時間：2022-07-06 08:07:07
緒論：在尋找寫作靈感嗎？愛發表網為您精選了8篇貨幣危機論文，愿這些內容能夠啟迪您的思維，激發您的創作熱情，歡迎您的閱讀與分享！
（一）數據及來源本部分將選擇我國M2增長率和SHIBOR利率，分別從貨幣供給量角度和利率（價格）角度，作為我國流動性的指標。與之相對應，選取美國基礎貨幣和美國聯邦基金利率作為美國貨幣政策指標。數據選取從2008年1月至2014年8月的月度數據，涵蓋從危機興起到QE基本退出的時段。我國M2數據來源人民銀行官網，SHIBOR來自于SHI-BOR官網，美國方面數據來源于萬德數據庫。
（二）描述性統計分析1.中國和美國的利率變動情況比較從圖1中可以看出，美國聯邦基金利率在2008年便開始急劇走低，一直到2008年12月跌入最低點并維持在這個地位。聯邦基金利率的急劇走低是美聯儲對次貸危機發生的基本反映，而其跌入谷底的時間恰好與QE1出臺的時間相吻合，之后的三輪貨幣供給量化寬松政策亦是維持了這個低位基本不變。可見低利率是緩解次貸危機的一大貨幣政策手段。對中國利率而言，1個月期的SHIBOR利率，總體趨勢是波動上升。在2008年底的時候有一個大幅的下降，隨后緩慢上調；至2012年的年中再次跌落，并維持在一個穩定水平。隨后在2013年的6月產生了一個最高值，之后便在一個較高位上波動。從總體上看，2008年以來，我國SHIBOR利率情況可分為五大主要區間，2008年8月以前、2008年8月至2010年10月的低迷期、2010年11月至2012年5月的緩慢回升期、2012年6月至2013年5月的平穩期以及2013年6月之后的一期。可以看到，SHIBOR利率在2008年的走低與次貸危機加劇的時間重合；2010年后的緩慢回升在美國宣布第二輪QE后產生。最后一期的利率走高在QE4宣布之后幾個月后發生。根據中國流動性變化和美國QE實行情況的重合性來看，美國貨幣政策選擇取向變化對我國流動性是存在影響的。由此可見，SHIBOR變化趨勢與次貸危機的加劇以及QE實施有明顯的關系。2.中國和美國的貨幣供給量變動情況比較根據圖2，可見次貸危機以來美國基礎貨幣供給量（MB）在持續較快地增長，此歸功于美聯儲在四輪QE中大量購買住房抵押貸款證券（MBS）以及國債而放出的流動性。其中有幾個快速增長的時間點，分別是2008年8月、2010年11月和2012年12月。這三個快速增長時期可以從圖2的同比增長率圖中看出，分別是觸底反彈的時間點。而QE2的實施時間在2010年的11月，QE3、QE4的實施時間分別在2012年的9月和12月，正好與MB快速增長的時間點吻合。對中國M2變化而言，2008年以來我國M2量呈持續增長狀態。就增長率而言，在2008年12月左右有一個大幅度的增長，和QE1的實行時間吻合。在這個時間之后，我國M2總體以波動形式緩慢下降。
（三）相關性分析1.中國利率和美國利率聯動的相關關系根據SPSS輸出結果，美國聯邦基準利率與SHIBOR一個月利率的斯皮爾曼相關系數為-0.643，有較強的負相關關系。而SHIBOR的高低可以較好地代表中國流動性情況，高SHIBOR利率會導致較低的流動性。因此，可以初步認為美國貨幣政策會對中國流動性產生較為顯著的影響。2.中國M2和美國MB聯動的相關關系根據SPSS輸出結果，美國MB增長率與中國M2增長率的皮爾遜相關系數為0.51，具有較高的正相關關系。即當美國實行擴張性貨幣政策時，我國的貨幣供給量也會有所提升，貨幣供給量的增加會在一定程度上反映流動性的增加。故而在貨幣角度可以初步認為美國的貨幣政策對我國流動性有一定的影響。通過利率與貨幣供給量兩個角度的分析，我們已經可以初步判斷次貸危機后美國的貨幣政策對我國的流動性產生還是存在著一定的影響。接下來將會進一步探究其影響的路徑以及影響的途徑如何。
二、美國貨幣政策對中國流動性影響機理
根據上部分的分析，可以知道在利率和貨幣供給量兩個角度，美國貨幣政策對我國流動性造成影響。在利率層面，美國持續走低的基準利率會導致中美間出現利差和匯差，進而出現資本流動。在貨幣供給量方面，其數量的變動會促進抑或抑制消費，進而影響貿易量；同時也會影響國際間投資，進而使得資本流動產生動蕩；過多的美國MB（與國債的發行）會增加我國的美元外匯占款，增多的外匯占款會直接影響我國流動性。從這兩個角度出發，美國貨幣政策對中國流動性影響可以分為資本流動渠道和貿易渠道兩大路徑。
（一）資本流動渠道經濟開放促進了各國之間的經濟聯系，其結果是各國的金融聯系也日益緊密，也使金融市場波動的聯動性在不斷增強。美國為應對次貸危機，放寬了貨幣政策———降低利率，增發貨幣，放寬了美國國內的流動性，并從利差、直接投資波及到他國。由于美國次貸危機后的QE政策增發大量基礎貨幣，降低了聯邦基準利率并維持在一個較低位置，美國與中國的利率差因此拉大。同時，根據匯率決定理論，利率決定匯率，利率降低會產生人民幣升值預期，相比之下，人民幣有效匯率（對于美國）增加。中美利差以及匯差的增加，套利和套匯傾向產生，會直接影響外商投資（即美國對中國的FDI）。隨著經濟開放的推進，對外投資成為資本輸出的重要渠道。美國采用寬松的貨幣政策刺激國內流動性，加之上述的利差、匯差誘使，各企業公司加大國外市場的投資。而中國作為美國大部分企業分公司、加工生產所在地，被投資的份額亦會在一定程度上增大。并且，當美商投資增加時會增加其他投資者對中國的信心，包括國內與國外，進一步促進資本在我國的流入，從而增加流動性。
（二）貿易渠道流動性影響的貿易渠道傳導主要是通過外在需求的變動表現出來的，具體表現在匯率變動引起的貿易順差，直接來源于外匯占款的增加。根據宏觀經濟學基本關系式：Y=C+I+G+（X-IM）一個國家的總產出（Y）等于消費（C）、投資（I）、政府支出（G）與貿易差額（出口X減去進口IM）之和。美國為在次貸危機后提振經濟，在降低利率增加基礎貨幣以刺激消費和投資之余，還需從國際貿易角度增加總產出。如資本渠道所述，美國QE政策降低本國利率，進而使本國有效匯率有下行趨勢，使得本國商品相對國外變得便宜，根據國際貿易理論，出口增加，進口減少，貿易條件傾向于改善。美元有效匯率的降低會使美國貿易條件有改善的傾向。但是由于美元的增發刺激了美國的需求，進而會使進口需求增加，其改變進出口情況的效果有可能會抵消由于美元貶值導致的貿易條件改善，凈效應需要根據實際情況進行分析。我國2008年以來對美貿易順差的增長率，雖然存在幾個區間的負向增長，但總體是一個正向的態勢。亦即凈效應為正。中美貿易是中國增加外匯占款（美元為主）的兩大途徑，中美貿易順差增加將會增加我國外匯占款，反之中美貿易順差的減少會減少我國外匯占款，進而影響我國流動性———如果外匯占款增加將會增加我國流動性，反之則會減少我國流動性。
三、美國貨幣政策取向對我國流動性影響程度的實證分析
根據上面的分析可以看出，次貸危機后美國貨幣政策對我國的流動性主要通過貿易渠道和資本流動渠道產生影響，并且每個渠道通過各自的中間變量來實現。本部分將采取結構向量自回歸（SVAR）的計量方法對該兩渠道進行實證分析，得出影響程度和強弱，并比較兩個渠道的強弱關系。
（一）變量選擇及處理根據影響途徑的分析，可知美國貨幣政策是通過資本流動渠道和貿易渠道對我國流動性產生影響。在以上相關性分析中，選取了美國MB、聯邦基準利率作為美國貨幣政策的衡量，我國M2和SHI-BOR最為流動性的衡量。在本部分實證中，由于聯邦基準利率在2009年之后一直接近為0的低位，并且總體維持不變，其數據對SVAR模型會有較大影響，故而不選取聯邦利率進行實證，相對應的，SHI-BOR也從因變量中剔除。只從貨幣供給量的角度對兩渠道進行實證。這也與“貨幣供給量化寬松政策”相對應，即是從貨幣角度進行分析。對于資本流動渠道，采用美國基礎貨幣變化率、中美利差、美元有效匯率、FDI（增長率）作為參考指標，其中中美利差、美元有效匯率和FDI是中間變量。這里選擇的是月度數據，由于FDI實際數受到季節性影響較重，需要對其做多月平滑處理，為了保證處理后數據仍具有一定的代表性，故采用3個月平滑。在貿易渠道，故選取美國MB、美元有效匯率、中美貿易差額（增長率）、中國外匯占款（增長率）作為參考指標，同樣地，中美貿易差額和中國外匯占款是中間變量并作3個月平滑處理。中國流動性方面采用M2增長率作為代表，數據區間為2008年1月至2014年8月。在經過數據單位根檢驗后，具體指標處理與符號如下。
（二）實證分析從資本流動渠道和貿易渠道兩個方面，分別建立五元SVAR模型。建立模型之前，先確定滯后階數，并進行格蘭杰因果關系檢驗。1.模型滯后階數選擇根據AIC、LR等統計量的判斷標準選擇最優滯后期數。（1）資本流動渠道模型滯后階數選擇根據表4可知，FPE、AIC、SC和HQ統計量顯示的最優階數為2階，而LR統計量推薦的最優滯后階數為4。各判斷準則結果不一致，此處選取多數統計量判斷結果，即2階作為最優階數進行模型擬合。（2）貿易流動渠道模型滯后階數選擇根據表5可知，SC和HQ統計量顯示的最優階數為1階，LR認為6階為最優，而FPE統計量推薦的最優滯后階數為3、AIC統計量推薦第7階。各判斷準則結果不一致，此處選取多數統計量判斷結果，即1階作為最優階數進行模型擬合。2.格蘭杰因果關系格蘭杰因果關系可以用來檢驗某個變量的所有滯后項是否對其他變量的當期值產生影響。根據以上檢驗，從資本流動渠道上看，在5%的顯著性水平下，美國MB增長率是我國M2增長率的格蘭杰原因；從貿易渠道上，在統計上說明美國MB增長率對我國M2增長率存在影響。這說明，就M2增長率作為代表來說，美國貨幣政策從資本流動渠道和貿易渠道對我國流動性變化均存在顯著影響。根據以上檢驗，可以得出與相關性分析一樣的結論，美國貨幣政策對我國流動性存在實質性解釋作用，而此影響是通過貿易渠道和資本渠道來達成的。3.脈沖響應函數脈沖響應函數可以考察模型中給定一個變量的沖擊在一定的連續觀測期內對其他變量的影響。同樣地，根據兩組SVAR模型進行脈沖響應函數分析。沖擊響應時長設置為10期。（1）美國貨幣政策取向通過資本流動渠道對我國流動性的沖擊影響由Eview輸出結果，可以看出美國MB增長率對我國M2增長率的沖擊有顯著影響，這與格蘭杰因果檢驗結果一致。在受到美國MB單位正向沖擊之后，M2增長率脈沖響應值在第3期較快速上升，至第4期左右達到最高點并開始下降，最后收斂于0。這說明美國量化寬松政策在資本渠道上主要通過增大自身基礎貨幣對我國流動性產生影響。美國基礎貨幣供給量對中美利差的影響，顯示一個明顯的正向響應，在第三期開始有一個比較微弱的負向，最后回歸零值并有少量的正負波動。總體為正值，基本與上部分理論分析一致。美元有效匯率在中美利差的一個正向波動后先是有一個負向的變化，在第三期開始轉為正向，并再以正向緩慢收斂到零。由于利率對匯率的影響需要通過市場進行反映，固存在時滯是可以理解的。匯率對FDI的影響先是一個負向，隨后在第五期至第七期變為一個顯著的正向，隨后再次轉為負向并收斂于零。FDI受利率預期和匯率預期影響，需要有一個實質的利率、匯率變動后，人們才會產生套利、套匯傾向，而在此傾向之前受其他因素綜合影響，故可解釋為第五期的正向，而由于此正向效應十分顯著，可以基本證實理論分析所述情形。FDI對M2的影響較為微弱，且效應總體為正。（2）美國貨幣政策取向通過貿易渠道對我國流動性的沖擊影響根據圖4，雖然可以看到美國基礎貨幣對我國M2的沖擊仍然是存在正向影響，并緩慢收斂于零，但是總體程度較弱。從上圖可知，美國MB一個單位的正向沖擊對應是美元有效匯率負向響應值，程度較弱并緩慢收斂。這與理論分析相一致：美元基礎貨幣的增發使得美國利率下降，再由匯率決定理論，匯率降低。右上圖表現的是美元有效匯率的一個單位正向變動導致貿易順差微弱的負向響應，這是由于美元貶值導致的貿易條件的暫時改善，但是由于美國需求的增加抵消了這一貿易條件改善的傾向，響應值在第四期開始便收斂于零了。貿易順差對外匯儲備的影響表現為四期以內及其微弱的正向影響；外匯占款對M2總量的影響表現為十分微弱的圍繞零值波動，這與MB表現出的對M2變動的沖擊微弱是相符的。從整體而言，美國貨幣政策通過貿易渠道對我國流動性產生的影響并不顯著。
四、結論與對策建議
過去很長一段時間里，經濟學家們一直認為資本賬戶自由化——資本在各個國家間自由地無限制的流人與流出確實是有益的，它對債務國有益，同時也有利于世界經濟。然而，過去幾十年中所發生的銀行投機和金融危機——從拉美國家20世紀80年代的金融危機，斯堪的納維亞地區1990年的危機，到后來發生的墨西哥、東南亞、俄羅斯以及最近的阿根廷金融危機徹底打破了這一觀念。在這本文筆簡練、分析透徹的著作中，歐洲經濟學家的杰出代表之一讓?梯若爾分析了上述危機的特征，防范危機的制度改革，以及為此而進行的全球金融體制的重建等重要問題。
?讓?梯若爾首先分析了關于金融危機以及國際金融體制改革的普遍觀點。他認為，大多數的改革建議只注重表象而沒有觸及問題的本質，并且無法協調建立有效的融資限制條件與確保借款國自行改革之間的目標沖突。他強調指出，正確識別市場失靈對于重建IMF的目標責任是十分必要的。然后，他將公司金融、流動性供給以及公司風險管理的基本原理運用于個體國家的借款問題。建立在“雙重”和“共同”的基本分析框架之上，他重新審視了通常建議的政策，并且考慮了多邊組織如何幫助債務國在開放本國資本賬戶的同時獲得更多的收益。
【前言】
經濟學家對于以下觀點已經形成了廣泛的共識，即資本賬戶的自由化——允許資本在各個國家間無限制地自由流人和流出——確實是有益的。它對于債務國是有益的，對于世界經濟也是有益的。資本流動的兩個優點是顯而易見的：第一，資本流動創造了較好的保險機遇，并促進了投資和消費的有效配置。資本流動使得家庭和企業能夠在世界范圍的市場上對本國的(流動性)沖擊進行保險，消費者因而得以平滑他們的消費，而企業則可以更好地管理它們的風險。商業周期受到抑制，完善的流動性管理促進了投資和經濟增長。第二，除保險作用外，資本流動允許儲蓄從低回報國家流向高回報國家，這種資本轉移提高了世界范圍的經濟增長…
【序言】
我非常高興看到《金融危機、流動性與國際貨幣體制》在中國出版。2002年12月，應鄒恒甫教授之邀，我有幸在武漢大學高級研究中心做訪問，期間與EMBA學員和博士研究生討論了本書的基本觀點。對于所面臨的國外借貸及其與世界金融體系的相互關系等問題，中國也許與許多新興市場國家有所不同，因而本書的某些觀點必須加以修正以適合中國的現實。但無論如何，我們仍然可以發現其中的共性，并且我希望中國的讀者會對本書的基本觀點感興趣。
讓?梯若爾1953年出生在法國巴黎附近的一個小鎮，1976年，他以優異的成績畢業于素有法國的工程師和科學家搖籃之稱的法國理工學院。1978年，在他獲得巴黎第九大學應用數學博士學位后不久來到著名的麻省理工學院繼續深造，并于1981年獲得經濟學博士學位。梯若爾繼承了法國學者重視人文科學的傳統，再加上他深厚的數學功底，很快就顯示出了他在經濟學研究領域卓越的天賦和才華。他當時的主要研究方向是宏觀經濟學和金融學，并以1982年和1985年發表在最權威的Econometrica（經濟計量學雜志）上的兩篇經典論文奠定了他在這一領域的學術地位。此后，梯若爾轉向了當時正在興起的產業組織理論，出于研究的需要，他同時師從于著名的博弈論大家馬斯金（EricMaskin）研究博弈論。梯若爾將博弈論和信息經濟學的基本方法和分析框架應用于產業組織理論，開始構建了一個新的框架，并用其分析并解決產業結構調整中出現的許多新問題。1988年，他的代表作之一——《產業組織理論》出版，標志著產業經濟學新的理論框架的完成。在此后的十幾年中，這本書一直作為世界著名大學經濟系研究生的權威教程而廣為流傳，至今無人超越。
1991年，梯若爾和弗登博格(Fudenburg)合著的《博弈論》正式出版。這本著作立即成為博弈論領域最為權威的高級教程，十幾年來一直無人超越。80年代中期，梯若爾和拉豐教授共同開創了激勵理論的一個最新的應用領域——新規制經濟學，并以兩本經典著作《政府采購和規制中的激勵理論》（1993）和《電信競爭》(2000)完成了這一理論大廈的構建，同時確立了他們在這一領域的開創者地位。
梯若爾從當代經濟學三個最前沿的研究領域博弈論、產業組織理論和激勵理論的十幾年融會貫通的研究中獲得了經濟學研究的真諦和“秘笈”，這個真諦就是作為一個經濟學家的直覺——即透過紛繁復雜的經濟學現象把握經濟學本質規律的能力，而這個秘笈則是經濟學研究的方法論。自90年代中期起，梯若爾開始以一個開拓者的姿態征服經濟學的新領域：經濟組織中的串謀問題（1992）,不完全契約理論（1999），公司治理結構(2001)，公司金融理論（2002），國際金融理論（2002），以及最近完成的經濟心理學（2002）。在上述每一個領域，梯若爾或以綜述性論文的方式，或以專著的形式完成該領域的理論框架的建構，并指出進一步研究的方向，然后悄然轉向另一個領域。梯若爾具有非凡的概括與綜合能力，他總是能夠把經濟學的任何一個領域中最為本質的規律和最為重要的成果以最為簡潔的經濟學模型和語言表達出來，并整理成一個系統的理論框架。而梯若爾對經濟學驚人的直覺，也是一般的經濟學家望塵莫及的。他敏銳的洞察力和極快的反應能力使得一般的學者根本無法跟上他的思維，因而許多人都這樣認為：“在梯若爾面前，我們如同！”
關鍵詞：貨幣危機理論；道德風險模型；羊群行為理論；金融過度危機模型
一、第一代貨幣危機理論
70年代后期的拉美貨幣危機開啟了學術界對于貨幣危機理論的研究，Paul Krugman是其中的先驅者，早在1979年他在發表的文章中構造了貨幣危機的最早的理論模型。他提出的貨幣危機的理論模型主要受Salant等（1978）對于商品價格穩定機制研究的啟發。隨后，Flood和Garber及其他學者基于Krugman的研究成果，從不同的方面對貨幣危機模型進行完善、修正，最終形成了第一代貨幣危機模型。
在Krugman模型中，一國政府的財政貨幣政策與固定匯率制度之間不協調導致危機的爆發。當政府實施的擴張的貨幣政策和具有赤字化的特征的財政政策，本國貨幣的供應量會因此增加，外幣的影子價格上升，即本幣貶值，理性的投資者會拋售本幣，持有外幣，保證自己的資產不縮水；與此同時，為了維護本國的固定匯率制度，央行會以固定的匯率賣出外幣。在這一過程中，央行的外匯儲備會隨著赤字的貨幣化的加深不斷減少，直至外匯儲備消耗殆盡，固定匯率機制就會崩潰。而事實上，市場上的投機者的存在加速了這一過程，他們在外匯儲備減少到一定程度時，就會開始理性的投機沖擊，不管外匯儲備有多少，都會將其消耗殆盡。貨幣危機產生的根本原因源于宏觀經濟政策不能與穩定匯率政策協調一致。在Krugman模型提出之后，諸多學者繼續改進、完善Krugman的工作成果。Flood和Garber（1984）放棄了Krugman模型中市場上完全預見信貸過程的特征，將隨機因素引入，認為投機攻擊的時間的不確定性，構建了簡單的線性模型。Connolly和Taylor（1984）著重突出一國商品在匯率崩潰前出現的相對價格行為，通過對蠕動盯住匯率體制的研究，指出匯率崩潰前存在的實際匯率升值和經常項目惡化的現象。
Krugman模型及其他學者的擴展一起構成了第一代貨幣危機模型，又稱為理性攻擊模型，認為宏觀經濟基礎變量的惡化是危機發生的根本原因。它較好地解釋了“拉美型”貨幣危機，如1973～1982年的墨西哥危機、1978～1981年的阿根廷危機。針對危機發生的基本面惡化的條件，政策制定者必須保證經濟政策間的協調一致，維護加強宏觀經濟基礎變量，保證基本經濟面的良好。
二、第二代貨幣危機理論
第一代模型在20世紀80年代達到全盛，然而第一代模型中，認為政府的政策是外生性的變量，并沒有考慮政府行為的影響。但是，事實上很多發生危機的國家并不是因為沒有足夠的外匯儲備才放棄了固定匯率制度，政府的行為在危機中也是有影響的。Obstfeld等人針對歐洲貨幣危機的研究，提出了貨幣危機的第二代模型。
在第二代模型中，Obstfeld等人將政府作為一個重要的因素放入模型中，是一個主動的行為主體，會權衡利弊得失，既會維持固定匯率制度也會放棄固定匯率制度。同時，他們提出了自促成的概念，即在外匯市場上的投資者和央行之間會存在相互之間根據對方的行為修正自己的行為的現象。如果公眾對于央行維持匯率的目標的能力失去信心，或存在預期上的偏差，中央銀行相應認為維持固定匯率的成本大大增加，由此放棄固定匯率制度。這個模型雖然強調危機的自我促成，但仍然重視經濟基本面的情況。同期的另一些第二代貨幣危機模型則認為危機的發生不一定建立經濟基本面惡化的情況下，即使不存在惡化的經濟基本面，危機也可能發生。在投機者的惡意攻擊下，市場上其他的投資者的預期發生變化，在“傳染效應”和“羊群效應”的作用下進一步推動危機的發生。
第二代模型和第一代模型的共同點是都認為危機發生的原因是政府政策的不一致性，不相同的地方是，第一代模型認為過多的國內信貸創造促成了中央銀行的貨幣貶值或匯率浮動，而第二代模型認為在貨幣危機發生以前并不存在政府政策上的不一致，是危機本身導致了政策的變化。第二代模型較好地解釋了所謂的“歐洲型”貨幣危機，如歐洲1992～1993年的貨幣危機和墨西哥1994～1995年的比索危機。對于政策指導來說，固定匯率制度的“先天不足”需要輔以相應的資本管制政策。
三、新一代貨幣危機理論
上個世紀末的東南亞金融危機暴露出第一、二代模型的缺陷，理論界開始尋找新的模型解釋新的貨幣危機。這次危機主要是銀行業的資本充足率低，缺乏謹慎監管導致信用擴張造成，由此，許多主流理論分析逐漸開始將目光轉向金融中介、資產價格變化等方面，跳出匯率機制、公共政策等宏觀經濟分析范圍，由此提出一系列基于金融中介的金融危機模型。下面對這些模型作簡單介紹：
1.道德風險模型
道德風險是金融市場中借貸者的不道德行為而導致貸款方式損失的風險。Krugman的模型中主要指金融中介的不道德行為，尤其是金融中介有免費的擔保而且監管不嚴時，這時經紀人會比較冒進，很少考慮投資項目的貸款風險，整個經濟很容易出現過度投資的現象。在開放的經濟體系的角度來看，如果國內的金融機構無法從國際金融市場融資時，國內投資需求的過度會促成利率的上升。國內的金融機構轉而向國際市場融資，政府在其中為國內的金融機構做免費的擔保，就會導致經濟的過度投資。如果國外的債權人停止為國內的金融機構提供資金，政府為防止經濟危機的發生，不得不通過發行貨幣來彌補其中的資金空缺，由此在投資者預期中的通貨膨脹就可能引發貨幣危機。
通過回顧貨幣危機中韓國等的表現，Burnside等認為政府為金融部門提供大量的貸款擔保是危機發生的主要原因。在東南亞金融危機中，親緣政治是一個很重要的因素，銀行、企業等借貸部門與政府機關的密切關系，使得相互之間存在擔保關系，道德風險加大。
2.金融恐慌危機模型
金融恐慌危機模型又稱為“D-D”模型，最初是由Diamond和Diybvig（1983）在分析銀行擠提現象時提出的。金融中介尤其是銀行的基本功能就是以短貸長、期限轉換，將不具流動性的資產變得具有流動性。該模型認為在這一特性下，存款大量存放銀行時，銀行的貸款能夠支持長期經濟投資，存款人得到合理的存款利息。然而一旦發生經濟恐慌，大量的存款人提現，銀行面臨擠兌風險，
銀行的資金流動性不足，只能停止支持長期經濟發展的項目貸款，由此造成銀行的損失，銀行也失去全額支付所有存款人本金和利息的能力，導致所有人都受到較大的損失，這種現象被稱為“金融恐慌”。這種情況之下，企業也會陷入資金困境，央行作為最后貸款人也發生擠兌現象，貨幣危機爆發。
3.資產負債表危機模型
在用前兩個模型——道德風險模型和金融恐慌模型解釋東南亞危機后，東南亞金融危機的發展使Krugman意識到傳遞、傳染的重要性，因此他加入了另外兩個因素：公司的資產負債表在決定其在投資方面的作用，資本流動在影響實際匯率方面的作用。對于這兩個方面，他與Aghion作出了新的解釋，在他們看來，如果本國的企業部門外債的水平與外幣的風險頭寸是同向關系，在“資產負債表效應”下，經濟危機出現的可能性也會加大。他們認為在亞洲國家存在嚴重的信息不對稱和信用風險偏大，銀行為企業提供貸款時要求足額的擔保。從這個角度來說，一個國家的國內企業的財富水平就決定了一個國家的總投資水平，因此，當一個國家國內的企業持有大量外債時，國外的債權人不會樂觀地看待該國的經濟，減少對該國的貸款，由此導致本國的貨幣貶值，國內企業的財富下降，整個社會的投資規模下降，經濟逐漸蕭條。整個過程是一種自我實現的過程。雖然這個資產負債表危機模型提出了對資產負債表效應的考量，但是關于企業的外債累積的程度，還有對危機的影響程度，都需要進一步探討。
4.貨幣危機的羊群行為理論
在個體根據其他行為主體的行為而選擇采取相近或相似的行為時，羊群行為就會產生。一般認為，羊群行為主要發生在投資者信息不完備或信息不對稱環境下的預期形式模式下。當市場上的投資者根據對方的行為來獲取對方的投資信息時，模仿他人會被認為是一種理智的行為。Krugman（1998）分析金融市場上發生這種行為的原因是委托的問題。在開放的經濟環境中，跨國投資的資金一般交由人代為管理的，在資金涌入某個新型市場化得國家利用利差賺取差價獲益時，即使人認為這樣的投資存在較大的風險，他也會傾向于跟進，因為如同“法不責眾”的道理，如果所有的投資者都獲益時，自己因為擔心風險沒有跟進，會被指責無能；相反，若是虧損，損失可以所有的投資者一起承擔。
5.金融過度危機模型
針對1997年下半年爆發的亞洲金融危機，Krugman 提出了新的想法，在他看來，貨幣危機一種原因是一個國家本幣的實際貶值，或者是經常帳戶的出現逆差和國際資本流動發生逆轉。在這個理論中，Krugman 介紹了金融過度的概念。金融過度是指在開放的經濟環境下，國內的金融機構可以自由進入國際資本市場無障礙，金融機構會成為風險偏好者，將資金大量投向證券市場和房地產市場，引發金融泡沫，誘發一國金融體系的脆弱性，引發銀行體系的系統性風險。許多人將金融過度作為金融深化的表現，反對過度的金融監管，由此導致政府對于金融危機的插手太晚，危機發展深化。（作者單位：首都經濟貿易大學）
參考文獻
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[4] 傅小斌.金融危機的最新理論及評述[J].經濟師，2003年04期.
[5] 王喜平.貨幣危機理論與模型：文獻綜述[J].北京航空航天大學學報，2004年04期.
論文提要:1997年的亞洲金融危機表明,宏觀經濟政策的不一致性會危害金融體系的安全,而脆弱的金融體系反過來又可以很容易地損害宏觀經濟基礎。隨著全球化和國際資本流動的深入發展,一個經濟體的脆弱性能夠很快溢出并影響到另一個經濟體。明智的政策選擇和制度改革不僅會使本國受益,還會使與其有緊密經濟聯系的鄰國受益。因此,自從危機以來,各國家、地區一級全球層面上對加強經濟金融風險管理的興趣不斷提高。人們日益認識到,在一國內部和國與國之間強化風險管理機制,包括信息交換、區域經濟監測和政策對話,對于維護一個國家、一個地區乃至全球經濟金融穩定至關重要。而在眾多倡議之中,一個引起政府、多邊組織、投資機構和學術界關注的倡議是早期預警系統。這個系統能夠對正在逼近的金融危機發出信號。早期預警系統模型為系統研究危機事件和相關因素提供了一個有用框架。
一、貨幣危機和銀行危機理論:文獻回顧
(一)貨幣危機理論。對于過去30年來發生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機和銀行危機的起因,目前已經有了大量的文獻。研究貨幣危機的文獻通常在一開始就介紹有關模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀七十年代末所經歷的危機。這些模型把貨幣危機看作是脆弱經濟基礎的結果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創造性研究,重點關注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過度的國內信貸增長、脆弱的財政狀況和疲軟的經濟表現。這些研究的貢獻不在于指出不一致性會導致貨幣調整,因為這一點我們都能很好的理解,而是在于它預言:當有遠見的市場參與者意識到目前的匯率不能再維持下去的時候,外匯儲備可能會急劇突然流失。
Obstfeld開創了第二代貨幣危機模型。Obstfeld強調在一個國家追求的各種政策目標之間可能存在相互抵消的關系。由于銀行體系崩潰預期,財政出于救助而導致的財政赤字也可能觸發貨幣危機——這種政府不得不救助銀行體系的預期可能會導致債權人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產生危機。這意味著一個國家可能會遭受自我實現式的貨幣危機。也就是說,因為一些時間或行動(例如由一個投機者所發起的時間或行動),這種均衡可能會從固定匯率體制轉換到浮動匯率體制,或從一個固定匯率水平轉換到另外一個貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機以來,貨幣危機的理論研究已經深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關注對一國債權的結構,因為它會影響金融危機的風險。債權人,特別是那些短期債權人,能夠突然撤回債權,從而導致該國外匯和流動性的急劇短缺,從而觸發貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經注意到資產負債表效應對貨幣目標可持續性的重要影響。這方面的文章認為,資產負債表的不匹配會迫使銀行或公司快速產生外匯需求。當很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時,匯率就會面臨壓力。但匯率貶值時,會有更多的金融機構或企業為了應對無止境的頭寸需要而尋找外匯,進一步加劇資本流出,引發貨幣危機。
(二)銀行危機理論。銀行業的困境有兩個:一是單個銀行困境;二是系統性銀行困境。有關第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發達國家使用的實證模型廣泛運用這一理論來預測金融困境。單個銀行困境可以導致系統性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯誤地認為,其他提取存款是因為一些有關銀行資產的不利信息而行動的。
危機的另一個傳播機制是通過銀行間存款進行傳導。單個銀行困境的溢出效應通過同業拆借可以影響整個銀行體系。金融機構的規模、銀行間市場和其他金融市場的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個意義上說,新型市場中的銀行風險更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素是一國整體制度框架的質量。由于道德風險、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險過度或者監管水平低所導致的市場紀律差,是決定信息不對稱的程度、銀行管理的質量以及脆弱性積累的關鍵因素,這些都會引發系統性銀行危機。在系統層面上,宏觀經濟因素——對利率的沖擊、匯率貶值、商品價格的沖擊、經濟增長減速和資本外流——也是危機的重要決定因素。
二、預測金融危機
(一)開發早期預警模型的原因
第一,發生銀行危機和貨幣危機的國家損失慘重——由危機溢出效應而影響的其他國家受損也特別嚴重。自從20世紀七十年代后期以來,已有93個國家發生了100多次系統性銀行危機事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機的成本來看,其中約有18次危機(均發生在發展中國家)的成本達到了危機發生國GDP的10%或更多。根據貨幣基金組織1998年的一項研究報告,一國在銀行業危機爆發后需要約3年時間才能使產出恢復到正常趨勢,平均累積產出達GDP的12%。
危機還有“傳染”的特征。即使是在一個相對較小的經濟體中發生的金融行業嚴重問題也會有廣泛的溢出效應。若世界某地發生了貨幣危機,其他國家(經濟體)遭到投機性沖擊的概率上升7%,即使相關國家對其政治經濟基本因素采取了控制措施。
第二,簡單觀察貨幣風險及違約風險的傳統市場指標往往不能獲得多少關于即將發生危機的預警信號。目前的證據表明,在亞洲金融危機的發展過程中,利差和信用評級等指標的表現令人失望。研究表明,3個月期限的離岸證券利差這一指標沒能對印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發出預警。也就是說,這類指標不是平坦就是下降,只是對泰國給出了斷斷續續的信號。
在新興經濟體中,預測單個銀行困境和破產也存在一些問題。最近一項研究分析了一些國家的銀行困境,結果表明,傳統的銀行脆弱性指標,如資本資產比率、凈邊際利潤率、營運成本與資產的比率、流動比率等,在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說,傳統的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產質量、管理穩健程度、收益、流動性——將不能預測單個銀行是否要陷入困境。總而言之,僅僅集中精力于一個或者兩個“包治百病式”指標的“廉價做法”不太可能得到一個良好的早期預警系統。若投資于一個綜合的早期預警系統,則更可能獲得成功。
(二)早期預警實驗的一般規則。第一,在金融危機起源中尋找系統性模式意味著不能局限于最近的一次危機(或者一系列危機),而是要研究一個更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進行區分就可能會有太多解釋,或者所得出的最后結果經不起更多實際經驗的檢驗;第二,要像關注貨幣危機一樣關注銀行危機。關于金融危機先行指標的文獻大都涉及貨幣危機。然而,發展中國家銀行危機的成本比貨幣危機成本更大。銀行危機似乎是引致貨幣危機的一個更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預警指標集合。因為在新興經濟體中,金融危機的根源很多,因此需要大量指標來反映潛在風險源;第四,采用樣本外檢驗來判斷先行指標的有用性。一個模型的樣本內表現會使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現良好。
(三)早期預警實驗中有意義的發現。通過實際數據的運用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預警模型中獲得了一些實證結果。下面介紹一些有代表性的發現:(1)新興市場中,銀行危機和貨幣危機在爆發前都有征兆,有些現象有重復發生的行為特征;(2)對于新興經濟體而言,利用月度數據對銀行危機進行準確預測的難度要大于貨幣危機。在樣本內,銀行危機的平均噪音信號比貨幣危機的要高;同樣,在樣本外,該模型對貨幣危機的預測表現也比對銀行危機的預測表現要好很多;(3)對于貨幣危機來說最好的月度指標是實際匯率(相對于趨勢)的升值,而對于銀行危機來說最好的月度指標是證券價格的下跌、出口的下降、M2與國際儲備比率的偏高以及經濟衰退;(4)銀行危機和貨幣危機的最優先行指標之間既有很多共同之處也存在很大的區別,因此應單獨考慮這兩種危機;(5)在預測新興經濟體的貨幣危機和銀行危機方面,信用評級變化的表現比經濟基本因素中較好的先行指標的表現要差很多;(6)先行指標的樣本外檢驗結果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機方面是這樣;(7)國家間危機傳染效應表明,在理解新型市場發生貨幣危機的脆弱性時,要更加關注國家特有的經濟基本因素。
三、總結
國家應該預期到未來的金融危機,并為此做好準備。為了限制金融危機的風險和實際危機的沖擊效應,需要對脆弱性和金融風險進行實時監測。這可以通過運用設計良好的分析和預測框架——早期預警系統經常對金融穩定進行評估來實現。一定的危機應急計劃也很有用,特別是如何應對早期銀行危機的第一個信號的計劃。因為最初銀行危機的第一個信號經常決定是否會產生更加系統性的銀行危機。然而更重要的是,國家要不斷改進其整體激勵框架,以使私人部門的金融機構及企業有意愿也有能力合理地管理其金融風險。這需要良好的宏觀經濟管理水平,包括適度的匯率管理,并確保實現金融部門和公司部門穩健的所有支柱都到位。
主要參考文獻:
論文提要:1997年的亞洲金融危機表明,宏觀經濟政策的不一致性會危害金融體系的安全,而脆弱的金融體系反過來又可以很容易地損害宏觀經濟基礎。隨著全球化和國際資本流動的深入發展,一個經濟體的脆弱性能夠很快溢出并影響到另一個經濟體。明智的政策選擇和制度改革不僅會使本國受益,還會使與其有緊密經濟聯系的鄰國受益。因此,自從危機以來,各國家、地區一級全球層面上對加強經濟金融風險管理的興趣不斷提高。人們日益認識到,在一國內部和國與國之間強化風險管理機制,包括信息交換、區域經濟監測和政策對話,對于維護一個國家、一個地區乃至全球經濟金融穩定至關重要。而在眾多倡議之中,一個引起政府、多邊組織、投資機構和學術界關注的倡議是早期預警系統。這個系統能夠對正在逼近的金融危機發出信號。早期預警系統模型為系統研究危機事件和相關因素提供了一個有用框架。
一、貨幣危機和銀行危機理論:文獻回顧
(一)貨幣危機理論。對于過去30年來發生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機和銀行危機的起因,目前已經有了大量的文獻。研究貨幣危機的文獻通常在一開始就介紹有關模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀七十年代末所經歷的危機。這些模型把貨幣危機看作是脆弱經濟基礎的結果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創造性研究,重點關注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過度的國內信貸增長、脆弱的財政狀況和疲軟的經濟表現。這些研究的貢獻不在于指出不一致性會導致貨幣調整,因為這一點我們都能很好的理解,而是在于它預言:當有遠見的市場參與者意識到目前的匯率不能再維持下去的時候,外匯儲備可能會急劇突然流失。
Obstfeld開創了第二代貨幣危機模型。Obstfeld強調在一個國家追求的各種政策目標之間可能存在相互抵消的關系。由于銀行體系崩潰預期,財政出于救助而導致的財政赤字也可能觸發貨幣危機——這種政府不得不救助銀行體系的預期可能會導致債權人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產生危機。這意味著一個國家可能會遭受自我實現式的貨幣危機。也就是說,因為一些時間或行動(例如由一個投機者所發起的時間或行動),這種均衡可能會從固定匯率體制轉換到浮動匯率體制,或從一個固定匯率水平轉換到另外一個貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機以來,貨幣危機的理論研究已經深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關注對一國債權的結構,因為它會影響金融危機的風險。債權人,特別是那些短期債權人,能夠突然撤回債權,從而導致該國外匯和流動性的急劇短缺,從而觸發貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經注意到資產負債表效應對貨幣目標可持續性的重要影響。這方面的文章認為,資產負債表的不匹配會迫使銀行或公司快速產生外匯需求。當很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時,匯率就會面臨壓力。但匯率貶值時,會有更多的金融機構或企業為了應對無止境的頭寸需要而尋找外匯,進一步加劇資本流出,引發貨幣危機。
(二)銀行危機理論。銀行業的困境有兩個:一是單個銀行困境;二是系統性銀行困境。有關第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發達國家使用的實證模型廣泛運用這一理論來預測金融困境。單個銀行困境可以導致系統性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯誤地認為,其他提取存款是因為一些有關銀行資產的不利信息而行動的。
危機的另一個傳播機制是通過銀行間存款進行傳導。單個銀行困境的溢出效應通過同業拆借可以影響整個銀行體系。金融機構的規模、銀行間市場和其他金融市場的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個意義上說,新型市場中的銀行風險更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素是一國整體制度框架的質量。由于道德風險、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險過度或者監管水平低所導致的市場紀律差,是決定信息不對稱的程度、銀行管理的質量以及脆弱性積累的關鍵因素,這些都會引發系統性銀行危機。在系統層面上,宏觀經濟因素——對利率的沖擊、匯率貶值、商品價格的沖擊、經濟增長減速和資本外流——也是危機的重要決定因素。
二、預測金融危機
(一)開發早期預警模型的原因
第一,發生銀行危機和貨幣危機的國家損失慘重——由危機溢出效應而影響的其他國家受損也特別嚴重。自從20世紀七十年代后期以來,已有93個國家發生了100多次系統性銀行危機事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機的成本來看,其中約有18次危機(均發生在發展中國家)的成本達到了危機發生國GDP的10%或更多。根據貨幣基金組織1998年的一項研究報告,一國在銀行業危機爆發后需要約3年時間才能使產出恢復到正常趨勢,平均累積產出達GDP的12%。
危機還有“傳染”的特征。即使是在一個相對較小的經濟體中發生的金融行業嚴重問題也會有廣泛的溢出效應。若世界某地發生了貨幣危機,其他國家(經濟體)遭到投機性沖擊的概率上升7%,即使相關國家對其政治經濟基本因素采取了控制措施。
第二,簡單觀察貨幣風險及違約風險的傳統市場指標往往不能獲得多少關于即將發生危機的預警信號。目前的證據表明,在亞洲金融危機的發展過程中,利差和信用評級等指標的表現令人失望。研究表明,3個月期限的離岸證券利差這一指標沒能對印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發出預警。也就是說,這類指標不是平坦就是下降,只是對泰國給出了斷斷續續的信號。
在新興經濟體中,預測單個銀行困境和破產也存在一些問題。最近一項研究分析了一些國家的銀行困境,結果表明,傳統的銀行脆弱性指標,如資本資產比率、凈邊際利潤率、營運成本與資產的比率、流動比率等,在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說,傳統的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產質量、管理穩健程度、收益、流動性——將不能預測單個銀行是否要陷入困境。總而言之,僅僅集中精力于一個或者兩個“包治百病式”指標的“廉價做法”不太可能得到一個良好的早期預警系統。若投資于一個綜合的早期預警系統,則更可能獲得成功。
(二)早期預警實驗的一般規則。第一,在金融危機起源中尋找系統性模式意味著不能局限于最近的一次危機(或者一系列危機),而是要研究一個更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進行區分就可能會有太多解釋,或者所得出的最后結果經不起更多實際經驗的檢驗;第二,要像關注貨幣危機一樣關注銀行危機。關于金融危機先行指標的文獻大都涉及貨幣危機。然而,發展中國家銀行危機的成本比貨幣危機成本更大。銀行危機似乎是引致貨幣危機的一個更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預警指標集合。因為在新興經濟體中,金融危機的根源很多,因此需要大量指標來反映潛在風險源;第四,采用樣本外檢驗來判斷先行指標的有用性。一個模型的樣本內表現會使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現良好。
(三)早期預警實驗中有意義的發現。通過實際數據的運用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預警模型中獲得了一些實證結果。下面介紹一些有代表性的發現:(1)新興市場中,銀行危機和貨幣危機在爆發前都有征兆,有些現象有重復發生的行為特征;(2)對于新興經濟體而言,利用月度數據對銀行危機進行準確預測的難度要大于貨幣危機。在樣本內,銀行危機的平均噪音信號比貨幣危機的要高;同樣,在樣本外,該模型對貨幣危機的預測表現也比對銀行危機的預測表現要好很多;(3)對于貨幣危機來說最好的月度指標是實際匯率(相對于趨勢)的升值,而對于銀行危機來說最好的月度指標是證券價格的下跌、出口的下降、M2與國際儲備比率的偏高以及經濟衰退;(4)銀行危機和貨幣危機的最優先行指標之間既有很多共同之處也存在很大的區別,因此應單獨考慮這兩種危機;(5)在預測新興經濟體的貨幣危機和銀行危機方面,主權信用評級變化的表現比經濟基本因素中較好的先行指標的表現要差很多;(6)先行指標的樣本外檢驗結果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機方面是這樣;(7)國家間危機傳染效應表明,在理解新型市場發生貨幣危機的脆弱性時,要更加關注國家特有的經濟基本因素。
三、總結
國家應該預期到未來的金融危機,并為此做好準備。為了限制金融危機的風險和實際危機的沖擊效應,需要對脆弱性和金融風險進行實時監測。這可以通過運用設計良好的分析和預測框架——早期預警系統經常對金融穩定進行評估來實現。一定的危機應急計劃也很有用,特別是如何應對早期銀行危機的第一個信號的計劃。因為最初銀行危機的第一個信號經常決定是否會產生更加系統性的銀行危機。然而更重要的是,國家要不斷改進其整體激勵框架,以使私人部門的金融機構及企業有意愿也有能力合理地管理其金融風險。這需要良好的宏觀經濟管理水平,包括適度的匯率管理,并確保實現金融部門和公司部門穩健的所有支柱都到位。
主要參考文獻:
論文關鍵詞:貨幣危機銀行危機早期預警模型
一、貨幣危機和銀行危機理論:文獻回顧
(一)貨幣危機理論。對于過去30年來發生在拉丁美洲、歐洲和亞洲的貨幣危機和銀行危機的起因,目前已經有了大量的文獻。研究貨幣危機的文獻通常在一開始就介紹有關模型用來解釋一些拉丁美洲國家在20世紀七十年代末所經歷的危機。這些模型把貨幣危機看作是脆弱經濟基礎的結果。第一代模型開始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的創造性研究,重點關注廣義的宏觀政策的不一致性,這些宏觀不一致性可能包括過度的國內信貸增長、脆弱的財政狀況和疲軟的經濟表現。這些研究的貢獻不在于指出不一致性會導致貨幣調整,因為這一點我們都能很好的理解,而是在于它預言:當有遠見的市場參與者意識到目前的匯率不能再維持下去的時候,外匯儲備可能會急劇突然流失。
Obstfeld開創了第二代貨幣危機模型。Obstfeld強調在一個國家追求的各種政策目標之間可能存在相互抵消的關系。由于銀行體系崩潰預期,財政出于救助而導致的財政赤字也可能觸發貨幣危機——這種政府不得不救助銀行體系的預期可能會導致債權人抽離資金,從而引起貨幣崩潰并產生危機。這意味著一個國家可能會遭受自我實現式的貨幣危機。也就是說,因為一些時間或行動(例如由一個投機者所發起的時間或行動),這種均衡可能會從固定匯率體制轉換到浮動匯率體制,或從一個固定匯率水平轉換到另外一個貶值了的固定匯率水平。
自從1997年亞洲金融危機以來,貨幣危機的理論研究已經深入了許多。所謂的第三代模型將貨幣危機看作是一國的資金外逃或者金融恐慌。第三代模型更關注對一國債權的結構,因為它會影響金融危機的風險。債權人,特別是那些短期債權人,能夠突然撤回債權,從而導致該國外匯和流動性的急劇短缺,從而觸發貨幣或金融崩潰。
廣而言之,第三代模型已經注意到資產負債表效應對貨幣目標可持續性的重要影響。這方面的文章認為,資產負債表的不匹配會迫使銀行或公司快速產生外匯需求。當很大一部分金融部門或者公司部門都有外匯需求時,匯率就會面臨壓力。但匯率貶值時,會有更多的金融機構或企業為了應對無止境的頭寸需要而尋找外匯,進一步加劇資本流出,引發貨幣危機。
(二)銀行危機理論。銀行業的困境有兩個:一是單個銀行困境;二是系統性銀行困境。有關第一種類型銀行困境的原因,理論上更多地是從微觀角度展開研究。一些主要發達國家使用的實證模型廣泛運用這一理論來預測金融困境。單個銀行困境可以導致系統性銀行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定銀行危機是這樣的誤解造成的:沒有信息來源的存款人錯誤地認為,其他提取存款是因為一些有關銀行資產的不利信息而行動的。
危機的另一個傳播機制是通過銀行間存款進行傳導。單個銀行困境的溢出效應通過同業拆借可以影響整個銀行體系。金融機構的規模、銀行間市場和其他金融市場的功能等因素將決定傳染的可能性。從這個意義上說,新型市場中的銀行風險更大。
決定銀行體系困境的重要微觀因素
是一國整體制度框架的質量。由于道德風險、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保險過度或者監管水平低所導致的市場紀律差,是決定信息不對稱的程度、銀行管理的質量以及脆弱性積累的關鍵因素,這些都會引發系統性銀行危機。在系統層面上,宏觀經濟因素——對利率的沖擊、匯率貶值、商品價格的沖擊、經濟增長減速和資本外流——也是危機的重要決定因素。
二、預測金融危機
(一)開發早期預警模型的原因
第一,發生銀行危機和貨幣危機的國家損失慘重——由危機溢出效應而影響的其他國家受損也特別嚴重。自從20世紀七十年代后期以來,已有93個國家發生了100多次系統性銀行危機事件(Caprio和Honohan,2001)。從公共部門解決危機的成本來看,其中約有18次危機(均發生在發展中國家)的成本達到了危機發生國GDP的10%或更多。根據貨幣基金組織1998年的一項研究報告,一國在銀行業危機爆發后需要約3年時間才能使產出恢復到正常趨勢,平均累積產出達GDP的12%。
危機還有“傳染”的特征。即使是在一個相對較小的經濟體中發生的金融行業嚴重問題也會有廣泛的溢出效應。若世界某地發生了貨幣危機,其他國家(經濟體)遭到投機性沖擊的概率上升7%,即使相關國家對其政治經濟基本因素采取了控制措施。
第二,簡單觀察貨幣風險及違約風險的傳統市場指標往往不能獲得多少關于即將發生危機的預警信號。目前的證據表明,在亞洲金融危機的發展過程中,利差和信用評級等指標的表現令人失望。研究表明,3個月期限的離岸證券利差這一指標沒能對印度尼西亞、馬來西亞和菲律賓的困境發出預警。也就是說,這類指標不是平坦就是下降,只是對泰國給出了斷斷續續的信號。
在新興經濟體中,預測單個銀行困境和破產也存在一些問題。最近一項研究分析了一些國家的銀行困境,結果表明,傳統的銀行脆弱性指標,如資本資產比率、凈邊際利潤率、營運成本與資產的比率、流動比率等,在找出有問題銀行方面的作用十分有限。也就是說,傳統的CAMIL類型的比率——資本充足率、資產質量、管理穩健程度、收益、流動性——將不能預測單個銀行是否要陷入困境。總而言之,僅僅集中精力于一個或者兩個“包治百病式”指標的“廉價做法”不太可能得到一個良好的早期預警系統。若投資于一個綜合的早期預警系統,則更可能獲得成功。
(二)早期預警實驗的一般規則。第一,在金融危機起源中尋找系統性模式意味著不能局限于最近的一次危機(或者一系列危機),而是要研究一個更大的樣本。否則,在重要因素與不太重要因素之間進行區分就可能會有太多解釋,或者所得出的最后結果經不起更多實際經驗的檢驗;第二,要像關注貨幣危機一樣關注銀行危機。關于金融危機先行指標的文獻大都涉及貨幣危機。然而,發展中國家銀行危機的成本比貨幣危機成本更大。銀行危機似乎是引致貨幣危機的一個更重要的原因;第三,盡量使用比較廣泛的早期預警指標集合。因為在新興經濟體中,金融危機的根源很多,因此需要大量指標來反映潛在風險源;第四,采用樣本外檢驗來判斷先行指標的有用性。一個模型的樣本內表現會使人們樂觀地誤以為模型在樣本外也能表現良好。
(三)早期預警實驗中有意義的發現。通過實際數據的運用,Goldstein、Kaminsky和Reinhart(2000)從早期預警模型中獲得了一些實證結果。下面介紹一些有代表性的發現:(1)新興市場中,銀行危機和貨幣危機在爆發前都有征兆,有些現象有重復發生的行為特征;(2)對于新興經濟體而言,利用月度數據對銀行危機進行準確預測的難度要大于貨幣危機。在樣本內,銀行危機的平均噪音信號比貨幣危機的要高;同樣,在樣本外,該模型對貨幣危機的預測表現也比對銀行危機的預測表現要好很多;(3)對于貨幣危機來說最好的月度指標是實際匯率(相對于趨勢)的升值,而對于銀行危機來說最好的月度指標是證券價格的下跌、出口的下降、M2與國際儲備比率的偏高以及經濟衰退;(4)銀行危機和貨幣危機的最優先行指標之間既有很多共同之處也存在很大的區別,因此應單獨考慮這兩種危機;(5)在預測新興經濟體的貨幣危機和銀行危機方面,信用評級變化的表現比經濟基本因素中較好的先行指標的表現要差很多;(6)先行指標的樣本外檢驗結果一直是令人鼓舞的——至少在貨幣危機方面是這樣;(7)國家間危機傳染效應表明,在理解新型市場發生貨幣危機的脆弱性時,要更加關注國家特有的經濟基本因素。
論文摘要:文章選取美國儲貸危機、北歐危機及日本金融危機作為研究對象進行比較分析，指出政府的救助措施將對美國金融危機的治理起著至關重要的作用，為美國政府救助方案的實施提供理論上的支持。
一、美國金融危機的性質探討
《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》將金融危機定義為“全部或部分金融指標——短期利率、資產(證券、房地產、土地)價格、商業破產數和金融機構倒閉數的急劇、短暫的和超周期的惡化。”
根據IMF在《世界經濟展望1998》中的分類，金融危機大致可以分為以下四大類：(1)貨幣危機。當某種貨幣的匯率受到投機性襲擊時，該貨幣出現持續性貶值，或迫使當局擴大外匯儲備，大幅度地提高利率。(2)銀行業危機。銀行不能如期償付債務，或迫使政府出面，提供大規模援助，以避免違約現象的發生，一家銀行的危機發展到一定程度，可能波及其他銀行，從而引起整個銀行系統的危機。(3)外債危機。一國內的支付系統嚴重混亂，不能按期償付所欠外債，不管是債還是私人債等。(4)系統性金融危機。可以稱為“全面金融危機”，是指主要的金融領域都出現嚴重混亂，如貨幣危機、銀行業危機、外債危機的同時或相繼發生。
根據IMF的分類，我們知道，美國目前的狀況正符合第二種分類。美國的金融危機是由提供次級住房貸款的金融機構以及投資銀行等金融機構的破產、接管所致，因此我們將美國這次次貸危機引發的金融危機定性為銀行業危機。
二、歷次重大銀行危機的比較研究
根據上述的分析，我們更加關注美國金融危機與歷次銀行業危機的比較。我們發現這次危機與美國1987年的儲貸危機、1990年代的北歐危機以及日本金融危機頗有相似之處，與它們比較更加可行。原因是這幾次歷史上的銀行業危機的演變過程與美國金融危機更為相似，都是源于房地產泡沫的銀行業危機。
(一)危機發生的原因比較分析
危機發生之前，這些國家的經濟都處于一段黃金時期，房地產蓬勃發展，需求增長迅速，也由此使市場產生過度樂觀的情緒。而其后經濟增速下滑和房地產周期下行亦成為觸發危機的導火索。最后實體經濟則承受樓市泡沫破滅和金融危機的雙重打擊而陷入衰退。
監管當局不恰當的放松管制使信貸過度擴張，金融體系風險敞口增大。儲貸危機始于1980年—1981年政府鼓勵儲貸機構對房地產發放貸款。而2004年起資產支持證券的爆發式增長和政府大力推行次級房貸危機埋下伏筆，二者均使得房貸市場迅速膨脹。
論文摘要:文章選取美國儲貸危機、北歐危機及日本金融危機作為研究對象進行比較分析，指出政府的救助措施將對美國金融危機的治理起著至關重要的作用，為美國政府救助方案的實施提供理論上的支持。
一、美國金融危機的性質探討
《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》將金融危機定義為“全部或部分金融指標——短期利率、資產(證券、房地產、土地)價格、商業破產數和金融機構倒閉數的急劇、短暫的和超周期的惡化。”
根據IMF在《世界經濟展望1998》中的分類，金融危機大致可以分為以下四大類：(1)貨幣危機。當某種貨幣的匯率受到投機性襲擊時，該貨幣出現持續性貶值，或迫使當局擴大外匯儲備，大幅度地提高利率。(2)銀行業危機。銀行不能如期償付債務，或迫使政府出面，提供大規模援助，以避免違約現象的發生，一家銀行的危機發展到一定程度，可能波及其他銀行，從而引起整個銀行系統的危機。(3)外債危機。一國內的支付系統嚴重混亂，不能按期償付所欠外債，不管是主權債還是私人債等。(4)系統性金融危機。可以稱為“全面金融危機”，是指主要的金融領域都出現嚴重混亂，如貨幣危機、銀行業危機、外債危機的同時或相繼發生。
根據IMF的分類，我們知道，美國目前的狀況正符合第二種分類。美國的金融危機是由提供次級住房貸款的金融機構以及投資銀行等金融機構的破產、接管所致，因此我們將美國這次次貸危機引發的金融危機定性為銀行業危機。
二、歷次重大銀行危機的比較研究
根據上述的分析，我們更加關注美國金融危機與歷次銀行業危機的比較。我們發現這次危機與美國1987年的儲貸危機、1990年代的北歐危機以及日本金融危機頗有相似之處，與它們比較更加可行。原因是這幾次歷史上的銀行業危機的演變過程與美國金融危機更為相似，都是源于房地產泡沫的銀行業危機。
(一)危機發生的原因比較分析
危機發生之前，這些國家的經濟都處于一段黃金時期，房地產蓬勃發展，需求增長迅速，也由此使市場產生過度樂觀的情緒。而其后經濟增速下滑和房地產周期下行亦成為觸發危機的導火索。最后實體經濟則承受樓市泡沫破滅和金融危機的雙重打擊而陷入衰退。
監管當局不恰當的放松管制使信貸過度擴張，金融體系風險敞口增大。儲貸危機始于1980年—1981年政府鼓勵儲貸機構對房地產發放貸款。而2004年起資產支持證券的爆發式增長和政府大力推行次級房貸危機埋下伏筆，二者均使得房貸市場迅速膨脹。
