時間：2023-05-15 09:47:50
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Private EcluitV(簡稱“PE”)在中國通常稱為私募股權投資，從投資方式角度看，依國外相關研究機構定義，是指通過私募形式對私有企業，即非上市企業進行的權益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。
“私募股權投資”廣義上包括對任何一種既不能自由在公開交易所進行交易也不能公開對外出售的代表被投資資產權益的證券的股權投資。狹義的PE主要指對已經形成一定規模的，并產生穩定現金流的成熟企業的私募股權投資部分，主要是指創業投資后期的私募股權投資部分，而這其中并購基金和夾層資本在資金規模上占最大的一部分。
私募股權投資的發展過程
私募股權投資起源于美國。1976年，華爾街著名投資銀行貝爾斯登的三名投資銀行家合伙成立了一家投資公司KKR，專門從事并購業務，這是最早的私募股權投資公司。迄今，全球已有數千家私募股權投資公司，私募股權投資已因此成為了全球并購活動中的主要力量，其在2006年占據了并購市場20％以上的份額，與十年前3％的份額相比，增長為7倍。
鑒于私募基金已經募集到的巨額資本以及當前經濟環境中私募基金能更便利地籌集債務的現狀，私募股權投資日益成為并購交易中重要的一股力量，并有可能在不久的將來成為并購交易的支柱。
伴隨著中國經濟的高速增長，中國已成為亞洲最為活躍的潛力巨大的私募股權投資市場。在融資方面，2006年40只可投資于中國內地的亞洲基金成功募集，募集資金高達141.96億美元；在投資方面，2006年私募股權投資機構在中國內地共投資129個案例，參與投資的機構數量達77家，整體投資規模達129.73億美元。
私募股權投資的特點及運作模式
私募股權投資的特點
(1)私募股權投資基金管理公司多采取有限合伙制。
(2)私募股權投資者可能參與企業的管理。
(3)投資回報方式主要有三種：公開發行上市、售出或購并、公司資本結構重組。
(4)投資退出渠道多樣化，有IPO、公開市場售出、兼并收購、標的公司管理層回購等等。
(5)私募股權投資基金主要特征是“聚合資金，集合投資；組合投資，分散風險；專家管理，放大價值’。
(6)投資的目的是基于企業的潛在價值，通過投資推動企業發展，并在合適的時機通過各類退出方式實現資本增值收益。
(7)私募股權投資基金既投資于實業，積極參與被投資企業的經營管理；也進行證券投資，以保持基金資產的流動性。
(8)投資期限通常為3～7年。
(9)私募股權投資靈活，具備良好的激勵機制、收益率高等優勢。
私募股權投資的運作模式
(1)項目選擇。搜尋投資機會，投資機會可以來源于自行找、企業家自薦或第三人推薦。
(2)可行性核查。根據企業家交來的商業計劃書或投資建議書，對項目進行初次審查，看項目是否符合風險投資家的企業特殊標準，并初步考察項目的管理、產品、市場與商業模型等內容。
(3]調查評估。與企業家交流，重點考察項目的管理因素；查詢有關人士與參觀風險企業，從側面了解企業的客觀情況，側重檢驗企業家提供的信息的準確性，并發掘可能遺漏的重要信息；在從各個方面了解投資項目的同時，根據所掌握的各種情報對投資項目的管理、產品與技術、市場、財務等方面進行分析；根據企業家提供的和自己掌握的有關信息，對企業的成長模型、資金需求量以及融資結構等進行分析；考察企業以往的財務與法律事務，以作出投資決定。
(4)投資方案設計。不管對風險資本家還是企業家，從宏觀層面上系統地了解該項目執行方案的可行性等諸多因素是至關重要的。
(5)投資管理。無論投資于證券或者股權，私募基金都是通過識別因為市場局部失效或價格失常，從而發現“業已存在”的價值。管理包括風險管理、項目管理、高層管理等。
(6)投資監管。項目的合作屬于有限合伙制性質的，嚴格地監管制度是必要的。
(7)資本退出。私募股權投資是以股權形式為主的一種高投入、高風險、高收益的投資，其核心理念是使投資的資產增值，然后將這部分資產賣出，以從中獲取收益。
私募股權投資的現狀以及未來發展趨勢預測分析
我國私募股權投資的現狀
私募，這支隱藏在“水下面”的投資力量，在我國資本市場上活躍異常。可是中國本土私募股權投資基金與外資相比，活躍程度要差得多。雖然在資金方面，目前外資私募股權投資基金與本土基金的差別已經在縮小，但由于外資私募股權基金在除資金以外其他服務上的強烈優勢，如優秀公司治理結構、先進管理經驗、國際知名度等，本土基金還無法與資歷經驗雄厚的外資基金直接抗衡。
中國私募基金最大的設計缺陷是保底收益率，正是這一點，給私募基金的運作埋下了巨大的隱患。中國私募基金的運作與證券市場的制度缺陷有著密切的聯系，隨著規模的不斷擴大，有可能成為引導證券市場發生系統性風險的導火索。因此，現階段應通過制定法律法規加強對私募基金的監管，對現有的私募基金進行清理、整頓和規范，防止系統性風險的發生，從而促進私募基金的規范化發展。
我國私募股權投資未來發展的趨勢分析
私募股權投資基金發展是國民財富增長的必然結果，也是國民財富尋求增值途徑的要求。近年來隨著中國私有化進程的加快，政府不斷出臺有利于風險投資基金的法律法規，中國已經成為私募基金最為看好的市場之一。預計2008年國內的私募股權投資額將在200億美元以上。私募作為新的資本力量正在成為主流融資渠道之一。
有資料表明，2007年中國私募股權基金管理的資本達到205億美元，比2004年增加了40％。人們對在中國的投資持樂觀態度，美國報刊認為美國的私募股權投資在2008年將保持低迷或下降，而在未來3年里，中國的私募股權投資將增長30％以上。
中國私募股權的迅速發展有4個重要支柱：(1)在中國有2.5億新型中產階級保持樂觀的態度，他們認為對企業進行的投資將持續得到回報；(2)中國企業需要資金和國際轉讓技術以走向全球，這是吸引私募股權基金公司的投資對象；(3)中國股市至目前下跌超過50％，許多企業家以前在公開市場謀求較高的股值已不可能實現，而現在轉向私募股權的投資已成為最佳時機；(4)中國銀行系統的變化也給私募股權基金帶來了好兆頭，較小的私營企業積極轉向私募股權基金尋求
發展所需資金。
不斷下跌的股市和持續的信貸緊縮為私募股權基金公司創造了一個機遇，使其可以為迅速發展的企業提供資金，并得到比前幾年更加合理的估值。
私募股權投資的風險防范和控制策略
私募股權投資風險的構成
對于非金融企業而言，它面臨的主要是經營風險，而要識別、測度和控制風險，就必須在風險發生的可能性(概率)、為規避風險而必須付出的代價(價格)和愿意承擔的份額(偏好)之間進行平衡和優化，從而，實現風險管理中的最優均衡。
風險無時不有，無處不在，并貫穿于企業經營的全過程。因此，要做到永續經營，就要在宏觀上高屋建瓴地把握住企業整體風險管理的實質，即把握住風險發生的概率、發生時機，以及管理者的主觀偏好之間的平衡，在降低損失的基礎上，更大程度地利用風險來擴大收益。在微觀上，要有一套風險衡量、控制和監控體系(包括造成企業業績波動的因素、積極管理等因素)；另外，還要對所有可能影響企業業績的風險設立責任制，使每一種風險都有專人負責到位。
私募股權投資風險防范與控制的具體表現
(1)在出資和責任方面。在有限合伙制下，基金由投資者和風險投資家組成。投資者作為有限合伙人提供99％的風險資本，不負責風險投資的具體運營，但是對一些重要事項享有表決權，如修改合伙協議、在期滿前解散有限合作組織、延長基金存續期、變更普通合伙人和評估投資組合等，同時僅以其投資額為限，承擔有限責任。風險投資家作為普通合伙人投入1％的風險資本，負責基金運作，對經營承擔無限責任。
(2)在報酬體系設計方面。按照基金總額或者已投資金額的2％～3％，每季度提取管理費，同時使管理費隨著基金的存續年限遞減；使風險投資家享有10％～30％的投資收益提成。由于這種報酬結構采用期權的形式支付，能夠有效降低成本、提高激勵與約束力度。
(3)在基金期限方面。將基金的期限限制在7年～10年。期滿后，投資者有權不再向風險企業繼續投資，而風險投資家為了獲得后續資本，就必須在前一個合伙期限內有所成效，從而才能更有效地樹立聲譽、更順利地融到更大數目的資金。這是多期博弈情況下聲譽模型的實際運用。
(4)在資金到位、收益分配方面。有限合伙人只承諾提供一定數量的資金，但是分期注入資金；同時，設計“無過離婚條款(no-fault divorce)”――即使風險投資家沒有重大過錯，只要投資者喪失信心，就可以隨時停止追加投資。這樣可以有效規避風險投資家的道德風險行為。在分配方面，要求出售投資組合的所得，必須立即返還投資者，或者在對利潤再投資方面，要經過投資委員會或全體／大部分有限合伙人的批準。
(5)在潛在利益沖突方面。禁止風險投資家從事私下交易，要求風險投資家盡職管理基金；限制普通合伙人將自己個人的資金投資于基金所投資的企業，或者規定一個限額，或者經過投資委員會或合伙人的批準禁止普通合伙人將其在合伙基金中的利益出售，或者要經過多數有限合伙人的批準；限制合伙人發起后續基金，因后續基金會增加普通合伙人的管理費收入，也會減少普通合伙人對現有基金的注意力，或者新融資僅限于某一特定規模或重點；限制增加新的普通合伙人，或者新的普通合伙人需要得到一定比例的有限合伙人的批準。
(6)在債務方面。禁止普通合伙人為基金對外舉債，或為被投資公司擔保；同時將債務水平限制在承諾資本或基金資產價值的一定百分比之內，同時限制基金債務的期限以確保所有對外債務都是短期的。
(7)在私人或公務活動方面。在基金的前幾年或者基金的一定百分比被投資出去之前，限制普通合伙人的其他活動，以增加對投資的注意力。
風險控制的整體策略
(1)形成明確的風險理念。量化分析是幫助理解、控制風險的一種方法，但是要反對把量化神化和胡亂量化(主觀化)。風險本身沒有好壞之分，數量化和模型化是控制風險所必需的，但是不是充分的；風險管理者不能盲目信任模型，要對模型進行壓力測試、情景分析。
(2)確定目標。首先需要確定在主觀偏好方面，企業關注的是經濟利潤還是會計利潤，是短期利潤還是長期利潤；其次，限制管理層所設定的目標時間；第三，確定檢查目標是否實現的標準。
(3)科學決策。加強經營預測、規劃，進行科學診斷、決策。
(4)建立風險管理機構。樹立風險意識，建立風險管理部門，組建經營診斷隊伍進行定期和不定期的診斷，發現并解決問題。
(5)分散風險。利用組合投資技術，有效分散風險。
(6)抓住關鍵，考慮關鍵風險成分。風險管理框架必須包括一系列程序和行動(絕大部分是定性判斷)以盡可能完全反映所面臨的風險，如書面政策和指引、書面程序和控制、事后檢驗、明確定義的組織結構、員工教育、模型審核、風險限制、情景分析與壓力測試等。
(7)定量和定性相結合。根據情況，具體問題具體分析：該重視量化分析時，不忽視定性分析；該關注定性問題時，不忽略定量的考量。
私募股權投資的經營風險管理原則
(1)風險與報酬相對應的原則。冒必要的風險，自己能承擔并且愿意承擔的風險，以提高總體效益和提高對風險的掌控水平。
(2)整體優化的原則。追求資源、信息、能力的最大匹配，達到協同的最優。
(3)長遠發展和當前利益相結合的原則。利益的追逐和風險的承擔，應追求與企業的發展階段相適應、切合企業實際和進一步發展的要求。
(4)彈性原則。將成型的東西固化，同時追求對例外事項、意外事項的靈活掌握和裁斷。
私募股權投資的經營風險管理程序
(1)確立風險衡量和評價的標準，明確用來確認、衡量和監控影響企業業績的因素。
(2)制定控制措施，明確用來限制那些影響企業業績的因素。
(3)確定指導方針，用來指導適當的風險暴露(風險承擔水平L
【關鍵詞】PE VC 私募 風險投資
一、概念界定
依據歐洲PE和VC協會（2005）的界定：Venture Capital（VC）由職業金融家投入到新型的、迅速發展的、有巨大競爭潛力的企業（特別是中小型企業）中的一種權益資本。雖然VC屬于風險投資，但并不是Risk Capital（高風險、高潛在收益的資本投資）。而Private Equity（PE）是經濟系統中投資于企業的不可公開交易的權益資本，既包括非上市公司的權益資本，又包括上市公司非公開交易的權益資本。廣義的PE涵蓋了企業首次公開發行（IPO）前各階段以及已上市公司的權益資本，因此也包含了VC；狹義PE主要針對已形成一定規模、并產生穩定現金流的成熟企業進行權益資本投資，包括VC后期的私募股權投資。所以我們所說的區分PE和VC，就是將狹義的PE和狹義的VC進行比較，在實際的經濟活動中，很多傳統的VC機構介入PE業務，同樣很多傳統的PE機構也介入VC的業務，兩者的界限越來越模糊。國內的機構調研報告中，通常將這兩個概念同一為風險投資的通用表述，也就是將其表示為PE/VC的原因。
二、PE/VC的結構
1.投資者。通常指能夠承受資金被長期鎖定、損失大量資金風險的投資者，包括：富有個人和保險公司。投資途徑分為直接投資未上市企業股權和股權投資基金。基金的種類又分為成長基金、并購基金和新興戰略產業基金。
2.基金管理公司。基金管理公司的公司制度包括：
（1）公司制：由有共同投資目標的股東組成，設有最高權利機關股東大會、執行機關董事會、監督機關監事會。每年特定時點重新登記注冊資本，進行名義上的增資擴股或減資縮股，出資人每年特定時點可贖回出資一次，其他時間投資者之間可以進行股權協議轉讓、上柜交易。即一種可隨時擴募、每年只贖回一次的私募基金。
（2）有限合伙制：至少一個對有限合伙制私募基金享有管理權、對合伙債務承擔無限責任的普通合伙人+至少一個不享有管理權，對合伙債務以出資額為限承擔責任的有限合伙人，要求2個以上50個以下的合伙人。
（3）契約制：基于信托關系而設立的籌資制度，屬于投資制度的基本范疇，基金持有人（投資人）、基金托管人（受托人）、基金管理人三方根據信托契約，確立相互之間的權利義務，形成信托關系的基金。
（4）虛擬制：基于信托關系而設立的籌資制度，表面上看起來像是委托理財，但實際上是按基金的方式進行運作的。虛擬制私募基金在設立和擴募時，與每個客戶簽訂委托理財協議，然后將這些委托理財賬戶合在一起進行基金運作。
（5）信托制：與契約制私募股權基金相比，除了基金持有人、基金托管人、基金管理人訂立信托合同的方式外，還包括認購信托單位或信托受益權份額，然后再由發起人運作基金，將收益按信托合同的約定交付給受益人的資產管理模式。
（6）組合制：包括公司制+契約制、公司制+虛擬制、契約制+虛擬制、公司制+契約制+虛擬制。
（7）母基金（FOF）：投資于其他基金的基金（各地政府發起的創業引導基金、產業引導基金都是以這種形式運行的，政府利用母基金，放大財政資金，選擇專業團隊，引導社會資本介入，快速培育本地產業，特別是政府希望扶持的新興產業）
3.被投資企業
私募股權投資基金的使用者，根據自身所處產業周期的不同階段可分為：（1）種子期的產品或服務沒有完全開發出來，市場營銷模式尚未確立，管理團隊尚未形成。資本運營過程中需要確定產品或服務在商業上的可行性，并評估風險。確定市場定位，并制訂相應的營銷模式。確定企業組織管理模式，組建管理團隊。然后募集啟動資金，籌備企業注冊設立事宜。
（2）初創期完成了產品或或服務的開發過程，但還未得到市場的認可，沒有市場基礎，不創造盈利，在產品試銷過程中，面對消費者提出的各種要求予以滿足，在技術上進行調整。
（3）發展期的產品或服務已經獲得了消費者的認可，需要創造新需求或替代原有產品的需求，市場空間大，銷售會因此快速增長，擁有一定市場占有率。需要通過規模經濟使自己快速成長起來，實現銷量大幅度提升。資本運營過程中以股權收購的方式參與或取得目標企業控制權，通過資產重組提升企業的資產質量和運營水平，持有一段時間后通過溢價出售的方式取得并購的收益。
（4）擴展期的企業在優先級債務融資、股權融資后，仍存在資金缺口，不足以支撐其進行擴張或收購。企業有多年穩定增長的歷史，處于成長性行業，并占有較大市場份額。此時IPO市場狀況不理想、公司業績不足以實現IPO。資本運營過程中企業破產清算時，優先債務提供者首先得到清償，其次是夾層資本提供者，最后是股東。夾層資本的利率高于優先債，收益低于股權。資金提供者較少參與運營，在董事會中也沒有投票權。
（5）成熟期的產品市場從迅速增長過渡到緩慢增長，最終停止增長，對市場占有率的競爭加劇。企業開始注重成本導向和服務導向，產業利潤相較于成長期有所下降，產品價格趨于一致，來自于仿制品、替代品的競爭激烈。資本運營過程中選擇向業績不佳的企業投資，改善企業的經營狀況。
（6）首次公開募股（IPO）之前的階段，產品質量、市場競爭力、社會知名度已達到相當水平，企業規模、盈收已達到上市水平。
（7）上市后私募投資（PIPE）是以市場價格的一定折價率購買上市公司的股份以擴大公司資本的一種投資方式相對于二次發行等傳統手段，融資成本低、融資效率高，發行中監管機構審查更少，不需要昂貴的路演。
（8）不良債權是指企業的資金、商品、技術等借與或租借到其他企業，但面臨無法收回或收回少量的現象。投資者利用信息的不對稱性，用低于實際價值的價錢購買。
股權投資機構在對被投資企業進行風險分析的時候主要考慮兩方面的風險，一是企業經營過程中的風險，二是股權如何退出的風險。
第一，企業經營中的風險又可細分為：政策風險、技術風險、管理風險、財務風險等。
一是政策風險。在國內，政策的支持或限制會對整個市場帶來極大的影響，因此風險投資在考慮是否投資某個企業的時候，首先應當考慮企業所在的行業是否獲得國家政策的支持，是否存在政策性限制等政策風險。
二是技術風險。技術風險主要可分為兩種。其一，技術前景的不確定性帶來的風險，對于處于研發階段的技術來說，能否達到預期的目標存在著一定的不確定性；其二，由技術壽命周期所致風險，現代社會由于科學技術更新換代快，使得產品的生命周期也大大縮短，如果風險企業的技術不能在預定的時間內開發完成，那么這項技術的先進性就可能不復存在，其它新產品的問世將會使這項技術失去意義。
三是管理風險。管理風險是指由于企業家管理不當而對風險投資家造成損失的風險，主要取決于管理者的素質和擬投資企業的激勵約束機制，優秀的管理者應具備高超的分析能力、果斷的決策能力和敏銳的洞察力，同時一個有發展潛力的企業更應具備合理健全的組織機構和有效的激勵約束機制，企業的管理越規范，股權投資的風險相應就越小。
四是財務風險。企業的財務風險主要來自于資金周轉風險。隨著企業的發展壯大，所需現金流日益增加，一旦企業在正常的經營過程中不能產生足夠的現金流，企業將面臨一定的財務風險。
第二，股權如何退出的風險分析。股權投資的傳統退出方式主要有公開上市（IPO）、兼并收購、股權回購、清算等。私募股權按投資的目的不是為了長期持有而是在獲利后及時退出，以轉入到下一個項目的投資。如果股權投資基金投放到項目公司后，不能在獲利后適時、順利地撤出，滯留的資本將使股權投資者陷入資金的死循環，無法及時地獲得收益，進行新的投資。因而退出風險是我國股權投資機構目前面臨的一個重要的問題。
二、私募股權投資的風險解決對策
股權投資機構在分析被投資公司風險之后，決策是否投資的關鍵是能否控制風險。股權投資控制風險的主要措施有甄選合格的管理者、投資協議、企業價值評估、增值服務、資本退出等。
第一， 選擇合格的管理者。在股權投資機構所面向的企業中，相當一部分企業可供投資者參考的資料非常少，沒有經營歷史，產品未來的市場存在很大的不確定性，財務資料也不完善，供股權投資機構了解最多的就是創業者本人。
第二， 利用投資協議來有效控制風險。在投資協議中通過對投資形式、投資工具、退出安排以及對投資企業的制度要求等條款的設計，努力降低雙方信息不對稱的程度，并將股權投資機構所承擔的風險部分轉移到投資企業身上。與此同時，該方式還可激勵投資企業與股權投資機構同舟共濟，實現利益共享、風險共擔。
第三， 合理評估企業的投資價值。價值評估是根據企業的當前情況，選擇合適的評估方法對被投資企業確定合理的投資價值。這既是一個企業價值的確定過程，也是對企業的風險進行分析和控制的過程，因為合理的投資價值能夠幫助企業獲得適合企業發展目標的資金，以提高投資成功的可能性，也能夠把投資者的損失限定在可控的范圍內。
第四， 增值服務。股權投資者在進行投資以后應通過引入專業的管理團隊及技術指導，協助投資企業制定最優的中、長期發展規劃和上市計劃；同時，投資以后公司的資金結構將發生很大的變化，要注意優化融資結構，提高資金的使用效率；最后，必要時也要引入會計師事務所、專業律師、券商等第三方機構協助分析。
第五， 選擇合適的時間、合理的途徑將股權退出。一般情況下，如果投資項目難以盡快上市還可以通過以下途徑退出：一是通過并購，即被已上市的同行企業收購或被擬上市的同行企業收購；二是通過轉讓，譬如企業仍很好，只是各種因素上市期限加長，由于基金存續期原因轉給其他股權基金。
關鍵詞：私募股權投資基金托管；操作風險：防范措施
JEL分類號：G23 中圖分類號：F832 文獻標識碼：A 文章編號：1006-1428（2012）07-0109-04
私募股權投資基金，作為資本市場上的一種金融創新工具，在全球范圍內迅速發展，目前已經成為僅次于銀行貸款和公開發行股票的第三大企業融資渠道。2011年，我國私募股權投資基金募集規模達人民幣2452億元，投資總額達人民幣1741億元，同比增幅分別為40.7%、165.8%，創歷史新高。隨著《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》（國發（2010）32號）中關于“大力發展創業投資和股權投資基金”政策的落地和相關細則的出臺，業界預期，到2016年底，我國私募股權投資基金募集規模將快速上升至人民幣1萬億元左右。
伴隨著私募股權投資基金在國內呈現爆發式的增長，私募股權投資基金托管業務給商業銀行帶來了可觀的存款和中間業務收益，并為商業銀行拓展投資銀行業務帶來契機，作為新的利潤增長點受到商業銀行管理層的高度重視并得到迅速發展。但作為在我國剛剛發展起來的一種新型資產托管業務，商業銀行對私募股權投資基金托管業務的管理手段并不成熟，操作風險的暴露也并不充分。同時，隨著國內一些地區出現以私募股權投資基金為名而實際開展非法集資的風險事件，國家開始規范私募股權投資基金的行為，加強對私募股權投資基金的監管，這一過程將必然影響商業銀行對私募股權投資基金的管理，應引起商業銀行的關注。
一、私募股權投資基金的涵義與特征
私募股權投資基金（Private Equity，簡稱“PE”），是指以非公開發行的方式向特定投資者募集資金而設立的主要投資于非上市企業股權，并以策略投資者的角色參與被投資企業的經營與改造，最終以上市、轉讓或管理層回購等方式出售所持股權實現資本增值的一種資金運作方式。狹義的私募股權投資基金僅指專門投資于已經形成一定規模并產生穩定現金流的成熟企業的投資基金，而廣義的私募股權投資基金則泛指對所有IPO之前企業進行投資的基金，既包括前述的“成熟企業”，也包括處于種子期、初創期、成長期等各階段的“創業企業”。
私募股權投資基金具有如下特征：一是資金募集方式為非公開發行，即只能以私募方式，向特定的具有風險識別能力和風險承受能力的合格投資者募集。二是投資對象限定于未上市企業，投資期限長，投資風險大，但收益回報通常也較高。三是流動性較差，投資者不能隨意抽回投資，基金的銷售和贖回均由基金管理人與投資者私下協商。四是全程封閉運作，透明度低，一般不對外披露投資信息。五是通常以策略投資者的身份參與被投資企業的經營管理，注入先進的管理經驗和各種增值服務，快速提升企業的經營業績。從本質上講，私募股權投資基金是一種集合理財方式，組織形式可采用公司制、有限合伙、信托制以及契約制。目前我國認可的私募股權投資基金的組織形式是公司制、有限合伙以及信托制。
二、私募股權投資基金托管銀行的職責
私募股權投資基金托管，是指商業銀行作為托管人，接受依法設立的私募股權投資基金或其委托管理人的委托，根據相關法律、法規規定和雙方約定，為其提供包括資金保管、資金匯劃清算、會計核算、投資監督等服務的一種合約行為。根據《國家發展改革委辦公廳關于促進股權投資企業規范發展的通知》（發改辦財金（2011）2864號）“股權投資企業的資產應當委托獨立的托管機構托管。但是，經所有投資者一致同意可以免于托管的除外”的規定，原則上自2011年11月23日以后，所有的私募股權投資基金均應當委托獨立的托管機構托管。實踐中，私募股權投資基金通常選擇具有基金托管資格的商業銀行作為托管機構。
理論上，私募股權投資基金托管銀行應承擔的托管職責一般包括：（一）安全保管股權投資基金募集的資金；（二）對所托管的不同股權投資基金分別開立賬戶，確保股權投資基金的管理和財產的持有相分離及股權投資基金的獨立性；（三）確認管理運用股權投資基金指令的真實性，核對股權投資基金交易記錄、資金和財產賬目；（四）記錄股權投資基金的資金劃撥情況，保存委托人的劃款指令及證明匯款真實性的相關材料；（五）履行法律法規規定的、托管協議約定的投資監督職責，按照投資監督事項表對基金的投資范圍、投資對象、投資比例等進行監督；（六）按照法律法規規定、托管協議約定，定期向委托人出具托管報告；（七）保存股權投資基金托管業務活動記錄、賬冊、報表和其他相關資料，并對每一個托管項目的資料單獨立卷保管；（八）向監管部門報告基金管理人或基金的違規行為，協助對投資者身份進行核查；（九）托管協議約定的其他職責。
三、私募股權投資基金托管業務操作風險表現
（一）對基金及基金管理人的資質審核不嚴
由于私募股權投資基金在我國尚屬起步階段，準入門檻低，且無統一的監管部門（募集規模達5億元人民幣或者等值外幣的公司制、合伙企業制私募股權投資基金由國家發改委實施監管，募集規模不足5億元人民幣或者等值外幣的公司制、合伙企業制私募股權投資基金由省級人民政府確定的管理部門實施監管（有的地方是金融辦、有的是地方是省級發改委）、信托制的私募股權投資基金則由中國銀監會監管，監管部門的日常監管也非常寬松（主要監管措施是備案管理、年度報告及重大事件報告），導致目前私募股權投資基金市場上魚龍混雜，許多私募股權投資基金及基金管理人的內控機制不健全，運作不規范，專業素質和管理水平低下，違法違規問題不能被及時發現，甚至少數私募股權投資基金利用股權投資騙取投資者錢財、涉嫌非法集資，或陷入了拖欠投資者款項的風險事件中。如果商業銀行對私募股權投資基金及管理人的資質審核不嚴，未能甄別出偽私募股權投資基金，或未對基金管理人進行嚴格管理，一旦卷入非法集資或詐騙案件中，商業銀行就可能因基金管理人的違法行為而面臨法律訴訟，并影響商業銀行的良好聲譽，帶來重大聲譽風險。
（二）托管協議內容不完善
對作為公募基金托管人的商業銀行而言，其應享有的權利和承擔的義務在《證券投資基金法》中已有詳細的規定，因此其與公募基金管理公司之間簽訂的基金合同和基金托管協議通常會采用標準化的合同文本，相對比較嚴密和規范。而商業銀行作為私募股權投資基金托管人，究竟應該履行哪些職責，享有什么權利，承擔什么義務，現有法律法規并未明確規定，各家商業銀行對此的認識也不統一。實踐中，主要依據投資者簽訂的公司章程或合伙協議，更多體現的是個性化，導致托管協議內容五花八門，無形中增加了托管業務的操作風險。比如有的托管協議明確列明了投資運作監督事項表，投資范圍和投資限制、投資禁止行為和投資提示，一目了然，有的則僅籠統地規定托管銀行負責監督資金的托管與運用是否違反有關法律法規的相關規定；有的托管協議中明確約定對于不可歸因于托管人的原因而造成的資產損失，托管人不承擔責任，有的托管協議則沒有明確約定或表述含糊；有的托管協議約定了基金管理人在劃款后應及時向托管人提供股權證書并由托管人負責保管，有的托管協議則僅規定基金管理人提供工商登記股東查詢表等能夠證明股權變更的法律文件即可。
（三）托管賬戶管理不規范
托管賬戶，是指私募股權投資基金成立后，托管銀行協助其開立的對股權投資基金進行募集、管理和使用的專用存款賬戶。現有法律法規明確規定，公募基金托管賬戶由托管銀行代基金刻制基金章并由托管銀行代為保管和使用（獨立清算模式），或由銀行刻制“xx銀行資產托管專戶財務專用章”（集中清算模式）自行保管和使用，但私募股權投資基金托管賬戶開立和管理卻沒有明確的法律法規規定，通常根據雙方簽署的托管協議來確定。實踐中的幾種做法包括：一是由私募股權投資基金委托銀行代為開立托管賬戶，托管賬戶印鑒卡預留私募股權投資基金的財務專用章、法人代表名章和托管銀行的名章，預留印鑒各自保管；另一種做法則是，由私募股權投資基金在銀行的協助下自行開立，但預留印鑒均委托托管銀行代為保管，做法與對公募基金托管賬戶的管理相似。另外，對私募股權投資基金是否必須開立驗資賬戶、基本存款賬戶和托管專戶，三者缺一不可，并全流程監督首期募集資金由驗資賬戶到基本存款賬戶再到托管賬戶，許多商業銀行沒有作出明確規定，實際做法也不盡相同。
（四）投資監督職責履行不嚴格
監督私募股權投資基金的投資運作是保障基金資產安全、維護投資人利益的重要手段。與主要投資于證券類金融資產的公募基金不同，私募股權投資基金的投資對象主要是非上市企業股權，缺少公開透明的信息渠道進行跟蹤和價值評估，商業銀行一般根據基金管理人提供的合同（或復印件）了解投資情況，通常也不會對投資項目進行盡職調查，主要采取對基金管理人提交的交易合同、出資證明書或股權交割單等進行形式審查，缺少有效的投資監督手段，很難真正起到實質的投資監督義務。而且，不同于《證券投資基金法》、《證券投資基金運作管理辦法》對公募基金托管人承擔的投資監督內容已有詳細規定（包括對基金投資范圍和投資對象、基金投資比例、基金投資禁止行為等內容監督），私募股權投資基金托管銀行應當承擔怎樣的投資監督職責，國家層面尚未出臺統一的法律法規予以明確的規定。實踐中，商業銀行主要依據與私募股權投資基金管理人簽署的托管協議內容進行投資監督，內容形形。
四、私募股權投資基金托管業務操作風險防范措施
（一）明確基金客戶準入標準，慎選托管業務合作對象
商業銀行應明確私募股權投資基金托管業務的客戶準入標準，客戶準入標準至少應包括如下內容：基金是否合法成立；基金管理人的內部控制機制是否健全、防范利益沖突的機制是否完善、是否具有良好的運作經驗和市場聲譽：基金管理團隊成員是否具有良好的職業操守：基金投資方面與投資重點、投資策略是否清晰并建立科學的項目篩選標準和投資決策流程等。同時，要做好對私募股權投資基金及基金管理人的盡職調查工作，嚴格按照準入標準，審查和評估基金管理人、主要投資人、基金的資質及合法合規性，全面掌握基金建立的背景、管理團隊構成、基金存續期內獲利的主要來源、可持續投資資源儲量、內部治理結構、投資風險控制措施等多方面，謹慎選擇托管業務合作對象。對在托管過程中發現基金管理人存在向社會公開宣傳、違規承諾收益、向社會募集資金等可能涉嫌非法集資行為，或者基金管理人多次出現違規操作，基金運作不規范，募集資金投向嚴重不透明等問題的，要及時、堅決退出，并向相關監管部門立即報告，以防范合規風險和聲譽風險。
（二）分類完善托管協議文本，清晰界定托管銀行義務
商業銀行應當及時總結經驗。按照一定的標準（如按照對托管賬戶的監管方式進行分類，或按照私募股權投資基金主要投資的行業實施分類）梳理托管協議，形成標準合同文本，積極向客戶推薦，以有效防范因合同文本使用不當而出現的操作風險。同時，商業銀行要從保護投資者和自身免責的角度進一步完善托管協議文本，在托管協議中明確托管人對基金的運作及收益不承擔任何責任，約定“簽訂托管協議并不表明托管人對基金價值和收益作出實質性判斷和保證，也不表明投資者投資基金沒有風險”；明確對于基金管理人違反托管協議約定處分投資股權及其收益的行為，托管人不承擔任何責任，對依據托管協議執行基金管理人或基金發出的任何指令，托管人也不承擔任何責任；明確要求基金管理人在劃款前向銀行提供投資相關法律文件的原件（或加蓋公章的復印件），并在劃款后及時向托管人提供能夠證明股權變更的有效法律文件，包括股權證書（或出資證明書）及加蓋工商查詢專用章的股東查詢表、產權交易所出具的股權交割證明等。對于投資監督事項和方式，應以統一的格式與清單的形式作為托管協議的附件，防范操作不當的風險。
（三）出臺基金賬戶管理制度，加強托管業務內部控制
商業銀行應當制定專門的私募股權投資基金賬戶管理辦法，明確基金賬戶的開立、使用和管理。基金賬戶應包括驗資賬戶、基本存款賬戶和托管賬戶。私募股權投資基金發起人在辦理驗資時，商業銀行應要求其首先開立臨時存款賬戶作為驗資賬戶。開立驗資賬戶時。除按有關規定提交開戶資料外，還應向托管銀行提交公司章程（公司制）或合伙協議（有限合伙制1，公司章程或合伙應載明出資人名單和認繳金額。開立托管賬戶時，應與托管銀行簽訂托管合同。首期資金募集應當通過驗資賬戶辦理，后續資金募集只能通過托管賬戶辦理。托管銀行應全流程監督企業首期募集資金由驗資賬戶到基本存款賬戶再到托管賬戶的劃轉過程。投資者認繳資金時，托管銀行應對照公司章程或合伙協議，對投資者人數、最低認繳等要素逐步核實、嚴格審查，并準確記載私募股權投資基金的出資人名錄。托管銀行執行劃款指令前應審查指令印鑒、簽名，以及劃款指令的相應附件，包括投資協議、資金用途說明、合伙人協議、投資決策委員會決議（若有）等相關法律文件，并根據其中的投資協議核對劃款金額、用途是否一致。除股權投資外，托管銀行不得允許私募股權投資基金或其管理人通過托管賬戶向出資人以外的自然人匯劃資金。
關鍵詞：商業銀行；私募股權；資金托管；法律風險防范
文章編號：1003-4625(2010)12-0087-04 中圖分類號：F830.4 文獻標識碼：A
私募股權投資市場的發展為機構和個人投資者提供了更多的投資選擇，在某種意義上填補了銀行信貸與證券市場的真空，推動了資本市場“脫媒化”的進程。在面臨挑戰的同時，商業銀行也迎來了業務拓展的新機遇。
國家發改委財金司副司長曹文煉就曾指出，商業銀行參與私募股權投資市場是大勢所趨，其將在主要依托金融機構、依托機構投資者的私募股權投資市場中扮演主要角色。
目前，商業銀行參與私募股權融資活動一般以投資銀行作為基礎業務，拓展上下游產品價值鏈條，從而實現以商業銀行為核心的私募股權融資產業鏈整合，提升金融服務的增值空間。
一、資金托管業務中的法律風險防范
資金托管是為了保證基金資產的安全，基金應按照資產管理和保管分開的原則進行運作，并由專門的基金托管人…保管基金資產。
簡單地說，資金托管就是基金托管人對基金資產進行保管的一種行為。銀行作為托管人，提供的服務主要體現為資金保管、會計核算與投資監督三個方面，核心工作體現為獨立地提供資金保管與清算服務。只有經授權的私募股權投資基金管理人才能向托管銀行發送資金清算指令，后者也會根據約定履行審核監督義務后，提供資金清算服務。獨立托管機制的安排為私募股權投資基金的所有投資人設置了一道資產防火墻，可以有效防止資金出現亂用與挪用現象。
資金托管業務作為一項中間業務，管理費收入頗豐，并且可以帶來巨大的沉淀資金(增加存款)，因此該項業務已經成為商業銀行新的業務增長點，使得各家商業銀行趨之若鶩，但是作為托管人的銀行，在其中的義務、責任也是不容忽視的，隱藏的風險業務巨大的。
銀行在資金托管業務中，扮演著一個監督管理人的角色，其義務看似簡單，但是責任卻十分重大。《中華人民共和國信托法》第22條規定：“受托人違反信托目的處分信托財產或者因違背管理職責、處理信托事務不當致使信托財產受到損失的，委托人有權申請人民法院撤銷該處分行為，并有權要求受托人恢復信托財產的原狀或者予以賠償。”托管銀行在辦理托管業務過程中，應當遵守《中華人民共和國信托法》規定，嚴格履行托管協議約定的義務，按照基金管理人的指令進行操作，不得擅自處分托管資金。否則，托管銀行一旦出現違約情形，未按照基金管理人的指令處分托管資金，造成托管資金損失，則必須賠償經濟損失。
那么，托管銀行在履行賠償義務中，具體賠償責任的范圍有多大，是否需要賠償由此造成的投資人的投資損失，《中華人民共和國信托法》并沒有給出具體明確的規定。
筆者認為，在此種情況下，可以在《最高人民法院關于適用(中華人民共和國擔保法)若干問題的解釋》找到答案。
《最高人民法院關于適用(中華人民共和國擔保法)若干問題的解釋》第26條規定：“第三人向債權人保證監督支付專款專用的，在履行了監督支付專款專用的義務后，不再承擔責任。未盡監督義務造成資金流失的，應當對流失的資金承擔補充賠償責任。”
根據本條款規定，托管銀行在為私募股權投資基金開辦資金托管業務中，首先必須盡到資金監管義務，恪守職責，嚴格依照基金管理人指令劃撥款項，避免發生監管資金被挪用的情況。
其次，如果發生托管銀行監管義務履行不利的情況，造成被監管的資金損失的，則必須賠償相應經濟損失。
在此，對于托管銀行承擔賠償責任的范圍嚴格規范在被監管資金范圍內，并且是補充賠償責任。也就是說，由于托管銀行原因，造成托管資金損失的，托管銀行應當第一時間追回流失的托管資產，如果托管銀行能夠全額追回托管資產，則不承擔賠償責任，可能喪失托管資格。
如果托管銀行不能夠全額追回托管資產，則必須承擔賠償責任，賠償范圍是不能追回的部分，并且可能喪失托管資格。
對于管理人因托管資產流失而不能有效管理基金，造成的基金的潛在貶值或者升值不能等間接損失，托管銀行則無需承擔賠償責任。 通過上述分析不難看出，商業銀行承攬私募股權投資基金托管業務，獲取巨額收益的同時，高風險的存在也是必然的。一旦對托管資產不能嚴格監管，出現資金損失，則托管銀行面臨大額賠償的同時，亦有可能喪失托管資格。
二、財務顧問業務中的法律風險防范
商業銀行的財務顧問業務是面向大、中型企業與各級政府等高、中端客戶，在融資安排、債務管理、資金增值、投資決策、資本經營和財務管理等方面，通過對資產交易活動的合理安排和運用，提供全方位的中長期財務規劃、投資銀行和戰略咨詢等服務，以達到目標客戶的收益最大化和風險最小化等預期目標。
銀行財務顧問業務包括政府顧問、企業改制、并購重組及配套融資安排、金融產品設計和運作、管理咨詢等。商業銀行可以以財務顧問角色全程參與企業發展，并針對不同企業不同發展階段引入不同性質的資本，設計不同融資方案，推動企業快速進入成熟期，直至最終實現IP0。
通過這一過程最大限度挖掘客戶價值，實現客戶價值份額的最大化。
對于銀行財務顧問業務，法律、行政法規暫無明確條款予以規范。2001年6月，中國人民銀行施行的《商業銀行中間業務暫行規定》作為一個部門規章，只是一個指導性文件，缺乏具體的業務實施細則，對財務顧問業務的收費標準、業務范圍、操作規程、監督管理等均未作出具體、明確的規定。
那么，我們是否可以說商業銀行開辦財務顧問業務是無法可依的，是鉆了法律的空子呢?答案是否定的，筆者認為雖然法律、行政法規對于商業銀行開辦財務顧問業務沒有明確具體的規定，而部門規章的規定又顯得那么空洞，但是，商業銀行還是可以從法律的原則性規定中找到“依據”。《中華人民共和國合同法》第60條第1款明確規定：“當事人應當按照約定全面履行自己的義務。”本條款規定的是合同當事人應當遵循的誠實信用原則。誠實信用原則，在《合同法》中居于特殊地位，在合同履行中，誠信履行亦構成合同履行的基本原則，素有“帝王條款”之美譽。
根據這個原則，合同的當事人應當依照誠信原則行使權利，履行義務。合同的約定符合誠信原則的，當事人應當嚴格履行合同，不得擅自變更或者解除。否則，違反約定的一方即構成違約，應當依照當事人約定和法律規定，承擔違約責任。
提及誠實信用原則，就不能不提到與之密切相連的履行的附隨義務。《中華人民共和國合同法》第60條第2款規定：“當事人應當遵循誠實信用原則，根據合同的性質、目的和交易習慣履行通知、協助、保密等義務。”根據本條款規定，當事人除應當按照合同約定履行自己的義務外，還要履行合同未做約定但依照誠信原則也應當履行的協助、告知、保密、防止損失擴大等義務。
這就是合同履行的附隨義務。對于合同履行的附隨義務，在《中華人民共和國合同法》第43、62、92條也有所規定。
商業銀行為客戶提供財務顧問服務，雙方應當簽訂書面合同，確定權利義務關系。那么，銀行作為合同的一方當事人，必須適當履行財務顧問合同中承諾履行的義務，提供政府顧問、企業改制、并購重組及配套融資安排、金融產品設計和運作、管理咨詢等一系列服務內容。
但是，目前各家商業銀行一般均將提供財務顧問業務作為客戶獲得優惠利率的一種補償，即商業銀行在客戶申請融資時，承諾給予其貸款優惠利率(在中國人民銀行公布的貸款利率基礎上予以下浮)，而客戶需與商業銀行簽訂財務顧問協議，向商業銀行交納一筆與優惠利率對等的服務費，作為商業銀行提供優惠利率的一種補償。
此后，商業銀行依照優惠利率向客戶發放貸款，滿足客戶融資需求，而并不向客戶真正提供財務顧問協議約定的服務內容，甚至商業銀行根本不具備提供相關服務內容的資質，僅僅將財務顧問業務作為貸款優惠利率的補充，使得該項業務流于形式。這種財務顧問業務的運作形式，表面上看對于銀行并無經濟損失。
但是，一旦客戶要求銀行履行財務顧問協議約定的服務內容，試問商業銀行能夠承擔相應的履行義務嗎?答案是不肯定的。筆者認為，商業銀行此舉本身無可厚非，以財務顧問費用彌補利息收入的損失，同時獲取寶貴的客戶資源，不失是一個明智的選擇。但是，商業銀行必須針對決策，強化自身業務發展，培養服務人才，真正具備提供財務顧問服務的能力。只有這樣，才能在激烈的同業競爭中脫穎而出，立于不敗之地。否則，誠信一失，再難立足。
三、基金募集居間服務的法律風險防范
私募股權投資由于其募集渠道不公開性，使得其募集信息傳播空間狹小，往往只有“圈內人”方可獲悉。那么，商業銀行作為一個金融服務主體，一方面與同為金融服務的基金公司、證券公司有著一種信息共享的合作關系，另一方面商業銀行掌握大量中、高端(富裕)客戶信息。那么，商業銀行如果可以在私募股權投資基金募集過程中，搭建基金募集者與資金持有者之間的橋梁，對于商業銀行的一些富裕的閑置資金，出于客戶的主觀需求，使其成為出資人成立股權基金。
筆者認為，商業銀行為客戶與基金募集者提供基金募集服務，屬于一種居間行為。商業銀行作為居間人應當與委托方(基金募集者)簽訂居間合同，約定具體居間行為。居間合同作為一種有名合同，在我國法律有明確規定。《中華人民共和國合同法》第23章第424條―第427條專門對居間合同的定義、居間人的義務、居間行為等做了明確規定。其中，第425條規定：“居間人應當就有關訂立合同的事項向委托人如實報告。居間人故意隱瞞與訂立合同有關的重要事實或者提供虛假情況，損害委托人利益的，不得要求支付報酬并應當承擔損害賠償責任。”因此，商業銀行作為居間人，為基金募集者提供客戶信息，應當本著實事求是的精神，將獲悉的有關客戶信息如實告知基金募集者，不能隱瞞真實情況。否則，基金募集者私募股權投資基金失敗，由此產生經濟損失，商業銀行應當承擔法律責任，賠償由此給基金募集者造成的經濟損失。在此，商業銀行為基金募集提供居間服務應當注意兩個法律問題，必須予以高度重視。
其一，商業銀行只能作為基金募集者的居間人提供居間服務，而絕對不能為客戶提供居間服務，基金募集信息。私募股權投資基金具有私募的特性，不能通過任何方式予以公開募集，否則就不再是私募基金而是公募，這樣就會帶來一系列法律問題與法律責任，商業銀行是難以把握和解決的。
其二，根據法律規定，商業銀行負有為客戶保密的義務，而為基金募集者提供居間服務，就必然會向其提供中、高端(富裕)客戶信息，因此商業銀行必須取得他們的書面同意或者授權，否則就會觸犯法律、法規。
四、投資顧問業務的法律風險防范
針對私募股權投資開發的投資顧問業務，應當有別于普通的投資顧問業務。在此，商業銀行主要是作為私募股權投資基金募集者的投資顧問，為其提供私募目標，促成私募項目。商業銀行作為金融機構，是客戶融資需求的首選。那么，商業銀行自身客戶群體中往往聚集一大批成長潛力巨大的客戶資源，由于其自身所處發展階段或者發展理念等原因，其融資需求與商業銀行的融資安排差距較大。因此，商業銀行很難滿足其融資需求，但是，商業銀行又不愿意放棄這些成長潛力巨大的客戶資源，如何能夠滿足客戶融資需求而又不違反自身管理制度，就成為商業銀行面臨的一道難題。此種情況下，商業銀行完全可以拋棄為客戶直接融資的方案，而選擇通過私募股權投資的渠道解決客戶融資需求。商業銀行擁有豐富的客戶資源，而且由于網點優勢對于非上市的中小型企業的經營管理狀況等非公開的軟信息相對比較了解。因此，商業銀行可以向私募股權投資機構推薦具有高成長性的中小企業客戶，有其對推薦客戶進行考察、評估，針對不同客戶情況，制作切實可行的私募股權投資基金方案。從而，在為私募股權投資投資顧問業務的同時，滿足自身客戶的融資需求。
在為私募股權投資提供投資顧問業務的過程中，商業銀行需要向投資機構提供自身掌握的客戶信息。而我國法律規定，商業銀行負有為客戶信息保密的義務，除非法律有強制性規定或者客戶許可。《中華人民共和國商業銀行法》第29、30條W分別規定，商業銀行辦理個人儲蓄存款業務與單位存款業務，應當為存款人保密的原則。1994年10月，中國人民銀行的《銀行賬戶管理辦法》第11條也明確規定，除國家法律和國務院授權中國人民銀行總行的監督項目以外，銀行應當依法為存款人保密。這樣規定，主要是為了保護客戶利益不受非法侵害，也有助于提高銀行信譽。《中華人民共和國商業銀行法》第53條規定：“商業銀行的工作人員不得泄漏其在任職期間知悉的國家秘密、商業秘密。”目前，各家銀行一般均將辦理業務過程中獲悉的客戶信息，當做商業秘密管理。這樣操作，一方面是為了符合有關為客戶保密的法律規定，另一方面也有避免泄露客戶信息后導致同業競爭之意。那么，在扮演私募股權投資機構的投資顧問角色時，銀行要向其提供自身掌握的客戶信息時，則必須依法征得客戶的書面同意或者授權，然后方可將其信息推薦給投資機構。否則，銀行將面臨泄露客戶信息的法律風險，受到法律、法規制裁而不得不承擔法律責任，甚至刑事責任。
關鍵詞：私募股權；投資基金；風險管理；問題研究
改革開放以來，我國市場經濟就在不斷發展和完善之中，尤其是在金融市場中，私募股權投資已經成為國際資本市場的投融資的重要方式之一。所以加強對國內國內私募股權投資基金風險管理研究可以更好的保證我國市場的正常運行，可以減少市場運行風險。在該項管理中需要管理人員自身第一專業知識的熟識，同時也要準確把握市場動向，及時為市場變化做好分析，提升私募股權投資基金管理的質量，減少企業的投融資風險。
一、私募股權投資基金的含義
私募股權投資基金與公募方式相反，它是指通過私募的形式來實現資金的募集，它一般都是在非公開市場交易中進行資產或者特定對象進行的一種投資行為。廣義的私募股權投資基金主要包括對企業首次公開發行前的哥哥階段的權益投資，例如創立資本、研發投資、增長資本、夾層金融等。私募股權投資市場的主體主要是基金投資者、基金管理公司和受資企業等。通過這些主體的積極參與，能夠更好的保證我國私募股權投資基金市場的 穩定性，提升該市場的安全性。它作為一種特殊的金融工具，具有一般金融工資工具所沒有的的諸多優勢，例如：專業治理優勢、資金回報率高、資金來源廣泛且安全性比較高等。但是作為金融市場的投資工具之一，它同樣具有風險性，如果管理人員不能夠及時掌握相關信息，就會導致投資失敗，進而會影響到企業的正常發展，嚴重時會影響到我國投資市場的正常運行。私募股權投資基金存在流動性低、高風險性，投資專業要求強、信息不對稱等，從而加大管理風險，提升金融市場的不穩定性。
二、私募股權投資基金風險分析
1.系統性風險
私募股權投資存在系統性風險，該風險主要是指由于外部的因素而導致的一種外在風險，比如社會因素、經濟因素和法律因素等。系統風險在一般情況下會對私募股權投資產生巨大的影響。但是這樣的影響又往往不能夠提前預知，最終影響企業的發展。中國當前的市場投資環境以及制度環境還不夠良好，主要會受到政治風險、政策風險、利率風險以及購買風險的影響等。政治風險就是指私募股權投資會受到國家或者地區的政治影響，如果該國家或者地區的政治環境比較動蕩，那么就會影響到證券市場的安全運行以及各個主體的收益狀況，進而會影響到基金的收益。政策風險就是指國家政府制定的相關政策會間接改變證券市場的市場價格，進而會影響投資公司的投資效益。利率風險就是指在投資金融市場中它的收益狀況會受到利率的影響，銀行利率升高則會導致私募股權投資利益下降，相反則私募股權投資基金利益升高。除此之外，系統風險中的購買風險也會影響到證券市場的穩定，為市場帶來相應的風險。在私募股權投資中推出往往是要通過回籠資金來實現的，但是如果出現通貨膨脹，就會導致貨幣的購買力下降，最終會影響到企業的實際收益水平。
2.非系統風險
（1）投資者面臨的風險
在私募股權投資基金時投資者會承擔相當大的風險，他們主要面臨的是信用風險。信用風險的產生主要是因為在雙方進行交易時沒有嚴格按照合同的規定來進行，進而會給其中的一方到來相應的經濟損失，這樣就會引起風險。當前我國私募股權投資基金行為沒有明確飛法律規定，在進行募集時主要靠合同雙方的信用來進行，這樣也就加大了風險性。如果投資雙方的信用度比較好，那么私募股權投資基金的風險性就會大大降低，但是如果信譽度較低，雙方的風險就會增加。一般情況下，市場運行狀況較好，投資的回報率相對較高，管理人員能夠按照合同來進行投資者回報，相反回報率會下降。而且我國現行的市場運行制度還存在不健全的地方，再加上私募股權投資基金的內部風險控制措施不完善，外部又缺少相應的監督，最終會導致證券市場的投資回報率不穩定，加大投資設的風險。
（2）投資機構自身風險
私募股權投資機構自身存在著比較大的風險性，它與其他投資企業承擔的風險有所不同，主要包括員工素質風險、信息收集風險、決策風險、財務風險等。在進行私募股權投資時，其操作企業一般都是人才密集型企業，所以員工的自身組織將會影響到投資機構的投資風險。在進行投資管理時需要管理人員進行專業的分析，從而提升資金使用的科學性。在該機構中管理人員的經驗以及視野等會直接關投資數據，如果數據分析不準確就會導致投資風險加大。信息搜集是投資機構進行投資的首要步驟，這樣才可以更好的把握市場信息，在分析中找到最佳的投資方案，提升企業自身的效益。但是如果分析失敗，也會導致投資的失敗。
三、私募股權投資基金管理措施
1.投資機構的管理方法
作為私募股權投資基金的管理機構，首先應該要熟悉我國相關的法律法規，在國家法律范圍內進行投資管理，從而減少投資風險，同時還應該要加大對宏觀經濟政策的研究，找到科學的管理方法，進而實現投資的規范化。投資機構在進行管理時需要考慮我國投資政策，中國相關政策在不斷的變化，加強對其管理有著重要的作用和意義。投資管理機構需要對相關政策進行嚴密分析，加大對市場動態監測，為今后的投資決策做好準備。在進行私募股權投資基金管理時，管理人員還要不斷提升自身的專業素質，為投資管理機構的管理水平奠定基礎，保證投資回報率，同時也能夠及時反映出市場變化信息。除此之外，在管理時，投資機構需要回避風險，優化投資組合。在進行私募股權投資基金管理需要制定相應的系統風險轉化和規避方案，進而來減少管理系統缺陷帶來的風險，提高投資機構應對風險的能力。在進行投資組合時應該要采用多種方式，對投資組合進行不斷優化，減少投資風險，保證投資機構的收益率。管理人員在發現問題時需要及時采取相應措施，及時關注國家政策，把握好政策走向，降低企業投資風險。
2.投資者管理方法
在進行私募股權投資管理時，投資者需要不斷提升自身的素質，進而減少投資風險，提升自身的投資收益。投資者管理方法中首先需要投資者擁有比較專業的基金管理團隊，充分發揮管理人員的聰明才智，提升投資的管理水平。投資管理人員需要有自身鮮明的投資風格，及時把握市場變化和國家政策變化，減少投資風險的存在。其次在與其他投資者進行合作時，需要保證對方擁有比較好的信譽。在市場競爭中，證券市場的變化非常大，所以在進行投資時，基金管理人員要明確投資理念，樹立良好的信譽形象，這樣才能夠在市場競爭中贏得更加有利地位，實現投資回報。第三，要不斷優化基金治理結構。優化基金治理結構和積極的管理同樣重要，每個企業在做好投資基金管理時也需要做好治理工作。投資者需要不斷完善基金管理團隊，完善基金治理的制度，進而實現企業自身的利益。投資者在進行私募股權投資基金的管理時同樣需要健全的管理制度，不斷完善自身的管理水平，實現管理的效率化和精細化，最終保證投資者的利益，降低他們在私募股權投資中的風險。
四、總結
通過上文對私募股權投資基金管理存在的風險進行分析，我們從中可以找到科學的管理方法，從而提升投資的效益，降低投資存在的風險。在投資管理中需要投資相關人員和機構建立健全自身的管理制度，加大對內部和外部不利因素的分析，降低自身投資風險，為今后的發展提供更多的經驗。
參考文獻：
[1]馬兆波：我國私募股權資金風險及管理研究[J].中國經貿，2010，22（8）：6-7.
私募股權，與公共股權相對，是一種未上市公司股權或者是私人公司股權。和投資于股票、債券、期貨等金融工具的私募證券投資基金不同，私募股權投資的投資對象是企業，尤其是未上市的創業企業。其中，對高新技術企業或者對處于企業周期早期階段企業的投資又叫做風險投資，是私募股權投資的一種。但在如今中國的投資機構發展中，私募股權投資和風險投資概念的差異已經漸漸被淡化，這兩者在投資范圍上也逐漸趨同，因此本文中將兩者合并研究，用私募股權投資來統稱。私募股權投資與其它金融機構一樣，具有趨利性，也有多種退出方式。公司股價的提升對于持有被投資公司股權的私募股權投資機構來說是退出時的最有利收益，也是私募股權投資追求的目標。但私募股權投資參與董事會、監事會管理、決策，以專業化的眼光為創業企業提出發展的建議和指導，股價上升的本質還是公司經營業績的提升，才能真正體現私募股權投資的價值。所以研究私募股權投資對于被投資企業經營業績的影響具有現實意義。
二、文獻綜述
（一）國外文獻 Megginson & Weiss（1991）用136家具有風險投資背景和136家無風險投資背景的企業為觀測值，將兩組配對研究，從發行來看，有風險投資背景的企業發行價顯著地高于對照組。而從業績來看，雖然在IPO之后業績有所下降，但有風險投資背景的企業顯著的比無風險投資背景的企業有更優的業績。同時，作者也提出了風險投資數量越多對企業監管的質量就越高的觀點。Leslie & Philippe（2000）對新加坡股票交易所82 家有風險投資支持與82 家無風險投資支持的上市公司進行了研究。結果顯示，有風投背景企業的營運業績表現更差，且風險投資支持的時間越長，企業的業績就越低。風險投資長期支持的企業并沒有優勢。
（二）國內文獻 在企業盈利性方面，談毅、陸海天和高大勝（2009）認為從營運業績來看，擁有風投背景的企業在運營資本回報率增長和經營現金流比增長上都顯著地低于無風投背景企業。趙炎、盧穎（2009）認為風險企業與非風險企業在經營業績上并無顯著差別。 向群（2010）則認為PE 投資有助于提升公司價值和公司績效，PE 的股權投資行為帶來公司融資結構的優化。在企業成長性方面，周浩榮（2012）認為具有私募股權背景的企業成長性高于無私募股權背景的企業，私募股權的持股比例也提升了企業的成長性。李博禪（2012）也認為顯示有風投背景的公司成長性更好，“且這種成長性不是在風投介入的某一個時段，而是可持續的”。
三、研究設計
（一）研究假設 多家私募股權共同投資的創業企業擁有著更多樣化的經驗和資源。這樣企業在成長的時候可以減少“偏聽”的風險，得到更多方面的支持和指導。同時，共同投資也可以讓私募股權協同管理，進行互補，減少成本和風險。往往，私募股權在發現一個有潛力的項目之后，也同樣會參考同行們的意見。其他投資人對于這家企業的肯定也增加了自己投資的信心。在互相促進之下，共同投資的私募股權會對創業企業有更大的幫助。據此提出假設：
假設1：被越多個私募股權共同投資的創業企業的業績越好
在中國的私募股權投資市場，國有背景的私募股權是一支不可忽視的力量。從歷史來看，在20世紀90年代，中國最早的私募股權風險投資就是由國家財政部為了扶持高科技企業而創立的。在這么多年的市場化中，雖然各種背景的私募股權投資層出不窮、不斷興起，但由于我國國情的關系，與美國不同的是，龐大的養老基金并不參與私募股權市場，所以我國具有國有背景的私募股權擁有不低的地位。同時，我國的政府擁有最多的資源的人際關系，而且在政策法規的理解和實際操作上有很大的優勢和便利，容易得到地方政府的支持。政府力量的介入也會吸引到更多的私募股權投資者。
假設2：具有國有背景的私募股權投資的企業的業績越好
私募股權在對企業投資時有很強的自主性，在企業中持股的比例能很大程度上反映私募股權對于一家企業的期望程度和信心。私募股權投資對持股比例高的企業會有更嚴格的監管和更高的關注度，因為高持股比例一樣意味著高風險。同時，私募股權希望在一家企業持更大比例的股份，也意味著會更多地，也更容易地參與到企業的管理和決策中，這樣其在管理經營方面的優勢和經驗就會有更多的發揮余地。
假設3：私募股權投資持股比例越高的企業業績越好
區別于私募基金，私募股權投資的投資時間和回報周期相對要長很多，因為私募股權看重的是企業的長期增長潛力，并通過上市來實現價值回報。私募股權投資在上市前持股時間越長，對企業和行業的了解就越深入，越能對企業的真實情況有所了解。這樣有助于減少信息不對稱的發生，以便私募股權投資更好地對企業進行監管，幫助企業提升業績。同時。上市前持股的時間越長，對于上市的準備也就越充分。如今的企業和投資機構對于IPO都趨之若鶩，但一味地追求盡早上市，也可能會出現企業急于上市而做出讓報表更出色，但對企業長期發展不利的決策。充分的上市前準備也能幫助企業維持一個長期的業績良性增長。
假設4：私募股權投資時間越長的企業業績越好
（二）樣本選取與數據來源 為了研究私募股權投資對于創業企業業績的影響，本文以2009年-2012年創業板中的所有上市公司為樣本。選擇創業板，是因為相對于主板來說，創業板中高新技術企業的比例更大，所以更能吸引私募股權投資的參與。同時，創業板中的中小企業也更符合風險企業的特征：規模小、增長快、風險高。所以創業板中上市的企業最適合對于私募股權投資的研究。全部在創業板上市的企業共有355家，剔除掉一些尚未公布2012年年報的企業、私募股權投資事件信息披露不全的企業以及有外資股參與的企業（外資股參與的企業偏少且股權結構復雜），將剩余的295家上市企業作為本文的觀測值。其中有私募股權投資背景的有158家。本文研究的2009年至2012年創業板中的上市公司數據主要是來自于公司招股說明書、年報、格上理財網站以及WIND數據庫，招股說明書和年報來自于金融界網站。
（三）變量選取 本文研究私募股權投資參與公司治理對于創業企業業績的影響。其中的因變量為業績指標。自變量為私募股權投資機構的各種特征變量。（1）業績指標變量。業績指標可以通過兩方面來衡量：盈利性和成長性。對于一家創業企業來說，光用盈利性來衡量業績是不夠的。每個企業的狀況不同、主營業務可能有較大的差異，導致利潤率的不同。尤其是在對投資企業的私募股權的研究中，想要得到的是私募股權投資能夠幫助企業實現更好增長的能力。那么成長性這個衡量標準就必不可少了。其中，盈利性指標用上市當年的平均凈資產收益率ROE來表示，成長性指標用上市當年的凈資產增長率來表示。（2）私募股權投資機構特征變量。綜合各方面的理論基礎，本文選用以下幾個私募股權特征變量來試圖說明創業企業的業績變化，分別是共同投資的PE數量、是否具有國有背景、PE持股比例、PE投資時間、PE的聲譽、PE成熟度、PE資本量。共同投資的PE數量采用每家上市公司招股說明書中的上市前前十大股東作為標準，用前十大股東中的私募股權數量來作為一家公司的私募股權數量指標；機構背景采取虛擬變量來表示私募股權是否具有國有背景。私募股權是否具有國有背景以國務院國資委的文件為標準，考慮到國有背景的特殊性，只要公司被一家具有國有背景的私募股權投資機構投資，就將這家公司的私募股權機構背景指標記為“有”；持股比例，由于每家創業公司會被數個私募股權投資，在持股比例這個變量中，將招股說明書中上市前十大股東中的所有私募股權的持股比例相加，得到的總持股比例作為這家公司的私募股權持股比例指標。由于在一家公司中，數個私募股權所起的往往是共同作用，所以這么處理是有現實意義的；投資時間，私募股權進入一家企業的時間各不相同，但只要有了私募股權的投資，創業企業就發生了變化。資本的注入可以讓企業擴大規模、加強研發，將公司資本實力提升一個層次，同時接受專業人士的指導。所以一家企業中私募股權起作用的時間就是它引進第一家私募股權的時候。據此，本文將投資一家企業時間最久的私募股權的投資時間作為這家公司的私募股權投資時間指標。（3）控制變量。除了私募股權機構特征變量外，為了保證回歸的準確性和嚴謹性，還加入了對企業業績有影響的控制變量：企業資產負債率、企業規模、固定資產比率、總資產周轉率、公司上市年份。其中企業規模取對數。所有指標變量的定義及說明見表（1）。
（四）模型建立 本文建立線性回歸模型：
Dependent=β0 + β1*A + β2*LEV + β3*LNSIZE + β4*FIX + β5*TURNO+β6*YEAR+ε，其中A依次用PENUM、PEPROP、PESTAKE和PEDUR來進行計算，其中，Dependent代表本文的兩個被解釋變量：即ROE和GROWTH。
四、實證檢驗分析
（一）描述性統計 變量的統計性描述指標見表（2）。從共同投資的PE數量來看，平均每家企業有兩家私募股權投資，最多的企業同時被6家私募股權機構投資。在159家有PE投資的上市公司中，被具有國家股背景的私募股權投資的企業共有30家，占比20%，可以看出在中國的私募股權投資市場中，政府資金占了不小的份額。這也是中國資本市場的特殊性。PE持股比例的均值為11.6%，最大值為33.6%，最小值為1.1%。說明企業在決定讓私募股權投資掌握公司多少股份的時候差異較大。10%左右的股份是普遍的狀態，一般來說已經可以讓私募股權有較大的投票權。從PE進入創業企業的時長角度來看，企業間的差異就更大了。由于戰略不同，有些企業在上市的半年前才引入私募股權的投資，而有些長期戰略的公司會在被私募股權投資的十年之后才進行自己的上市。在這樣的企業中，私募股權往往是企業的發起人之一。所有觀測企業的平均時間是924天，即兩年半左右。這個時間比國外股權投資機構的較短。業績指標中，回報率的均值為12.3%，最大值為26.3%，最小值為1.47%。沒有企業具有負的回報率。創業板企業的回報率相對主板來說波動并不大。成長性指標凈資產增長率的均值是343.9%，最多的企業在上市當年凈資產有1360.2%的增長。而最小的企業只有2.48%，可見成長性的波動性極大。
（二）回歸分析 由表（3）可以看出，私募股權投資對于企業業績盈利性的追求超過了對其業績成長性的追求。在四個私募股權性質變量中，有三個對于凈資產回報率（ROE）的回歸系數顯著，而對于凈資產增長率（GROWTH）回歸系數顯著的只有一個。私募股權數量對于盈利性和成長性指標的回歸系數都為負，但都不顯著。在假設1中，本文假設被越多個私募股權共同投資的創業企業的業績越好。但是從回歸的結果來看，應該拒絕假設1。一個企業引進的PE數量并不能對企業業績起到真正的作用。私募股權的股權背景對企業業績盈利性指標的回歸系數為負，而且在10%的顯著性水平下顯著。但是對于成長性指標的回歸系數并不顯著。再結合表（3）可以看出具有國家股背景的企業的凈資產回報率顯著地更低。這樣就應該拒絕假設2。被具有國有股背景的私募股權機構投資的企業業績表現并沒有更好，反而在業績盈利性上比沒有國有股背景的私募股權機構投資的企業更差。私募股權的持股比例對業績的盈利性和成長性指標的回歸系數均為負，其中對盈利性指標ROE的回歸在1%的顯著性水平下顯著，而對成長性指標的回歸不顯著。由于系數為負，所以也同樣不能接受假設3。根據回歸結果，一家企業被私募股權投資持有的股權越多，業績盈利性就越差，而對業績成長性并無影響。私募股權的進入時長對于企業業績的盈利性和成長性指標的回歸系數均為負，且對于盈利性的回歸系數在5%的顯著性水平下顯著，對于成長性的回歸系數在1%的顯著性水平下顯著。這說明PE在企業中持股的時長對企業的業績有全方面顯著的影響。但還是要拒絕假設4，因為系數為負。從回歸的結果可以得到，在企業中PE持股的時間越長，這家企業的業績盈利性和成長性都會越差。
關鍵詞：私募股權；理論基礎；梳理和評述
一、私募股權投資的內涵界定
私募股權投資產生、壯大于美國，隨后被引入到世界各個國家，由于受到每個國家特殊的政策、經濟金融環境的影響，各國的私募股權投資又呈現出不同的形式和特點。
目前，由于監管和進一步規范私募股權投資發展的需要，各國的風險投資協會一般都根據本國內私募股權投資的一般形式和特點對本國私募股權的內涵做了一個界定。譬如美國風險投資協會（NVCA）對美國PE范圍的界定是所有為企業提供長期股權資本的私募基金均屬于私募股權基金；歐洲私募股權與風險投資協會（EVCA）認為私募股權投資就是為未上市的公司提供權益資本的一種投資方式，其所提供的權益資本可以用于研發新產品或者技術、增加營運資金、改善公司的資產負債表，或者用于解決家族企業中的所有權和經營權的繼承問題，或者用于管理層收購或者出售企業；英國風險投資協會（BVCA）指出私募股權投資是指提供中長期融資以換取具有高增長潛力公司部分股權的一種投資方式，其所投資的這些公司沒有在股票市場上公開上市，注入其中的私募股權資本包括風險資本和管理層收購資本兩種不同類型的資本。
在我國，并沒有一個正式的行業組織或規范性文件對我國私募股權投資的內涵進行一個界定。盛立軍（2003）認為私募股權投資從廣義上來講應包括對種子期、初創期、發展期、擴展期、成熟期和Pre-IPO等各個時期的非上市企業所進行的權益性投資，狹義上來講就是指對已經形成一定規模并產生穩定現金流的非上市成熟企業進行的股權投資；胡曉靈將私募股權基金定義為以非上市企業為主要投資對象的各類創業投資基金或產業投資基金。卞華舵（2007）對私募股權基金與風險投資基金、私募股權投資與我國的產業投資基金，從內涵和外延進行了界定和辨析，他認為風險投資基金和產業投資基金都是從屬于私募股權投資的。
從以上各國行業協會和學術界對私募股權的內涵界定來看，私募股權投資比它的前身——杠桿收購和其相似物——創業投資的范圍和內涵均要廣，它不僅包括了創業投資、并購投資，還包括產業投資、夾層投資等其他形式的投資。總之各國的私募股權投資涉及到不同的產業及企業成長的各個階段。
企業融資生命周期理論綜述
企業融資生命周期理論不僅要分析企業在不同生命周期階段的特征，還要分析企業在不同生命階段融資方式和融資結構的選擇以及促使企業做出這些選擇的決定性因素。
關于企業融資規律的研究，Sahlman（1990）和Wetzel（1994）最先指出處于創業時期的企業，其融資非常嚴重地依賴于初始的內部融資和貿易融資。Sahlman和Wetzel等早期的學者雖然已經開始認識到企業融資的規律性，但是他們并沒有系統地分析企業哪些內外部因素在制約和影響企業在各階段的融資方式選擇。
第一個系統分析企業融資規律的是企業融資生命周期理論的創始人Berger（1998），他指出在企業每個階段信息約束條件、企業規模和資金需求變化均是影響企業融資結構變化的基本因素，在嬰兒期和青壯年期企業的融資主要是依靠內部融資，而到了中年期以后，企業的外部融資會迅速增加。
我國學者在對企業融資生命周期理論的研究上，錢海章（1999）將企業的風險敞口和外部投資的風險偏好對應起來，他認為在初中期風險較大，在中后期風險較小，而由于金融體系內各投資主體風險偏好存在差異，故而在初中期應該而且可以主要采取利用風險投資的方式，而在中后期則可以利用多種融資方式。何鵬（2005）從企業財務的角度分析了基于企業生命周期的企業融資戰略選擇，處于初創期的企業為建立牢固的財務基礎，應選擇權益資本籌資；處于成長期的企業，債權性融資和權益性融資相結合的籌資組合是明智的選擇；處于成熟期的企業，為兼顧財務杠桿利益和財務風險，在選擇權益性投資方式的同時，還應保持適當債性融資，以降低融資成本和保障股東控制權。
梁琦等（2005）運用實證的方法探討了我國民營企業的融資規律，得出生命早期階段的企業不得不依賴自有資金、商業信貸和親友借款，這種依賴程度隨企業發展階段的演進而降低，即隨著企業的成長，企業對內源性融資的依賴程度逐漸減弱，外源性融資的依賴程度逐漸增強。
姚梅芳、張麗琨（2006）以我國高新技術企業為樣本，分析了我國高新技術企業的融資方式優先序，得出的結論是處于種子階段，企業的融資方式優先序為自有資金、民間借貸資金、天使投資和政府投資；處于創建階段，企業的融資方式優先序為風險投資、自有資金和政府投資；處于成長階段，企業的融資方式優先序為風險投資和自有資金；處于加速成長階段，企業融資方式優先序為私人投資、風險投資、上市融資、投資公司投資和自有資金；處于成熟階段，企業的融資方式的優先序為債券融資、銀行貸款、上市融資和風險投資。
當然，也有學者的研究結果與主流研究結果所相悖，如Fluck和Rosen（1999）使用美國威斯康星洲企業的數據，得出公司在早期發展階段更傾向于發行權益或可轉債融資而不是主要依靠內部融資的結論。
總之，企業融資生命周期理論為我們提供了理解企業選擇不同融資方式和融資結構的理論原因，尤其是對處于成長期的企業為什么大都選擇較高的財務杠桿率作為其主要融資方式，我們都可以據此找到理論基礎。（作者單位：四川大學）
參考文獻
[1] 盛立軍.私募股權與資本市場[M].上海交通大學出版社，2003