反彈創出1571點新高，創業板行情也走到最末階段，但是，不代表所有創業板個股都沒有行情，少數的主力控盤的，股價還沒有大幅上漲的，而且基本面和業績還是不錯的還是有機會的，但是，那些已經在高位已經“高處不勝寒”的，比如網宿科技（300017）這樣的個股是要堅決回避的，今日建議大家積極關注滬市主板行情，因為滬市行情走在深市行情前面，同時，最好回避創業板和中小板里的個股。
從春節過后，如果說以萬向錢潮（000559）和國機汽車（600335）為代表二線藍籌特斯拉行情首先啟動，那么，以石化板塊為主的一線藍籌上漲明顯，其中最重要的就是以中國石化（600028）和上海石化（600688）為代表，與此同時，石化當中的也就是在上周我們和大家介紹的泰山石油（000554）為代表的二線藍籌漲勢也是很喜人的。但是，交易所一旦更改T+0的交易規則，那么，石化板塊的一線藍籌將要必然啟動。所以，今日重點和大家介紹石化藍籌板塊。
中國石化（600028）
該股是中國最大的一體化能源化工公司之一，主要從事石油與天然氣勘探開發、開采、管道運輸、銷售；石油煉制、石油化工、化纖、化肥及其它化工生產與產品銷售、儲運。中國石化是中國最大產品和主要石化產品生產商和供應商，也是中國最大原油生產商。僅次于中國石油。目前該股上升通道明顯，建議回抽5.20以下開始進場，止損價4.80元。
上海石化（600688）
股票交易明細M是大單標志，一般默認超過500手的計入大單。在投資股票時很多人會關注大單的數量，因為這可能是主力在買入或者賣出，對股價會產生一定的影響，不過在買賣時一定要關注各個方面的信息，只有這樣才能準確判斷股價走勢。
投資一只股票時用戶要對股票進行詳細的了解，比如上市公司業績、股價最近走勢、股市走向等，然后選擇在股價合適的位置買入股票，這樣持股成本低，后續股價上漲后就可以賣出獲利。
投資股票時一定要保持良好的心態，尤其股票發生虧損后，在虧損狀態下保持可觀的判斷非常重要。而且在投資股票時要使用個人的閑錢，不能借款投資，避免虧損后影響個人正常生活。
最后就是，投資股票需要開設賬戶，一般選擇傭金比例低的，這樣在交易股票時支出的手續費低。同時在交易股票時要掌握規則，因為不同板塊的股票交易規則不同，比如創業板漲跌幅度為20%，主板A股為10%。
（來源：文章屋網 ）
關鍵字：多層次；資本市場；發展
2013年黨的十八屆三中全會《決定》提出健全多層次資本市場體系，為我國多層次資本市場體系的建設翻開新的篇章。根據國外資本市場的發展以及我國的基本國情，我國應建立一個由一板（含主板、中小企業板和國際板）、二板（即創業板）、三板（含場外交易市場和地方產權交易市場）組成的以縱向為主的全國性資本市場，結合各場外交易市場及產權交易市場組成的以橫向為主的區域性資本市場的多層次體系，各層次資本市場之間“彼此獨立、互為補充、協同發展”。
一板市場
（1）主板
主板市場由上海證券交易所主板市場和和深圳證券交易所主板市場構成，位于多層次資本市場金字塔頂端，對上市公司的要求最高，主要服務于境內大型國有企業和經營效益優良的知名成熟大企業。作為多層次資本市場中的核心組成部分，其對于整個資本市場的重要性不言而喻，將主板市場“做大做強”并不斷完善與其他板塊之間的互聯進退機制將極大活躍我國資本市場，提升國際競爭力。同時，滬深兩市之間應該實現資源共享，逐步統一入市門檻，上市公司可在兩市之間自由轉板，避免結構性浪費。
（2）中小企業板
中小企業板市場由深圳證券交易所中小企業板市場構成，對上市公司的要求與主板基本相同，主要服務于主業突出、具有較好成長性或較成熟的中小企業。我們可以將其視為主板市場的初級層次，為主板市場輸送優秀的潛力型中小企業，待其達到一定規模后上升至主板市場。同時還應劃清其與創業板市場之間的界限，各司其職，有效發揮各自的職能作用，實現兩板的有機結合。
（3）國際板
國際板市場由上海證券交易所國際板市場構成，依托位于金融中心上海的上海證券交易所建設的國際板市場，主要吸收世界知名企業，同時吸引在海外上市的優秀中國企業回歸。通過吸引國際知名企業，我們可以從中學習先進的管理經驗和成熟的市場運行機制，實現主板與國際板市場的雙輪驅動，相互促進，提升我國資本市場的競爭力和產品定價的話語權，努力將我國打造成資本市場強國，提升我國資本市場的國際地位。
二板市場（創業板市場）
創業板市場由深圳證券交易所創業板市場構成，位于多層次資本市場金字塔的中間層次，對上市公司的要求較低，面向成長型高新技術企業，為創新型中小企業的直接融資和風險投資的退出提供渠道，其與主板之間形成一種有低級到高級的提升關系。作為多層次資本市場體系的中間紐帶，創業板與各板塊之間的聯系尤為密切，對保障資本市場的流動性、各板塊轉換通道的通暢方面具有重要意義。同時創業板還肩負著我國產業結構調整，科技創新方面的歷史使命。
三板市場
三板市場位于多層次資本市場金字塔的底層，是整個資本市場的根基，其建設不僅能為高新技術企業提供良好的融資支持，也能為其改制、實現規范化經營搭建好的平臺，使其成為創業板市場的孵化器。
（1）代辦股份轉讓市場（場外交易市場）
代辦股份轉讓市場是證券公司以其自有或租用的業務設施，為非上市股份公司提供股份轉讓服務的場外交易市場，作為獨立于證券交易所之外的一個系統，在組織方式上采取做市商制，而發行審核實行備案制。代辦股份轉讓市場為風險資本提供了一個退出通道，化解了企業退市風險，作為主板、中小板及創業板等場內市場的有效補充，在一定程度上彌補了我國資本市場的結構性缺陷，適應了多元化的投融資需求。
（2）地方產權交易市場
地方產權交易市場通過建立標準化交易規則和完整化服務體系的交易制度，通過引入做市商機制和競價交易機制，形成交易價格市場機制，滿足投資者的多種需求，推動各區域協調發展。
以上是我國多層次資本市場體系的構建框架，但是其并非是靜態的，資本市場的生命活力源于其流動性，轉板機制的構建是各層次以及層次內部資本相互聯系的橋梁，良好的流動性有益于資本的優化配置，同時降低了企業轉板融資的成本，提高了資本流通的效率，降低了直接退市的風險。下面是對多層次資本市場轉板機制的設計：
作為世界第二大經濟體，我國當前資本市場體系仍處于新興加轉軌的發展初級階段，建立與之相匹配的成熟資本市場體系迫在眉睫。隨著我國加入WTO，國際競爭日趨激烈，要想在競爭中處于優勢地位，在經濟發展中爭取更多的主導權，就要從更深層次上推動資本市場多層次體系的建設，不斷提升我國資本市場的國際競爭力，探索適合我國國情的資本市場建設道路，強化主板市場，適時推進資本市場的國際化，大力發展創業板，擴容場外交易市場，完善地方產權交易市場，優化轉板機制，為我國經濟的騰飛助力。
參考文獻：
[1]洪瑞春.《多層次資本市場體系構建研究》.北京交通大學，2011.6
一、創業板與中小企業板的區別
創業板市場又稱第二板市場，是金融市場中新出現的一種融資方式，是在服務對象、上市標準、交易制度等方面不同于主板市場的資本市場。創業板市場主要以中小型高科技企業為服務對象，同時也具有資本市場的一般功能，能為我國中小企業的發展提供良好的市場環境，也能改善中小企業的資金供給條件，還可以發揮優勝劣汰的優化功能，將不具備發展前景的企業淘汰出局。
創業板與中小企業板的區別主要體現在以下幾個方面：
1.風險性方面。創業板市場是高風險市場。我國目前中小企業板推出的基本上是已經具備一定發展規模的走向成熟的企業。與中小企業板上市公司相比，創業板市場上市公司屬于初創時期，規模小、業務少，企業業務多屬于新興行業，沒有中小企業板上市公司那樣的盈利業績，面臨的市場風險、經營風險都很大，破產倒閉的概率比中小企業板要高。
2.前瞻性方面。創業板市場對公司業績要求不嚴，過去的表現不是融資的決定性因素，關鍵是公司是否有發展前景和成長空間，是否有較好的戰略計劃與明確的主題概念，而中小企業板關注的是企業前期良好的經營業績和成長性；關注的是上市公司主業是否突出、是否盈利、是否具有成長性和高科技含量。據統計，截至2008年6月30日共有256家中小企業板上市公司，其中200多家公司是擁有自主知識產權的科技型中小企業，IPO融資約610億元人民幣，平均每家融資3.24億元人民幣，總發行規模為67.3億股，平均每家發行新股數量達3580萬股。中小企業板已反映出科技型企業、風險投資參股企業占有較大比重的特征。說明中小企業板塊起到了重點支持高新技術企業的作用?，F在中小企業板公司多數屬于醫藥、紡織、機械等軒工或者消費類行業。隨著中小企業不斷到中小企業板發行上市，會盡可能擴大行業覆蓋面，增強上市公司結構的互補性。
3.上市標準方面。因為創業板市場是前瞻性市場，因此其上市的規模與盈利條件都比較低，大多對盈利不作要求。如美國NASDAQ小盤股市場僅需要10萬股，香港創業板也僅要求公眾持股的最低量為3000萬港元，并且均不要求盈利記錄。中小企業板的上市標準要比創業板證券上市標準高許多。中小企業板發行、上市標準、與主板相同，目前中小企業板上市的企業除了盤子較小外，其他標準與主板完全沒有區別。也就是說，持續三年盈利等條件同樣適用于中小企業板上市的股票。中小企業板不是創業板，推出創業板，需要不斷完善中小企業板。
二、我國建立創業板市場的必要性
1.建立創業板市場，是發展我國中小企業和民營企業的現實需要
中小企業板作為分步實施創業板的第一步，而創業板的提出則更早在1998年12月，當時的國家計委向國務院提出“盡早設立創業板塊股票市場問題”，國務院要求中國證監會提出研究意見。2007年新年伊始，國務院下發《國務院關于鼓勵支持和引導非公有制經濟發展的若干意見》，這個消息為我國非公經濟的發展注入了新的活力，也為我國中小企業的壯大增添新的契機。我國非公有制企業的絕大多數是中小企業，國務院《若干意見》從七個方面提出要“促進多層次資本市場發展，拓寬直接融資渠道。”促進中小企業直接融資的具體措施包括在證券市場發行、上市方面，非公有制企業與公有制企業實行同等待遇；加快完善中小企業板，分步推進創業板市場；鼓勵非公有制經濟以股權融資、項目融資等方式籌集資金。對許多中小企業和民營企業來說，按主板和中小企業板的上市條件發行股票，這樣的要求就像一道高高的門檻，無法逾越。而創業板證券市場作為針對相對規模較小、風險相對較大的企業所設立的特殊融資場所，有條件為我國中小企業和民營企業的發展提供有效的資本支持，使得中小企業和民營企業也能享受到證券市場帶來的融資、風險分擔、擴大知名度以及規范企業運作等益處。
2.建立創業板證券市場，是我國建立多層次資本市場的需要
首先，從國外發達的資本市場看：一國完善的資本市場應該具備各種不同功能的適應各種投資者不同需要的多層次的市場。它應該包括：主板市場、創業板證券市場、場外交易市場等。這種完備的市場體系其中一個主要的作用就是有利于市場退出機制的形成。目前我國證券市場功能難以有效發揮的一個重要問題在于：企業的上市和退市都無法按照經濟準則運行。存在這一問題的根源在于：我國證券市場體系過于單一，創業板證券市場的建立，將有利于市場退出機制的形成。
其次，創業板證券市場的設立，通過引入這種競爭壓力，可促進主板市場優化自身服務，注重上市公司的質量，增加對其上市公司的監督管理，進一步提高自身運行效率。
再次創業板證券市場的設立，將大大豐富投資銀行、證券經紀、法律、會計、風險評級、投資咨詢、投資風險保險等相關產業的發展。
最后，建立創業板證券市場，可以擴大市場容量，減少主板市場受到外來沖擊風險，將有利于我國主板市場未來的開放，有利于我國與國際資本市場的交流與接軌。
3.建立創業板證券市場，有助于發展中國股市的產業基礎
建立創業板證券市場，可以避免優秀企業紛紛企業境外上市，導致中國股市的產業基礎和價值土壤面臨水土流失的境地。中小企業板塊的推出應當是2004年國內資本市場的最大轉折。但因上市規則和交易規則等諸多相對太嚴格的限制，國內企業的境內上市“通道”還是太過狹窄。據媒體報道，截至2008年6月30日深交所中小企業中符合發行條件且通過發行審核的企業已經多達256家家，后備企業更是多達1000多家。由于中小企業板曾一度停發新股，這種遙遙無期的等待，對等著資金急用的企業來說，顯然是無法接受的。所以，一方面，中國企業被迫赴海外上市尋求高成本的資金，帶著中國經濟增長的美好前景去為海外資本市場的繁榮作貢獻，另一方面是資金成本很低的本土過剩資本找不到投資出路?，F在香港、新加坡、美國都來搶中國的上市資源，我們不往前走就等于把優質的上市資源推出去了。
三、我國建立創業板證券市場的可行性
我國中小企業板的開設為最終推出創業板積累了些經驗，我國在中小企業板發展的基礎上，推出創業板證券市場具備了一定的條件和可行性。
1.良好的宏觀經濟環境
中國改革開放以來，已經創造了一個持續20幾年的經濟高速增長奇跡，1979年～2003年年平均經濟增長率達9.4%。2003年雖受到“非典”的影響，全年經濟增長率仍上升到9.1%。國內外經濟界人士普遍認為，中國經濟已經完全擺脫了亞洲金融經濟危機和美國IT泡沫引發經濟周期性的負面影響。正在實施的新一輪宏觀調控，實質上是明確地以新的科學發展觀來指導、調控中國經濟。對此，營造出健康和諧的經濟發展環境，我們抱有極大的信心。
2.充足的上市資源
從上市資源來看，截止到2006年10月底，我國中小企業數已達到4200多萬戶，占全國企業總數的99.8%，經工商部門注冊的中小企業數量達到430多萬戶，從投資人數來看，據統計，2006年12月新增開戶數接近60萬，截至2007年1月22日，中國證券市場個人投資者股票及基金開戶總數已經突破8000萬。這意味著，每100個中國人里，就有5.9個是股民或基民，現在還呈較快的增長趨勢。
3.豐富的儲蓄資源是創業板證券市場的資金來源
隨著1992―2007年證券市場的規模的迅速發展壯大，城鄉居民的儲蓄存款也在迅速增長。1996年以來，在銀行存款利率連續8次下調(其中1年期儲蓄存款從10.98%調至2.25%)的情況下，城鄉居民儲蓄仍以每年幾千億元的規模增長。到2008年4月底，居民儲蓄存款已達20萬億元。這既表明了城鄉居民有著巨額的投資能力和潛力，也反映了目前的金融渠道和金融工具已遠遠不能滿足投資者的投資需要。同時，20萬億的居民儲蓄足夠支撐優質企業的直接融資，我們應該建立多層次的資本市場來滿足不同風險偏好的投資者。
4.逐步成熟的中小企業板為創業板市場的建立奠定了堅實的理論基礎
深圳推出的中小企業板，是中國資本市場的一大進展。中小企業板在監管上采用了國外創業板的成功經驗，進一步增加了監管內容、加強了監管力度，在制度創新上引領新潮流。隨著《證券法》和《公司法》的修改，為我國證券市場向法制化、市場化管理方向轉變奠定了基礎。
5.投資者的風險意識正在不斷加強
我國的證券投資者是和證券市場本身一起成長起來的。他們的風險意識在逐步增強，對價格波動的心理承受能力在逐步增強。投資者對上市公司的業績和回報更加關心，對證券公司以及中介機構的誠信狀況更加關注，投資理念也日漸成熟，由過去“重概念、輕業績”的投機性炒作，逐漸向價值投資理念回歸。
【關鍵詞】多層次資本市場 完善 路徑
目前，我國資本市場的主板、創業板、三板等有機聯系的多層次市場體系已由規劃變為現實。但近幾年，隨著企業間接融資比重的快速上升，我國融資結構出現畸形化傾向，由于我國建立資本市場初期是伴隨著經濟體制改革的進程逐步發展起來的，改革不配套和制度設計上的局限，導致資本市場還存在著一些深層次的問題和結構性矛盾，制約著市場功能的有效發揮。主要是規模不足、體系不完備、產品和結構單一、缺乏層次性等問題。
一、我國多層次資本市場存在的問題
目前，我國已經建成主板市場、中小板市場、創業板市場、“新三板”市場和地方產權交易市場，但這些市場之間層次結構不夠合理?？梢院唵胃爬椋褐靼迨袌鲆话濯毚?，二、三板市場依次縮小，呈“倒金字塔”結構。截止2012年6月底，滬深市場主板、中小板、創業板上市公司分別達到1429家、683家、332家，中關村代辦股份轉讓系統試點掛牌企業123家，在區域性股權轉讓市場和產權交易市場掛牌的企業達數千家[1]。
這些市場之間相互割裂、層次不清。中小板市場與創業板市場表面看是相對獨立的市場，實際只是主板市場中的板塊，在上市標準、監管措施等方面與主板區別不明顯，基本復制了主板模式。代辦股份轉讓市場為部分主板退市公司股票的轉讓提供了有效的平臺，但并不接納其他股份公司股票的掛牌交易，與真正意義上的全國統一的柜臺交易市場還有很大距離。
（一）主板市場定位不當
我國的資本市場定位于融資市場。證券交易所的設立，推動了我國股份制經濟的發展。但滬深交易所設立之初并未體現功能上的層次特征，市場準入要求嚴格、門檻高，大多數中小企業無法通過上市融資。我國資本市場制度安排存在剛性，主要表現為準入歧視具有自我加強的特征。國有經濟利益集團得到了主板市場上的絕對多數資源，在融資中的強勢地位不可動搖，不會主動要求改變現有市場結構，拓寬社會經濟資源的投資渠道。我國通過建立二板市場，借以建立真正意義上的多層次資本市場，以滿足不同類型企業的融資需求是難以實現的，因為建立的二板市場只是主板市場的復制。
資本市場建設的立足點應該是投資而不是融資。正是由于定位錯誤，資本市場成了很多企業圈錢的場所，主板市場上彌漫著投機氣氛[2]。
（二）中小板市場邊界模糊
目前我國主板市場與中小板市場之間層次邊界模糊。中小板市場看似相對獨立的市場，實際上只是主板市場的附屬市場，沿襲了主板的上市標準、配售規則以及信息披露規則等，界限模糊。
此外，中小板市場作為創業板的過渡，兩市場服務對象有較強的同質性，存在功能重疊的問題，介于主板和創業板之間尷尬地位的中小板市場定位和功能是相對模糊的。
（三）創業板市場亟待完善
盡管我國創業板市場經歷了長達十年的醞釀和準備，吸取了海外創業板市場的重要經驗，有著眾多優點，但自身仍有很多不完善之處，主要體現在：上市資源不足，上市公司數量少且規模小，抵御風險能力較差，相對不穩定，易造成創業板市場股價劇烈波動，不利于股市持續穩定發展；上市標準過低，監管過于寬松，內部交易和操縱市場的情況嚴重；創業板上市公司信息披露不夠完善、及時，不利于投資者熟悉了解公司狀況，對投資者造成的風險偏高。
（四）新三板市場任重道遠
1.新三板缺乏流動性。目前新三板市場只有四個試點，分別為中關村科技園區、上海張江高新產業開發區、東湖新技術產業開發區和天津濱海高新區，還沒有擴大到全國范圍；企業還不熟悉新三板，參與掛牌的主動性不夠、熱情不足；券商不積極參與，單一的主辦券商制度運行效率低下；投資者的關注度也低于預期水平，新三板對參與投資對象的身份及數量上有限制；掛牌企業晉級創業板或主板市場的直接綠色通道還未成型，極大地限制了科技中小企業向更高層次資本市場有序流動。諸多因素造成市場流動性不足。
2.新三板融資渠道單一。雖然新三板市場已反映出良好的融資功能，但融資規模偏小，方式也單一。由于主要采用屬于私募股權融資性質的定向增資方式，且在刊登定向增資公告前確定融資價格、融資額和融資對象，因而無法公開招股，導致“新三板”市場的融資功能受限。此外，新三板的企業規模較小，發展具有高度的不確定性，面臨眾多風險因素，無論是在新三板企業掛牌之前還是掛牌之后，其融資渠道主要是自由資本和短期借款，幾乎沒有長期負債。
（五）區域產權市場功能削弱
我國區域產權市場存在規模小、主體少的特點，受國家政策的制約，很多大型的機構投資者難以參與產權交易所交易，以致產權交易所的參與主體很少；從區域產權交易現狀來看，各部門涉及的產權品種有限，業務范圍狹窄。
目前我國尚未制定產權交易市場的專門法律制度，缺少對產權交易的信息披露制度、監管主體及范圍的明確規定，導致信息披露不足、交易機制不健全、監管力度不夠等問題的出現，投資者權益往往難以保障，產權市場的融資功能逐漸削弱。
（六）市場“轉板制度”缺失
“轉板制度”就是企業在不同層次的證券市場間流動的制度。目前我國多層次資本市場框架已初步建立，但不同層次的資本市場之間尚未搭建起鏈接的橋梁，缺乏相互之間有機的結合，亟須完善“轉板制度”。上交所和深交所上市企業退出證券交易所，直接進入代辦股份轉讓市場掛牌交易，中間沒有過渡層次，但三板掛牌企業和非三板企業，都需要通過首次公開發行的程序才能在場內資本市場的相關板塊上市，且場外交易市場無法發揮技術創新企業“孵化器”和作為主板后備市場的功能。
二、我國多層次資本市場完善的路徑
建立和完善我國多層次資本市場能夠充分滿足多樣化的市場需求。努力提高直接融資比例，能夠為我國經濟的健康持續發展提供創新源泉。而從國外成熟資本市場的發展歷程來看，多層次資本市場體系的發展與完善，首先要源于微觀市場基礎力量的推動，即不同類型企業的不同融資需求。其次，幾乎都要從場外交易發展起來，遵循著從分散到集中、從場外到場內、從低層次到高層次、高低層次相互聯系、相互影響的發展規律。再者，離不開健全的法律體系和完善的企業發展環境和制度環境。第四，要與國家經濟和社會的發展相匹配。
（一）主板市場重新洗牌
目前我國滬深證券市場功能定位應當明確。讓上海證券交易所承擔主板市場功能，要朝著全球新的國際金融中心發展，目標成為全球最具影響力的金融市場增長極[3]；深圳證券交易所因毗鄰香港，發展空間被擠壓，應去除主板市場的功能，著力發展中小板和創業板市場，采取更加靈活的政策，把深圳證券交易所建成創業板的“試驗田”，最大限度地解決中小企業融資難問題。
（二）強化中小板功能
深圳證券交易所如能建成創業板的“試驗田”，同時獨立出中小企業板市場，則應考慮強化中小企業板功能，讓其通過較高的上市標準、嚴格的退市制度和監管制度，著重服務于具有較強自主創新能力、業績良好、運作規范的成熟中小企業；讓創業板市場以相對寬松的上市標準，著重服務于具有一定自主創新能力但尚未成熟且具有高頻率、小額度融資需求特點的創新型中小企業。目標使創業板與中小企業板的差異性、共通性得到有機組合。
（三）大力發展創業板
創業板是在全球金融危機背景下誕生的，肩負著推動我國產業結構調整、促進自主創新型國家建設、進一步拓寬科技成長型企業融資重要助推器的歷史使命[3]。應當繼續推動發行體制改革，采取更加靈活的信息披露機制，提高創業板發行效率，擴大市場規模，盡快推出創業板再融資及退市制度，進一步加大市場監管力度，避免過度炒作，創業板要吸取教訓，查偏糾錯，確保又好又穩發展。
（四）擴容“新三板”
有效增加“新三板”掛牌企業的數量，是推進場外市場建設的關鍵步驟之一[3]。“新三板”擴容不僅有利于解決中小企業融資難題，還將進一步完善我國多層次資本市場體系建設，意義長遠重大[4]。國家應將掛牌企業注冊地推廣到國內其他國家級高新技術產業開發區，并放寬高新技術企業認定標準，降低“新三板”掛牌標準，使其真正成為創業板市場的孵化器。
（五）完善區域產權市場
區域產權交易市場應建立標準化交易規則和完整化服務體系的交易制度，通過引入做市商機制和競價交易機制，形成交易價格市場機制，滿足投資者的多種需求。同時建立一整套嚴密的監管體系，包括建立嚴格的信息披露制度，強化上市公司財務信息、審計信息、重大事項的披露，增強透明度，減少信息不對稱，加強對產權交易中介的監管。
區域產權交易市場應推出更多的業務內容和交易品種，可以與政府職能部門共同研究推出諸如沿江岸線使用權出讓、林業經營權、公交線路經營權、碳排放量的交易以及排污權交易等品種，吸引各類市場主體，擴大區域產權市場規模，推動區域經濟協調發展。
（六）建立“轉板”制度
“轉板”制度是多層次資本市場體系中各個層次的資本市場之間的橋梁，是資本市場中不可或缺的重要環節。積極建立符合我國資本市場的“轉板”法律制度，包括“轉板”市場的規劃、“轉板”對象的確定、“轉板”形式的劃分、“轉板”標準的定制、“轉板”程序的規劃、“轉板”信息披露的規定、“轉板”監管權利的分配等[5]，有利于中小企業板和創業板市場有效率的銜接，不但解決中小企業板上市公司退市后的交易渠道問題，保護投資者利益，而且利于業績突出的創業板上市公司在更高層的中小企業板尋求更好的發展。相信在主板市場與二板市場或三板市場之間打通互換通道，建立起完備的“轉板”機制，將更有利于促進市場交易及流動性。
三、結語
我國資本市場歷經風雨二十多年，仍處于新興加轉軌的發展初級階段，但已為我國自改革開放以來的經濟發展做出了巨大的貢獻。在經濟全球化背景下，為了避免我國經濟發展成果的大量流失和經濟發展主導權的喪失，要從更深層次上推動資本市場多層次體系的建設。借鑒國際經驗，結合我國實際情況，積極探索我國資本市場的發展路徑，擴大直接融資比例，扭轉我國資本市場倒金字塔式結構。大力發展創業板，擴容新三板，完善區域性產權交易市場，解決中小型高新技術企業融資需求，推動創新產業快速發展。打造法制環境，建立和完善多層次資本市場體系相配套法律體系，完善造假處罰機制、賠償條例、補償方式。
參考文獻
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創業板市場又稱第二板市場，是金融市場中新出現的一種融資方式。創業板市場主要以中小型高科技企業為服務對象，同時也具有資本市場的一般功能，能為高科技企業的發展提供良好的市場環境。
1.1與主板市場相比，創業板市場的特點：
（1）上市門檻低。首先中小企業在創業板上市沒有關于盈利狀況的要求，其次沒有對于凈資產額的要求。這種限制條件的放寬能夠使得目前盈利狀況不好但具有高增長性的高科技企業通過上市來融通所需資金。
（2）信息披露方面監管比較嚴格。因為和主板市場相比，創業板市場上市條件較低，許多經營狀況不盡如人意的中小企業很可能與優質企業資源并存，而且與傳統產業相比，對高科技企業的評價更為繁雜。因此，充分披露發行人的信息資源，有利于投資者對企業作出客觀的判斷，能夠最大程度上化解投資風險。
（3）創新能力強，成長性突出。創業板的主要目的是創造一個讓從事創新性、有市場潛力行業的中小企業能夠得到金融幫助的環境，這類高成長性公司在發展初期規模較小，在主板市場上很難上市。創業板將為創業基金提供良好資金“出口”，促使這些基金更愿意投資于高成長性的中小型公司。
（4）公司股份全部流通。創業板公司有關上市規則中規定，上市公司公開發行前的所有股東自公司股票上市之日起，1年內不得出售其所持該公司股份。這和主板市場3年的限定期相比，更有利于創業板市場的流動性，使市場更加活躍。
1.2我國目前的創業板與真正“創業板”的差異
（1）在證券市場體系中的位置不同。我國的創業板只是深圳股票交易所的一個板塊，是國內主板市場的補充。相比較而言，國外創業板的獨立性則相對較大一些。
（2）上市條件不同。為了保證證券市場的安全，我國目前的創業板的上市條件從整體來說還是比較高，接近于主板市場。因此，這就在一定程度上限制了新興中小型企業的進入。
（3）是否存在流通股方面不同。股權分置這個長期困擾我國主板市場的大問題又被原封不動地引入了創業板。所以從總體的宏觀角度來看，我國的股票市場結構依然是十分單一的，即只存在主板市場，二板乃至三板市場是空缺，多層次的格局還是沒有形成。
2創業板對于我國證券市場的影響
2.1完善證券市場體系。
我國應模仿美國NASDAQ創業板市場引用獨立市場模式，使創業板有競爭力，能夠達到跟主板市場同一級別，促進主板市場和創業板市場之間公平競爭。創業板與主板市場公平競爭能使其成長速度加快,通過不斷完善與發展,充分發揮其特有的優勢, 提高我國證券市場資源配置的效率，創業板的產生將使證券市場破除壟斷、降低成本并提升服務質量。
2.2對主板市場的沖擊。
創業板市場和主板市場的基本面是一樣的，資本在兩個市場之間沒有流動障礙，創業板的產生必將導致主板市場的資金分流。創業板市場相比于主板市場，公司股本規模較小，因此漲跌幅度比較大，股價波動性較大。風險愛好者更偏向于創業板, 即可從主板市場抽回資金投入創業板市場，降低主板市場的總市值。創業板的價格波動過大，也會加劇主板市場的股價波動。創業板股票發行后，將有大量的投資者和資金從主板市場撤出投向創業板市場，主板市場將遭受失血的壓力，影響國有企業和其他大企業的股價。
2.3對投資者的影響。
創業板市場對于我國來說還是一種新生事物，而我國投資者又偏好新事物。創業板的推出預示著一個很好的投資機會，投資者投資創業板市場的熱情往往會比較大。同時，創業板市場的交易規則相對較為寬松，所以能夠吸引一些機構投資者和投機資金的介入，使得創業板市場的投機性和風險性比主板市場更加劇烈。最后，創業板市場的推出也將引起資本市場投資理念的變化，引發投資者對一些主板市場上市公司價值的重新定位，從而引起一些特殊題材股票的價格的波動。
3創業板的推出對我國企業發展與我國資本市場建設的重大意義
3.1 為創新型中小企業提供融資渠道。成長型企業處于創建和成長期時，兼有高風險性和高成長性兩大特性，企業規模一般較小，此時最可行也是最合適的融資辦法就是股權融資。創業板市場允許中小企業以相對寬松的標準發行上市，在其融資過程中創業板市場更看重的是公司未來的成長性和發展空間，因此企業可以獲得發展所需的大量的、穩定的、持久的資金支持。
3.2 為風險投資基金提供“出口”，分散風險投資的風險。風險資本存在的一個必不可少的前提就是一個有效的退出機制。雖然風險資本的退出可以采取并購、管理層回購、股權轉讓、清算等多種方式，但通過在創業板這個專門服務于成長型中小企業的市場上發行上市進而通過二級交易實現套現是最為迅速和便捷的方式。
3.3促進企業規范運作，建立現代企業制度。
【關鍵詞】多層次股權市場 區域性股權交易市場 陜西股權交易中心
2008年9月22日，天津股權交易所作為我國第一家區域性股權交易市場（即“新四板”）在天津濱海新區掛牌成立，之后重慶股份轉讓中心、齊魯股權交易中心、上海股權托管交易中心、廣州股權交易中心、浙江股權交易中心等也相繼掛牌成立。新四板是金融服務實體經濟的一大創新，為中小企業打造了全方位、創新型的直接融資平臺，對促進中小企業實施融資、規范管理、創新創業具有十分重要的現實意義。
一、多層次股權市場
隨著“新國九條”――《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發【2014】17號）的，其中明確提出“加快多層次股權市場建設。強化證券交易所市場的主導地位，充分發揮證券交易所的自律監管職能。壯大主板、中小企業板市場，創新交易機制，豐富交易品種。加快創業板市場改革，健全適合創新型、成長型企業發展的制度安排。增加證券交易所市場內部層次。加快完善全國中小企業股份轉讓系統，建立小額、便捷、靈活、多元的投融資機制。在清理整頓的基礎上，將區域性股權市場納入多層次資本市場體系。完善集中統一的登記結算制度。”多層次股權市場分為場內市場和場外市場。目前，場內市場包括主板、中小企業板以及創業板；場外市場包括全國中小企業股份轉讓系統、區域性股權交易市場以及證券公司柜臺交易市場。下面將一一簡要介紹各板塊的上市或掛牌條件。
（一）主板
主板是資本市場中最重要的組成部分，很大程度上能夠反映經濟發展狀況，有“國民經濟晴雨表”之稱。中國大陸的主板市場包括上交所和深交所兩個市場。
中國證監會的《首次公開發行股票并上市管理辦法》第八條規定：“發行人應當是依法設立且合法存續的股份有限公司。經國務院批準，有限責任公司在依法變更為股份有限公司時，可以采取募集設立方式公開發行股票?！钡诰艞l規定：“發行人自股份有限公司成立后，持續經營時間應當在3年以上，但經國務院批準的除外。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，持續經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算。”第三十三條規定：“發行人應當符合下列條件：①最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元，凈利潤以扣除非經常性損益前后較低者為計算依據；②最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元；③發行前股本總額不少于人民幣3000萬元；④最近一期末無形資產（扣除土地使用權、水面養殖權和采礦權等后）占凈資產的比例不高于20%；⑤最近一期末不存在未彌補虧損?！?/p>
（二）中小企業板
中小企業板，簡稱中小板，是在發行上市標準不變的前提下（即主板發行上市標準），在深圳證券交易所主板之內設立的一個獨立的板塊。因此，中小企業板市場是深交所主板市場的一個組成部分。中小企業板定位于為主業突出、具有成長性和科技含量的中小企業提供融資渠道和發展平臺，促進中小企業快速成長和發展，是解決中小企業發展瓶頸的重要探索。
（三）創業板
2009年10月30日，中國創業板大幕正式拉開，28只創業板新股同日上市。創業板市場專為暫時無法在主板上市的創業型企業、中小企業和高科技產業企業等需要進行融資和發展的企業提供融資途徑和成長空間，是對主板市場的重要補充。根據中國證監會的《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法》第十一條的規定：“發行人申請首次公開發行股票應當符合下列條件：①發行人是依法設立且持續經營三年以上的股份有限公司。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，持續經營時間可以從有限責任公司成立之日起計算；②最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元；或者最近一年盈利，最近一年營業收入不少于五千萬元。凈利潤以扣除非經常性損益前后孰低者為計算依據；③最近一期末凈資產不少于二千萬元，且不存在未彌補虧損；④發行后股本總額不少于三千萬元。”
（四）全國中小企業股份轉讓系統
全國中小企業股份轉讓系統（即“新三板”）是經國務院批準設立的第一家公司制證券交易場所，也是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國性證券交易場所。全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司為其運營管理機構，于2013年1月16日正式揭牌運營。根據《中華人民共和國證券法（2013修正）》第三十九條的規定：“依法公開發行的股票、公司債券及其他證券，應當在依法設立的證券交易所上市交易或者在國務院批準的其他證券交易場所轉讓?！逼渲?，上海證券交易所與深圳證券交易所屬于“依法設立的證券交易所”，全國中小企業股份轉讓系統屬于“國務院批準的其他證券交易場所”。
中國證監會的《全國中小企業股份轉讓系統有限責任公司管理暫行辦法》第三條規定：“股票在全國股份轉讓系統掛牌的公司為非上市公眾公司?！逼渲校瑢τ诜巧鲜泄姽荆ㄒ话愫喎Q“公眾公司”），《非上市公眾公司監督管理辦法（2013修訂）》第二條有明確界定：“本辦法所稱非上市公眾公司是指有下列情形之一且其股票未在證券交易所上市交易的股份有限公司：①股票向特定對象發行或者轉讓導致股東累計超過200人；②股票公開轉讓。”
根據《全國中小企業股份轉讓系統業務規則（試行）》第2.1條的規定“股份有限公司申請股票在全國股份轉讓系統掛牌，不受股東所有制性質的限制，不限于高新技術企業，應當符合下列條件：①依法設立且存續滿兩年。有限責任公司按原賬面凈資產值折股整體變更為股份有限公司的，存續時間可以從有限責任公司成立之日起計算；②業務明確，具有持續經營能力；③公司治理機制健全，合法規范經營；④股權明晰，股票發行和轉讓行為合法合規；⑤主辦券商推薦并持續督導；⑥全國股份轉讓系統公司要求的其他條件。”
（五）區域性股權交易市場
根據中國證監會的《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見（試行）》（證監會公告【2012】20號），其中明確指出“區域性市場是為市場所在地省級行政區域內的企業特別是中小微企業提供股權、債券的轉讓和融資服務的私募市場，接受省級人民政府監管?！本唧w而言，區域性股權交易市場主要是為非上市非公眾股份公司的股權流通提供交易服務的最基礎的資本市場。由前述“公眾公司”的定義可知，非上市非公眾股份公司指的是非上市公司中除公眾公司以外的股份有限公司。
（六）證券公司柜臺交易市場
中國證券業協會的《證券公司柜臺交易業務規范》第二條第一款規定：“本規范所稱柜臺交易，是指證券公司與特定交易對手方在集中交易場所之外進行的交易或為投資者在集中交易場所之外進行交易提供服務的行為。”2012年12月21日，中證協公布首批啟動柜臺交易業務試點的有海通證券、國泰君安、國信證券、申銀萬國、中信建投、廣發證券、興業證券等7家證券公司。柜臺交易市場建設初期以銷售和轉讓證券公司理財產品、代銷金融產品為主。證券公司可以依托柜臺交易市場建設，積極探索并推進證券公司交易、托管結算、支付、融資和投資等五大基礎功能的再造和整合，滿足投資者財富管理需要，為合格投資者提供更為個性化的金融服務。
二、區域性股權交易市場的立法及監管現狀
目前關于區域性股權交易市場的法規主要包括《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（國發【2011】38號）（以下簡稱“國發38號文”）、《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》（【2012】37號）（以下簡稱“37號文”）以及《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見（試行）》（證監會公告【2012】20號）。目前針對區域性股權交易市場尚欠缺法律層面的規范，現行《公司法》、《證券法》均未對區域性股權交易市場進行明確的界定和規范，這已成為制約區域性股權交易市場健康、快速發展的重要因素。其中，國發38號文與37號文多為禁止性規定，尚欠缺對于區域性股權交易市場而言更為重要的授權性規定。讓人欣慰的是，上述《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見（試行）》對區域性股權交易市場的制度建設、規范管理提出了指導性意見。我們可以在此基礎上盡快出臺專門的管理規范，全方位地多角度地細化對區域性股權交易市場的立法規范。
另一方面，區域性股權交易市場目前還沒有形成明確、統一的監管體系。地方政府往往從自己的利益出發，制定不同的管理規則，容易導致地方主義，產生惡性競爭，降低整體市場的運行效率。可見，目前亟需構建統一、完善的區域性股權交易市場監管體系，為區域性股權交易市場的蓬勃發展做好長遠打算。筆者認為以自律監管和地方政府監管相結合的監管體系是符合當前區域性股權交易市場的市場現狀和發展需要的。一方面，各個股權交易中心的自律監管可以根據市場條件的變化及時調整監管措施，有利于降低監管成本，提高監管效率；另一方面，為了彌補自律監管的缺點，必須同時引入各個股權交易中心所在地的省、自治區、直轄市人民政府的監督管理，實現便利監管。然而，隨著我國區域性股權交易市場的不斷發展壯大，地方政府之間的競爭也越來越激烈，極易放松政府監管，所以區域性股權交易市場僅有自律監管和地方政府監管有可能導致金融風險。因此，還需要各地方證監局根據當地經濟運行情況對當地的股權交易中心制定適當的監管標準和制度框架，并對地方政府進行適當的業務指導。中國證監會也應當相應地加強對各地方證監局的督導，從而對各地的區域性股權交易市場進行有效監督。
三、陜西股權交易中心
2014年5月23日，陜西省區域性股權交易市場――陜西股權交易中心股份有限公司正式揭牌。陜西股權交易中心（以下簡稱“股權中心”）是陜西省人民政府正式批準設立的唯一指定股權交易托管機構；是承接陜西省區域性股權交易市場職能的機構；是陜西省股權及各類金融產品的交易登記平臺、中小微企業綜合融資服務平臺、中小微企業綜合信用信息平臺以及對接省內外資本市場的平臺。同時，陜西股權交易中心發揮著資本孵化器的作用，通過對掛牌企業進行培育、輔導和規范，促進企業健康運作，最終實現企業公開發行上市。
股權中心實行公司化管理，以“推動中小微企業健康成長，共筑我省綜合金融服務平臺”為服務宗旨，為企業特別是創新型、創業型中小微企業提供股權、債權和其它權益類資產的見證、登記、托管、掛牌、轉讓和融資服務，為企業搭建進退自如、風險可控、監管到位的直接融資平臺和資源配置平臺。具體而言，股權中心將為企業提供三種綜合金融服務：一是基本業務，包括股權登記托管業務、股權轉讓見證業務、企業展示性掛牌業務、企業交易性掛牌業務等；二是增值業務，包括企業發行私募債業務、股權質押融資業務、定向增資、企業培訓等；三是金融產品交易業務，包括小額信貸資產收益權、信托產品受益權等特定種類資產證券化產品交易的登記托管服務。
截止目前，股權中心的業務制度主要包括《陜西股權交易中心掛牌公司股份交易規則（暫行）》、《陜西股權交易中心股權登記托管業務規則（暫行）》以及《陜西股權交易中心股權轉讓見證業務規則（暫行）》，并日漸完善。目前股權中心還在積極摸索的過程中，很多方面還很不成熟，但前途是非常光明的、意義是非常重大的。筆者認為，我們應該給予其極大的支持與鼓勵，給予其成長壯大的機會，努力發展并完善陜西股權交易中心。
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關鍵詞:私募股權投資基金;多層次資本市場;制度建設
中圖分類號:F830文獻標識碼:A文章編號:1007-4392(2009)06-0013-03
為加快天津濱海新區金融改革創新,推進融資方式改革,天津以產業投資基金為突破口,制定政策、完善措施,大力發展基金業,并取得了初步成就。到2008年底,在天津注冊成立的私募股權投資基金已經達到131家,注冊資本金達到286億元人民幣。但由于私募股權投資基金的交易退出機制尚未健全,在一定程度上影響了私募股權投資基金的進一步發展。為此,應借鑒國外私募股權投資基金交易退出制度成熟經驗,加快我國股權投資基金發展交易退出制度建設。
一、國外私募股權投資基金交易制度
目前發達國家和地區基本上建立了較為完善的多層次的資本市場體系,為私募股權基金交易提供了極大便利,其多層次資本市場既包括主板市場,也包括創業板、中小企業板等,本文僅就其它國家和地區二板和三板市場進行比較分析。
(一)美國創業板市場和場外交易市場交易體系
美國全國性場外交易市場有三個層次:NASDAQ、OTCBB和NQB報價系統,其中NASDAQ成為了美國的創業板市場。為規范企業股票柜臺交易(OTC)或場外交易,美國國會于1939年授權設立的美國證券商協會(NASD )管理這些交易。NASD于1971年設立了一個電子報價系統,即NASDAQ,將符合一定條件企業的股票納入該系統交易,以提高這些場外交易的效率。NASDAQ共有兩個板塊:全國市場(National Market)和1992年建立的小型資本市場(Small Cap Market)。1990年,NASD設立了另一個電子報價系統,即OTCBB (Over The Counter Bulletin Board),又稱布告欄市場,為不能滿足NASDAQ條件的場外交易股票進行交易,其帶有典型的第三層次市場的特征。OTCBB與眾多創業板相比具有真正的創業板特征:零散、小規模、簡單的上市程序以及較低的費用。在OTCBB流通交易的股票,均為不能達到在那斯達克全國市場(National Market)或小資本市場(Small Capital)掛牌上市要求的公司股票,因此屬于"未上市證券市場"。 全美報價局 (NQB,National Quotation Bureau)也是美國場外交易市場的重要組成部分,它提供三類市場的報價:包括粉單、黃色單和股權單市場。美國地方性(區域性)柜臺交易市場,有波士頓、亞利桑那、芝加哥、辛辛里提、太平洋、費城和中部交易所等七家,主要為地區范圍內的證券或不愿到全國性市場上市的證券提供上市機會,同時還提供分散的柜臺交易。
(二)英國的"替資市場"(AIM)和"未上市股票市場"(OFEX)
1995年6月,倫敦交易所設立了二板市場(Alternative Investment Market,簡稱AIM)。最主要特點為上市標準較低。市場對公司過去的業績沒有最低要求,對公眾持股量亦沒有設定最低限制。新興公司申請在二板市場上市時,只須有充足的營運資金支持至少現時12個月的需求。如果其主營業盈利的記錄不到兩年,則擁有10%或更多股份的董事和雇員們,必須承諾至少在公司上市后的一年內,不出售任何股份。在另類投資市場上市的關鍵是要聘請專業顧問(保薦人),專業顧問在公司申請上市時會協助公司在上市文件中作全面披露,并提供持續協作以符合監管規定。除此之外,英國還有為更初級中小企業融資服務的未上市公司股票交易市場--未上市股票市場 (OFEX)。其目的是為那些未進入倫敦證券交易所主板市場或AIM掛牌交易的公司股票建立一個可出售其股票、募集資金的市場。在OFEX掛牌交易的公司,通過市場的培育可以按照相應的規則,進入AIM交易。
(三)日本的加斯達克市場(JASDAQ)
JASDAQ類似于美國的NASDAQ,是日本的創業板市場。自1991年建立以來,JASDAQ一直沿用主板市場的交易方式,采用競價交易制度。從1998年12月開始,JASDAQ的部分股票開始以報價驅動方式進行交易。對于報價驅動系統內的股票,切斷其委托驅動系統的交易,取消股票價格的浮動限制。
(四)韓國的科斯達克市場(KSDAQ)
KSDAQ與NASDAQ是目前世界上僅有的年交易額超過主板市場的創業板市場,被認為是創業板市場成功的典范。它是一個純粹的競價市場,與韓國證券交易所相比,在交易制度方面做了如下創新:把委托的標準數量由10股減少到1股;縮小漲跌幅限制,由15%降低為12%;中午不間斷交易;引入競價委托;增加保證金交易方式。
(五)以色列風險投資交易市場
90年代初,以色列高新技術企業常常在國內的Tel-Aviv股票交易所上市。1994年初,股價暴跌后,Tel-Aviv股票交易所采取措施,限制高新技術企業在該市場上市。此后,以色列的風險投資轉向美國的NASDAQ市場上市。如今,有100多家以色列的企業在NASDAQ市場上市。可見,以色列主要是利用國外資本市場實現風險資本的退出。
二、國外私募股權投資基金退出制度
從發達國家的私募股權投資基金的退出方式實踐來看,目前其退出方式主要包括上市退出、并購退出、回購退出、產權交易市場退出、柜臺交易、清算退出等。
(一)公開上市(IPO)
一般來說,IPO即首次公開上市,是私募股權投資基金最理想的退出方式。因為與其他退出方式相比較,IPO 方式具有以下優勢:第一,提高上市公司的市場價值,為企業發展籌集更多資金,并增強了原有股份的流動性;第二,提高了企業客戶、供應商和融資機構的信譽和知名度,有利于企業進一步發展;第三,企業成功上市使風險資本家獲得數目可觀的資本收益,因而有動力為企業提供最優服務。
(二)兼并收購(M&A)
與公開上市相比,收購或兼并的最大優勢就是可以拿到現金或可流通證券,它使得風險投資機構可以從風險企業一次性完全退出,剩余風險很小或幾乎沒有。此外,由于收購方可通過兼并獲取協同效應,擴大市場份額,或進入新市場,擴展產業鏈,風險投資家通常要求其支付收購溢價,提高自身的回報率。同時,出售費用成本也低于IPO方式,面臨的談判只是少數幾個買方,而不是整個市場,而且還適用于各種類型和規模的公司,較少受資產規模、經營年限、連續盈利等法律規定的約束,因而比IPO簡便快捷。
(三)回購(MBO)
回購是指被投資企業出資購買私募股權投資基金所持有的股權。主要包括管理層收購(MBO),員工收購(EBO),賣股期權與買股期權。由于以并購方式退出會影響企業的經營獨立性,使得企業所有者極易喪失對企業的控制權,而股份回購較好地克服了收購或兼并所存在的缺陷,因而對于風險企業來說更為有利。由于管理層擔心在兼并收購中失去對企業的控制權,也害怕風險投資者為實現退出而出賣公司和管理層的利益;風險投資者則擔心在創業公司業績不佳時難以退出,因而越來越多的風險投資者和創業公司在投資合同中加入了回購條款。
(四)產權交易市場退出
產權交易市場退出是指私募股權投資基金通過產權交易所將所投資企業的股權轉讓出去的過程。產權交易市場是未上市企業進行股權轉讓的場所。因其產權交易的門檻比IPO低得多,限制條件少,交易靈活,資金退出方便,所以,為許多私募股權投資基金所青睞。
(五)清算退出
作為風險投資的最后選擇,清算方式的退出是痛苦的,相對于其它的風險投資資本退出方式,通常會帶來損失。但是在很多情況下又是必須斷然采取的方案,不能及時抽身而出,只能帶來更大的損失。對于私募股權基金投資者來說,一旦確認所投資企業失去了發展的可能,或者成長太慢,不能給予預期的高額回報,就要果斷地撤出,將能收回的資金用于下一個投資循環。所以,當私募股權投資基金所投資企業因不能清償到期債務,被依法宣告破產時,要按照有關法律規定,組織股東、有關專業人員和單位成立清算組,對企業進行破產清算。
三、國外私募股權投資基金交易退出的監管
國外在私募股權投資基金發展中,逐步形成了較為完善的私募股權投資基金監管制度框架,其中對于交易和退出的監管,主要體現在對于創業板市場和場外交易市場的監管上。
(一)美國場外交易市場和NASDAQ監管
美國在《1933年證券法》和《1934年證券交易法》中對場外交易做出了規定,關于場外交易市場的管理條款主要體現在《1934年證券交易法》中,對場外交易證券的登記注冊、經紀人和買賣商的資格和行為規范、交易證券等問題都做出了具體規定。美國場外交易市場的主要管理機構是全國證券交易商協會(NASD),全權管理美國場外交易市場上的所有證券交易活動,擁有近6000家公司會員,24457個分支機構。
美國NASDAQ的監管則體現了對創業板市場的監管機制。主要分為兩個方面:股票發行監管和交易活動監管。股票發行監管對在NASDAQ上市發行活動實行緊密監督,以維護市場秩序和投資者利益,其主要手段是檢查所有在傳媒上披露的有關公司股票發行信息,并對違規公司責令其停止上市交易活動;交易活動監管是指NASDAQ系統對所有上市企業的交易活動實行實時監管,以保證交易活動的真實性和秩序化。它通過監控系統的自動搜索和分析功能實時監視所有交易活動,若發現違規行為則遞送有關部門進一步處理。
(二)英國AIM市場監管機制
英國AIM市場完全是為中小企業服務的,因此其監管機制與主板市場有很大差異。AIM市場奉行的是"遵循原則"的監管理念,相信準則和原則,關鍵是對公司信息進行充分披露和公開,并由投資者進行自行選擇。AIM只有40個規則,簡潔清晰但必須嚴格遵守。AIM監管推行保薦人制度,保薦人的作用是在被保企業加入AIM以前審核有關文件,確保且也提供信息的真實性,保證企業遵守相關規則。目前AIM有72個保薦人,公司加入AIM前必須指定一個保薦人和券商。當保薦人確認企業達到市場要求時,企業與AIM簽署協議,保證遵守AIM的相關規則,然后被安排在10天后上市。
四、國外私募股權投資基金交易退出制度啟示
(一)制定和完善相關法律法規,保證私募股權投資基金的發展有法可依
從各國發展經驗看,為推動私募股權投資基金健康發展,各國結合實踐均制定和完善了相應的法律法規。發展私募股權投資基金,應進一步修改有關法律制度方面的限制,為金融機構、社保基金等成熟的金融資源進入該領域創造相對寬松的法制環境。
(二)建立靈活有效的監管體系,加強風險防控
有效監管、風險可控是金融市場健康發展的前提和條件,借鑒國際經驗,應構建一個法律約束下政府監管與行業自律相結合的監管體系。在監管主體上,要明確不同類型私募股權投資基金的主要監管部門及其管理責任;在監管內容上,著重于防范金融風險,嚴格私募股權投資基金的信息披露和風險揭示,保護投資者合法權益;在監管方式上,可以采取分類監管的方式,對一般的私募股權投資基金可實行備案制,確保監管部門及時了解私募股權投資基金的規模、投資方向、投資期限、重大事項變更等信息,對于外資私募股權投資基金并購關系國家經濟安全和經濟命脈的關鍵行業和領域的行為,通過設立專門審查機構進行嚴格的專項審查。同時,在監管中要遵循市場化原則,通過建立行業協會組織,加強行業自律管理,完善從業標準和道德操守建設。
(三)實施分層遞進的市場股份交易準入制度
市場交易的層次性,首先體現在上市標準的層次性。因此,應對各級市場上市條件進行精心設計,逐漸形成主板市場、創業板市場等分層遞進而又相互對接的融資體系,為企業融資提供便利。鑒于未上市公司經營的不確定性較高,應采取“寬入嚴出"的管理方式,以起到搭建融資平臺和培育上市資源的雙重目的。如成立滿3年、實收1500萬元以上的本土中小企業,需要首先通過OTC市場交易后,才能進入創業板、證券交易所掛牌上市。市場投資主體在初期可以僅限于機構投資者,待較為成熟時再引進普通投資者。
(四)建立健全多層次資本市場體系,確保了股權資本順暢退出
按照組織形式、交易條件、交易規則和交易產品的不同,建立健全多層次、相互聯系、相互補充的資本市場體系,為私募股權投資基金的退出創造條件。應進一步擴大資本市場規模,加快中小企業板市場的建設,加大OTC市場試點力度,不斷完善產權交易體系,為私募股權投資基金建立順暢的退出通道。
