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摘要:可轉換債券的價值主要來源于純債券價值和期權價值,對于投資價值的分析也就相應從這兩個部分展開。投資者對于可轉換債券除考慮風險外,最感興趣的是未來不確定性最多,上漲空間最大的期權價值部分,只有這一部分能給投資帶來豐厚的收益,而純債券價值只能給投資帶來保底的收益。因此期權價值的投資分析成為成投資價值分析的重點。
一、可轉換債券在證券投資市場的表現
可轉換債券作為一種低風險的投資品種,近年來日益受到投資者的關注。從1999年12月至2004年10月,可轉債表現良好,整體走勢強于股票,體現出了大盤上漲時隨之上漲,下跌時抗跌的特點?？赊D換債券的波動率低于股票,用2000年至2004年10月的日收盤數據計算,上證綜指的年波動率為0.21,轉債指數的波動率為0.127.
可轉債在美國證券投資市場也有良好表現。M晨星公司的相關統計數據顯示,可轉債基金最近10年年平均收益率為9.29%,接近同期美國國內股票基金9.46%的收益率水平;而最近5年和3年的平均收益(約為5%)均要高出同期美國國內股票基金4個百分點以上,這期間正是美國股市較為低迷時期,體現了可轉債基金在弱市中較強的抗跌性;而2003年美國股市逐步由熊市向牛市轉變,可轉債基金年收益率高達25.31%,體現其在牛市中與股市基本同步上漲的特性。
二、投資價值分析
可轉換債券的價值主要來源于純債券價值和期權價值,對于投資價值的分析也就相應從這兩個部分展開。投資者對于可轉換債券除考慮風險外,最感興趣的是未來不確定性最多,上漲空間最大的期權價值部分,只有這一部分能給投資帶來豐厚的收益,而純債券價值只能給投資帶來保底的收益。因此期權價值的投資分析成為成投資價值分析的重點。
(一)純債券價值的投資分析
純債券價值作為投資者的收益底線,其未來的波動主要來自于市場利率的變化及到期年限的縮短。在預期進入加息周期的情況下,國債和企業債券價格有下跌的趨勢,市場利率上升,純債券價值下降。到期年限的縮短,減少了折現的時間,純債券價值上升。對于不同的企業可轉債來說,是否采用浮動利率,以及不同的票面利率、利率補償率都會對純債券價值的衡量產生影響。浮動利率能削弱升息對債券造成的負面影響,增加價值。較高的票面利率和利率補償率能提高債券價值。2004年10月29日央行上調利率,純債券價值相應下降。而山鷹轉債因有“按人民銀行一年期存款利率變動向上調整,向下變動不調整利率”的利率調整條款,在升息之后立即上調可轉債的票面利率,有效地回避了升息所帶來的價值損失風險。
債券投資能否安全回收也是純債券價值投資分析的一個重要方面。企業穩健是公司償還債務的保證。國內目前對可轉換債券已經實行了信用評級制度,絕大多數可轉債有商業銀行等擔保機構進行擔保,且大多數可轉債在條款設計中也說明了出現償還現金不足時代為償付的機構和方式。因此,國內的可轉換債券在償還方面風險不大。從實際來看,目前沒有出現不能償還的安全。但投資者,尤其是可轉換債券中長線投資者,對上市公司財務結構、收入和現金流、償債能力等方面的分析仍不能忽視。這些方面除影響企業的償付能力外,也對企業未來的股價產生影響,進而影響可轉債的投資價值。
(二)期權價值的投資分析
股票價格是影響期權價值的重要因素。股價的上漲使期權價值增加,進而推動可轉換債券價格隨之上漲,特別是在超過轉股價格之后,距離轉股價格越遠,則可轉債越表現出股性,波動率也越接近于股票。對于股票價格未來趨勢的判斷是一個極其困難的問題。有效市場假設理論認為股價已經充分反映了現有的信息,因此根據現有的信息不可能對股價做出預測。B-S理論也是建立在股價是隨機波動假設的基礎之上,股價未來的波動是隨機的。但也有很多理論努力嘗試尋找股價的運行規律,如屬于技術分析的道氏理論、波浪理論等,這些理論對于股票價格未來價格走勢的判斷起到輔助作用。值得注意的是,可轉換債券不屬于短期品種,特別是對于新發行的可轉債至少在半年之后才進入轉換期,應當從中長期來把握股價的預期?；久娣治鐾ㄟ^評估股票的內在價值,將未來現金流用合適的折現率折為現值,以判斷當前的股價是高估還是低估?；久娣治鲎⒅毓墒羞\行的宏觀經濟環境、資金供求、行業狀況、及前景、公司財務狀況等基礎性因素,揭示這些因素對股市的綜合作用及對中長期趨勢的影響,適合于可轉換債券價值的分析?；久鎯炐愕墓?未來存在更多的發展機遇,能夠保持業績的增長,獲得投資人的青睞,從而增加可轉換債券的投資價值?；久娣治鰞热莘倍?不是本文的論述重點,具體內容參見相關的文章和論著,本文僅以行業為例來做簡要分析。遵循價值投資的理念,上市公司行業景氣度的提升能帶動上市公司業績的增長,進而拉動上市公司股價的上漲,推動轉債價格上揚。由于銅行業的景氣,需求量大增,帶動了銅價的大幅上漲,以銅為主業的銅都銅業獲得了發展良機,業績大增,股價上揚,其可轉換債券價格達到了140以上的高位,較發行價上漲超過40%.從這一角度出發,目前,鋼鐵行業今年達到了景氣的高點,后市預期再度走高的可能性不大,股價上揚機會不多。
對于股價波動率的考察可以參照歷史的波動率,結合公司基本面分析和市場熱點,來推斷未來股價可能波動率。歷史上波動率高的公司,得到較多投資人的關注,未來可能持續這一趨勢,因而歷史波動率可作為參考。若公司未來存在較多的利好消息,而且很有可能成為市場熱點,則股價正的波動性就大,這將提高可轉債的期權價值。另外,從市場經驗看,小盤股和低價股具有相對較大的波動率,也就存在更多的機會。
到期年限較長的公司,股價有較多的上漲機會。近幾年國內證券市場波動較大,每年都會上漲的行情。選擇到期年限在1年以上的可轉換債券能獲得更多的機會,對于1年以下,例如陽光轉債只有0.54年,由于未來股價上漲的機會相對不多,一般不必考慮。
三、價格特征分析
可轉債作為兼具股性和債性的金融衍生產品,其價值主要由純債券價值和期權價值兩部分有機地構成,所以轉債的固定收益部分(包括票面利息、利息補償以及無條件回售價格)和股票的走勢對轉債的市場價格具有決定性的作用。如果以轉股價格為分水嶺,當股價遠低于轉股價格時,轉債價格主要體現的是轉債的債性,純債券價值對轉債的價格起到了很好的支撐作用;當股價遠高于轉股價格時(不考慮贖回),此時轉債價格主要體現的是轉債的股性,即轉換期權價值;當股價處于轉股價格附近時,則債性和股性綜合體現。不同的股價下對應的市場價格特征如下圖所示。其中:轉換價值=股票價格×(債券面值÷轉股價格)。
因此,在股價低于轉股價格時,由于純債券價值的保底作用,可轉債顯示出了很強的抗跌性。在高于轉股價格較多時,則轉債的市場價值略高于轉換價值,跟隨股票的上漲而上漲,收益與股票相似。
四、套利分析
可轉換債券的波動通常比股票的波動慢,如果股價下跌,轉債的下跌會有一定的滯后,而且跌幅更小。如果股價上漲,可轉債的上漲也會滯后,漲幅也不如股票,此時可能出現轉換價值超過市場價值的情形,折算轉換價格(定義見下面公式)小于股價,這一價差的出現形成套利機會。例如銅都銅業在2004年9月17日股價上漲7.45%,收盤價為9.81,而可轉債價格僅上漲4.91%,以收盤價計算的轉換價值為144.26,超過了可轉換債券的收盤價139.94.折算轉股價格為9.51,差價為0.3元,出現套利機會。反之,由于普通股并不能轉換為可轉換債券,所以在折算轉換價格高于普通股的市價時,套利行為是不可行的。因此,對可轉換債券的套利只能是單向的。
套利策略為:套利者首先必須有一定數量的股票和現金(股票也可以由轉債轉換而來),當市場出現套利機會時,套利者賣出股票,同時買入相應數量的轉債并申請轉股,第二個交易日套利者的持倉變化為:股票數量不變,現金增加?，F金增加部分即為套利收益,但由于沒有賣空機制,套利者必須承擔持股風險,這是單邊市場套利所不可避免的。為了發現套利機會,定義如下指標:
折算轉換價格=可轉債市價/(100/轉股價格)
每股轉換溢價=股價-折算轉換價格
每股轉換溢價率=每股轉換溢價×(100/轉股價格)/可轉債市價
每股轉換溢價率也稱為套利空間,如果套利空間為負,則不存在套利機會;反之,若套利空間為正,且大于所有的交易成本費用率,則存在套利機會。操作時賣出股票和買入轉債同時進行,所以組合中股票市值和現金資產的比例大致應為1:1.
一次套利操作需要同時賣出股票和買入轉債兩次交易才能完成,賣出股票的交易費用率按0.5%計算,買入轉債的交易費用率按0.1%計算,則一次套利操作總的費用率以0.6%計算。當套利空間大于0.6%時,則存在套利機會,否則不存在。資金量不同,對套利空間的要求不同,實際操作時對套利空間的需求按投資者的資金量大小而定。
套利機會的存在不僅使投資者多了一種獲利的方式,同時也直接促進了轉債的轉股效率。由于目前轉債的市場規模較小,流動性不足,所以不適宜大資金進行套利操作。如果轉債市場得到進一步的發展,對機構投資者來說,套利是值得關注的。
五、投資策略
可轉換債券作為一種進可攻、退可守投資工具,其風險收益的特點適合于厭惡風險,卻又想獲得較高收益的投資者。以承受低利率的代價得到股份未來上漲時的獲利機會。當然如果是在二級市場買入,則可能要付出更多的代價才能得到轉換權。綜合上述可轉換債券定價的討論和投資的分析,可以考慮從以下角度來把握可轉換債券的投資。
(一)選擇策略
第一,選取可轉債實際值與理論價值比值較低的品種。盡管目前市場表現尚未認同理論估值,但建立在有效市場假設下的理論估值對于評估可轉換債券的價值仍具有參考意義。可轉債實際價值與理論估值相比較低的品種,可以認為是市場更多地低估了其價值,因而相對風險較低。從規避風險的角度出發,對于此類品種,可以進行重點關注。這些可轉債有復星轉債、西鋼轉債、營港轉債、華菱轉債、首鋼轉債、山鷹轉債。
第二,從公司基本面選取重點關注品種。基本面決定了股票的內在價值,是股票價格的有力支撐。成長性良好的上市公司能為未來股價的上揚提供強勁動力,進而促進可轉債價格上漲。從行業角度考慮,鋼鐵行業達到景氣高點,股價未來大幅上漲機會不多,減少關注。民生轉債、云天轉債和歌華轉債所處的銀行、化肥、有線電視行業未來成長性好,而且公司基本面不錯,值得重點關注。
第三,選取歷史波動率大的品種。對可轉換債券的期權價值產生影響的是其期權有效期內的波動率,但歷史會重演這句話在很多時候都會顯示其正確性,因而在計算期權價值時,用歷史波動率來進行估計。有理由相信歷史波動率大的品種在未來股價上漲的機會更多一些。另外,小盤股和低價股相對有更多的表現機會。
第四,選擇純債券價值高,有利率調整條款的品種。此類轉債給投資提供了較高的保底收益,調整條款的存在使投資者回避了利率變動的風險,鎖定收益。在市場低迷時,選擇此類轉債較為有利。
第五,關注滿足向下修正條款的可轉債。對于股票價格位于修正條款所規定修正價格區域的轉債品種,股價值一般較低。轉債價格受到純債券價值的支撐,表現出強烈的抗跌性,而且由于存在轉股價格向下調整而增加可轉債的價值。如華西轉債。
第六,到期年限在1年以內的可轉債一般不必考慮。
第七,可轉換債券價格已高的一般不必考慮。當股價遠離轉股價格,可轉換債券價格一般過高,此時的可轉債表現出股性,與股票已十分近似,承受與股票相似的風險,則投資可轉債與投資股票并無本質差別。因此,考慮進行可轉債的投資,已無必要。如銅都轉債,價格達140元,與股票無實質差別。同時,如果股價已高于贖回價,則此類轉債的投資價值受贖回條款制約:一方面,約定的贖回價格一般都遠小于可轉債的市場價格,因此若接受贖回,將產生較大的損失風險;另一方面,由于接受贖回將產生較大損失,因此絕大多數可轉債的持有人采取的策略是在贖回期前將可轉債轉為股票,然后再出售股票,這就可能使投資者面臨在贖回期前可轉債集中轉股、集中出售對股票價格造成沖擊而產生的風險。
(二)操作策略
第一,認購可轉換債券。目前,可轉換債券的發行都是以面值發行,相對于理論價值有更大折價,而且由于可轉換債券的價值已逐步等到市場的認同,近期新上市的轉債多在面值之上,特別是基本面為市場所看好的轉債其上市價格更高。轉債的一級市場提供了很好的投資機會。
第二,在股市行情低迷或未來不確定因素很多的情況下投資?？赊D換債券在行情低迷或未來極不確定時,有效地控制了風險,把可能的損失限定在可控范圍之內,卻又不會失去行情轉好的機會。但在股市處于牛市當中時,可轉換債券的收益明顯低于股票上漲的收益,而且可轉換債券流通性較差,還受到贖回價格的制約。因此,可以把轉債視為防御性品種來進行投資。
第三,納入投資組合。根據美國市場的研究表明,把可轉換債券納入投資組合,組合有效邊界明顯上推,在維持風險不變的情況下能提高收益率,或者在收益率不變的情況下降低風險。
第四,在套利機會出而又滿足條件時,適當進行套利?？赊D換債券作為一種上不封頂、下有保底的投資工具,在風云變幻,整體收益不佳的A股市場上獨具魅力,尤其在國內證券市場體制不健全,未來存在較多的政策不確定性的今天,更顯現出其吸引力。國內可轉換債券正處于發展初期,為吸引更多的投資者,發行人設計了較為優厚的轉債條款,為轉債投資提供了良好條件。同時,由于投資者不熟悉以及國內沒有賣空機制,轉債的價值被低估?？傮w而言,可轉換債券的投資面臨良好機遇。
投資可轉換債券,除了保底的純債券價值外,投資者把更多的目光集中在了期權價值之上,作為買入期權,最終收益的大小取決于標的股票價格上漲的多少。因此標的股票價值的分析成為關鍵,而基本面分析在股票價值的分析中起到至關重要的作用。基本面分析也就成了在可轉換債券投資中取得好成績的必修課。
六、結論
本文通過可轉換債券價值進行投資分析,得出如下結論:
第一,可轉換債券是一種在規定條件下可轉換為普通股的企業債券。它具有在獲得債券保底收益的同時,分享企業增長成果的特點,成為一種“進可攻、退可守”的投資工具。
第二,純債券價值和期權價值構成了可轉換債券價值的主要部分,對于這兩部分價值影響因素的深入了解成為理解可轉換債券價值的重要內容,可轉換債券的條款對轉債價值的影響也不可忽視。其中,期權價值顯得尤為重要。
第三,在可轉換債券價值構成的基礎上,得出計算模型:可轉換債券的價值=純債券價值+期權價值,期權的價值的計算以B-S模型為核心。
一、發展中的中國期刊產業蘊藏著巨大的商機
我們知道，中國期刊同其他媒介一樣，過去和現在都屬于意識形態范疇，許可證制度確立了政府幾乎是其惟一的投資主體和營運主體的地位。隨著國家經濟體制轉軌，特別是加入WTO以后，包括期刊在內的中國傳媒業如何有效地與市場結合，并通過產業經營途徑實現跨越式發展的問題再次成為人們關注的焦點。有跡象表明，期刊有望成為傳媒業內率先得到突破的媒介。宏觀面上的把握有助于我們認清形勢，理解商機，抓住商機。期刊業的商機到底在哪里？其實從期刊營運環節與要素組合中，我們不難找到答案。
（一）期刊發行：可供分享的盛宴
期刊發行是組織期刊流通、介于期刊制作和消費之間的特殊環節，它具有溝通期刊產銷信息、調節市場供求的特殊作用。期刊發行上影響出版，下帶動廣告，它對期刊發展具有的促進與制約作用極為突出。期刊發行業投資價值主要表現在以下兩個方面：
其一，國民不斷增長的期刊消費需求為投資期刊發行提供了廣闊的市場。作為世界人口最多的國家，中國國民的生活水平隨著國家綜合經濟實力不斷增強正在得到極大的改善，居民消費結構隨著恩格爾系數逐年下降（2001年城市和農村該指標分別降至37.9%、47.7%）而發生改變，這將使居民對期刊等傳媒產品的消費需求快速增長。從總體上看，中國期刊業發展與我國人口規模及其需求是極不相稱的。反映在期刊消費結構、消費總量和人均占有量等指標上，都亟待優化與增長。以2001年為例，當年我國期刊總印數289469萬冊，人均占有量僅2冊多，而2000年歐洲發達國家人均期刊占有量一般在10冊以上，美國為15冊，日本在20冊以上?？梢灶A見，在未來10年間，期刊消費市場將快速擴容，期刊業將迎來更大的發展時期，期刊發行市場的投資潛力巨大。
其次，期刊規模的不斷增長和期刊社的發展迫切需要為投資期刊發行網絡提供有效的業務支撐。改革開放以來，我國期刊一直呈快速發展的勢頭。據統計，在1981至2001年間，中國期刊品種從2801種增至8889種，20年增長2.17倍；即使在1991年到2001年10年間，中國期刊品種也增長了46.8%。近3年來在其他媒體不斷被整頓、壓縮的時候，中國期刊品種卻分別保持2.35%、6.57%和1.88%的增長率，總印張分別增長21.17%、3.37%和0.88%。目前，中國期刊經營主要依靠發行維系，發行數量大小成為決定期刊社興衰成敗的核心指標。對于眾多中小期刊社的經營者來說，他們最關心最頭疼的是如何突破時間與空間束縛，將自己的期刊分銷到目標讀者的問題。一些期刊社也曾嘗試建立自己的獨立發行網絡，但結果是：既超出自身能力許可又因重復建設造成行業資源浪費。為此，業界迫切希望建立一個結構完善、組織合理、內外統一、網絡健全的全國性社會化期刊發行體系。事實上，期刊發行網絡雖然投資規模較大，但其投資風險較小。它如同廣播電視的有線網絡一樣，是傳媒基礎產業，然而誰一旦擁有強大的網絡，誰就會成為期刊追捧的對象，也就擁有期刊市場的霸主地位；誰控制發行網絡，誰就掌握了期刊發展主導權。（見表1）
表1中國期刊分類情況一覽表
附圖
資料來源：根據《中國出版年鑒2002》數據整理
表2部分國家期刊營業收入構成單位：%
附圖
資料來源：國際期刊聯盟(FIPP):WorldMagazineTrends2000/2001
（二）期刊廣告：正在做大的蛋糕
期刊特性所創造的廣告價值使期刊成為商家必爭的廣告載體。由于期刊具有文化性、專業性、可保存性和讀者群的集中性，它在傳遞信息等方面具有其他媒介無法替代的獨特作用。為增強針對性，期刊總是要選取特定的受眾群作為自己的目標市場，并注重這一細分市場的研究，從形式、內容、營銷通路盡可能貼近、滿足這部分受眾的消費需求與偏好。在期刊品種中，綜合性期刊所占比重較低，而大量的是專業性、專門性的期刊。2001年中國綜合性期刊僅占5.85%，而專業性、專門性期刊為94.15%。（見表1）市場競爭加劇使商家在廣告媒體選擇與投放上更加理性，他們更加注重不同的媒體廣告組合以形成立體的廣告效果。商家正是看中期刊的上述特性，選擇制作精美、讀者青睞、服務完善的期刊作為其展示企業形象、傳遞商品信息的重要廣告媒體。世界發達國家的期刊已經成為廣告的重要載體，期刊廣告在媒介廣告營業額中所占比重一般在15%-20%，美國高達20%-30%，一些大公司、跨國公司與知名的期刊大都建立長期的穩定的廣告業務關系。美國福特、通用、IBM等50家大型企業將期刊廣告看做宣傳品牌、爭奪客戶的重要手段，他們每年對期刊廣告的投入占期刊廣告營業總收入的40%左右。在期刊贏利構成中，期刊發行利潤逐步讓位于廣告利潤，廣告收入從而成為期刊發展的經濟支柱。（見表2）
中國期刊廣告業在穩步中增長。期刊經營必須依靠發行與廣告兩個輪子同時運轉方能產生真正意義上的產業收益，這種觀念近年來已為業界所接受，并產生了諸如“生存靠發行、致富靠廣告”的說法。但是，多年形成的期刊生存主要依賴發行的局面并未得到有效改觀，廣告收入在期刊營業總收入中的比重甚低，在全國廣告市場份額中所占比重甚小。如1998年中國期刊廣告營業總額僅為8.9億元人民幣，只占全國廣告市場份額的2.32%，還不到美國期刊營業額的1%。2000年中國期刊廣告收入也只有11.3億元。值得注意的是，近年來中國期刊廣告的特殊地位逐漸為商家認同，期刊廣告收入隨之呈現穩步增長的態勢，連續4年保持20%以上的增幅。以北京市場為例，2000年期刊受眾關注率較上年增長4.25%，僅次于互聯網4.9%，遠遠高于報紙、廣播、電視，在此基礎上廣告營收也較上年增長49%，是各種媒介廣告增幅最大的。期刊分流廣告的能力進一步增強。
其實，中國期刊廣告正處于全面提速階段，其“錢景”值得重視。對于投資者而言，他們最為關心的是中國期刊廣告市場規模到底有多大。對此我們不妨作如下假設：中國2000年GDP約1萬億美元，相當于美國GDP的10%（美國為98729億美元），如果中國期刊廣告也能達到美國期刊廣告營收的10%（美國為177億美元），每年就有約140億元人民幣的規模；即使中國期刊廣告收入只做到美國的5%，每年也有70多億元人民幣。需要指出的是，中國經濟20多年來保持著高速增長態勢，GDP由1978年的3624億元增至2001年的95933億元，按可比價格計算，年均增長率達9.44%，超出世界同期年均增長率6.1個百分點，這種勢頭仍在延續。經濟增長的背后是產業發展與企業繁榮，企業的興盛也將帶動期刊廣告的進一步繁榮，期刊廣告市場已不再是理論市場，對投資者而言，這不能不是一種巨大的誘惑！
（三）期刊增值服務：潛力無限的投資空間
強大的期刊產業離不開完善、高效的期刊增值服務業。長期以來，在政府主管主辦的體制下，中國期刊實行條塊分割，采、編、印、發、研各個環節內部承攬，“大而全、小而全”現象普遍存在。其結果是各期刊特色不特，內容單調、重復、陳舊，缺乏對受眾的深入研究，造成刊社對市場變幻反應遲鈍。近年來，按照政企分開、政事分開的總體要求，國家相繼將報刊從政府部門壟斷意識的溫床中揪離出去。正在被逐步推向市場的中國期刊則必須面對改變傳統生產經營方式的選擇。在以本量利的左右下，為贏得市場競爭的優勢，期刊不約而同地產生了對社會化增值服務的迫切需求，他們將自己辦不好、也沒有能力辦好的生產服務工作交由社會服務機構完成。這種外協式的社會化增值服務涉及期刊生產的各個環節。然而，現實情況是專業化的期刊增值服務提供商嚴重不足，僅有數家機構無論其服務內容、服務手段還是市場覆蓋面、服務效率都極不令人滿意，社會化服務的滯后極大地制約著中國期刊產業的發展。中國期刊增值服務業還是一片空白，投資機會多多。
二、投資中國期刊產業的可行性分析
（一）不均衡發展格局的確立為期刊產業大規模并購埋下伏筆
伴隨市場經濟體制的確立，中國期刊業經營方式正在由政府主管主辦、大包大攬由政府宏觀調控、期刊面向市場自主經營的方面轉變。在轉變過程中，由于受觀念更新、專業分工、歷史積淀等多種因素的影響，不同期刊所擁有的競爭實力與市場地位相差甚大，期刊分化現象進一步加劇，市場資源向強勢期刊集中的趨勢更為明顯（如《讀者》、《知音》、《家庭》、《青年文摘》“四大名旦”都是期印數超過百萬冊的大戶），“馬太效應”也將更加突出。從平均期印數來看，25萬冊及其以上的期刊1999年為150種，2000年156種，2001年137種。盡管它們分別僅占當年全國期刊總數的1.83%、1.79%和1.54%，但其平均期印數分別占了全國期刊期印數的44.73%、46.06%和42.2%。（見表3）
表31999-2001年中國期刊業市場集中度(CRn)
附圖
資料來源：根據《中國出版年鑒》資料整理
表4期刊三大發行系統對比
附圖
表5國際數據集團(IDG)報刊投資構成
附圖
表62000年美國暢銷期刊排行表
附圖
值得一提的是，為發揮強勢期刊的帶動作用，塑造精品期刊，國家新聞出版總署已經開始實施“中國期刊方陣”工程。在2001年12月公布的首批進入方陣的1518種期刊中，雙效重點期刊1154種，雙百期刊192種，雙獎期刊107種，雙高期刊65種。方陣工程的正式啟動宣告長期以來中國期刊均衡發展格局已被打破，國家將給予17.07%的入選期刊以大力支持，鼓勵其通過組建期刊集團等方式進行擴張經營，做大做強；而未入選的、占總數的82.93%的7371種期刊，其未來經營將具有更大的不確定性，所面臨的生存考驗也才剛剛開始。照此推斷，未來幾年將是中國期刊業產業集中度快速提高的時期，也是期刊大規模的并購時期。少數擁有市場、擁有品牌、擁有資本的強勢期刊將實施集團化發展戰略，通過兼并、收購等多種形式“收編”、“消化”弱勢期刊，真正走上擴張的道路；而大量勢單力薄的期刊將被出版集團、報業集團、廣電集團、發行集團、電影集團和其他綜合性傳媒產業集團托管、兼并或收購，成為這些傳媒集團多元化經營的一個組成部分，或逐步淡出期刊市場。
（二）期刊生存突圍為投資者進入期刊產業準備了可供選擇的合作伙伴
財政支持的減少直至取消已將中國期刊逼到生與死的十字路口。50多年的發展雖然使中國期刊逐步形成一個門類齊全、品種多樣的期刊體系，但是中國期刊業是在基于數量擴張的基礎上實現增長的，是粗放型的增長，絕大多數期刊個體實力羸弱。據資料顯示，發展型期刊不足2成，超過8成的為生存型，這些生存型期刊基礎差，積累少，苦苦支撐，維持著作坊式的生產。1999年真正贏利的期刊只有100家左右，發行量在幾千冊的不在少數，有的甚至不足1000冊。2000年中國期刊市場規模僅為87.46億元，即使經營比較成功的期刊，其營業額只在2億元左右。更令人不安的是，在尚未完成產業轉型的情況下，中國期刊就必須面對市場，特別是來自境外傳媒機構的競爭與挑戰，其境況著實令人憂慮。無論是經營規模、資產總額、贏利水平，還是人才隊伍、技術裝備，中國期刊都無法與期刊強國相比，整體實務相當弱小。為了支持期刊業的發展，政府盡管對期刊的財政補貼每年仍維持在3億元左右，但相對于發展所需，這種補貼的象征意義大于實際意義，況且距徹底的財政斷奶已經時日不多。
資本缺乏是中國期刊業發展面對的現實難題，“資金饑渴癥”是期刊業界共同的特征。期刊社眼看手中的出版專有權即將到期，而資金又缺乏，其內心深處的苦楚是局外人難以理解的，其對“政策邊界”的理解在艱難中開始模糊。近年來，為政府所不愿看到的期刊自救行為——主動爭取業外資本加盟已經成為業界公開的秘密，這種可以被稱做“生存突圍”的特別行動涉及的期刊社已不在少數。今天，我們也許還不能對“生存突圍”行為作出合理的判斷，但非刊社國有資本、社會資本和境外資本無疑正在成為推動期刊新一輪發展的三大資本力量。管理部門欲說還休的態度不僅延長了業外資本與一些期刊結合的蜜月期，也使更多期刊與更多、更大規模的業外資本的結合有了看齊的樣板?？磥恚皩嵺`探路、政策規范”的資本結構整治路數將再次上演。
三、中國期刊產業重點投資機會分析
（一）期刊發行
1.現有期刊發行系統的簡要分析
當前，我國期刊發行集合了三股力量：郵政發行系統、社辦發行系統和民營發行系統。（見表4）其中，郵政是期刊發行的主體（主渠道）。郵政發行是建國以來我國期刊發行一直沿襲的流通模式，應當說郵發途徑是適應計劃經濟時期期刊業發展需要的，隨著市場經濟體制的確立特別是期刊實施產業經營以來，郵發已經無法適應期刊發行特別是增值服務的需要。具體表現在：一是傳統體制約束嚴重影響了郵政開拓期刊發行市場的能力。郵政發行長期局限于以目錄征訂為特征的期刊訂閱市場，而在期刊零售市場難有較大作為，由此造成郵發期刊數量徘徊不前，郵發渠道制約著期刊業的發展。同時，與讀者便利性、隨機性的期刊購買行為更是格格不入。二是作為單一發行渠道的郵政雖有自身網點優勢，但其現有人才、技術結構和信息加工手段都無法提供期刊所需的增值服務。期刊社從郵政得到的是期刊發行數字，對讀者情況無從知曉，更談不上建立讀者網絡、開發讀者市場。三是郵政壟斷發行造成產銷雙方都需要支付較高的成本。對于期刊社來說，郵發不僅發行費率高，而且回款慢，影響期刊資金供應，造成期刊經營資金短缺；對讀者來說，因無法獲得訂閱折扣，致使期刊消費成本逐年增加，極大地影響期刊訂閱數量，而美國等西方國家期刊社給予讀者的訂閱折扣一般都在20%左右。由此不難看出，通過市場競爭手段，聯合各方力量共同拓寬期刊發行通道，從而提高中國期刊流通效率已是當務之急?，F在的問題是：誰來整合如此分散的力量與如此分割的市場？從實力和條件來看，新華書店、大型社辦發行機構、民營投資者和境外機構都可能在此有所建樹，對此人們關注著?。ㄒ姳?）
2.期刊發行體系模式
中國期刊發行市場網絡建設目標是打造集批發、零售、倉儲、運輸、、配送、結算于一體，傳統門店交易與網上交易相結合的綜合流通服務平臺。發行網絡建設必須堅持走高起點規劃、高技術含量、大通道運行、廣地域覆蓋、連鎖化經營、多元化資本結構的發展道路，通過規?；?、集團化、集約化經營手段，切實提供期刊流通服務，從根本上打破制約期刊業發展的流通瓶頸。
構建全國一網化的現代期刊發行網絡體系可以采取一次性建設和分階段建設兩種途徑。一次性建設的優勢在于能夠迅速形成龐大的營銷網絡，從而產生對行業的巨大吸引力，其對行業發展的帶動力與影響力將得到充分表達，其對行業的信息導航作用也將得到充分發揮；其可能出現的問題是：投資規模大增加籌資的難度，網絡分布寬可能增大管理難度，人員素質與系統要求可能產生的不匹配，等等。
分期性途徑即在確定基本規劃的基礎上，以可能的資金、人才、技術等條件分步驟、分區域建設。如它可以是通過戰略聯盟聯結各地松散的期刊發行網絡，使之逐步形成有機統一體。在此基礎上以股權置換、產權交易為手段組建股份制期刊營銷集團，以資本手段打造期刊快速流通通道。其優勢是量力而行，穩步推進。其劣勢是顯而易見的：一是大網絡形成的滯后無法有效擴大期刊發行量，從而降低自身對期刊社的吸引力；二是小規模發行網絡不能形成較高的進入壁壘，無法排斥其他競爭者進入，從而增大投資的風險。
（二）期刊廣告
1.期刊廣告經營的政策背景
期刊出版領域是政府管制非常嚴格的部分，沒有獲得期刊出版權的任何單位或個人不能進行期刊出版活動，否則被視為違法。近年來，國家出臺了媒介編輯業務和經營業務兩分開的政策。根據規定，報刊新聞業務部門融資活動僅限于新聞出版廣播影視部門；而經營業務如報刊印刷、發行、廣告等部門經批準可以吸納業外資本組建股份制企業，這為業外資本（包括外資）進入傳媒廣告業開辟了“安全”通道，期刊無疑也從中受益。其實，在該政策出臺之前，已有業外資本進入期刊廣告經營板塊，最為成功的當數上個世紀80年代進入中國期刊業的國際數據集團(IDG)，它已介入15種期刊（報紙）廣告經營并取得不俗業績，其成功運作值得關注與借鑒。（表5）
2.期刊投資品種的選擇
費斯克在其金融經濟體制和文化體制分析中關于電視節目—電視觀眾—電視廣告的互動關系的描述同樣存在于期刊經營之中，期刊形成了內容—影響力（讀者）—廣告的有機體。盡管業外資本尚不享有期刊的內容編審權，但通過提高內容質量擴大發行量從而帶動廣告卻是繞不過的彎，一本內容豐富、制作一流的期刊總是能夠得到更多商家擁戴的。因此，投資者對所投資的期刊品種選擇和內容經營尤為重要。
在就中國暢銷期刊作出評介之前，我們不妨看看美國的暢銷期刊類別。根據美國權威的SRDS分類法，美國期刊分為消費性期刊（供非專業、非學術人士閱讀）和商業性期刊（專業型、專門性期刊）。表6中排在前5位的為最為暢銷型的美國期刊。
中國哪些期刊最為暢銷？要回答這個問題可不能單純從發行量的大小判斷。與美國雜志完全依靠市場發行不同，中國一些發行量大的期刊是黨政機關刊物，其發行通過行政手段進行，與市場沒有很直接的關系。因此，我們只有通過企業廣告投放量和讀者購買情況來對市場暢銷型期和作出綜合判斷。從表7中我們發現，中國讀者最青睞的期刊與美國讀者的期刊消費偏好具有相似性。這些期刊無疑值得投資者關注。
（三）增值服務領域
由于增值服務不涉及期刊采編宣傳業務，在政府面上基本上不存在太多壁壘，為政府鼓勵、支持發展的領域。期刊增值服務投資領域主要有：
1.資訊提供
期刊吸引讀者的是內容，期刊資訊提供商通過調動社會化的智力資源，培育信息源（如發現作者、培養作者團隊），組織選題策劃，為期刊提供高質量的稿件。
表72002年1-6月中國期刊廣告營收20強
附圖
資料來源：慧聰媒體研究中心數據
2.管理顧問
針對期刊社管理薄弱的實際情況，投資者通過組建高素質的專業化期刊管理團隊，針對不同期刊的要求開展專項管理會診斷，提供管理輔導和解決方案。特別是在配合期刊社開拓營運思路、創建制度規范、提供實戰指導、推薦職業管理者、策劃師、出品人等方面發揮建設性作用。
3.投資融資
針對中國傳媒產業投資主體單一、資本缺乏、效率低下的實際情況，投資者在擴大期刊資本來源、促進資本多元化方面能夠發揮積極作用。一方面，積極為期刊發展提供投資、融資信息與服務，擴大資金來源，解決期刊發展對資金的需求。另一方面，公司將成立機構，選取部分期刊進行戰略性投資，甚至對部分期刊進行托管，促進中國期刊業購并與重組。
此外，在經營策劃、市場調查、教育培訓、外貿、會議展覽等領域投資者亦大有作為。
四、投資中國期刊業的基本策略
（一）突破策略
在當前政策背景下，投資期刊業在政策上具有較大的不確定性，所面臨的政策風險較大。因此，應當采取突破策略，即從與政治、意識形態關系最小的領域著手。在介入期刊類別上，不妨選取時尚類、經濟類、生活類、行業類和影視類等作為突破口，根據政策變化逐步涉足新聞時政類期刊；在經營環節上，宜從分銷服務、增值服務作為切入點，逐步向版權提供、項目合作發展。當前，業外資本（含境外傳媒集團）進入期刊業大多通過授權進行版權提供、欄目合作和租用版面等方式，以期逐步過渡到實質性的資本合作，應當說此種手法是穩慎的也是現實可行的。
（二）大投入策略
同其他媒介一樣，小舢板式的期刊的生存空間已越來越小，期刊經營正在進入大投入大產出、小投入無產出時代。這些大投資主要用于市場導入，如招募專才、培育品牌、建設營銷通路、培養讀者與作者等。一本具有高知名度的期刊就如同一臺印鈔機，它帶給投資者的回報是豐厚和穩定的。遺憾的是，中國目前還沒有真正意義上的名刊、大社，但它正說明通過大投資在“百刊混戰”中造就名刊的時代已經到來。
(一)礦業資源稟賦豐裕。勘探項目投入量巨大
澳大利亞是傳統的礦業開采國，有“坐在礦車上的國家”之稱，是僅次于美國和加拿大的世界第三大礦產品生產國。澳大利亞的礦石開采主要用于出口，其出口量占開采量的80％。
澳大利亞的礦石產品種類繁多、品位優良，且儲量巨大。目前已探明的礦產中，儲量居世界第一位的有鈾、鉛、鋅、鉭和鎘；居世界第二位的有鉍、錯、鉿；居世界第三位的有煤、鋁土礦、金、鈷、鋰和金剛石等。為我國進口商青睞的鐵礦石資源的年儲量也已達到180億噸。據統計，2007年我國從澳大利亞進口鐵礦石1.46億噸，占我國鐵礦石進口總量的38％。
澳大利亞擁有許多世界級的礦床，其中比較著名的有：西澳大利亞州的哈默斯利鐵礦帶，昆士蘭州的蒙特艾薩鉛鋅礦區，新南威爾士州的萊特寧山脈黑蛋白石礦床等。
在具備優良的礦業資源稟賦的同時，澳大利亞政府對礦業勘探也相當重視，對礦石勘探項目的投入巨大且投入額逐年增加。澳大利亞政府在增加勘探支出的同時，也注重提高勘探技術的科技含量。2007年，政府啟動了新一代礦產勘探計劃——“玻璃地球”計劃。該計劃利用三維可視化和地質模擬等技術，使大陸表層1公里以內的地域，像“玻璃一樣透明”，從而大大提高了勘探效率與準確性。
(二)交通運輸條件便利。港口設施完備
澳大利亞位于南太平洋要沖，交通便利，遠洋運輸業發達，是重要的國際運輸中心之一。運輸成本較低，運輸效率極高。墨爾本港是澳大利亞最大的現代商業港，港口的年吞吐量在6400萬噸以上，有4萬平方米的堆場，碼頭上鋪設鐵路線，油罐車可直達碼頭。凱恩斯港、悉尼港、弗里曼特爾港亦是其重要商貿港口。赫德蘭港是其主要的礦物出口港之一。
(三)低利率、低通漲，經濟持續增長
澳大利亞是經濟比較發達的國家，與其他西方國家相比，具有低利率、低通脹、經濟持續增長的特點。根據經合組織的報告，澳大利亞2006、2007、2008財年的經濟增長率分別為2.8％、4.1％和2.5％。由于受國際金融危機的影響，預計2009—2010財年的經濟增長率將放緩為1.7％。不難看出，澳大利亞的經濟頗具活力，其經濟增長率超過了經合組織的大多數成員國。
(四)外資政策趨于鼓勵性
大體上看，澳大利亞對外資的政策是鼓勵性的。自上世紀80年代中期開始，澳大利亞政府就開始放寬對外國資本的限制。在當今國際貿易投資自由化的大背景下，澳大利亞進一步減少外資限制條款，以吸引全球有競爭力的經濟實體投資。
1.放寬準入審批限制
從1999年9月起，澳大利亞政府將外國對澳大利亞既存企業投資的政府審批底線，以及外國公司中澳大利亞資產被另一外國公司收購時須向澳政府通知的底線由原來的500萬澳元放寬到5000萬澳元。這一政策極大地方便了投資額在5000萬澳元以下的中國企業，使投資者避免了繁雜的審批手續，能夠在第一時間獲得投資收益。
2.放松礦業投資的股權限制
澳大利亞政府取消了在新礦業開發項目中，澳大利亞人要擁有一半股權的限制[投資主體為外國政府(包括國企)時不適用]，同時外國人接管既存采礦企業，也不必再進行經濟利益檢測。
(五)與中國具有良好的經濟貿易關系
澳大利亞與中國具有良好的經貿關系。1972年，澳中簽署了兩國貿易享受“最惠國”待遇的文件。1978年澳政府宣布對中國實行普惠制待遇。近年來，我國與澳大利亞的貿易額逐年攀升，2007年中澳雙邊貿易總額已達到438.5億美元。同時，中澳之間的投資也呈現出欣欣向榮的景象，澳大利亞已成為中國“合格境內機構投資者”(QIDD)的第六大目的地。僅2007年，中國對澳大利亞非金融類項目直接投資額已逾9.4億美元。同年，澳大利亞在華的新增投資項目487個，實際使用金額3.5億美元。
(六)法律體系健全。外資可得到充分保障
澳大利亞雖然沒有統一的外資法，但外資活動主要由1975年通過的《外國收購和接管法》、《公司法》等法律監管。澳大利亞的各州政府、地方政府也分別出臺相應法律，保護外資在本州、本地方的合法權益。
總體而言，澳大利亞的礦業投資環境良好，但在當今經濟背景與海外投資者對澳大利亞礦業的收購狂潮下，我們也面臨著新的機遇與風險。
二、投資澳大利亞礦業的機遇與風險
投資環境并不是一成不變的，它體現出明顯的時代性。僅熱衷于歷史材料的堆砌，而忽視時代本身特點的投資研究是毫無意義的。當今世界，投資形勢瞬息萬變，特別是在國際金融危機的背景下，我國的投資者又面臨著怎樣的機遇與風險?
(一)危機中的礦產投資機遇
1.金融危機成為澳大利亞礦業股指“走綠”的推動器
由美國次貸危機引起的國際金融危機是繼上世紀初“大蕭條”之后，波及面最廣、影響最深刻的一次全球性經濟衰退。許多國家的支柱產業都受到危機的影響，澳大利亞也不例外。其礦業產業正面臨著生產規?？s小與被迫裁員的窘境，截至2009年4月，澳大利亞礦業企業裁員已逾1.2萬人。與此同時，市場上不斷走低的礦石價格更使礦山開發者措手不及。根據國際貨幣基金組織(IMF)的統計，截至2008年底，國際市場上主要金屬如銅、鋁、鉛、鋅等的價格指數分別下跌20％、16％、40％、31％，且無明顯反彈跡象。長期的蕭條也導致企業內資金流動出現嚴重困難。在多方面不利因素的共同作用下，澳大利亞礦業股領跌股市，然而這也為我國投資者“低價收購”提供了機會。
2.下跌使中國投資者“掏腰包”時更有底氣
國際金融危機給中國投資者帶來的另一利好消息是澳元下跌。澳元匯率于2008年7月中旬開始大幅下跌。澳元兌人民幣匯率由1:6.6636，跌至8月中旬的1:5.9378。2009年，澳元下跌趨勢更是不可逆轉，根據外匯價牌，4月中旬，澳元兌人民幣匯率為1:4.9727。澳元的持續下跌為中國投資者的并購又增添了籌碼。
3.澳大利亞礦主與中國礦業企業“聯姻”的欲望強烈
金融危機帶來的投資機遇對于世界各國的投資者都是均等的，但是澳大利亞礦業企業主觀上更愿意與中國企業“聯姻”。澳大利亞鉛鋅礦大亨Perilya公司面對惡意收購，主動尋求中金嶺南，提出收購要約；澳洲第三大鐵礦石出口商ForteseueMetalsGroup也積極地與中國投資有限責任公司就可能的投資機會展開對話。澳大利亞礦業巨頭表現得如此主動，主要原因有以下兩個方面。
首先是看重中國廣闊的市場。中國作為礦業資源消費大國，有色金屬需求量已占全球的三分之一至四分之一，市場資源廣大。中國雖是礦產大國，但貧礦多、富礦少，多數產品的原料供應對外依存度較高。尤其是當今中國工業、制造業的快速發展，更加需要品位優越的礦業產品。同時，中國經濟體制不斷完善、市場逐漸開放，也使得更多海外受困企業把目光投向中國。其次是中國受金融危機沖擊較小。中國主要礦業企業具有相當實力，能夠提供目標企業急需的現金。中國的礦業生產以供給“內需”為主，金融危機對其影響十分有限，許多大型礦業企業并沒有受到金融風暴的大規模沖擊。同時，中國礦業實體自身經過數十年的探索，已經形成了完善的管理體制、掌握著廣闊的礦帶，資金力量雄厚，國際信譽優良，涌現出中國鋁業、中金嶺南等具有國際競爭力的礦業實體。面臨大量債務問題的澳大利亞礦業企業與這樣的投資者“聯姻”，更有利于幫助企業走出困境，提升信心。
金融危機下，現金為王，中國在此時恰好有大量的外匯儲備。中國投資者可以為目標企業提供足夠資金，而不是采取股權交易的形式。目標企業的決策者由于擔心用于交易的股票在惡劣的經濟環境下極有可能貶值，因此更愿意與能夠提供現金交易的中國企業接觸。
4.在中國“走出去”戰略的指導下，國家也在為企業排憂解難
當今世界，經濟全球化的趨勢已不可逆轉，但在金融危機的大環境下，投資者在做“走出去”的決策時難免有所顧慮。為此中國政府也在為礦業企業“撐腰”。2009年3月初，國務院通過了《十大重點產業的調整和振興規劃》，其中就包括有色金屬行業的振興規劃。國家通過收儲政策(目前出臺的收儲規劃為：鋁100萬噸、銅40萬噸、鋅40萬噸)，減少國內礦企的積壓庫存，保證企業現金流的活躍。通過提供專項資金支持創新研究、鼓勵優勝劣汰、優化重組，使產業升級，使相關企業在收購競爭中能夠把腰板挺得更直。
(二)危機中的礦業投資風險
1.來自對手的競爭風險
機遇是平等的，其他國家或東道國的投資者在機遇來臨時也不會畏首畏尾。所以，中國礦業投資者在海外并購的過程中，面臨著來自它們的并購競爭。這類競爭使我國企業的海外收購成本增加。比較典型的實例是，中金嶺南聯合印尼的安塔公司擬收購澳大利亞先驅公司，遇到了來自印尼的布米公司的競爭。雙方你追我趕，多次提高收購價格。收購價由每股2.5元飆升至每股2.85元。中金嶺南經過多方面考慮，不得以退出競爭，撤回要約。同樣，中國鋁業聯合美國鋁業收購澳礦業巨頭力拓的部分股份時，也遇到了來自澳業巨頭必和必拓的競爭。在其他收購案例中，投資者間的競爭更是不勝枚舉。
2.來自東道國政府的審批風險
能源礦業產業涉及澳大利亞核心利益與國家安全，中國企業的大規模收購必然引起澳大利亞政府的警惕與擔憂，促使其出臺相應的限制性政策。2009年2月，澳大利亞政府要求外商投資必須“符合澳大利亞利益”，要求“投資透明，無政治背景”，這一模糊的政策為投資準入審批提供了極大的裁量自由度。同時，2009年2月17日，澳政府又宣布外國政府及其人(包括國企)對澳投資，必須通過澳大利亞“外商投資審核委員會”(FIRB)的審核，并明確規定外資持股不得超過15％。
相比之下，此類風險更應該得到我國投資者的重視，因為它是一切主要風險的根源。為了不給它國留下“政府過分介入”的話柄，東道國政府可以將這種風險轉化為單純的競爭風險。通過支持本國有實力的企業參與競爭，來達到制約外國投資者的目的，然而在這類有東道國政府幕后支持的投資競爭中，我國企業是很難取勝的。
3.來自于目標企業的現存債務風險
有些澳大利亞的礦業企業在金融危機下，有大量債務無力償還。中國投資者如果選擇股權收購，就要承擔相應的債務問題，這就要求收購企業本身有雄厚的實力。一些中小型企業在收購股權后，由于本身經驗不足，管理不到位，缺乏流動資金，難以經營。所以，在股權收購時，一定要充分了解目標企業的債務情況，評估其風險是否是企業自身能夠承擔的。
三、中國企業投資澳大利亞礦業的策略
中國礦業企業的海外投資機遇與風險并存。如何利用機遇、規避風險，是投資者亟需思考的問題。成功的投資往往是以成功的策略為基礎，通過分析中國礦業企業在澳大利亞投資并購的幾大特色案例，我們不難歸納出以下四條投資策略。
(一)投資目標與股權策略
礦業產業是澳大利亞能源產業的核心，關系其國家利益與國家安全。澳大利亞政府對這一領域的投資審批始終采取相當審慎的態度。所以，中國的投資者在收購此類產業實體時，就要講究策略。
中國企業特別是國有企業申請收購澳大利亞中小規模礦業實體，更容易獲得澳大利亞政府的批準。而且在收購大型礦業實體時。不要總以“持大股”為目的，因為這樣很容易引起東道國政府的恐慌并出臺嚴厲的限制政策。所以，大項目的投資者可以瞄準目標企業在非東道國市場上市的股份以緩解東道國政府的憂慮。中國鋁業聯合美國鋁業收購力拓公司時，就有意避開力拓在澳洲的上市股份，而選擇收購其在英國上市的股份，但即使是這樣，澳大利亞政府仍然做出了“延長三個月審查期”的決定(最終力拓選擇放棄與中鋁的結盟計劃——編者)。
相比之下，中國五礦集團的遭遇則更為明顯。該集團斥資17億美元全資收購世界第二大鋅礦開采商——澳大利亞OZMineral的申請被澳大利亞財政部門以“部分開發礦區(ProminentHill)涉及軍事，不利于國家安全”為理由拒絕。為確保收購，中國五礦被迫放棄全資方式，以12.06億美元收購OZMineral的部分資產，并放棄對軍事礦山的控制權。這項修改計劃最終獲得了澳政府批準，但其規定此項收購是純粹的資產收購，五礦集團并不能持有OZMineral的股權。
(二)投資交流與溝通策略
由于外國的投資審批者對中國的政治制度、經濟制度不夠了解，因此存在一些偏見。其中最為主要的偏見是“中國政府控制投資行為”。在大型投資項目中，東道國的審批者總想知道“中國政府在幕后的作用”。然而一旦在這方面得出不利結論，對中國投資者將是致命的打擊。所以在投資項目的審批過程中，我們要積極、主動地與東道國政府取得溝通，消除其潛在疑慮。同時，我們也要通過溝通策略，充分考察目標企業，保證信息對稱性，避免盲目投資。
投資者也可以向東道國政府做出一些承諾，譬如，保證收購后不大幅降低產品價格，使本國采購商獲得過多利潤；制定開采產品在東道國的銷售比例；對企業的控制權保守索取等。中國鋁業在收購力拓時就向澳大利亞投資審批機構保證“不謀求進入董事會，不會對力拓的經營施加影響”，以減少東道國政府的疑慮。
同時，中國投資者也要和目標企業搞好關系，使目標企業出面，游說其本國政府，這樣比我們一味單方面的宣傳更有實效。
(三)投資合作與共贏策略
投資需要大量資金，也面臨著巨大的風險，如果能夠找到一家實力雄厚的公司與我方共同收購，將是比較理想的選擇。事實上，目前中國的幾大海外收購項目，投資主體基本上都在尋找強大的合作伙伴。中國鋁業在收購力拓公司時，選擇美國鋁業作為合作伙伴。美國鋁業歷史悠久，且是公認的“全球最大鋁業公司”，在世界多個國家設立跨國機構，有豐富的投資經驗。與這樣的合作者共同收購，對于融資效率、風險的化解與分擔都是有利的。
(四)投資競爭與退讓策略
中國企業在與其他投資者競爭時，要充分分析自身情況，了解對手信息，及時、準確地做出決策調整。對于大手筆的收購，既要努力爭取，也要量力而行，避免一時的決策失誤使公司債臺高筑、得不償失。具體來講，根據情勢不同，可以采取兩種競爭策略
一是主動出擊，據理力爭，維護企業在投資過程中的地位與利益。我們的競爭對手，特別是東道國的競爭對手更容易對我國企業的收購提出質疑，以達到拖延時間、從中漁利的目的。在中金嶺南收購澳大利亞Per-ilya公司時，就受到了澳洲競爭者CBH公司的質疑。CBH公司的律師顧問團向澳大利亞政府相關部門反映，稱中金嶺南在收購過程中透露的信息影響了其公司收購計劃，屬于不公平競爭，要求政府相關部門實施審查，同時要求PEM公司推遲召開股東大會。面對對手的指責，中金嶺南及時做出反申訴，通過與澳政府投資審查部門的多次商談，使對方明確了我們的收購是規范的、不受政府或大股東控制的，對手的指責站不住腳，由此解除了澳大利亞政府的疑慮，也迫使CBH公司退出競爭。
二是避其鋒芒，放眼未來，暫時的退讓有時是明智的表現。在與對手的競爭過程中，如果競爭對手過于強大，或者對手對該項投資過分執著。我們就要冷靜分析競爭的結果，避免造成兩敗俱傷的情況。中金嶺南集團在收購澳大利亞先驅公司時，遇到了來自印尼的布米公司的競價收購。經過多次提高定價，收購價格越過中金嶺南的“紅線”。此時，中金嶺南理智地放棄競爭，宣布收購失敗。然而幾個月之后，受金融危機影響，國際礦產品價格大幅下跌，中金嶺南抓住機會，收購了澳大利亞Pefilya公司，以較低的成本，獲得了澳鉛鋅業巨頭50.1％的股份，成為中國首家絕對控股發達國家資源企業的公司。
兩相對比，收購先驅公司48％的股份需要20多億人民幣，收購Pefilya公司50.1％的股份需要2億人民幣。中金嶺南雖然在形式上退出了競爭，可在實際投資收益上以絕對優勢擊敗了布米公司，成為此次競爭的真正贏家。倘若中金嶺南不顧股東利益，缺乏理智地強行收購，恐怕現在已經處于入不敷出、極為危險的境地。
以上提及的四點投資策略并不是孤立的，而是相互影響、相互作用。總之，當代中國的投資者只有在認清當前形勢，理清投資思路，優化投資策略的前提下，才能在激烈的國際礦業投資競爭中取得優勢，并樹立中國企業在世界經濟舞臺上的嶄新形象。
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邱闖：《國際工程合同原理與實務》，中國建筑工業出版社。2002年。
外匯儲備規模巨大，引人矚目，增大了投資管理的難度。我國外匯儲備規模2006年底達到10663萬億美元，粗略估計用于長期資產投資的部分規模將會達到數千億美元，這一數字比挪威和新加坡兩國外匯儲備的總量可能還多（挪、新兩國外匯儲備合計不超過2000億美元）。
如何把外匯儲備的對外投資與國家的戰略在尊重市場機制的前提下實現有效的結合？外匯儲備的投資，下一步需要將投資領域延伸到有價證券以外，注意對國家資源戰略、能源戰略，以及支持企業走出去戰略的配合，既分散了風險，也可以在一定程度上避免“中國買什么漲什么”的情況。從國際范圍內看，新加坡的GIC和淡馬錫在資產的選擇上都涉及到很多關系本國發展戰略的重要領域，如金融、房地產甚至直接投資等。而日本的海外投資主要集中在自然資源的開發、制造業、房地產、金融、保險和運輸業等部門。另一方面，實現區域和貨幣的多元化，參考貿易伙伴與我國的進出口貿易額進行適當配置。外匯儲備在最終使用時的意義在于其具有的國際支付能力，而從這一角度來看，外匯儲備保值、增值，流動性、安全性也在于保障隨時可用的國際支付能力。國際上，挪威央行根據各主要貿易伙伴的進出口貿易額，將滿足盈利性和發展性的外匯儲備長期資產配置到42個發達和發展中經濟體，31種貨幣，取得了很好的效果。我們在未來投資管理外匯儲備長期資產時，完全可以根據各主要貿易伙伴與我國的進出口貿易額建立動態的幣種結構體系。
外匯儲備的投資不應出現“二次結匯”的要求，而是應當要求以外匯運用為直接目標，以免重新增大外匯儲備增大的壓力。中央匯金公司在銀行和證券公司的注資中，實際上就隱含了這樣一個問題，即這些被注資的機構往往需要對這些注入的外匯進行結匯來進行運用，否則會承擔人民幣匯率升值的風險。下一步的外匯儲備的運用，應當重點強調外匯的直接對外運用。
面對急劇增長的中國外匯儲備，各方都在尋找良策。筆者認為，成立一個新的外匯儲備運作機構不難，但是真正改變外匯儲備資產配置可能需要相當長的時間。
中國外匯儲備3600億美元足矣
目前中國外匯儲備已經超過萬億美元，遠遠超過應付外部流動性的資金需求。在過去幾年中，中國外匯儲備以每年兩千億的速度暴漲，其中最大的因素是中國在經常項目和資本項目的雙順差，是中國經濟出現了一些結構性的變化。中國已經成為世界的加工工廠，很大程度上它的貿易順差是這種結構性因素造成的。
與此同時，中國在資本項目上雖然有所開放，但總體來講仍是封閉的。中國的外國直接投資（FDI）金額仍然非常龐大，而如果把與政府相關聯的資本項目扣除，資本項目也呈結構性順差。此外，還有海外投機資金的流入。近年人民幣升值預期不斷增加，人民幣資產價格不斷上揚，但是，中國政府在人民幣匯率政策方面仍實施控制，不希望人民幣有大幅度升值，其結果是中國人民銀行被迫大規模地買入外幣，釋放人民幣。近年外匯儲備的暴漲已經超出了外匯儲備本身的概念，而是匯率政策、貨幣政策運行架構的一個結果。
根據我們的計算，如果只為應付不虞之時短期外債和進口的需要，中國的外匯儲備其實有3600億美元就足矣。一萬億美元，與其說是外匯儲備，不如說大部分是超額儲備。
外匯收益回報有待提高
在認識到我國外匯儲備來源發生深刻變化的同時，我們也有必要看到，目前中國外匯儲備的收益回報并不理想：一方面，中國仍是一個發展中國家，出于經濟發展需要，需要大量引進外資（并且為之提供了高達雙位數的回報）；而另一方面，外匯儲備又放在回報不超過5%的外國政府債券之中。
對于一國來說，外匯儲備的本意是為了應對緊急情況下的對外貿易和償還對外借款需要，通常來說，正常情況下的外儲管理應該符合三個原則：即安全性、流動性以及效益性（也有稱作“盈利性”），這三性原則一直是外匯儲備的金科玉律，必須得到貫徹和滿足。目前中國外匯儲備便是主要放在流動性極強的外國國債上。
但是對于超額儲備的部分，筆者認為既不應該，也沒有必要百分之百的遵守上述三性。部分外匯儲備完全可以在充分控制風險的前提下，采取比較進取的投資策略，提高回報。1萬億美元的外儲中，扣除3600億的正常儲備需要，剩下有近6400億美元的超額儲備，而這部分儲備目前由于大量投資于外國國債，回報不足5%，如果通過有效的投資策略，將這部分外儲投資回報提高兩個百分點，達到7%的水平，中國每年將多獲得128億美元的收益��這還只是最保守的估計。過去十年，海外基金的平均回報是9%。
根據官方公告，2005年全國教育經費為8418.84億元人民幣，中央和地方各級政府預算內教育撥款（不包括城市教育費附加）為4665.69億元（其中中央財政教育支出僅349.85億元）。換言之，如果超額外匯儲備得到有效管理，即使其收益率只提高兩個百分點，每年各級政府的教育撥款便可以增加21%。
誰執外儲牛耳
要讓外匯儲備得到有效的管理，使其“有所作為”，理所當然地涉及到由誰來協調管理的問題。首先，我們應該認識到，外匯儲備的性質和國庫資金不同，這筆錢理論上屬于全國人民，而不是屬于政府。
第二，這筆外匯是人民銀行通過發行人民幣而買入的，在人民銀行的賬本上，它既擁有這部分外匯資產，同時也要承擔與此相關的人民幣負債，因此這筆錢并不是傳統意義上的國家資產。當資金外流的時候，人民銀行需要收回人民幣，同時將這些儲備釋放出去，所以不能把這筆錢簡單地納為國家資產。
究竟超額外匯儲備由誰掌管？還值得進一步討論，但我個人認為，如果未來真的成立國家外匯資產管理公司，它可以隸屬國務院，但是應該由人民銀行來牽頭，因為這筆錢在央行的資產負債表上。另一種做法是，由財政部牽頭，不過這樣做的前提是，今后吸納外匯的資金來源由央票發行改為國債發行。
投資策略須慎重
關于這筆資產如何投資，時下爭論相當激烈。毫無疑問，資金需要分散風險，同時提高回報。但是從資本市場的運作特點來看，如此大規模的資金，其流動性將成為第一障礙。舉個例子，所有人都知道，中國的黃金儲備在外匯儲備中所占的份額非常小，將一部分外匯分散成持有黃金是理所應當的。但從實際操作過程來說，在價格敏感的黃金市場上，買賣10億美元的黃金根本做不到，何況中國增加一個百分點的黃金持有，就是上百億美元。
對于如此大規模的資金運作，在現貨市場上買進賣出實際上很困難，散戶買賣根本無須顧及價格，而超大資金運作本身便對價格構成重大影響。許多目前所討論的投資策略實際上是不切實際的。而且一旦中國開始進行資產投資分配，相信在國際資本市場上，會出現一批以猜測和跟隨中國政府投資而動來牟利的對沖基金。中國購買海外賬戶必須涉及政治敏感性。中國在2006年到處談判，但并購成交項目少之又少。新加坡是政治中立國，淡馬錫在收購海外資產上，比中國公司有利。
外儲問題涉及政治智慧
如今各國都已意識到不能只依靠本國的資金、資源、技術和市場來謀求發展,而應理性選擇扶持和發展對外直接投資的道路,通過對外直接投資來獲取相應的市場效應、資源效應、出口效應和國際收支效應,提高本國產業結構,促進本國經濟的可持續發展。具體說來,對外直接投資可以給一國帶來如下的效應:
(一)有利于投資國國內產業結構的調整。發達國家的對外直接投資一般是從邊際產業(即在本國處于比較劣勢的產業)開始對外直接投資,并依次進行,通過這種方式將國內的比較劣勢產業轉移到其他國家。這樣,一方面,投資國減少邊際產業的生產,可以騰出更多的資源擴大比較優勢產業的生產和出口,使投資國的產業結構發生新的變化;另一方面,投資國利用投資獲利來補充、發展本國具有比較優勢的產業,也能實現其產業結構的升級
(二)有利于資源的合理配置和更好地利用國外資源。世界上任何一個國家都不可能擁有經濟發展所需要的全部資源,都會遇到資源約束問題。世界經濟一體化要求各國立足全球,把國內外的自然資源、資本、技術、經濟管理、人才等有機結合起來,而對外直接投資是一國利用本國和他國不同資源與要素優勢、在國際間實現資源和要素的重新配置與合理流動、獲得更高利益的極其有效的途徑。
(三)對外直接投資有利于利用外資。無論是政府的對外直接投資還是企業或私人的對外直接投資,均起到了“杠桿”作用,以少量的國內資本來獲得更大數量的國際資本。一國企業到東道國進行直接投資使用的資金,除了本國的外匯資金和設備外,還包括在東道國資本市場和國際金融市場籌措的資金,特別是可以利用東道國的優惠政策進行融資。因此,在某種程度上,對外直接投資是一種特定意義上的利用外資,是一條新的融資渠道,是在國際市場上主動尋求與外資的結合,是利用外資的深化,所不同的是利用外資的場所在國外而不是在國內。
(四)有利于鍛煉和培養一批跨國經營的專門人才。對外直接投資成功的關鍵之一,是需要足夠數量的精通外語、熟悉法律、財會、金融等業務的國際化投資管理人才,而管理人才的培養有多種途徑,如利用高等院校和有關培訓機構培養及培訓專業管理人才、吸引留學人才和聘請國外專業管理人才等,但最有效的途徑是投資企業派出人員到國外培訓和直接參與對外直接投資行為。
(五)對外投資有利于促進投資國對外貿易的發展。近年來,隨著國際市場的日趨飽和,反傾銷、技術性壁壘和關稅的提高,已成為影響許多國家出口的主要障礙,尤其是在金融危機背景下,各國更是減少進口,而把需求更多轉移到國內。在此背景下,對外直接投資不失為一條帶動出口的有效途徑。對外直接投資首先可以繞過對方設置的關稅和非關稅等貿易壁壘,就地生產和銷售;其次,可以帶動投資國的機器設備、中間產品和技術等的出口;另外,到國外投資辦廠,能夠快速、準確地了解國際市場行情,及時反饋信息到國內,減少出口的盲目性,及時輸出適銷對路的產品。
對外直接投資在給一國帶來產業結構升級及其他眾多正效應的同時,也可能使該國出現產業空洞化現象。所謂產業空心化,主要是指三方面的內容:第一,國內產品競爭力下降,進口品涌入排擠國內產品,在一定程度上國內生產由進口代替;第二,出口不如海外生產合算,生產基地移往海外或增加海外生產,在一定程度上出口生產由海外生產所替代;第三,上述國內生產由進口和海外生產所替代,從而縮小了國內的制造業生產,國內生產資源配置由制造業向非制造業轉移,在一定程度上制造業被非制造業所替代。上述三方面的內容實際上是指制造業的空心化,而實際上空心化不僅包括制造業的空心化,金融業、服務業都可能出現空心化?？招幕箛鴥韧顿Y不斷萎縮,就業機會大幅減少,失業問題日益嚴重。
總體而言,對外直接投資可以給投資母國帶來正的效應,只要投資母國能夠把握度,防止出現過猶不及的情況就可以了。我國的對外直接投資自上世紀改革開放后開始起步,90年代對外直接投資的步伐開始加快,尤其是1998年中央提出“走出去”戰略之后,我國企業的對外直接投資迅速發展。在對外直接投資的過程中,我們不能盲目進行,而應有選擇性,以便帶來最大效應,并避免出現產業空洞化現象。根據我國的各行業發展狀況以及效應最大化目標,我們主要應在如下行業加大對外直接投資:(一)資源開發業。中國對外投資的首選行業領域應是資源開發。從中國對外直接投資的整個發展過程來看,資源導向型投資占有較大比重,且中國較大的海外投資企業的主要投資額也集中在資源開發行業。我國雖然地大物博,但人均自然資源占有量比較低,隨著我國經濟的持續高速成長,許多重要自然資源的短缺現象日趨嚴重,供求缺口不斷擴大,尤其是石油、天然氣等關系國計民生的戰略資源,進口依存度迅速增大。因此,利用其他國家和地區的資源優勢,以重要資源開發為導向的對外投資應是我國對外直接投資的戰略選擇。對我國來說,對外直接投資的重點是石油、天然氣、金屬和非金屬礦、林業等。通過對外投資建立資源穩定的供應基地,可降低通過市場轉移資源的交易成本,有利于規避世界市場資源價格大幅波動的風險,也可防止受制于他人的被動局面。
(二)加工裝配型的制造業。制造業是目前國際投資的重要部門,同時也是我國對外直接投資的主要產業。我國的家用電器、摩托車、金屬制品、家用機械等加工裝配型制造業規模都比較大,這些產業的技術水平和產品質量穩定,相對經濟發展水平較低的國家而言,具有比較優勢。經過長時間高速增長,國內市場供過于求,競爭激烈,依賴出口發展貿易又容易受到國際市場的限制。因此,進行對外直接投資使制造業走向國際市場,對利用國內過剩的生產能力,減少國內市場的過度競爭,貫徹產業結構調整政策和國民經濟發展戰略,具有十分重要意義。
(三)服裝紡織業。服裝紡織業是我國傳統的優勢產業,技術水平先進,產品質量好,信譽高,是我國最具國際競爭力的產業之一。長期以來,我國服裝紡織品的市場份額都非常高,競爭優勢明顯。目前,國內生產、銷售明顯過剩,競爭激烈,效益下滑,傳統的依賴出口進入國際市場的渠道近年來越來越受到歐美等國種種非關稅壁壘的阻擊,困難重重。而通過對外直接投資進入國際市場的渠道不但可充分利用東道國的自然資源和我國先進的技術,同時可繞過各種非關稅壁壘,把我國剩余的國內生產能力轉移出去。雖然2005年配額取消將為中國紡織服裝出口提供前所未有的機遇,但從現實反映看,配額取消后紡織服裝貿易的摩擦可能進一步升級。歐盟和美國等發達國家已失去紡織服裝生產的比較優勢,但為保護國內的就業,必然會采取種種措施來限制從我國的紡織服裝進口。作為應對措施,我國的服裝紡織企業可選擇對外直接投資。
(四)服務業、金融房地產業。無論是發達國家還是亞洲新興工業化國家與地區,當前它們對外直接投資的產業重點大都落在了第三產業上。雖然我國在以服務業為代表的第三產業的對外直接投資并不具競爭優勢,但從發展戰略角度看,我國應抓住在第三產業某些領域的優勢,結合第三產業行業多、范圍廣、投資大小不限、經濟規模不限等特點,積極發展以服務業為主的第三產業的對外直接投資。同時,要積極發展房地產、金融業的投資。對發達國家的房地產、金融業進行投資不受技術限制,有利于中國企業對外投資的開展,且能掌握有關方面的知識,對中國國內房地產和金融市場的完善和發展也會有一定幫助。
(五)高科技產業。高科技產業是我國對外直接投資的戰略產業。我國國內產業結構層次比較低,可逐步借助對外直接投資推進產業層次高級化。在發達國家進行高科技直接投資,有助于打破這些國家在高技術方面的限制與封鎖,有助于吸收世界上高新技術和其他先進技術,同時也可使我國企業管理人員學到先進的管理知識和經驗。我國的企業與國外大型跨國公司相比,仍有較大的研發能力差距。因此,到國外技術資源與智力資源密集的地方設立研發機構和科技型中小企業,是較快提高研發能力的有效途徑?，F在,中國許多企業開始在國外發達國家組建高科技新產品開發公司,將開發的新產品交由國內企業生產,然后再將產品銷往國外。同時國內的高科技企業開始走向國際市場,進行對外投資,擴大高科技產品的出口,實現科技產品的國際化。
為鼓勵我國上述產業的對外直接投資,國家應當完善對外直接投資的配套政策服務。首先,應從企業需要出發,改善現有的投資、外匯和人員出入境審批制度。海外投資是一項風險大且具挑戰性的投資活動,政府不應該對企業的投資活動過度干預。其次,應當加大稅收、融資等政策支持力度。針對一般的對外直接投資項目,政府可以制定相應的稅收優惠政策,而對于符合國家戰略利益的項目,政府更應給予積極的財政補貼。最后,政府應鼓勵商業銀行參與到企業的對外直接投資中,解決企業尤其是中小企業對外直接投資中的融資難的問題。
論文關鍵詞:對外直接投資;產業結構;結構升級
論文摘要:在世界經濟一體化的背景下,對外直接投資日益成為各國參與國際競爭的有力工具。本文在分析對外直接投資的效用的基礎上,指出我國應有選擇性地進行各行業的對外直接投資。
參考文獻:
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英國學者鄧寧在海默的壟斷優勢理論，巴克利和卡森的內部化理論的基礎上提出了國際生產折衷理論，對跨國公司及對外直接投資現象做了全新的解釋。他指出：一個企業進行直接投資是有三個因素決定的，即所有權優勢，內部化優勢和區位優勢。鄧寧把區位優勢看作國際投資區位選擇的關鍵因素，并把區位因素歸納為市場因素、貿易壁壘、成本因素和投資環境，隨后又補充了語言、習慣等非經濟因素。
根據鄧寧的理論，伍德沃和羅爾夫對影響出口導向制造業國際分配的主要因素進行了實證分析。根據他們的分析，跟投資選址呈正相關關系的因素有：GDP、匯率貶值、免稅期限、自由貿易曲的規模、政治穩定因素、制造業的積聚度、土地面積等；而與選址呈負相關關系的因素有：工資、通貨膨脹率、運輸費用、工會組織等。
樸商天（2004）以中國市場為研究對象，對外商在華直接投資的地區性差異因素進行了實證分析，得出：對外開放度、集聚化程度、鼓勵政策與直接投資之間存在著明顯的正相關關系，而工資水平、研發人力則對直接投資起著反作用?；A設施對選址呈正相關關系，但對外商投資企業經營活動的影響正在減少。
這些理論都在一定程度上解釋了FDI區位選擇的動因，前兩個是以多個國家為研究對象的，對我國具有一定的借鑒性，但不可能完全符合中國的現實情況。樸商天雖然以中國為研究對象，但他只簡要的講述了影響地區性差異的因素，對某些區域存在著哪些具體的問題方面并沒有解釋。本文根據這些學者提出的因素，結合中國東、中、西部的具體情況，解釋對外直接投資在我國分布不均衡的原因和由之得出的一些啟示。
二、提出問題
中國已成為世界上吸引外商投資額最大的國家，但是外商在華直接投資的地區性發展很不平衡。主要集中在東部沿海地區，特別是以上海為中心的長江三角洲、以東莞為中心的珠江三角洲和以京津唐地區為中心的環渤海經濟圈。據有關數據顯示：目前外商對華直接投資中有87.84%分布在東部地區，9.09%分布在中部地區，而西部地區只有3.08%。究竟是什么因素導致對華投資的如此不均衡，跨國公司進行投資區位選擇時考慮的因素又有哪些呢？中外學者做了大量的研究。
三、影響外商對華直接投資區位選擇的因素
1政策因素
張立（2002）對FDI在我國省際分布的決定因素進行了實證分析，他引入了各省執行FDI優惠政策的時間，結果顯示，各省執行優惠政策的時間先后對FDI的流入有著顯著的影響。我國的珠江三角洲和長江三角洲作為政策開放較早的地區，利用自己東南沿海的區位優勢、政策優勢和勞動力成本優勢，通過建立開發區和工業園區，最先成為對外直接投資在我國的集中區。1992年中國開放內陸城市并實行也沿海地區相同的鼓勵政策，推動了中國中西部地區的對外開放，近幾年外商對中西部的投資有所增長，特別是長江中上游地區，如安徽、江西、湖北、云南、貴州等省份。差距不可能在短期內消除，但中西部地區已經開始了引進外資的征程。
2勞動力成本及工資水平因素
勞動力成本是影響外商直接投資區位決策的成本因素中最為主要的成本。Austin(1990)強調發展中國家吸引外資的主要原因在于低工資水平，工資高低與外商投資呈負相關關系。樸商天（2004）通過實證分析，驗證了這一關系的正確性。作為人口大國，中國具有豐富而廉價的勞動力資源，這種成本競爭優勢對跨國公司具有強大的吸引力。勞動力導向戰略是跨國公司對華直接投資重要的區位選擇戰略。除了成本因素，勞動力素質也直接影響到勞動生產率的高低。特別是在一個東道國內部，低勞動力成本經常意味著低的勞動生產率，只有那些低成本并且具有較高勞動生產率的區位，才能比低成本、低勞動生產率的區位更具有吸引力，這就是外資沒有因為勞動力成本低而大量流向中西部地區的原因。
但是過高的工資水平也會抑制外資的流入。以長江三角洲職工平均工資衡量的勞動力成本顯示，上海、寧波、杭州、南京和蘇州等地的工資水平，遠高于長江以北地區城市。工資成本對FDI分布的影響就是，未來的長三角地區外資可能會更傾向于投資到工資水平較低的周邊地區，甚至轉移到區外。工資成本的上升對長三角的外資流入是一個不利因素。
3土地成本因素
珠三角地區開發較早，當外資聚集到一定程度后，可利用的土地越來越少，而成本不斷攀升，對FDI起到了明顯的抑制作用。按2002年單位土地面積的GDP衡量，深圳、汕頭、廣州、?？诤透Ｖ莸戎槿浅鞘械耐恋爻杀驹谌珖旁谇傲?。自90年代以來，珠江三角洲在引進外資中所占的比重有所下降，而長江三角洲和環渤海地區的比重在持續上升。
4.基礎設施質量
基礎設施（公路、鐵路、港口和信息通訊等）和基礎工業的發展狀況決定著社會生產的規模和效益，特別是具備一定投資規模的大型企業，如果生存在一個基礎設施薄弱的經濟環境中，將會導致投資收益遞減。在我國，各地區的投資硬環境差異非常大，例如東部沿海的廣東省和江蘇省經過十幾年的努力，目前的基礎設施建設已經相當完善。根據國家統計局的統計數據顯示，截至2001年，東部地區的交通線路綜合密度為1597公里/平方公里，同期中部地區為680公里/平方公里，而西部僅為29公里/平方公里，與東中部地區相差甚遠，成為外資進入的“瓶頸”。
5集聚效應區域產業基礎是吸引對外直接投資的重要因素。一方面，全球80％的FDI集中在發達工業化國家（hakrabarti，2003），外國資本在這些國家的投入也更加集中；另一方面，對外直接投資的分布呈現出比較明顯的集聚效應（Figueiredoetal，2000），區域產業基礎越強，外資企業越多，外商就越容易在該地區投資。Headetal（1996）對我國931家外資企業進行了研究，發現有“吸引力”的城市——那些具有良好產業基礎的城市——獲得了更多的投資，而集聚效應則放大了政策的直接影響。
對于集聚現象，Krugman（1991）的研究提供了一個基本的研究視角。他結合城市經濟學和區域科學，認為：聚集效應的關鍵是規模經濟，特別是外部規模經濟；聚集能導致生產某一種產品的平均成本下降，進而產生遞增的規模效應。聚集效應體現出一種路徑依賴，進而影響后續FDI的聚集(吳豐，2001)。外商直接投資的聚集效應體現在增量FDI的區位選擇受到特定區位的FDI存量的影響，即當某一地區的外商資本控制的廠商越多，新的外商就更傾向于投資該區域國家或區域(許羅丹、譚衛紅，2003)。許羅丹、譚衛紅(2003)、王劍、徐康寧(2004)、吳豐(2001，2002)對FDI在中國表現出的聚集效應進行了研究闡述，均認為外商投資的聚集效應明顯。為了在運輸成本最小化的條件下實現規模經濟，制造企業傾向于在有巨大需求的市場或潛在市場區域選址，而需求本身的定位取決于制造業的分布。區域產業基礎與對外直接投資的進入具有雙向促進關系。資本的進入增強了該地區的產業能力，同時也強化了外資的集聚機制。以蘇州為例，該地區的IT制造業目前已具備了相當完整的產業鏈，在開發區周圍25公里內可以達到98％的產業配套率。這種配套體系在吸引跨國公司進入的過程中發揮了重要作用。蘇州由此成為全球IT制造業最重要的集聚區之一。臺灣十大筆記本電腦公司有九家在蘇州投資，包括明基、華碩、華宇、臺達在內的臺灣20家最大的電子信息企業，有16家人駐蘇州，隨后相關配套企業相繼進駐，產品包括線路板、電腦配件、主機板、掃描儀、鼠標器、及電池和筆記本電腦等等，共有1500余家IT企業，形成較為齊全的IT產業配套體系，這種產業鏈投資方式既使企業具備了較強的競爭優勢，又增加了蘇州招商引資的吸引力。
行業的地區集中可以提供一個足夠大的市場使得各種各樣的專業化供應商得以生存。在我國，另一個具有說服力的是廣東東莞，這里集中了大量的來自海外特別是臺灣地區的計算機和電子設備制造商，是公認的全國電子產品配套能力最強的地區，在此設廠，有助于廠商增強其競爭力和建立競爭優勢。有了特定產業的聚集，就能吸引相關的FDI進入，而我國西部就非常缺乏這種聚集，是吸引FDI的薄弱環節。
6“核心一”體系（CPS）。在對外直接投資比較集中的地區，往往會形成“核心一”體系（CPS），在空間一上的表現即為圍繞“核心”區域形成的“核心一”（CP）結構。因此，與核心區域的地理接近性，成為影響對外直接投資的重要因素。我國“核心-”體系的結構可分為兩種：第一種是與投資國相鄰，易于吸引投資。例如我國廣東的東莞、深圳等地區，由于毗鄰香港，而成為外資最先進入我國的地區之一。山東的青島、威海等地則由于與日本、韓國接近，而成為日資和韓資集中的地區。CP結構形成后，會在該地區產生一種引力，企業在選址時將遵循引力模型中所描述的企業關系，形成集聚效應。第二種是對外直接投資在核心區域選址后，吸引了大批跨國配套企業進入，這些企業在核心區域附近選址，形成了以產業配套為特點的區域。1993年，臺灣明基公司在蘇州新區投資設廠，同時還召集其臺灣核心配套廠商，吳江由于具有土地和區位優勢成功吸引了一大批配套企業人駐，從而在以蘇州為核心，以吳江為的地區形成了以產業配套協作體系為特點的CP結構。
基于對外直接投資影響因素的分析，我們可以得出促進區域經濟特別是中西部經濟發展的幾點啟示：
1.接受并推行投資自由化
加快西部對外開放的基本方向是投資自由化和貿易自由化。投資自由化主要是指那些有利于促進長期性外國直接投資的自由化政策，包括三方面內容：一是促進市場競爭原則，通過減少或消除特別針對外國投資者所采取的歧視性措施，取消市場準入限制，促進市場競爭。外國直接投資參與西部基礎設施建設的潛力也非常巨大，要創造寬松的環境，鼓勵外資進入能源、交通、通訊等基礎設施優先發展領域，允許外資公平參與國家重大工程項目或公共項目的公開競爭招標。二是享受國民待遇的原則，即外國投資者的待遇等同于本國投資者，一方面，應取消對外資企業在稅收等方面“超國民待遇”的優惠政策；另一方面，應取消對外資企業貸款、融資、投資等方面“非國民待遇”的歧視性措施，嚴禁對各類外資企業亂收費和變相增加非生產性負擔。三是提供制度保護原則。按照市場經濟原則發揮市場經濟機制來促進投資自由化和吸引外資，同時創造良好的投資環境和制定相應的競爭性政策，以抑制某些私人投資和貿易的負面影響對市場競爭的破壞效應。四是盡量減少本是不必要的，繁瑣的政府干預。無論是提高企業經濟績效，還是提高西部地區整個經濟的效率，關鍵是增強市場的競爭性。在此意義上，投資自由化就是經濟市場化，競爭游戲規則的公平、公開化以及監督機制的透明化、制度化。
2.積極開發人力資源
就西部而言，開發人力資源具有尤其重要的特殊意義。因為西部地區最大的資源是人力資源，也是中國目前就業壓力最大的主要地區之一，由于政府投資本身創造不了多少就業，因此政府的作用主要是通過有效的人力資源開發政策，吸引外國投資創造更多的就業崗位，這對擴大就業、緩解失業壓力具有重要作用。這就要求政府不僅要實行直接影響FDI的投資自由化和貿易自由化的政策，更重要的是要將人力資源開發放在極其重要的位置上，包括大力發展教育，積極培育勞動力市場和人才市場，鼓勵外資企業對其員工進行人力資源開發以提供更多的培訓機會，增加中央對西部地區的轉移支付，鼓勵少數民族控制人口增長，在逐步解決“收入貧困”的過程中逐步解決“人類貧困”、“知識貧困”和“文化貧困”問題等。
3.實行跨國公司友好型政策，加快基礎設施建設，積極吸引跨國公司直接投資
吸引跨國公司是中國和西部獲取全球知識與技術的重要來源，也是西部縮小與東部和發達國家知識與技術差距的重要途徑。提高西部地區產業競爭力的一個重要途徑就是善待跨國公司，把吸引跨國公司的技術、資金與西部和中國相對巨大的消費市場等互補性優勢結合起來，吸引世界上規模最大、技術最先進、國際競爭力最強的跨國公司大規模投資于西部，并發展跨國公司和國內企業的后項聯系，鼓勵與本地區著名的大企業聯盟，提高其市場競爭力。這是西部開發最好的吸引外資策略。
根據舒爾茨和貝克爾的人力資本理論,人力資本投資包括用于醫療保健的投資;用于正規教育的投資;用于在職培訓的投資;用于成人教育的投資;用于個人和家庭為尋找更好的就業機會而進行流動的投資。我國學者將上述理論歸納為醫療保健的投資;教育的投資;遷移投資。研究認為“教育的投資在整個人力資本投資中居于核心地位,是頭等重要的投資。因為健康投資使人得以存在,以及智力、精神活動的必要前提,所以,醫療保健投資是其他兩項人力資本投資的重要前提條件和物質基礎。從健康投資的角度出發,人力資本所提出的醫療保健投資是“通過對醫療、衛生、保健、營養等進行投資,以此來恢復、維持或改善、提高人的體能(體力和精力),增進健康水平,這種投資方式恰恰是最經濟、最有效、最快捷的人力資本投資途徑。
二、調查結果與分析
1.低水平生活導致健身觀念淡薄
按恩格爾系數劃分貧困家庭的尺度,企業職工均在60%以上,屬于貧困線,屬于體育低消費群體。研究表明,收入與消費關系十分密切。(見表1、2)
統計結果證明,企業職工收入與體育鍛煉的內容、目的、地點、時間、次數有非常顯著的差異,與鍛煉目的、鍛煉次數非常相關。體育消費是為了滿足人們特定的需要而產生的,它是以社會物質生活條件來決定的,社會物質生活條件越優越,體育消費的投入的比重就越大,反之就越小。除此之外,人們的體育習慣、生活節奏、余暇時間、體育觀念、社會環境等都與體育消費有關。應該說,體育消費行為既是生活水平的縮影,又是人們體育健身觀的折射。
2.不良心態影響健身觀念形成
調查顯示,企業職工有矛盾心理占15.5%,壓抑心理占18.4%,挫折心理占6.4%,消沉心理10.6%,疑慮心理5.1%,其他心理狀態的365人,占43.6%。
體育作為現代精神文明建設重要的組成部分,被稱為現代社會的“安全閥”“社會競爭縮影”,改革開放帶來社會體制、觀念、生產方式、生活方式等各方面變化,同時也產生許多矛盾。據社會學專家研究,除了必要的道德和法制教育外,體育可以起到緩解、宣泄、減少下崗浪潮帶來的社會震蕩和各種矛盾的作用。
三、結論與對策
1.轉變觀念,努力提高再就業勞動者素質
勞動者是生產力的首要的因素和能動因素,發展體育運動是社會生產發展的需要。從經濟學角度,體育鍛煉要占用一定的時間,之所以強調體育健身的作用,是因為可以理解為體育是一種旨在追求未來效用的的生產和消費活動。從人力資本投資和勞動力再生產的角度,體育鍛煉是一種人力資本投資活動,它投資的意義在于可以提高人的素質和能力。因此,從人力資本配置的需要尋找合適的物質資本,最大限度的優化實現自身的價值,較好把握從新配置人力資本的再就業機會。
2.調整不良心態,拓寬人力資本運營的空間
現代企業職工壓力大,無論是環境,還是心態,都發生的很大的變化,由于種種不良的心境,導致無形中縮小就業的渠道,縮小人力資本運營的空間。體育的社會情感功能是與人的社會心理穩定性直接有關的,通過體育服務工程進行情感解困工作,調整不良心態,使之產生和形成與社會一致的心理。因此,企業職工應主動適應社會和家庭環境,把就業看成是一場智力、體力、心理上的競爭,通過體育鍛煉可以全面提高人的素質,挖掘潛能,面對機遇,迎接挑戰。
3.樹立健康觀念,加速人力資本投資
要樹立健身觀念,消除健康投資是一種簡單的消費支出的舊觀念,主動積極的進行健康投資,同時要積極參加培訓,要主動鍛煉、學習、更新知識,提高技能,豐富自身的人力資本,為創業儲備本領。人力資本投資有利于增加企業職工的健康存量、知識存量、技能存量,存量的增加,意味著“生病時間”的減少和“健康時間”的增加,意味著創業的基礎儲備增加,從而有利于產出增加,個人的收入也隨之增加。因此,這種投入是有效的投入,也是一種成本性投入。企業職工自身還應從市場經濟對勞動者素質的需求,來提高對健康投資的認識。
4.發揮體育的健身作用,開展“體育服務工程”
開展豐富多彩、健康向上的文化體育娛樂活動,以體育作紐帶和橋梁促進創業工程實施,吸引廣大企業職工參與,以達到關心引導、交流情感、開闊渠道、穩定大局的目的?！绑w育服務工程”的內容包括:體育進萬家活動;與企業職工聯手健身活動;多幫一、多帶一健身活動;健身廣場活動;健身小區活動;健身家庭活動;社區體育競賽等項健身活動。體育與現代生活方式有著密切的聯系,開展“體育服務工程”對提倡健康的生活方式,創造融合的社會氛圍,加強社會主義精神文明建設,都有積極的作用,對促進“再就業工程”的實施具有十分重要的意義。
參考文獻:
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