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關(guān) 鍵 詞： 投資基金；治理；契約型基金；公司型基金
中圖分類號：F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1006-3544（2013）02-0052-06
一、問題的提出
中國投資基金肇始于20世紀(jì)90年代初。1991年7月經(jīng)中國人民銀行珠海分行批準(zhǔn)，珠海國際信托投資公司發(fā)起成立的“珠信基金”成為中國設(shè)立最早的投資基金 [1] 。當(dāng)時的投資基金投資方向不一，并非單一的證券投資基金，直到1997年11月《證券投資基金管理暫行辦法》正式，中國公募證券投資基金業(yè)才真正有了規(guī)范發(fā)展的法規(guī)基礎(chǔ)。至此，中國證券投資基金業(yè)通過引進(jìn)消化西方發(fā)達(dá)國家基金業(yè)的制度體系，建立了保障中國證券投資基金規(guī)范發(fā)展的三大基礎(chǔ)性制度基石――“組合投資、信息披露、資產(chǎn)托管”，保障了中國證券投資基金業(yè)在與證券、信托等其他非銀行金融行業(yè)的生存競爭中，贏得了長跑優(yōu)勢與規(guī)范發(fā)展的聲譽，成為惟一沒有被監(jiān)管機(jī)構(gòu)實施全行業(yè)清理整頓的金融行業(yè)。目前這三大基石已逐漸成為中國資產(chǎn)管理經(jīng)營活動的操作規(guī)范。特別是2004年6月1日《中華人民共和國證券投資基金法》的正式實施，使中國證券投資基金業(yè)有了規(guī)范與發(fā)展的根本大法。該法確立了證券投資基金業(yè)的法律地位，構(gòu)建了發(fā)展的制度框架，制定了市場的基本制度，完善了市場主體的準(zhǔn)入和約束機(jī)制，加強(qiáng)了對投資者的法律保護(hù)， 完善了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法機(jī)制和手段， 為行業(yè)的發(fā)展奠定了法律基礎(chǔ)。無疑， 此時的中國證券投資基金業(yè)在與其他金融行業(yè)的比較中贏得了制度優(yōu)勢， 并為中國證券投資基金業(yè)在2006～2007年的大發(fā)展奠定的堅實的基礎(chǔ)。
但隨著中國證券投資基金業(yè)三大制度基石在證券業(yè)資產(chǎn)管理及信托投資等金融行業(yè)中的廣泛推行，證券投資基金的比較性制度優(yōu)勢已不復(fù)存在或不再明顯。同時，伴隨著作為證券業(yè)基礎(chǔ)投資市場的中國股票市場一級市場的加速擴(kuò)容、 二級市場股份全流通、產(chǎn)業(yè)資本加入競爭、金融綜合經(jīng)營競爭、監(jiān)管套利競爭以及近年股價指數(shù)的陰跌不止， 在做空機(jī)制并不完善的二級市場中， 不僅股市缺乏賺錢效應(yīng)，基金凈值縮水嚴(yán)重，基金投資者大多虧損累累，而不少大型基金管理公司本身卻獲得較高的盈利水平， 社會對基金行業(yè)的怨言與媒體的負(fù)面渲染使基金業(yè)廣受詬病。 這不得不促使我們深入思考我國現(xiàn)行基金治理結(jié)構(gòu)及基金管理公司治理結(jié)構(gòu)。
基于此， 本文在對國內(nèi)現(xiàn)行基金及基金管理公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行深入剖析的基礎(chǔ)上， 通過對歐美基金及基金管理公司治理結(jié)構(gòu)的考察和比較分析，尋求改善國內(nèi)基金及基金管理公司治理的對策，希望通過對基金投資者利益的有效保護(hù)為中國基金業(yè)發(fā)展贏得新的基礎(chǔ)性的制度優(yōu)勢。
二、證券投資基金業(yè)治理的中國實踐
（一）中國證券投資基金業(yè)治理的主要法律法規(guī)體系
1997年11月14日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，當(dāng)時的中國證券委員會正式《證券投資基金管理暫行辦法》， 該辦法為中國證券投資基金的規(guī)范發(fā)展奠定了法規(guī)基礎(chǔ)。1998年3月5日， 我國首批基金管理公司“南方基金管理有限公司”和“國泰基金管理有限公司”正式成立，同年3月27日基金開元、基金金泰兩只封閉式基金成立，標(biāo)志著規(guī)范意義上的中國公募證券投資基金正式啟航。2000年10月，中國證監(jiān)會頒布《開放式證券投資基金試點辦法》，次年9月5日，經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，我國首只開放式基金“華安創(chuàng)新證券投資基金”正式獲準(zhǔn)發(fā)行，標(biāo)志著我國證券投資基金進(jìn)入了以開放式基金為主的新的發(fā)展階段。2003年初正式實施《證券投資基金管理公司內(nèi)部控制指導(dǎo)意見》。2004年6月1日《中華人民共和國證券投資基金法》正式實施，中國基金業(yè)有了規(guī)范發(fā)展的根本大法。并在隨后的2004年7月1日正式實施《證券投資基金運作管理辦法》、《證券投資基金信息披露管理辦法》，2004年10月1日正式實施《證券投資基金管理公司管理辦法》、《證券投資基金行業(yè)高級管理人員任職管理辦法》，2005年初正式實施《證券投資基金托管資格管理辦法》，2006年5月8日并實施《證券投資基金管理公司督察長管理規(guī)定》，2006年6月正式實施《證券投資基金管理公司治理準(zhǔn)則（試行）》，2007年5月23日正式實施《中國證券業(yè)協(xié)會會員投資者教育工作指引（試行）》，2008年9月12日《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范證券投資基金估值業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》，2009年4月1日正式實施《基金管理公司投資管理人員管理指導(dǎo)意見》，2011年8月3日并實施《證券投資基金管理公司公平交易制度指導(dǎo)意見》，2011年10月1日正式實施《證券投資基金銷售管理辦法》，等等。
上述中國證券投資基金業(yè)的主要法律法規(guī)體系構(gòu)成了目前中國基金及基金管理公司治理的基本框架。包括基金管理公司股東、基金管理公司、托管人、基金投資者、基金本身在內(nèi)的所有基金業(yè)務(wù)當(dāng)事人的行為都必須符合以上法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定。
關(guān)鍵詞：證券投資基金；商業(yè)銀行；影響；策略
一、證券投資基金對銀行業(yè)的影響分析。
我國證券投資基金對商業(yè)銀行同樣具有雙向影響效應(yīng)，一方面，它促進(jìn)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新與中間業(yè)務(wù)的發(fā)展；另一方面，也對商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)造成沖擊，進(jìn)而影響到我國的金融穩(wěn)定。
1.證券投資基金對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新和利潤增長有積極影響。
一方面，證券投資基金托管業(yè)務(wù)中有利于組織低成本的存款。無論是基金開戶還是基金投資前的沉淀，基金的存款都是低成本穩(wěn)定的資金來源。而且不論基金是商業(yè)銀行通過為基金提供銷售、交易服務(wù)，在銀行系統(tǒng)內(nèi)部十分簡便地以低成本直接將存款劃轉(zhuǎn)為基金，這在降低交易成本的同時，也為自己擴(kuò)大了客戶源。另一方面，證券投資基金托管業(yè)務(wù)，可以收取基金托管費，獲取中間業(yè)務(wù)收入。由于證券投資基金是發(fā)起、管理、托管三權(quán)分立的機(jī)制，根據(jù)我國的證券投資基金管理辦法，基金托管業(yè)務(wù)必須由商業(yè)銀行擔(dān)任。但基金托管要求托管人有熟悉托管業(yè)務(wù)的專職人員，而且要具備安全保管基金資產(chǎn)的條件，托管人必須有安全、高效的清算、交割能力，以保證基金發(fā)行、運營、贖回與清算的效率和質(zhì)量，目前主要由國有商業(yè)銀行如中國工商銀行、中國銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國建設(shè)銀行等來擔(dān)任，一些資本實力雄厚而且業(yè)務(wù)能力強(qiáng)的股份制銀行也加入這一行列，所以基金托管業(yè)務(wù)將是商業(yè)銀行之間的競爭業(yè)務(wù)，具體見下表。從證券投資基金歷年托管費收入來看，托管費收入上升速度很快，已經(jīng)從1998年的1600萬元上升到2006年的10.53億元。商業(yè)銀行通過介入基金托管業(yè)務(wù)，既可以改善其自身的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)商業(yè)銀行中介業(yè)務(wù)的發(fā)展，增加無風(fēng)險業(yè)務(wù)收入，改善業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)，也可以促進(jìn)新型商業(yè)銀行業(yè)務(wù)人員素質(zhì)提高與知識結(jié)構(gòu)的改善，為商業(yè)銀行現(xiàn)代資本市場金融業(yè)務(wù)發(fā)展拓寬空間。
2.證券投資基金對銀行業(yè)的消極影響。
首先，證券投資基金對商業(yè)銀行傳統(tǒng)的存貸業(yè)務(wù)帶來了沖擊。證券投資基金作為一種金融創(chuàng)新品種，具有強(qiáng)大的專業(yè)理財功能，它的出現(xiàn)順應(yīng)了降低資源配置成本的需要，使得投資者和融資者都愿意通過直接融資市場進(jìn)行交易，從而出現(xiàn)存款“脫媒”
現(xiàn)象，使得商業(yè)銀行市場占有率不斷下降。我國作為發(fā)展中國家，同樣具有轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)國家的一般特征，正在實現(xiàn)從計劃經(jīng)濟(jì)向市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變，間接融資仍占有極其重要的地位，商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)仍具有極其重要的作用，如果在短期內(nèi)迅速削弱其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，中間業(yè)務(wù)又無法迅速跟上，銀行的不穩(wěn)定性增加，將會對我國的金融穩(wěn)定產(chǎn)生沖擊。進(jìn)而將直接影響到整個金融體系的穩(wěn)定。其次，證券投資基金對央行的貨幣政策提出了新的挑戰(zhàn)。投資基金的發(fā)展和變化，對傳統(tǒng)以商業(yè)銀行為主體的金融制度下的貨幣政策產(chǎn)生了重大影響，使貨幣政策中的M1、M2、M3等形式的貨幣定義不斷發(fā)生變化。毫無疑問，證券投資基金對貨幣政策工具和貨幣政策中介目標(biāo)的影響，增加了貨幣控制的難度，對央行實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)提出了新的考驗。此外，由于證券投資基金帶來的低風(fēng)險高盈利效應(yīng)，銀行同業(yè)競爭加劇，對銀行的服務(wù)和管理水平也提出了挑戰(zhàn)。
二、商業(yè)銀行發(fā)展證券投資基金托管業(yè)務(wù)的對策。
①發(fā)揮商業(yè)銀行優(yōu)勢，加大市場開拓力度。鑒于證券投資基金對商業(yè)銀行帶來的積極影響，大力發(fā)展基金托管業(yè)務(wù)勢在必行。一方面，要加強(qiáng)基金托管業(yè)務(wù)的市場開拓，不斷增加托管基金的數(shù)量和資產(chǎn)總量；另一方面，要加強(qiáng)銀行基金銷售業(yè)務(wù)的市場開拓，目的是將銷售的基金按照協(xié)議的要求推介出去、銷售出去。要運用現(xiàn)代技術(shù)手段銷售基金，順應(yīng)潮流盡快開通網(wǎng)上銀行、電話銀行、手機(jī)銀行等便利投資人投資的方式，讓投資者享受安全、高效、便利的基金代銷服務(wù)。還可以借鑒美國籌建類似于“基金超市”網(wǎng)站，銷售各個基金公司旗下的基金。也要充分考慮銀行卡在基金銷售中的作用，還可以通過電話銀行銷售基金，給投資者帶來便利。
②商業(yè)銀行爭取在政策指導(dǎo)下成立銀行系基金，開展多元化經(jīng)營。2005年2月20日，中國人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會聯(lián)合公布了《商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司試點管理辦法》，4月6日，確定中國工商銀行、中國建設(shè)銀行和交通銀行為首批直接設(shè)立基金管理公司的試點銀行。交銀施羅德、建信基金、工銀瑞信等銀行系基金應(yīng)運而生。到2008年底，這3家基金公司的排名大幅上升，管理規(guī)模逆勢增長，其中交銀施羅德排名12位，建信基金排名20位，工銀瑞信成為2008年規(guī)模增長最快公司，而且贏得市場和不俗的業(yè)績。商業(yè)銀行可以設(shè)立基金管理公司對銀行業(yè)帶來了新機(jī)遇，不僅有利于在分業(yè)框架下推動金融機(jī)構(gòu)的多元化經(jīng)營，而且有助于在中國金融體系中占據(jù)主要地位的商業(yè)銀行的儲蓄和資產(chǎn)的多元化。大量的儲蓄資金將有可能通過購買銀行基金的方式，間接進(jìn)入證券市場，有效轉(zhuǎn)化為投資性基金，為資本市場提供長期穩(wěn)定的資金渠道。因此，各家商業(yè)銀行要積極爭取盡快盡早設(shè)立基金管理公司，減少存差，促進(jìn)儲蓄———投資的轉(zhuǎn)化。一旦今后政策允許商業(yè)銀行從事投資銀行業(yè)務(wù)，銀行就可以轉(zhuǎn)換角色，成為基金管理人，直接管理經(jīng)營基金業(yè)務(wù)。
③向開放式基金提供融資便利，進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，為混業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造條件。證券投資基金的相關(guān)規(guī)定中允許基金管理人按照中國人民銀行規(guī)定的條件，向商業(yè)銀行申請短期融資，這使證券業(yè)與銀行業(yè)合作又增加了一個途徑。由于開放式基金可能面臨非正常巨額贖回壓力而產(chǎn)生流動性需要，往往需要借助于銀行的短期資金支持，在當(dāng)前商業(yè)銀行流動性過剩的條件下，銀證合作的前景十分看好。這也是商業(yè)銀行積極進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，為將來實現(xiàn)混業(yè)經(jīng)營創(chuàng)造有利條件。
④為證券投資基金提供高質(zhì)量、全方位的托管業(yè)務(wù)服務(wù)。基金托管要求銀行在財務(wù)核算系統(tǒng)軟件、清算網(wǎng)絡(luò)、監(jiān)控手段、整體服務(wù)水平等方面進(jìn)行改進(jìn)和提高，提供快捷、便利、周到的基金銷售和服務(wù)。商業(yè)銀行龐大的儲蓄網(wǎng)點、豐富的儲戶資源、先進(jìn)的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、良好的信譽等軟硬件條件，不僅為基金提供了理想的基金銷售平臺，而且商業(yè)銀行擁有完善的清算結(jié)算網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)、豐富的財務(wù)管理經(jīng)驗和完善的系統(tǒng)結(jié)構(gòu)，完全可以承擔(dān)基金托管人的職責(zé)。在基金托管業(yè)務(wù)服務(wù)過程中，一定要采用先進(jìn)的技術(shù)，發(fā)揮銀行的優(yōu)勢，為證券投資基金提供全方位的高質(zhì)量服務(wù)。
⑤加強(qiáng)對證券投資基金的監(jiān)管。目前基金托管業(yè)務(wù)存在的很大問題是商業(yè)銀行托而不管，過分注重基金的清算交割和保管功能，對證券投資基金的監(jiān)管職能還沒有充分發(fā)揮出來。因此，監(jiān)督管理基金規(guī)范運行，避免發(fā)生風(fēng)險，影響金融穩(wěn)定性，同樣是商業(yè)銀行義不容辭的責(zé)任和義務(wù)。
⑥加強(qiáng)銀行基金業(yè)務(wù)人員的培訓(xùn)，在基金銷售過程中進(jìn)行專業(yè)化的服務(wù)。由于基金是新業(yè)務(wù)，在分業(yè)經(jīng)營的體制下，商業(yè)銀行人員難免對基金業(yè)務(wù)產(chǎn)生陌生感，對基金業(yè)務(wù)銷售和托管過程中需要具有專業(yè)化的知識和技能的專門人才，因此加強(qiáng)崗前培訓(xùn)、人才引入和員工業(yè)務(wù)素質(zhì)學(xué)習(xí)才能保證證券基金業(yè)務(wù)的順利開展。
參考文獻(xiàn)：
[1]羅松山。投資基金與金融體制變革［M］。北京：經(jīng)濟(jì)管理出版社，2002.
關(guān)鍵詞:證券投資基金業(yè);基金治理結(jié)構(gòu);法規(guī)與制度建設(shè);策略
一、我國證券投資基金發(fā)展的現(xiàn)狀
截至2007年QDII基金發(fā)行前,我國大型基金公司和中小型基金公司的發(fā)展速度幾乎相同,規(guī)模增長主要來自股票價格增長,以及主要基金拆分和大比例分紅帶來的凈現(xiàn)金流。目前我國基金業(yè)在基金托管方面,目前超過三萬億的基金總資產(chǎn)中,四大國有商業(yè)銀行合計占有市場份額83%,其中中國工商銀行的托管規(guī)模占比高達(dá)33%。其他8家托管銀行只能分享四大國有商業(yè)銀行之外17%的基金托管市場。目前,我國私募證券基金的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到萬多億元,進(jìn)入門檻已降到5萬元,投資人已從機(jī)構(gòu)、上市公司為主轉(zhuǎn)為以居民個人為主。
二、我國證券投資基金業(yè)存在的主要問題
(一)我國證券市場波動過大
從1996年以來,我國證券市場的規(guī)模在不斷壯大,市場內(nèi)生力量不斷增強(qiáng),各項制度也在不斷完善,使得市場在縱向上具有一定的可比性。但由于外部環(huán)境、以及市場自身的一些原因,市場波動性非但沒有削弱,反而有所增強(qiáng)。
(二)我國證投資基金治理問題
1、基金托管人監(jiān)管的軟弱性。在我國現(xiàn)實的實踐中,基金管理人通常都是基金的發(fā)起人,其在實質(zhì)上有權(quán)決定基金托管人的選聘。這就導(dǎo)致了托管人實際上受制于基金管理入,所以名義上的雙向監(jiān)督在實際操作中異化管理人對托管人的單向監(jiān)督。同時,基金托管業(yè)務(wù)目前已成為商業(yè)銀行一項新的表外業(yè)務(wù)和利潤增長點,如果托管人為了基金持有入的利益,面對基金管理入進(jìn)行監(jiān)督,就會損害基金管理人的利益,最終損害自身的利益。
2、基金管理人偏離基金持有人利益。證券投資基金的持有入和管理人之間是一種委托關(guān)系,委托人追求投資收益的最大化,人追求收入的大化、社會名聲、業(yè)內(nèi)地位等,兩者的目標(biāo)函數(shù)不完全一致,當(dāng)基金持有人利益和基金公司控股股東利益發(fā)生沖突,基金管理公司往往選擇服務(wù)于控股股東的利益,從而損害了基金投資者的利益。
(三)法律法規(guī)不健全,市場監(jiān)管不力
我國的證券投資基金的法律建設(shè)明顯滯后于基金業(yè)的發(fā)展。盡管我國已經(jīng)有了《證券法》、《證券投資基金法》、《信托法》等法律規(guī)章制度,但是未建立起以《證券投資基金法》為核心、各類部門規(guī)章和規(guī)范性文件相配套的較為完善的基金監(jiān)管法律法規(guī)體系。與國外相比,我國的基金立法缺乏必要的延續(xù)性,相關(guān)法律法規(guī)的可操作性較差。隨著我國基金業(yè)的快速發(fā)展,政府對基金業(yè)事無巨細(xì)的直接監(jiān)管無疑是效率低下的。我國目前的基金業(yè)自律機(jī)構(gòu)是中國證券業(yè)協(xié)會,對基金監(jiān)管的專業(yè)性不強(qiáng),而且缺少對違規(guī)進(jìn)行處罰的權(quán)威。
三、促進(jìn)我國證券投資基金業(yè)健康發(fā)展的對策研究
(一)完善基金治理結(jié)構(gòu)
1、真正發(fā)揮獨立董事制度的作用。參照美國共同基金獨立董事制度,我國當(dāng)前的獨立董事制度中應(yīng)完善兩個方面的內(nèi)容:一是進(jìn)一步增加獨立董事的人數(shù)比例,爭取達(dá)到2/3的水平,獨立董事必須占有董事會多數(shù)席位,以便更好地控制基金的運作;二是明確獨立董事的任職資格。
2、引入獨立的受托委員會,履行契約的監(jiān)護(hù)權(quán)。由于我國基金持有人的分散,導(dǎo)致對管理人的日常監(jiān)督成本過高,或者由于外部性的存在根本就無人有動力去監(jiān)督,于是在契約形成時,加入一個集中代表持有人履行監(jiān)督職能的角色,并讓其享受相應(yīng)的剩余索取權(quán),是符合成本收益原則的。在我國現(xiàn)有的契約型基金架構(gòu)下,可以借鑒澳洲模式,引入獨立的受托委員會來擔(dān)任,實現(xiàn)這一第三方監(jiān)督職能。
(二)加強(qiáng)基金托管人的監(jiān)督工作
1、建立競爭性的基金托管人市場。我國目前基金托管人選擇范圍過于狹窄,準(zhǔn)入門檻太高,可以考慮放松對基金托管人的資本金要求,讓更多的銀行、投資信托公司以及其他符合條件的金融機(jī)構(gòu)也具有獲得托管人資格的機(jī)會。同時,對基金托管人在專業(yè)人員、技術(shù)力量以及內(nèi)控制度方面做出較為嚴(yán)格的規(guī)定。
2、加強(qiáng)政府監(jiān)管部門或行業(yè)自律組織對基金托管人的監(jiān)督作用。法律應(yīng)該規(guī)定基金管理人違規(guī)操作時,基金托管人應(yīng)承擔(dān)連帶責(zé)任,并使其在新的基金托管市場競爭中處于不利地位,使基金托管人從經(jīng)濟(jì)利益的角度考慮,不會甘冒失去未來托管費收入的危險。同時,應(yīng)建立基金托管人自律組織,提高整個基金托管人行業(yè)的監(jiān)督水平和職業(yè)道德水準(zhǔn)。
(三)我國推進(jìn)基金公司治理改革――激勵相容的監(jiān)管探索
引入業(yè)績報酬,且在評價基金業(yè)績時引入風(fēng)險指標(biāo)。引入聲譽機(jī)制。聲譽機(jī)制是一種動態(tài)激勵。在存在聲譽機(jī)制的情況下,基金激勵方案中原本存在的一些問題自然而然就會消失。它形成了基金管理人出于長期利益的考慮以約束短期利益沖動的自發(fā)機(jī)制,它是基金管理人的自我激勵,而且付出的成本也是最低的。
(四)推動《證券投資基金法》的修訂,適應(yīng)行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的需求
伴隨著我國金融改革的激變,此時的基金產(chǎn)業(yè)從內(nèi)部結(jié)構(gòu)到外部環(huán)境都已經(jīng)發(fā)生了很大變化。基金新產(chǎn)品和新業(yè)務(wù)的不斷涌現(xiàn)。為了適應(yīng)基金行業(yè)外部生存環(huán)境的變化,避免《基金法》成為基金產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的約束,應(yīng)當(dāng)對當(dāng)前《基金法》中的部分內(nèi)容進(jìn)行適當(dāng)?shù)男薷摹⒀a(bǔ)充和完善。
參考文獻(xiàn):
1、譚浩.瀏覽美國共同基金[J].新視野,2003(3).
2、宋國良.證券投資基金――運營與管理[M].人民出版社,2005.
證券投資基金業(yè)競爭力主要有投資管理能力、產(chǎn)業(yè)組織效率、產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新能力及產(chǎn)業(yè)政策。整個指標(biāo)設(shè)置中盡可能采用量化指標(biāo)并力求反映行業(yè)競爭力發(fā)展趨勢，注重結(jié)果性指標(biāo)與過程中指標(biāo)結(jié)合。投資管理能力是反映結(jié)果的指標(biāo)，相對于其他財富管理行業(yè)，市場分額是最有價值的衡量指標(biāo)，直接反映了競爭力的結(jié)果，從美國的數(shù)據(jù)看，證券投資投資基金所占的市場份額最高，在指標(biāo)中采用了主流的三個指標(biāo)即股票基金、債券基金與貨幣基金的市場份額；產(chǎn)業(yè)組織效率主要采用衡量產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、行為與績效，產(chǎn)業(yè)利潤率反映行業(yè)績效，集中度主要反映產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；考慮基金業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的實際與展望，未來創(chuàng)新集中反映在包含各類互聯(lián)網(wǎng)理財?shù)漠a(chǎn)品創(chuàng)新與銷售渠道的創(chuàng)新，綜合考慮數(shù)據(jù)可得性，在產(chǎn)品創(chuàng)新方面主要采用幾個大基金公司產(chǎn)品研發(fā)人員占比衡量，而渠道創(chuàng)新則采用網(wǎng)上銷售基金占比衡量；反映證券基金產(chǎn)業(yè)政策未來方向上，參考美國經(jīng)驗主要是401政策推動機(jī)構(gòu)投資者壯大，因此量化角度采用機(jī)構(gòu)投資者投資額/A股總市值占比，其次是基金行業(yè)的國際化程度采用海外投資額/A股總市值（QFII）占比。不同指標(biāo)的量化值上限取值主要參考美國證券投資基金業(yè)成熟階段的數(shù)據(jù)。競爭力本身具有模糊性質(zhì)，因此評價準(zhǔn)則帶有一定的主觀性，很難完全量化。因此評價準(zhǔn)則一般不可能通過解析表達(dá)式的形式給出，只能通過模糊語言直接對系統(tǒng)的等級進(jìn)行評判。評價等級的劃分可依據(jù)經(jīng)驗和實際情況合理規(guī)定。由于競爭力變量的變動范圍為[0,1]，如果將競爭力等級劃分為n級，則每個區(qū)間的長度為1/n,競爭力等級區(qū)間為。
2基于層次分析法AHP證券投資基金業(yè)競爭力各權(quán)重的確定
層次分析法（AHP）是系統(tǒng)工程中對非定量事件一種評價分析方法。它首先將復(fù)雜問題層次化。根據(jù)問題和要達(dá)到的目標(biāo)，將問題分解為不同的組成因素，并按照因素間的相互關(guān)聯(lián)以及隸屬關(guān)系將因素按不同層次聚集組合，形成一個多層次的分析結(jié)構(gòu)模型。根據(jù)系統(tǒng)的特點和基本原則，對各層的因素進(jìn)行對比分析，引入1~9比率標(biāo)度方法構(gòu)造出判斷矩陣，用求解判斷矩陣最大特征根及其特征向量的方法得到各因索的相對權(quán)重。基于AHP的中國證券投資基金業(yè)可按以以下步驟進(jìn)行（:1）構(gòu)建風(fēng)險評價指標(biāo)體系；（2）兩兩比較結(jié)構(gòu)要索，構(gòu)造出所有的權(quán)重判斷矩陣；（3）解權(quán)重判斷矩陣，得出特征根和特征向量，并檢驗每一個矩陣的一致性。若不滿足一致性條件，則要修改判斷矩陣，直到滿足為止。計算出最底層指標(biāo)的組合權(quán)重。
2.1確定綜合評估體系按照AHP計算方法的要求建立競爭力評價指標(biāo)體系，即層次結(jié)構(gòu)模型。通常該模型由目標(biāo)層(最高層)、準(zhǔn)則層(中間層)和指標(biāo)層三個層次組成。本文將證券投資基金業(yè)競爭力分為準(zhǔn)則層和指標(biāo)層兩個層次的綜合評價指標(biāo)體系，如圖所示。
2.2以A層為例確定其指標(biāo)體系的權(quán)重（1）A層次權(quán)重確定對應(yīng)圖評價體系，逐一構(gòu)造判斷矩陣，求出權(quán)重系數(shù)。下面以A層為例確定其A層因素對最高層O層的權(quán)重，其它各層應(yīng)用同樣的原理即可求出相應(yīng)下層對上一層的權(quán)重。
2.3組合權(quán)重的計算在計算了各級指標(biāo)對上一級指標(biāo)的權(quán)重以后，即可從最上一級開始，自上而下的求出各級指標(biāo)關(guān)于評價目標(biāo)的組合權(quán)重。最終經(jīng)過總體一致性檢驗的證券投資基金業(yè)競爭力各指標(biāo)權(quán)重如表5所示。
3證券投資基金業(yè)競爭力評價
將2013年數(shù)據(jù)歸一化處理后,根據(jù)歸一化的上下限及權(quán)重綜合計算中國基金業(yè)競爭力量化處理后的結(jié)果為0.63，這表明中國證券投資基金業(yè)競爭力的總體水平較好，但較好層次中較差的水平，差距主要來自于產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新與市場開放度不足上。
4結(jié)論
基金業(yè)從業(yè)人員執(zhí)業(yè)操守
遵紀(jì)守法誠實信用勤勉盡責(zé)自律自強(qiáng)
基金業(yè)從業(yè)人員行為準(zhǔn)則
1.遵守國家有關(guān)法律法規(guī)、監(jiān)管部門規(guī)定、基金契約，以及行業(yè)公認(rèn)的職業(yè)道德和行為規(guī)范。
2.堅持“公平、公正、公開”原則，公平對待基金和基金投資人，依法保障基金投資人的合法權(quán)益。
3.以基金資產(chǎn)的保值增值為目標(biāo)，以取信于基金投資人、取信于市場、取信于社會為宗旨，規(guī)范管理、忠于職守，自覺維護(hù)證券市場的正常秩序。
4.誠實對待基金投資人，確保向基金投資人提供的信息真實、準(zhǔn)確、完整和及時。
5.勤勉、謹(jǐn)慎、盡責(zé)地履行職責(zé)。
6.嚴(yán)格遵守基金投資規(guī)程，有效控制投資風(fēng)險，以專業(yè)經(jīng)營方式管理和保管基金資產(chǎn)。
7.遵守工作紀(jì)律，只就具備資格和能力處理的事項提供意見。
8.保守基金、基金投資人及本人所在公司的商業(yè)秘密。
9.熱愛本職工作，努力鉆研業(yè)務(wù)，不斷提高專業(yè)技能。
10.團(tuán)結(jié)同事，協(xié)調(diào)合作，優(yōu)質(zhì)高效地完成本職工作。
11.珍惜基金業(yè)的職業(yè)榮譽，自覺維護(hù)本行業(yè)及所在公司的聲譽。
12.禁止下列行為：
（1）違反證券交易制度和規(guī)則，擾亂市場秩序；
（2）故意損害基金投資人及其它同業(yè)機(jī)構(gòu)、人員的合法權(quán)益；
（3）違反基金契約、托管協(xié)議等有關(guān)法律文件；
（4）信息披露不真實，有誤導(dǎo)、欺詐成分；
（5）泄露在任職期間知悉的有關(guān)公司、基金的商業(yè)秘密；
（6）為自己或與本人有利害關(guān)系的他人買賣股票；
（7）玩忽職守，濫用職權(quán)；
（8）越權(quán)或違規(guī)經(jīng)營；
關(guān)鍵詞:證券投資基金;競爭模式;產(chǎn)品創(chuàng)新;品牌競爭
我國的證券投資基金事業(yè)起步于1998 年,至今已有逾十年的發(fā)展歷程。盡管歷史不長,而且期間還遭遇到了多年熊市的煎熬和全球金融風(fēng)暴的沖擊,我國新興的證券投資基金業(yè)仍然能在困難中快速發(fā)展壯大,在短短十年的時間里走過了國外百年的基金發(fā)展歷史。2008 年的金融危機(jī)不僅教育了投資者,也一定程度上扭轉(zhuǎn)了我國基金行業(yè)的競爭模式。
1 我國證券投資基金行業(yè)競爭模式的轉(zhuǎn)變
1. 1 在戰(zhàn)略層面,競爭的核心已經(jīng)從產(chǎn)品競爭過渡到品牌競爭
品牌競爭是市場成熟的表現(xiàn),也是市場激烈競爭的后果。隨著國內(nèi)基金行業(yè)逐漸走向成熟,“品牌”將取代“產(chǎn)品”成為基金公司之間競爭的重點。“品牌”的概念是與吸引力、忠誠度、信任度等詞聯(lián)系在一起的。品牌效應(yīng)還意味著投資者對某品牌下的所有產(chǎn)品“非理性”認(rèn)同。這里包含兩個層面的意義,首先,良好的品牌忠誠度可以確保老客戶不會輕易退出,甚至?xí)掷m(xù)買進(jìn)該品牌下的產(chǎn)品或從其他品牌轉(zhuǎn)移到該品牌;其次,優(yōu)秀的品牌影響力還可以作用于潛在客戶,影響他們的投資決策,使他們在購買基金產(chǎn)品時優(yōu)先考慮該品牌下的產(chǎn)品。這兩個層面的意義要求基金公司必須高度重視公司的品牌建設(shè)。
2009 年6 - 7 月份共有15 只股票型基金發(fā)起設(shè)立,它們共同上演了一場基金市場爭奪戰(zhàn)。這場爭奪戰(zhàn),與其說是15 個基金產(chǎn)品的競爭,不如說是15 個基金公司品牌的競爭。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn),這15 只基金中,首發(fā)規(guī)模較大的多數(shù)來自于成立較早、規(guī)模較大且長期業(yè)績良好的品牌公司;而首發(fā)規(guī)模較小的基金均來自小基金公司,比如浦銀安盛、東方、華富等,這些公司管理資產(chǎn)的規(guī)模較小,成立時間不長,品牌影響力不如大基金公司。
1. 2 在策略層面“, 產(chǎn)品創(chuàng)新”正在成為行業(yè)競爭的角力點上文的分析中我們了解到,大型基金公司通過其品牌影響力獲得了強(qiáng)勁的競爭地位,同時我們也認(rèn)為中小型基金公司通過“創(chuàng)新”可以發(fā)掘發(fā)展的“藍(lán)海”,在避開與大型基金公司的直接競爭時,也“偷偷地”培育自己的品牌價值。這里所說的創(chuàng)新包括產(chǎn)品創(chuàng)新、營銷創(chuàng)新等多個方面,其中以產(chǎn)品創(chuàng)新為重點。我們相信,“產(chǎn)品創(chuàng)新”是中小型基金公司與大型老牌基金公司競爭的重要手段之一。
同樣,在上文中提到的今年6 月份以來發(fā)行的15 只股票型基金中,有一只基金首發(fā)規(guī)模達(dá)90. 98 ,位列第二。而它不是來自于老牌基金公司的產(chǎn)品,而是來自于匯添富基金公司的創(chuàng)新型基金———匯添富上證綜合基金。
1. 3 深化業(yè)務(wù)模式,拓展盈利領(lǐng)域
深化業(yè)務(wù)模式是基金公司盈利能力的新增長點。企業(yè)年金、社保基金、特定客戶理財、QDII 等基金業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大為基金公司未來的發(fā)展注入了新的活力,基金公司業(yè)務(wù)模式將表現(xiàn)出由基金管理向資產(chǎn)管理轉(zhuǎn)變的鮮明特點。
單一的業(yè)務(wù)模式承受風(fēng)險的能力小,一旦市場出現(xiàn)下行趨勢,基金公司的發(fā)展將會受到影響,甚至在市場形勢惡化時,大量的基金贖回將導(dǎo)致單一業(yè)務(wù)模式的基金公司面臨著生死存亡的危險。而多元化的業(yè)務(wù)模式在提高了公司抵抗風(fēng)險能力的同時,對公司運營效率、盈利能力也有著積極的影響,從而增強(qiáng)公司參與市場競爭的能力。
1. 4 對已有客戶的“深耕細(xì)作”,挖掘老客戶的價值在品牌建設(shè)、產(chǎn)品創(chuàng)新等競爭策略的影響下,基金公司的市場策略也必然要從“跑馬圈地”向“深耕細(xì)作”轉(zhuǎn)變。對老客戶的把握:第一,可以發(fā)現(xiàn)他們的特征和潛在需求,根據(jù)他們的口味提供差異化的服務(wù)和營銷措施,提高其品牌忠誠度和客戶粘合度;第二,通過對客戶群的挖掘,發(fā)現(xiàn)他們的新需求(隨著環(huán)境的變化,投資者的需求不會一層不變) ,并通過創(chuàng)設(shè)新型基金產(chǎn)品或者提供特色營銷服務(wù)等方式滿足他們的需求;第三,更重要的是,對老客戶的維護(hù)有利于提高公司的口碑和形象,對品牌提升具有顯著的意義;第四,分析核心客戶購買基金的主要渠道,對于公司的渠道管理和建設(shè)具有重要作用。
2 十年磨一劍———南方基金,穩(wěn)見未來
2. 1 南方基金概述
南方基金管理有限公司成立于1998 年3 月6 日,為國內(nèi)首批獲中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的三家基金管理公司之一,成為中國證券投資基金行業(yè)的起始標(biāo)志。目前,公司業(yè)務(wù)覆蓋公募基金、全國社保基金、企業(yè)年金基金、一對一專戶理財、一對多專戶理財,是我國業(yè)務(wù)領(lǐng)域最廣的基金管理公司,產(chǎn)品創(chuàng)新能力最強(qiáng)的基金管理公司之一。
2. 2 南方基金的品牌之路
作為老牌的基金公司,南方基金不僅具有廣泛領(lǐng)域,還在十多年的發(fā)展歷程中,締造了“穩(wěn)見未來”的品牌形象,得到了市場的廣泛認(rèn)可。通過研究,我們發(fā)現(xiàn)南方基金的品牌價值并非是伴隨著時間的流逝和業(yè)績的成長而自然產(chǎn)生的,而是公司長期致力于品牌定位、品牌提升和品牌拓展的結(jié)果。
(1) 以業(yè)績回報凝聚品牌價值。
“以產(chǎn)品帶品牌”是南方基金積淀品牌價值的首要策略。作為金融服務(wù)業(yè),基金公司的價值首先是為持有人提供穩(wěn)定長期的投資回報,因此產(chǎn)品業(yè)績是品牌的首要內(nèi)涵。同時,這種業(yè)績也必須是長期和穩(wěn)定的。南方基金一直堅持這樣的理念———只有長期和穩(wěn)定的投資業(yè)績,才能讓客戶愿意跟著你走。我們姑且不論這樣的理念是否正確,但是在這個基礎(chǔ)上的口碑相傳,積累的品牌效應(yīng)卻十分寶貴,它能為公司凝聚期望穩(wěn)健的投資者。
(2) 營銷策劃圍繞品牌展開。
“穩(wěn)見未來”是南方基金的品牌符號,也是他們的品牌理念。在南方基金副總許小松看來,2007 年南方基金最大的成就不是業(yè)績的上升,而是通過營銷策劃,使公司的品牌理念獲得了市場的廣泛認(rèn)同。通過品牌營銷,使一些分析能力不高“, 按品牌索驥”的投資者能夠容易地記住南方的品牌,并選擇南方的產(chǎn)品。
(3) 完善組織架構(gòu)以完善品牌戰(zhàn)略。
為了提高公司品牌管理的能力,南方基金專門設(shè)立了負(fù)責(zé)品牌建設(shè)的高級品牌推廣經(jīng)理職位,負(fù)責(zé)確定公司的品牌定位及品牌推廣計劃,構(gòu)建品牌管理制度與流程,并歸口管理公司的品牌營銷活動。我們可以從對該品牌經(jīng)理的任職要求中看出該職位的重要性:8 年以上品牌策劃及市場推廣活動;3 年以上著名外資企業(yè)品牌管理經(jīng)驗等。
關(guān)鍵詞：集中度；競爭行為；產(chǎn)業(yè)績效；證券投資基金業(yè)
引言
提升行業(yè)競爭力是當(dāng)前面臨最緊要的任務(wù)。而提升行業(yè)競爭力的核心在于產(chǎn)業(yè)自身的發(fā)展政策、策略是否合理、恰當(dāng)，因此需要認(rèn)真剖析基金業(yè)產(chǎn)業(yè)變遷及其背后的推動政策，尤其是始于2012年的新一輪金融創(chuàng)新，給基金業(yè)帶來前所未有的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，產(chǎn)業(yè)內(nèi)部原先競爭關(guān)系正迅速被打破，這也加劇了系統(tǒng)研究對其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷進(jìn)行的緊迫性。許多學(xué)者對于基金業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行過研究，國外Bullock[1]早在1959年提出用赫芬達(dá)爾-赫斯克曼指數(shù)對基金業(yè)集中度進(jìn)行分析。LeeGremillion[2]用該指數(shù)對1982—2004年行業(yè)集中度進(jìn)行了分析，并提出行業(yè)發(fā)展較為良性的觀點。國內(nèi)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)存在問題、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)政策等方面研究較多。王平[3]等總結(jié)了公募基金業(yè)目前發(fā)展的困境，指出產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)放寬各類限制，促進(jìn)行業(yè)與其他財富管理行業(yè)的公平競爭。朱煥[4]、宮振中[5]、顏睿[6]從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)---產(chǎn)業(yè)行為---產(chǎn)業(yè)績效等出發(fā)系統(tǒng)研究剖析了證券投資基金業(yè)并提出了提升產(chǎn)業(yè)績效、完善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的政策建議。而屈年增[7]結(jié)合我國基金業(yè)的成長實際提出了中國基金業(yè)創(chuàng)新與成長的三階段論等等。從以往研究看，盡管已經(jīng)在該問題上有了研究，但系統(tǒng)研究的時間跨度并不長，主要集中在2006—2010年左右，實際上行業(yè)大的裂變除了2007—2008年那輪外部牛市外，最核心變化始于2012年的金融創(chuàng)新；其次從研究對象看，更多的單從中國看，缺乏比較對象與量化比較。為此，在沿著傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)研究框架基礎(chǔ)上，本文系統(tǒng)分析與總結(jié)了2008年以后的中國基金業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)-行為-績效，并將其與美國情況進(jìn)行對比，進(jìn)而剖析中國證券投資基金業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的內(nèi)在原因。
1證券投資基金業(yè)規(guī)模結(jié)構(gòu)分析
產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)決定企業(yè)行為，企業(yè)行為產(chǎn)生產(chǎn)業(yè)績效，因此在產(chǎn)業(yè)組織理論中，市場結(jié)構(gòu)的分析居于核心地位。證券投資基金業(yè)規(guī)模結(jié)構(gòu)表明大、中、小企業(yè)的比例是否合理，是否適應(yīng)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求。考慮行業(yè)特征，以基金份額為企業(yè)規(guī)模劃分標(biāo)準(zhǔn)較為客觀合理。
1.1集中度指標(biāo)的衡量
（1）絕對集中度絕對集中度能較好地反映產(chǎn)業(yè)內(nèi)生產(chǎn)集中的狀況，顯示市場的壟斷和競爭的程度，因此是使用較為廣泛的集中度指標(biāo)。通常用在規(guī)模上處于前幾位企業(yè)的生產(chǎn)、銷售、資產(chǎn)或職工的累計數(shù)量（或數(shù)額）占整個市場的生產(chǎn)、銷售、資產(chǎn)、職工總量的比重來表示。其計算公式為：絕對集中度指標(biāo)的測定相對比較容易，但它主要反映特定產(chǎn)業(yè)中幾家最大企業(yè)的集中程度，而存在不能反映企業(yè)規(guī)模分布對產(chǎn)業(yè)集中度影響的缺陷，且不能看清產(chǎn)業(yè)內(nèi)全部企業(yè)規(guī)模分布狀況。（2）相對集中度相對集中度是反映產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)的規(guī)模分布狀況的市場集中度指標(biāo)，常用洛倫茨曲線表示，可以反映某一特定市場上所有企業(yè)的規(guī)模分布狀況。洛倫茨曲線表明的是市場占有率與市場中由小企業(yè)到大企業(yè)的累計百分比之間的關(guān)系，如圖所示。
1.2證券投資基金業(yè)集中度分析
就我國基金行業(yè)發(fā)展的實際情況來看，基金產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)的演變，是受到制度因素和市場因素雙重作用的結(jié)果。由于在行業(yè)發(fā)展初期，監(jiān)管部門對基金行業(yè)牌照實行嚴(yán)格的審批制度，基金公司數(shù)量的增加，基本上取決于監(jiān)管部門發(fā)牌照的速度，從而一定程度的影響了行業(yè)競爭秩序和產(chǎn)業(yè)組織最初形態(tài)的形成。目前，公募基金公司牌照逐漸放開，牌照的稀缺性和內(nèi)在價值逐漸下降，意味著進(jìn)入公募基金管理行業(yè)的制度壁壘大幅降低。行業(yè)競爭環(huán)境發(fā)生了微妙變化，逐漸由原來的“制度引導(dǎo)”向“市場引導(dǎo)”靠攏，市場因素對行業(yè)競爭格局的影響力加大。而從我國基金業(yè)赫芬達(dá)爾指數(shù)看，我國基金業(yè)的H指標(biāo)從最初的1000以上逐年下降，近幾年維持在350左右，與美國的數(shù)據(jù)較為接近，呈現(xiàn)了中性的行業(yè)競爭格局。考慮到我國基金公司數(shù)量遠(yuǎn)小于美國，所以目前的行業(yè)競爭格局大于美國，市場持續(xù)有新的進(jìn)入者。按時間段展開分析，中國證券投資基金業(yè)自成立來主要歷經(jīng)三個階段：（1）2000—2007年初始高度集中度階段2000年，國內(nèi)基金行業(yè)仍處于發(fā)展初期的“老十家”階段，基金公司數(shù)量較少，市場集中度較高，前5大基金公司的規(guī)模總和基本能占一半以上的市場份額。2000—2007年間，基金公司數(shù)量以平均每年6家的增速增多至2007年末的57家。這導(dǎo)致行業(yè)競爭格局加劇，導(dǎo)致老基金公司的規(guī)模占比逐年下降。前5大公司集中度由2000年的58%急速降至2007年的32%，而前10大公司集中度由2000年的100%急速降至2007年的50%。（2）2008—2012年停滯階段從2008年始，受金融危機(jī)的影響，監(jiān)管部門對公募基金行業(yè)牌照的審批基本停滯。2008-2010年期間，基本沒有新基金公司成立，后在2011年逐漸放開，到2012年增加至70家，這期間由于行業(yè)管制依然較大，加之資本市場行情較差，行業(yè)競爭力相比銀行理財、信托公司等有所下降，這期間行業(yè)集中度變化不大，基本維持在前5大公司占比30%左右，前10大公司占比50%左右的水平。（3）2013-至今行業(yè)進(jìn)入發(fā)展新階段2012年金融創(chuàng)新尤其是新基金法后，基金進(jìn)入門檻降低、投資范圍等大幅擴(kuò)寬，新產(chǎn)品創(chuàng)新不斷，基金行業(yè)格局發(fā)生較大變化，天弘基金因其推出的貨幣基金產(chǎn)品，廣受市場青睞，其貨幣基金規(guī)模達(dá)5700億元，占整個基金管理規(guī)模15%，推動公司排名至第一位，使得前5大基金公司規(guī)模達(dá)到40%，前10大達(dá)到了57%。1.3美國基金業(yè)成熟度高，集中度趨于提高對比美國基金業(yè)情況分析，大型基金公司管理資產(chǎn)規(guī)模占整體行業(yè)規(guī)模的比例在持續(xù)走高。最大的5家共同基金管理公司近10年所占市場份額從32%上升到40%份額；最大的10家基金公司資產(chǎn)規(guī)模從44%上升到53%。近三年一直維持著較為穩(wěn)定的格局。美國共同基金資產(chǎn)管理行業(yè)門檻較低，長期的充分競爭態(tài)勢使得任何公司占據(jù)市場統(tǒng)治地位的機(jī)會微乎其微。比如，1985年最大的25家基金公司，到了2012年僅存15家還排在前25位。截至2012年底，美國共同基金的赫芬達(dá)爾指數(shù)為4651，顯示美國共同基金業(yè)保持了中性的靜態(tài)行業(yè)集中度。總體看，盡管中國證券投資基金業(yè)與美國行業(yè)集中度差異不大，但由于所處的發(fā)展階段不一樣，美國作為一個成熟市場，行業(yè)經(jīng)歷了長期的市場洗禮，行業(yè)早已處于穩(wěn)定的階段，2005年后呈現(xiàn)強(qiáng)者愈強(qiáng)的局面，規(guī)模靠前的基金公司市場占比逐步提高。
2中國證券投資基金業(yè)競爭行為變遷
2.1中國證券投資基金業(yè)競爭行為
中國證券投資基金業(yè)成立較短，產(chǎn)業(yè)受政策管制，因此其發(fā)展本身有著是市場與政策共同的烙印。從競爭行為的變遷看主要可以分解三個階段。（1）1998—2007年基金供給實際不足，競爭行為圍繞監(jiān)管機(jī)構(gòu)在此階段，公募基金行業(yè)剛剛成立，產(chǎn)品嚴(yán)重同質(zhì)化，基金經(jīng)理投資風(fēng)格逐漸向價值投資轉(zhuǎn)化，在新基金成立、基金新產(chǎn)品成立及投資范圍均受到明顯行業(yè)管制。因此盡管行業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，但基金公司的核心競爭力并不在于研究業(yè)績實力和產(chǎn)品銷售能力，而是獲取產(chǎn)品發(fā)行批文的能力，尤其是2006、2007年，資本市場進(jìn)入到牛市，市場賺錢效應(yīng)明顯，基金產(chǎn)品獲得了市場青睞，一旦獲得發(fā)基金機(jī)會，將可以完成天量募集。因此這階段中行業(yè)競爭并不充分，獲取競爭機(jī)會主要是更好的與監(jiān)管層的溝通上。這是行業(yè)發(fā)展的最初階段。產(chǎn)品競爭優(yōu)勢、基金經(jīng)理能力、渠道等均不是最核心的方式。（2）2008—2012年，基金公司競爭行為圍繞渠道展開2008年開始資本市場迅速走熊，基金公司遭到大規(guī)模贖回，而之后幾年行情相對平淡，由于2007年行業(yè)大年，因此基金公司普遍擴(kuò)張較快，因此市場轉(zhuǎn)熊后，成本壓力凸顯，，加之由于貨幣環(huán)境變化及投資者預(yù)期轉(zhuǎn)變，其他財富管理分支如銀行理財、信托等行業(yè)快速擴(kuò)張，分流大量投資資金，因此基金公司之間的競爭異常激烈。擴(kuò)張公司規(guī)模幾乎成了所有基金公司的目標(biāo)，而緩解這種壓力主要靠營銷來擴(kuò)張，因此對營銷渠道的競爭就非常激烈。2013年成立的基金平均支付了近40%的管理費給銷售渠道，而2008年成立的基金在2013上半年僅支付了平均13.3%的管理費給銷售渠道。基金公司在銷售渠道上的競爭方式主要是通過不斷發(fā)行新基金，在新基金的合同中簽訂更高的客戶維護(hù)費比例實現(xiàn)。從下圖可以看出，基金公司對渠道的競爭的激勵。（3）2013—至今，非價格競爭行為將顯著提升2012年開始金融創(chuàng)新尤其是新基金法后，基金公司發(fā)展進(jìn)入新階段，基金公司成立標(biāo)準(zhǔn)放寬、產(chǎn)品發(fā)行注冊制、投資范圍大幅擴(kuò)張、基金公司激勵放開、基金子公司的類信托模式、互聯(lián)網(wǎng)新渠道拓展……行業(yè)發(fā)展進(jìn)入了嶄新階段，明顯分化，基金公司發(fā)展定位差異化明顯，競爭行為將逐漸向非價格行為轉(zhuǎn)化。天弘基金憑借貨幣基金互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新，在短短一年內(nèi)突破5000億，成為行業(yè)規(guī)模最大公司，銀行系基金公司利用其子公司業(yè)務(wù)范圍優(yōu)勢與信托公司展開競爭，取得了顯著的進(jìn)步。可以展望未來基金公司將顯著分化。
2.2美國基金業(yè)競爭行為變遷
美國的基金業(yè)市場是典型的市場推動類型的市場，競爭充分且激烈。競爭行為不斷變遷，從費率創(chuàng)新、渠道創(chuàng)新走向產(chǎn)品層面創(chuàng)新以及企業(yè)差異化競爭策略改變等等，這一系列的改變不僅有利于企業(yè)本身的成長，對消費者、美國基金業(yè)競爭力的提升都起到了至關(guān)重要的作用。區(qū)別于國內(nèi)基金業(yè)競爭行為看最大的不同有兩點（1）美國共同基金業(yè)銷售渠道較多，渠道并不強(qiáng)勢根據(jù)美國投資公司協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2012年美國共同基金銷售渠道中，接近一半是通過雇主發(fā)起的固定供款計劃，除此之外，券商和獨立的基金咨詢機(jī)構(gòu)占比較高，分別為13%和11%，銀行占9%，而基金直銷占比約8%。從數(shù)據(jù)看來，各渠道分布較為平均，沒有出現(xiàn)某一類型機(jī)構(gòu)壟斷的局面。（2）競爭策略差異化基金公司由于長期的激烈競爭導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)層次較為明顯，各基金公司為了謀取更為有利的競爭優(yōu)勢，往往有著差異化的戰(zhàn)略定位與執(zhí)行。主要有公司層面規(guī)模經(jīng)濟(jì)競爭策略、精品店模式競爭策略和專注單類產(chǎn)品競爭策略。①公司層面規(guī)模經(jīng)濟(jì)競爭策略。一般是資產(chǎn)管理規(guī)模在1000億美元以上的基金公司，按照我們上文對基金公司大、中、小型的定義，采用這類策略的都是大型基金公司。這類競爭策略充分發(fā)揮了公司在銷售渠道、產(chǎn)品線完善、品牌響亮等優(yōu)勢。②精品店競爭模式。是指基金公司將旗下優(yōu)秀的基金或者外部優(yōu)秀的基金組合起來，形成具有比較優(yōu)勢的精品基金組合.與這類策略相關(guān)的是基金公司的兼并吸收，隨著整個行業(yè)的兼并吸收進(jìn)程推進(jìn)，采用這類策略的基金公司越來越多。③單類產(chǎn)品競爭策略。采用這一策略的基金公司則專注于一類產(chǎn)品，按照麥肯錫的定義即公司2/3以上的資產(chǎn)是專注于一類產(chǎn)品。這類策略往往要求基金公司在專注的產(chǎn)品上業(yè)績突出，或者是最先創(chuàng)新的市場先行者，在細(xì)分的產(chǎn)品領(lǐng)域有競爭優(yōu)勢。
3中國證券投資基金業(yè)績效及其與市場結(jié)構(gòu)關(guān)系分析
3.1中國證券投資基金業(yè)績效分析
由于數(shù)據(jù)的可得性，統(tǒng)計了64家基金公司2010年以來的經(jīng)營情況，如表3所示。2011年對2010年顯示的平均營業(yè)收入有所增長，是因為樣本數(shù)據(jù)中多了華夏、易方達(dá)、嘉實等幾家大型基金公司，提高了平均營業(yè)收入水平。而2010年有數(shù)據(jù)的基金公司在2011年的營業(yè)收入整體下滑了10%，與當(dāng)年的市場背景相符合。凈利潤下滑幅度更大。2012年市場出現(xiàn)了反彈，2013年整體震蕩，基金行業(yè)經(jīng)營業(yè)績整體平穩(wěn)。2014年股債雙殺，市場大幅下挫，投資者撤出股票市場，基金行業(yè)經(jīng)營狀況急劇惡化，凈利潤連續(xù)出現(xiàn)了2年大幅下滑。從利潤率表也可以看出，自2010年以來，各家公司的凈利潤率普遍出現(xiàn)下滑。所以，整體來看，在經(jīng)歷了2007年的爆發(fā)性增長之后，最近幾年基金公司的經(jīng)營情況呈逐漸下滑之勢。
3.2市場結(jié)構(gòu)與績效的關(guān)系
（1）模型構(gòu)建使用Smirlock（1985），Evanoffand、Forti-er（1988）和Molyneux（1994）用來研究美國和歐洲銀行業(yè)市場結(jié)構(gòu)與績效相關(guān)性的模型，其中：R表示市場績效的測度，CR表示市場集中度，MS表示企業(yè)的市場份額，e表示隨機(jī)誤差。采用基金公司的年度凈利潤率表示其市場績效R，市場集中度指標(biāo)用當(dāng)年的基金市場H指標(biāo)表示，而市場份額MS用各基金公司的規(guī)模占全市場比例表示，其它影響基金公司績效的因素暫不作分析，計入隨機(jī)項。（2）數(shù)據(jù)來源考慮數(shù)據(jù)可得性，所選擇的樣本為規(guī)模較大、市場占比較高、整體經(jīng)營狀況良好的10家基金管理公司，分別為華夏、博時、易方達(dá)、南方、廣發(fā)、銀華、富國、匯添富、景順長城和海富通基金管理公司，財務(wù)數(shù)據(jù)為2007—2010年，有效樣本數(shù)為40個。（3）結(jié)果與分析以市場集中度H和市場份額MS為解釋變量，凈利潤率R為被解釋變量，考察市場結(jié)構(gòu)與績效的相關(guān)程度，RSquare值僅為6.4%，解釋程度十分低。究其原因，我們認(rèn)為一方面數(shù)據(jù)覆蓋面問題，影響回歸結(jié)果；另一方面，從數(shù)據(jù)來看，2007年和2008年出現(xiàn)了市場的大轉(zhuǎn)折，在隨后的幾年基金公司平均凈利潤率持續(xù)下降，從2007年平均35.4%下降到10年的28.8%，這種變化并不由市場結(jié)構(gòu)導(dǎo)致，而是由于證券市場漲跌所致。所以，在沒有考慮二級市場表現(xiàn)的背景下，研究基金公司績效的模型會產(chǎn)生較大偏差。因此這也符合實際情況，也即是由于基金公司嚴(yán)重的同質(zhì)性，行業(yè)發(fā)展情況更多的受制于資本市場漲跌以及行業(yè)政策的影響，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)對其影響并不大。
4結(jié)論
獻(xiàn)程度。本文根據(jù)我國證券投資基金發(fā)展的實際情況,通過建立面板數(shù)據(jù)模型,
對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實證研究,發(fā)現(xiàn)政策性資產(chǎn)配置在時間序列上對同一
基金的業(yè)績起著重要作用,基金積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程
度的關(guān)系不明顯。
關(guān)健詞證券投資基金資產(chǎn)配置效率面板數(shù)據(jù)
一、引言
證券投資基金資產(chǎn)配置,是指基金管理人決定如何在可投資的資產(chǎn)類型股票、債券
和現(xiàn)金等之間分配資金的過程。資產(chǎn)配置策略依據(jù)投資政策指導(dǎo)思想的不同分為戰(zhàn)略
性資產(chǎn)配置策略,簡稱為與戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置策略
,簡稱為兩種。戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置策略是指基金為了實現(xiàn)長期投資目
標(biāo)而決定在不同資產(chǎn)類別之間進(jìn)行配置的投資政策,它是基金管理公司投資決策委員會
的核心任務(wù),又稱為政策性資產(chǎn)配置。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置策略是投
資者充分抓住由于宏觀和微觀經(jīng)濟(jì)層面的變化而導(dǎo)致金融資產(chǎn)的市場價格偏離其內(nèi)在
價值的市場機(jī)會,通過選時主動地調(diào)高或者降低不同資產(chǎn)類別的配置比
例,其效果也稱為“選時效應(yīng)’,。①證券投資基金資產(chǎn)配置效率研究,旨在度量資產(chǎn)配置對證券投資基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程
度,它有助于基金管理者深人了解資產(chǎn)配置對于同一只基金在時間序列上業(yè)績變化的貢
獻(xiàn)程度,有助于深人了解不同基金之間業(yè)績差異的根本原因,有助于基金管理者根據(jù)各
自的特點構(gòu)建投資管理體系和研究開發(fā)不同類型的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。本文在對國外證券
投資基金資產(chǎn)配置效率分析方法進(jìn)行文獻(xiàn)綜述的基礎(chǔ)上,結(jié)合我國證券投資基金發(fā)展的
實際情況,通過建立面板數(shù)據(jù)模型,對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行
實證研究。
二、文獻(xiàn)綜述
國外學(xué)者有關(guān)證券投資基金資產(chǎn)配置效率的研究,最早形成體系的是,
和,簡稱,他們論證了政策性資產(chǎn)配置對于基金業(yè)績在時間序列上
變動的貢獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過“市場選時”及“證券選擇”對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程度,
由此認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置是決定基金業(yè)績最重要的因素①。,和
,簡稱,采用一年家大型養(yǎng)老基金季度收益率和資產(chǎn)配置
比例的數(shù)據(jù),重新驗證了文章的研究結(jié)論—政策性資產(chǎn)配置對于基金業(yè)績
在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度為,政策性資產(chǎn)配置是決定基金業(yè)績最重要的
因素②。
國外學(xué)者在證券投資基金資產(chǎn)配置的效率分析方面,最著名的研究成果是由
和簡稱《〕年提出的,他們認(rèn)為和的研究雖然
解釋了政策性資產(chǎn)配置對于同一基金在時間序列上業(yè)績變化的貢獻(xiàn)程度,卻存在以下兩
個方面的缺陷一是和并沒有解釋政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間的業(yè)績
差異的貢獻(xiàn)程度二是和并沒有解釋基金收益水平有多大比例歸因于資產(chǎn)配
置政策的收益水平。《通過研究得到以下結(jié)論第一,基于政策性資產(chǎn)配置對共
同基金和養(yǎng)老基金的貢獻(xiàn)程度的中位數(shù)分別為和,認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置對
于基金業(yè)績在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度大約為。第二,在基金業(yè)績橫截面貢獻(xiàn)程
度的研究方面,對養(yǎng)老基金的年期收益率和共同基金的年期收益率進(jìn)行分析,基于
政策性資產(chǎn)配置對共同基金和養(yǎng)老基金在橫截面上的收益率的貢獻(xiàn)程度分別為和
,認(rèn)為政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差異在橫截面上的貢獻(xiàn)程度大約為
。第三,如果基金業(yè)績水平的以上可以由政策性資產(chǎn)配置的收益水平所解釋,
則意味著基金積極管理是徒勞的,但是對于一些優(yōu)秀基金經(jīng)理管理的基金而言,實施積
極管理可以獲得超越基準(zhǔn)收益的業(yè)績,此時基金業(yè)績水平不能全部由政策性資產(chǎn)配置所解釋,還有一部分要歸因于基金積極管理。①
但無論是、還是的研究,主要研究方法還是簡單的
回歸,即將每只基金的實際收益率沿時間序列對政策性資產(chǎn)配置收益率作回歸,得到每
只基金的決定系數(shù),并進(jìn)一步得到所有決定系數(shù)的均值、中值和分布統(tǒng)計數(shù)據(jù)。所有決
定系數(shù)的平均值就是政策性資產(chǎn)配置對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)程度。而面板數(shù)據(jù)
是指對不同時刻的截面?zhèn)€體作連續(xù)觀測所得到的多維時間序列數(shù)據(jù),面板數(shù)據(jù)模型是一
類利用合成數(shù)據(jù)分析變量間相互關(guān)系并預(yù)測其變化趨勢的計量經(jīng)濟(jì)模型。因此本文通
過建立面板數(shù)據(jù)模型,對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實證研究。
三、實證研究
一研究目的
對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實證研究主要有以下三個目的
政策性資產(chǎn)配置對于同一基金業(yè)績在時間序列上變動的貢獻(xiàn)程度。
政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間在橫截面上業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度。
基金積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系。
二樣本選取
本文以深圳和上海證券交易所的封閉式基金和開放式基金為總樣本,從中選取符合
以下標(biāo)準(zhǔn)的基金作為研究對象基金規(guī)模至少在億元以上成立并且運作時間
至少年以上在所有的封閉式基金和開放式基金中,剔除指數(shù)型基金、增強(qiáng)指數(shù)型
基金、債券型基金、保本型基金和貨幣市場基金,研究對象主要限于股票型基金—成長
型股票基金、價值型股票基金、平衡型股票基金、配置型股票基金。②依照上述選擇的標(biāo)
準(zhǔn),本文從深滬兩市上市的全部家封閉式基金中選取了家,扣除了三只指數(shù)型封閉
式基金基金普豐、基金景福和基金興和對于開放式基金而言,由于我國開放式基金大
發(fā)展的時期是在年以后,最終列人研究對象的開放式基金有家,他們分別是華夏
成長、國泰金鷹增長、華安創(chuàng)新、博時增長、嘉實成長、長盛成長價值、大成價值增長、富國
動態(tài)平衡、易基平穩(wěn)增長、融通新藍(lán)籌、銀華優(yōu)勢企業(yè)、南方穩(wěn)健成長、鵬華行業(yè)成長和寶
盈鴻利收益。據(jù)此,納人研究樣本的證券投資基金總數(shù)為家。
人選的封閉式基金和開放式基金的研究周期都為年月日一拓年月
日,主要基于以下幾點原因
第一,為了保證所有人選的封閉式基金和開放式基金的數(shù)據(jù)保持平衡
第二,滿足基金成立并且運作時間至少年以上的條件,獲得足夠的數(shù)據(jù)
第三,我國開放式基金大發(fā)展時期是在年以后,而且年以后基金才開始重視資產(chǎn)配置在基金投資管理中的作用
第四,我國最后一批在世紀(jì)年代初期成立的投資基金經(jīng)過證監(jiān)會的清理和規(guī)
范,紛紛在年底一年成功轉(zhuǎn)型為封閉式證券投資基金,例如基金融鑫年
月日上市,基金久富年月日上市為了扶持經(jīng)過清理規(guī)范而成立的新的基
金管理公司,證監(jiān)會同時又批準(zhǔn)他們發(fā)行了最后一批封閉式基金,例如基金通乾
年月日上市,基金久嘉年月日上市,基金豐和年月日上市,基金
銀豐年月日上市。
第五,年以前我國證券投資基金的運作很不規(guī)范,管理層監(jiān)管不利,導(dǎo)致“基金
黑幕”的發(fā)生,基金運作過程中普遍存在融資融券、通過國債回購放大資金和繳納少額保
證金可以申購數(shù)倍資金數(shù)量的新股的不正當(dāng)競爭行為等等,都導(dǎo)致年以前大部分
基金的資產(chǎn)配置中“股票市值”和“債券和貨幣資金市值”占基金總凈值的配置比例之和
大于的奇異現(xiàn)象。
第六,我國證券投資基金的建倉周期一般為發(fā)起成立以后的個月,在此期間各類
資產(chǎn)的持倉比例可能會有較大幅度的變化,并且基金不對外公布其凈值和投資組合報
告。個月以后,基金的投資運作已進(jìn)人正常狀態(tài),就要按規(guī)定定期公布凈值周報、季報、
中報和年報。因此每一只基金具體的研究周期從其成立之日起個月以后開始計算,即
要求是年月以前成立的基金。
三數(shù)據(jù)來源和數(shù)據(jù)處理
數(shù)據(jù)來源
封閉式基金和開放式基金的資產(chǎn)類別主要包含股票、國債與現(xiàn)金三大類。數(shù)據(jù)周期
均為季度數(shù)據(jù),我們可以從基金投資組合季度報告、中期報告、年度報告和凈值公告中計
算基金每個季度的實際資產(chǎn)配置比例和實際收益率。數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊深圳證券交
易所、大智慧軟件和各基金公司網(wǎng)站。
資產(chǎn)配置效率分解分析框架和數(shù)據(jù)的處理其中,‘在資產(chǎn)類別上的實際權(quán)重。在資產(chǎn)類別上的政策性資產(chǎn)配置比例
在資產(chǎn)類別上的實際收益率凡‘在資產(chǎn)類別上的政策性資產(chǎn)配置收益率。
我們主要用季報中的“債券與貨幣資金市值
,”和“股票市值”兩類數(shù)據(jù),并由此計
算出“債券與貨幣資金所占比例”和“股票所占比例”作為每個基金的實際配置比例、,四研究方法
本文建立面板數(shù)據(jù)模型對我國證券投資基金資產(chǎn)配置效率進(jìn)行實證研
究。考慮到我國各只基金存在規(guī)模、凈值變化和資產(chǎn)配置等諸多因素的差異性,本文采
用變截距模型玖‘二、月‘。下‘。。參數(shù)‘和月‘都是個體時期恒
量,其中截距項‘代表了截面單元的個體特征,它反映了模型中被遺漏的體現(xiàn)個體差異
變量的影響,其取值只受截面單元不同的影響。‘是不可觀測因素,隨機(jī)擾動項“。則代
表了模型中被遺漏的體現(xiàn)截面和時間序列同時變化的因素的影響。截距和斜率參數(shù)假
設(shè)回歸斜率系數(shù)相同齊性但截距不同。需要指出的是,如果面板數(shù)據(jù)模型僅僅就
樣本自身效應(yīng)為條件進(jìn)行推論,宜選取固定效應(yīng)模型,同時為了減少截面
數(shù)據(jù)造成的異方差影響,模型的估計方法選取廣義最小二乘法璐。另一方面,如果
是以樣本效應(yīng)對總體效應(yīng)進(jìn)行推論,宜選取隨機(jī)效應(yīng)
模型。在選擇隨機(jī)效應(yīng)模型的時候,模型不能是變系數(shù),不能包括自回歸項,也不
能使用加權(quán)平均,估計方法只能使用非加權(quán)。由于本文是以納人研究對象
的只封閉式和開放式基金作為我國證券投資基金的樣本,是以樣本效應(yīng)對總體效應(yīng)
進(jìn)行推論,故選取隨機(jī)效應(yīng)模型。本文運用的計量軟件是一。四、實證結(jié)果
一我國證券投資基金政策性資產(chǎn)配置效率的面板數(shù)據(jù)模型
對家股票型封閉式和開放式基金建立面板數(shù)據(jù)模型“二‘月’尸。下‘“。,
采取隨機(jī)效應(yīng)模型,對我國證券投資基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度為。
二我國證券投資基金戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置效率選時效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型
表“資產(chǎn)配置效率分解分析框架”中的第二象限“政策性和積極資產(chǎn)配置收益”選
時不選股,用符號表示等于實際資產(chǎn)配置比例與基準(zhǔn)指數(shù)收益率乘積的和,用公式
表示干凡,從而可以獲得各家基金“選時不選股”收益率的時間序列。,對只
股票型封閉式和開放式基金建立隨機(jī)效應(yīng)的面板數(shù)據(jù)模型。二、洲人污“‘“。,
得到估計結(jié)果見表。從表的統(tǒng)計結(jié)果可以看出,決定系數(shù)為,模型的擬合優(yōu)度較高,回歸系數(shù)口
為,估計標(biāo)準(zhǔn)誤為,檢驗統(tǒng)計量為,在水平下高度顯著,一檢驗
值為,證明殘差無序列自相關(guān)。豪斯曼檢驗構(gòu)造的一統(tǒng)計量的
檢驗值為,相伴概率值為,接受原假設(shè),即模型選取隨機(jī)效應(yīng)是正確的。
這表明“選時不選股”對我國股票型證券投資基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度
為。
依據(jù)表“資產(chǎn)配置效率分解模型”,戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置選時效應(yīng)對基金業(yè)績的貢獻(xiàn)
程度等于第二象限“政策性和積極資產(chǎn)配置”選時不選股與第一象限“政策性資產(chǎn)配
置”即不選時也不選股貢獻(xiàn)程度的差。戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置對基金業(yè)績的解釋程度為
一。因此,政策性資產(chǎn)配置遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置對基金業(yè)
績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度,這也證明了我國基金沒有顯著的“選時”能力。
三政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度
我們采用橫截面數(shù)據(jù)分析政策性資產(chǎn)配置對于不同基金之間業(yè)績差異
的貢獻(xiàn)程度。我們將納人研究樣本的只封閉式和開放式基金作為一個研
究整體,先將每只基金每季度實際收益率‘,,和政策性資產(chǎn)配置收益率‘,
分別進(jìn)行幾
何平均,轉(zhuǎn)化為復(fù)合年均實際收益率‘和復(fù)合年均政策性資產(chǎn)配置收益率‘再將
和‘匯總形成橫截面數(shù)據(jù),建立計量模型‘刀理。,將‘對‘作橫截
面回歸,所得到的決定系數(shù)可以代表政策性資產(chǎn)配置對我國證券投資基金之間業(yè)績差異
的貢獻(xiàn)程度,并與美國共同基金和養(yǎng)老基金進(jìn)行對比見表。從表中發(fā)現(xiàn),政策性資產(chǎn)配置對我國證券投資基金之間業(yè)績差異的貢獻(xiàn)程度為
,要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國共同基金的和養(yǎng)老基金的。這表明我國證券投資基金
之間的業(yè)績差異不是來源于政策性資產(chǎn)配置,主要來源于基金經(jīng)理的選拔、股票的選擇
和各資產(chǎn)類別的風(fēng)格選擇②等積極管理羅
因素。
四積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系
本文將符號界定為衡量基金積極管理程度的標(biāo)志,將上述樣本估計結(jié)果對
應(yīng)的現(xiàn)有積極管理程度設(shè)定為二如果基金經(jīng)理提高現(xiàn)有的積極管理程度,那么
,本文設(shè)定二如果基金經(jīng)理降低現(xiàn)有的積極管理程度,那么,本文設(shè)定
再依據(jù)公式幾。,一‘,‘對納入研究樣本的只封閉式和開放式
基金中的每只基金各個時期的實際收益率進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整
然后,再依據(jù)公式廠夕廠,幾⋯廠一進(jìn)行幾何平均
最后,建立模型。’月尸‘十二‘,將幾何平均年度化總收益率,’與資產(chǎn)配置收
益率進(jìn)行回歸,得到的決定系數(shù)代表積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)
績差異貢獻(xiàn)程度的關(guān)系,并與美國共同基金進(jìn)行對比見表。從表中,我們可以看出,積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對不同基金業(yè)績差異貢
獻(xiàn)程度呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系積極管理程度越高,政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差
異的貢獻(xiàn)程度越小積極管理程度越低,政策性資產(chǎn)配置對不同基金之間業(yè)績差異的貢
獻(xiàn)程度越大。另一方面,積極管理程度變化使政策性資產(chǎn)配置對我國基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)
程度的波動性遠(yuǎn)比美國共同基金的小,改變既定的積極管理程度,使政策性資產(chǎn)配置對
我國基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的影響不明顯。五、結(jié)論
政策性資產(chǎn)配置在時間序列上對我國同一證券投資基金的業(yè)績起著重要作用。
政策性資產(chǎn)配置對我國同一基金業(yè)績在時間序列上的貢獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了
戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)程度,我國證券投資基金沒有顯著的“選時”能力。
我國證券投資基金之間業(yè)績差異主要來源于基金經(jīng)理的選拔、股票選擇和各資產(chǎn)
類別的風(fēng)格選擇等積極管理因素。政策性資產(chǎn)配置對我國不同基金之間業(yè)績差異的貢
獻(xiàn)程度為,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國共同基金的和養(yǎng)老基金的。
積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對我國不同證券投資基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度的
關(guān)系不明顯。積極管理程度與政策性資產(chǎn)配置對我國不同基金業(yè)績差異貢獻(xiàn)程度呈現(xiàn)
微弱的負(fù)相關(guān)性,并且這種負(fù)相關(guān)性的波動性遠(yuǎn)比美國共同基金的小。
